企业实行经理股票期权激励的博弈分析.docx

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企业实行经理股票期权激励的博弈分析

工商管理学院研究生（硕士）考查课试卷

姓名：

苗傲阳年级：

2012级专业：

公司金融

考试课程：

博弈论及其应用学分：

3考试时间：

2013/1/9

学号：

2012225020129成绩：

教师签名：

教师评语：

企业实行经理股票期权时的博弈分析

2012级公司金融苗傲阳2012225020129

摘要：

将贝叶斯纳什均衡运用到实行经理股票期权的企业中，建立经理人与委托人的博弈矩阵来分析经理人的收益状况，并得出结论企业实施经理股票期权并且经理人努力是帕累托上策均衡，并且实施ESO，可有效防止经营者“逆向选择”问题。

综合学者们的研究成果，总结了实施经理人股票期权激励的优势，在此基础上提出了对于实施经理人股票期权激励的一些建议。

关键词：

重复博弈ESO股票期权激励理论

文献综述：

随着科学的进步和发展，博弈论在经济，投资以及公司治理中的应用也越来越广泛。

公司在决定是否实行股权激励制度时，也会想到利弊博弈。

钟先翔认为，上市公司的激励机制是公司长远发展的关键因素，由于公司所有权与公司的治理权的分置，采用期权激励能减少其所带来的利益上的矛盾，但是增加了公司职业经理人从事与公司利益相违背活动的沉没成本等其他问题。

而姜艳、徐惠珍认为，在股票期权激励机制实施过程中，所有者作为委托人是否实施激励，经营者作为代理人是否付出努力，是双方利益博弈的过程。

他们运用展开型和策略型两种形式对经理人股票期权进行博弈分析。

潘艳坤、樊昌富采用博弈的方法，分析了企业实施股票期权激励可在一定程度上防止经营者的“道德风险”和“逆向选择”行为，并分析了业绩发展空间有限的企业不适合实施股票期权激励。

一、博弈论

2012年的诺贝尔奖特别的轰动，主要原因是中国的莫言获得了诺贝尔文学奖。

这是中国史上第一位获得诺贝尔奖的人，其轰动程度自然可想而知。

但是，除此之外，还有另外一项值得关注的事情，就是美国经济学家埃尔文-罗斯夺得了今年的诺贝尔经济学奖。

令人惊讶的是，罗斯已经是第六个靠博弈论夺得诺贝尔经济学奖的人了。

博弈论，来自英文gametheory，又称对策论。

博弈的分类多种多样的：

根据参与人的多少，可将博弈分为二人博弈和多人博弈；根据参与人是否合作，可将博弈分为合作博弈和非合作博弈；根据博弈结果的不同，又可分为零和博弈、常和博弈与变和博弈等。

二、股票期权激励

股票期权，是指一个公司授予其员工在一定的期限内（如10年），按照固定的期权价格购买一定份额的公司股票的权利。

行使期权时，享有期权的员工只需支付期权价格，而不管当日股票的交易价是多少，就可得到期权项下的股票。

期权价格和当日交易价之间的差额就是该员工的获利。

如果该员工行使期权时，想立即兑现获利，则可直接卖出其期权项下的股票，得到其间的现金差额，而不必非有一个持有股票的过程。

究其本质，股票期权就是一种受益权，即享受期权项下的股票因价格上涨而带来的利益的权利。

在过去二十年来，美国公司越来越多地使用股票期权计划作为员工薪酬的一种形式，而且还扩大了符合资格的员工的类别，将除了精英员工之外的许多其他人员也纳入计划之中。

据美国雇员股权中心统计，1990年，只有100万的美国雇员持有股票期权。

此后，这个数字不断飙升，如今已有900万雇员参与大约30000种不同的股票期权计划。

对于看涨期权交易的双方，卖家自然期望期权费用越大越好，以获得更高的收益；而买家则期望期权费用越小越好，这样股价越高，收益就越大。

股票期权是一种与股票增值收益连动的长期激励制度,它的理论依据是股东价值最大化和所有权、经营权的分离。

股东为达到所持股权价值的最大化，在所有权和经营权分离的现代企业制度下，实行的股权激励。

即以股票作为手段对经营者进行激励。

公司董事会在股东大会的授权下，代表股东与以经营者为首的激励对象签订协议，当激励对象完成一定的业绩目标或因为业绩增长、公司股价有一定程度上涨，公司以一定优惠的价格授予激励对象股票或授予其一定价格在有效期内购买公司股票，从而使其获得一定利益，促进激励对象为股东利益最大化努力。

