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我国企业债券融资问题研究毕业论文
我国企业债券融资问题研究毕业论文
摘要
在企业直接融资渠道中,股票融资和债券融资是最主要的方式。
在国际资本市场上,债券融资已日益取代了股票筹资,逐渐成为国际直接融资中占统治地位的筹资渠道。
而我国资本市场的发展与国际发展潮流是背道而驰的。
中国的资本市场上股票融资远大于企业债券融资。
股票市场的发展速度远快于债券市场。
在我国,非上市公司偏好于争取上市募股;上市公司偏好于配股和增发新股。
而国外的企业融资决策顺序则是内部融资—债务融资—股权融资。
同样的筹资主体,为什么会出现如此大的反差呢?
探索其中的原因,分析我国企业债券发展中存在的问题,以及如何加快我国企业债券的发展,使我国资本市场中股票、国债、企业债券协调发展,成为本文选题的动因所在。
本文通过对国外企业债券市场发达的原因分析,进而对我国企业发行债券进行实证分析:
回顾我国企业债券的发展历程,分析我国企业债券融资的规模,分析我国企业发行债券的现状。
然后剖析了目前我国企业债券融资存在的主要问题及原因,最后提出完善我国企业债券融资的对策。
关键词:
直接融资;债券融资;企业债券
在直接融资渠道中,企业债券具有独特的优势。
比如,筹资对象广、筹资成本较低、利息可以税前抵扣,不会分散股东对企业的控制等。
所以在一些经济发达的国家,企业债券融资数额超过了股票,成为直接融资的首选方式。
美国的企业债券融资比重甚至远远超过了股票融资10倍还多。
而我国的企业债券发展由于一些特殊的原因,目前的发展还远不尽如人意。
不论在发行总量、规模,还是发行主体的多样性上都存在严重不足。
近期来,我国的企业债券市场发展十分迅猛。
市场规模持续扩大,募集资金用途限制有所放松,发行利率更加市场化,中央鼓励国有大中型企业发行外币债券。
中国央行货币政策分析小组于2003年8月5日更明确表示,发展债券市场是深化金融结构改革的重要内容,也是完善中央银行宏观调控、推动利率市场化改革的基础。
以上种种利好消息表明,中国的企业债券在经历了长久的严冬之后,终于即将迎来发展的又一个春天。
在企业债券市场大发展的重要关头,如果我国的企业能把握这一契机,大力发展企业债券,为企业提供一条通畅有效的融资渠道,那么无论对于企业自身的发展,还是对于整个中国经济的发展其意义都是不言而喻的。
1.2国内外研究现状
胡奕明在《企业债券契约条款的设计》一文中对当前我国企业债券的契约条款做了比较深入的分析和研究。
他从契约条款设计解决的问题出发,分析了现金流结构,强调了我国企业债券期限过于单一,利率受到管制,还款方式不完善;分析了信用结构,提出了目前我国信用体系中的缺陷;分析了期权结构和承销结构,发现了现阶段我国这些方面的不足。
在文中,他针对企业债券契约条款的设计提出了自己的建议。
陈耿,周军在《企业债务融资结构研究》一文中利用代理理论指出企业债的原因是为了利用负债来约束股东与管理层之间的冲突,降低股权代理成本但由于债务本身亦存在代理成本,因此企业资本结构决策必须在股权代理成本债务代理成本之间做出权衡。
企业债务代理成本与债务结构存在紧密的联系。
企业债务中的债券具有的信号显示功能,有助于总体债务代理成本的降低。
在所可能的债权融资中,银行借贷与发行债券是最重要的两种方式。
银行贷款与债券不仅具有替代性,更重要的有互补性。
目前,由于发达国家的债券市场己经比较完善,国外学者对债券市场体系的研究较少,而重点集中于债券市场工具、市场行为等的研究上,研究方法以定量分析为主。
MartinL.Liebowitz,AlfredWeinberger(1982年),提出了或有免疫(contingentimmunization)投资策略,认为资产组合管理者在投资初期可采用较积极的投资策略,而不必立即采取利率免疫的策略。
N.GregoryMankiw,JamesM.Poterba(2009)认为股票市场的收益率变动影响市政债券的定价。
RonaldAnderson,SureshSundaresanBoyan(2004年)验证了企业债券价格的结构模型。
Jovanovic,PeterL.Rousseau(2005年)认为债券和股票价格不会以高度相关的形式同向变动。
Cantillo,Wright(2007年)统计发现,企业的规模和现金流是企业选择银行贷款或公司债的最重要的因素。
1.3研究思路及论文框架
本文研究按如下的思路展开:
国外企业债券融资分析—企业发行债券的实证分析—企业债券的规模分析—我国企业债券融资现分析—分析企业债券融资的积极作用—分析我国企业债券融资存在的问题—完善我国企业债券的对策。
按照以上的研究思路,本文的框架如下:
第1章绪论,主要介绍了研究课题的背景和意义、国内外研究现状及研究思路和论文框架。
第2章国外企业债券融资分析及对我国的启示。
第3章我国企业发行债券的实证分析,本章中,回顾了我国企业债券发展的历程,对企业债券融资规模和我国企业债券融资现状进行分析。
第4章我国企业债券融资存在问题分析。
第5章完善我国企业债券的对策。
第2章国外企业债券融资分析及对我国的启示
2.1国外企业债券融资分析
由于企业债券的种种优点,西方国家证券市场结构有向债券市场倾斜的趋势。
在国际上成熟的市场中,企业通过债券融资的金额往往是通过股票融资金额的3至10倍。
在美国,1970—1985年间,股票市场筹资在公司外部融资中只占2.1%的很小份额,而企业从债券市场取得的资金却占到29.8%,后者为前者的10多倍。
更值得关注的是:
从1994年起,美国公司已普遍停止了通过发行股票来融资,而是大量回购自己的股份,这意味着,近年来股票市场已经成为了公司融资的负来源(见表2-1)。
表2-1美国股票的发行净额(2002-2006年)
单位:
10亿美元
年份
2002
2003
2004
2005
2006
股票发行净额
203.4
229.9
235.3
301.2
501.6
非金融公司
270
201.3
344.9
374.2
482.6
金融部门
115
145.2
148.1
150.5
133.3
国外
132.4
163.4
148.1
150.7
157.8
上世纪90年代以来,美国公司从股票市场上赎回了9000多亿美元的股票,却在债券市场上同时增加了10000亿美元的筹资额;1995年,美国公司债券发行金额为4360亿美元,而同期股票发行额仅为1065亿美元。
有资料表明:
美国公司净股票发行额占公司总投资比例1901—1912年为14%,1923—1929年为19%,1946—1958年为6.4%,1970—1989年为8.8%,总体呈下降趋势。
据统计资料显示,美国的债券市场2001年的余额已经达到18万亿美元,其中有14万亿美元为企业债券,约占60%。
其中政府债券和股票分别为4万亿美元和3万亿美元,发行债券的比例是发行股票的16倍之多。
据汤姆森金融证券数据公司的统计显示,2007年1月至11月,美国公司通过发行债券筹集的资金已达到22250亿美元,而同期通过发行新股筹措的资金为3460亿美元,债权融资数量是股权融资数量的6.4倍。
除了美国,英国、加拿大等其他发达国家公司融资呈现出相同的变化趋势。
证券市