在激励理论中，重复博弈是静态或动态博弈的重复进行，对于股票期权计划的分析更具实际性。

重复博弈的一个阶段本身就是一个独立的静态博弈或动态博弈，各个博弈方都有相应的得益，为了达到各自的目的，双方必定会多次重复进行博弈。

在重复博弈中，每次博弈的条件，规则和内容都是相同的，但由于有一个长期利益的存在，因此各博弈方在当前阶段的博弈中，肯定会考虑到不能引起对方在后面阶段的对抗报复或恶性竞争，即不会像在一次性静态博弈中那样毫不顾及对方的利益。

在公司与经理人之间关于股票期权的博弈中，任何一方的行为都会引起双方利益的变化，因此，都必须考虑对方下一步的行动，这样，双方就应该以一种合作的姿态，使对方在今后阶段采取合作的态度，从而实现共同的长期利益。

如图1所示。

图1

三、模型建立

（一）委托人和代理人完全信息博弈

1.建立一个委托人和代理人的行为策略的支付矩阵，此博弈为委托人和代理人完全信息博弈。

完全信息博弈是指每一个参与人对其他参与人的特征，战略空间及效用函数等有准确的知识或完全的了解。

完全信息博弈研究的是在拥有完全信息前提下，参与人的行为或战略决策，以及决策的均衡问题。

这个模型包括参与人、策略和参与人在各种策略选择下的得益。

代理人

正确工作

不正确工作

委托人

实施ESO

Y（P1）-W-C,（P1-X）N+W-ΔM

Y（P2）-W-C,max（（P2-X）N,O）+W-R

不实施ESO

Y（P3）-W,W-ΔM

Y（P4）-W,W

表1

其中，Y为企业业绩Y=Y（P,ε），P为行权时股票市场价格，ε为影响业绩的其他因素，X为ESO的行权价，N为行权股数，W为经理人员平时的固定报酬，△M为经理人为得到期权收益而付出的额外劳动，R为如果经理人懈怠的声誉损失，C为公司对经理人的监督成本。

这里正确工作是指经理人不但努力工作，并且选择股东适合的风险和回报水平的投资项目和融资结构。

2.模型分析：

在一般情况下，胜任的经理人通过正确工作会使企业业绩提高并被市场所反映为股价的上升，即P1≥X且P1≥P2，从而（P1-X）N≥（P2-X）N，而在经理人懈怠的情况下，很可能使P2≤X，这时经理人得不到股票期权所带来的收益，即max（（P2-X）N,0）=0，而且其声誉也会受到严重的损害，使其日后收益下降。

反映在模型中有（P1-X）N+W-△M≥max（（P2-X）N,0）+W-R。

因而在实施ESO下，对于代理人而言努力是最好的选择，经理人承担相应的风险，进行长期投资，增加研发投入，使企业的价值长期得到发展，经理人就会得到丰厚的股票期权激励的回报，同时企业也可有效的防止经营者的“道德风险”。

）但是，若企业规模较大且处于成熟阶段，经理人通过努力工作而影响企业产出进而使公司股价上升的幅度有限，即P1和X相差无几，则（P1-X）N+W-△M和W-△M相差不大，股票期权对经理人的激励就会大打折扣，难以激发其积极性，甚至诱使经理人恶意操纵股价,使升高而获利。

所以企业处于成熟阶段、其业绩发展空间有限的情况下，不利于对其经理人进行股票期权激励。

①Y（P1）-W-C≤Y（P3）-W，Y（P4）-W≥Y（P2）-W-C，即Y（P1）-C≤Y（P3），Y（P4）≥Y（P2）-C纳什均衡为（不实施ESO，不努力）。

②Y（P1）-W-C≥Y（P3）-W，Y（P4）-W≥Y（P2）-W-C，即Y（P1）-C≥Y（P3），Y（P4）≥Y（P2）-C下纳什均衡为（实施ESO，努力），（不实施ESO，不努力）。

③Y（P1）-W-C≥Y（P3）-W，Y（P4）-W≤Y（P2）-W-C，即Y（P1）-C≥Y（P3），Y（P4）≤Y（P2）-C纳什均衡为（实施ESO，努力）。

④Y（P1）-W-C≤Y（P3）-W，Y（P4）-W≤Y（P2）-W-C，即Y（P1）-C≤Y（P3），Y（P4）≤Y（P2）-C时，两决策产生的收益相矛盾，不予讨论。

当在①中Y（P1）-C≤Y（P3）、Y（P4）≥Y（P2）-C时，在代理人态度相同的情况下，委托人实施激励所得到的收益竟然低于委托人在不进行激励情况下的收益，这可能是因为激励机制设计不当，如激励成本过高所制。

这样委托人会不愿意进行激励，在没有激励的情况下，代理人的工作热情不会维持，最终形成（不实施ESO，不努力）的情况。

在企业实施股票期权激励时出现Y（P1）-C≤Y（P3），Y（P4）≥Y（P2）-C的情况，也可能是企业业绩的发展空间有限，企业付出激励成本，但经过经理人的努力，仍无法使企业价值大幅提升。

而在情况②中，有两个纳什均衡，但对委托人和代理人来说，（实施ESO，努力）都是上策，其双方收益都大于（不实施ESO，不努力）策略下的收益。

而选（不实施ESO，不努力）都是下策，所以，可以认为（实施ESO，努力）是帕累托上策均衡。

（二）用博弈模型分析实施ESO，可防止经营者“逆向选择”问题。

1.建立一个委托人和代理人的行为策略得益矩阵，这个模型包括参与人、策略和参与人在不同策略下的得益。

代理人

胜任

不胜任

委托人

实施ESO

Y（P1）-W-C,（P1-X）N+W1

Y（P2）-W-C,W2-R

不实施ESO

Y（P3）-W1,W1

Y（P4）-W2,W2

表2

其中，W1为代理人正确评价自己，在适合自己能力的岗位上的工资，

W2为代理人欺骗管理当局夸大自己能力获得较高职位工资，W2>W1

2.模型分析：

企业在实施ESO情况下，经营者高估能力欺骗管理当局，使自己在一个不胜任的高位，而企业业绩由市场决定的外部股价所反映，这时由其能力所限，在激烈的市场竞争情况下，企业价值可能不涨反跌，使其得不到期权带来的好处，反而使其名誉受损甚至造成失业，其收益为W2-R。

如果其正确评价自己能力，在一适合自己的职位上努力工作，也会得到与其能力相应的期权奖励，其收益为（P1-X）N+W1，一般情况下W1、W2不会相差很大，所以代理人预期收益时一般会认为（P1-X）N+W1≥W2-R。

①Y（P1）-W1-C≥Y（P3）-W1，Y（P2）-W2-C≥Y（P4）-W2，即Y（P1）-C≥Y（P3），Y（P2）-C≥Y（P4）纳什均衡为（实施ESO，胜任）。

②Y（P1）-W1-C≥Y（P3）-W1，Y（P2）-W2-C≤Y（P4）-W2，即Y（P1）-C≥Y（P3），Y（P2）-C≤Y（P4）纳什均衡为（实施ESO，胜任）和（不实施ESO，不胜任）。

③Y（P1）-W1-C≤Y（P3）-W1，Y（P2）-W2-C≥Y（P4）-W2，即Y（P1）-C≤Y（P3），Y（P2）-C≥Y（P4）无纳什均衡。

④Y（P1）-W1-C≤Y（P3）-W1，Y（P2）-W2-C≤Y（P4）-W2，即Y（P1）-C≤Y（P3），Y（P2）-C≤Y（P4）纳什均衡为（不实施ESO，不胜任）。

在④中Y（P1）-C≤Y（P3）、Y（P4）≥Y（P2）-C的情况和在②中有两个纳什均衡的解释同上面对模型1中的解释。

企业不实施经理人股票期权，在没有相应监督和有效考评机制的情况下，因为W1≤W2，代理人会夸大自己能力，选择较高的报酬，同时助长了“逆向选择”现象发生，在没有其他因素影响下，Y（P3）≥Y（P4），Y（P3）-W1≥Y（P4）-W2，不胜任的经营者也会给企业造成损失。

在企业实施经理人股票期权的情况下，其收益（P1-X）N+W1≥W2-R，代理人会正确评价自己的能力，在胜任的岗位上使企业经营业绩稳中有升，反映在市场上为P1≥P2，所以有Y（P1）-W1-C≥Y（P2）-W2-C，代理人正确评价自己不但有利于自身收益增长，还利于企业价值增长。

所以实施股票期权激励可防止经理人“逆向选择”现象的发生。

在企业中，经理人与委托人之间的存在着的利益矛盾，而股票期权激励正能减少这一矛盾带来的危害，它能够将经理人员的薪酬与公司长期利益有机地结合在一起,通过赋予经理人员享有企业剩余收益的索取权,把对经营者的外部激励与约束变成经营者的自我激励与自我约束,鼓励他们更多地关注公司的长远发展,而不是仅仅将注意力集中在短期财务指标上。

通过股票期权所取得的获利源于证券市场,在管理者按期权合约以较低价格购买股票以前,股票期权持有人没有任何现金收益,而只有在较长时间内使企业股票价格在证券市场持续上扬,股票期权到期行权后才会有可观收益。

因此,期权持有人为了获取最大的个人利益,就必须努力经营,选择有利于企业长期发展的经营战略,创造良好的经营收绩,实现企业价值最大化,最终实现委托者与受托者/双赢的目标。

正是由于股票期权是一种较好的激励制度,因此,在发达国家,股票期权己成为激励企业家的重要手段。

据统计,在财富排名的前1000家美国公司中,已有90%的公司向其高级管理人员采取股票期权激励制度。

上世纪90年代中期欧洲许多发达国家也修改法律,引入了股票期权制度。

近年来,对上市公司管理层实行股票期权的方式在我国越来越受到人们的关注。

参考目前国内外的有关期权的理论将有利于我国期权激励制度的建立。

四、实施经理人股权激励优势分析

（一）经理人股票期权能充分调动经营者积极性。

股票期权能对公司经理人员及其他高层管理人员产生极大的激励作用，充分调动其积极性，从而促进公司价值和股东价值的增大。

如图1中所示，在子博弈Ⅰ中，理性的经理人员会做出收益大于零的执行期权的决定，而子博弈Ⅱ中，经理人员不会做出收益小于零的执行期权的决定。

运用逆推的方法可以得到经理人员会努力发挥自己的管理能力技术优势使得公司业绩提高，到期行使期权获得利益

（二）经理人股票期权能促使股东与经理人的目标趋于一致。

股票期权有利于从机制上矫正经理人员的短视心理，使股东和经理人的目标达到最大程度的一致对于涉及公司战略发展问题的决策，诸如公司购并以及重大长期投资技术研究和开发等，经济效益往往要在若干年后才会体现出来由于支出和收益的时间差异，造成公司当期利润的下降在传统的薪酬制度下，经理人往往追求的是短期利润最大化的一些短平快的投资项目，而忽视企业核心竞争力的培养但是，在引进股票期权激励之后，由于公司经济效益的好坏直接关系到经理人员能否通过行使公司股票期权获得收益，因此，公司经理人员会尽最大的努力力争提高公司的长期竞争能力获益能力，追求公司长期经济效益最大化。

（三）经理人股票期权有利于稳定与吸收优秀的管理经营人才。

不同类型的企业同一企业在不同的发展时期都可以通过设计不同的股票期权方案或者结合其他短期激励措施向经理人市场发出信号来选择适合本企业特点的经营者，如果所有者是风险中性的，代理人就不能是厌恶风险的，因为厌恶风险的经理不可能接受风险较大的股票期权合约另外，股票期权将优秀人才的利益与公司自身的利益紧紧地捆在了一起，从而避免人才流失。

五、实施经理人股票期权激励的建议

股票期权激励制度建设是一个长期的过程激励,本身存在着一些不完善的因素。

从以上的模型可以看出,由于公司所有权与公司治理权的分离,这与公共地悲剧中一种资源没有排他性的所有权相类似,从而即使采用了股票期权激励也不能从根本上克服这种由于所有权与治理权分置所带来的利益上的矛盾。

但是期权激励这种制度,增加了公司职业经理人从事与公司利益相违背活动的沉没成本,也在一定程度上限制了职业经理人的行为,同时也激励了他们的积极性。

与以往的薪酬制度相比,这种制度的设置更加符合经理人的需要。

在我国,股票期权计划尚处于试点阶段,由于企业制度还不健全,直接制约了股票期权计划的实施。

而作为现代企业制度典型代表的上市公司都表现出了浓厚的兴趣,股票市场的作用机制使外界较多地获得企业经理的活动信息,易于制订考核经理人员的标准,所以最适于率先推行股票期权计划。

在其他一些已经建立和试行现代企业制度的企业中,也应逐步进行试点。

为了充分调动上市公司管理层的积极性,还需要进一步完善股票期权激励制度。

（一）建立市场化的经营者选拔机制。

股权激励是对企业经营管理者收入分配制度的一项改革创新。

但是,如果不对企业管理层的组织选拔制度进行配套改革,最终将难以真正建立符合社会主义市场经济要求的企业经营管理者激励约束机制。

市场优胜劣汰是对经营者能力的最好评价。

经营者越是关注自己在企业家市场中的声望,工作就越敬业。

现实的业绩会影响到经营者未来的工作机会,从而促使经营者减少自我获利和在职消费的行为,更加关注企业的经营成果。

加快建立企业经营管理者的市场选拔机制,逐步废除经营者由行政机关任命的制度,实行社会招聘,将经营者的选聘市场化,建立经营者信誉制度,加大信誉不良的经营管理者择业和从业的难度,这将对经营管理者形成有效的激励和约束。

（二）建立一个成熟理性的资本市场。

股票期权的实施需要借助资本市场来实现,从某种意义上来说,就是将经理人的激励从公司这个角度放到更有效率的市场角度来衡量。

从其他国家的实践来看,经理人往往就是利用掌握公司资源的有利地位,通过操纵股票市场的股票价格来实现其利益最大化的需要。

一个完善成熟、有效率的资本市场才能更好地反映公司实际价值,实现设立股票期权励的本来目的。

（三）建立有效的业绩评价体系。

股票期权制度建立在对经营者的评价体系之上,有效的业绩评价体系是股票期权顺利执行的保证。

因此,只有在保证财务数据真实准确的基础上,建立健全业绩评价体系,股票期权才能真正起到激励作用。

但我国目前国有企业上市公司中普遍存在较严重的虚假会计信息披露问题,大案要案层出不穷。

为此需要建立有效的业绩考核评价制度,将股票期权的绩效考核体系制度化,使其成为公司报酬考核体系的一个组成部分。

（四）建立有效的公司监督机制。

首先,针对我国很多上市公司监督机制薄弱的问题,应加强财务监管,通过及时报告、备案,委派财务总监、监事,完善审计制度等措施加强事前、事中、事后监督,着力解决信息不对称和/内部人控制等问题,使奖励和惩罚都有足够的力度,将资产的保值增值责任落实到实处。

其次,为了保证经营者股票期权计划规范运行,证券监督部门要对上市公司高级管理人员的持股、薪酬等方面的信息披露提出更高的要求。

再次,律师事务所、会计师事务所、资产评估机构等独立的社会机构在这方面也要加强监督管理作用,避免经营者把股票期权看作/最后的晚餐0,不吃白不吃。

最后,需要增加职业经理人的违规成本。

借助于现代发达的媒体的传播作用,增加职业经理人的违规成本,使其一旦做出违规行为就将退出这个行业,从而约束其行为。

这对于我国而言更加重要。

我国一些大公司的管理层是由上级指定的,其地位相对是稳固的,期权很可能就变成其满足自己私欲的工具,而不能达到期权激励的初衷。

六、展望

本文通过并分析一个委托人和代理人的行为策略的支付矩阵和委托人和代理人的行为策略得益矩阵，得出当委托人实施ESO，经理人努力时是帕累托上策均衡，并且实施ESO还能有效防止逆向选择的发生的结论。

但是由于众多学者已经从多方面对股票期权激励进行了博弈分析，加上作者本人了解的知识不够全面，所以文中还存在着缺陷之处。

作者希望在以后的研究中，可以在购买股票期权的一般股民的收益情况这方面进行分析，通过结合实际的调查数据，得出股票期权给一般股民带来的收益情况。

参考文献：

1.钟先翔,公司期权激励制度的博弈论思考[J].沿海企业与科技,2005（08）

2.云天铨，博弈理论在股票和期权交易中的应用[J].预测，2001（05）

3.姜艳、徐惠珍,经理人股票期权激励博弈分析与探讨[M].财会通讯综合（中），2009（11）

4.潘艳坤、樊昌富，新形式下我国企业实行经理股票期权博弈分析[J].北方经济，2007

（1）

5.汪贤裕，肖玉明、博弈论及其应用[M].科学出版社，2008

6.李正红、朱国祥，股票期权在我国应用的特点[J].襄樊职业技术学院学报，2003（3）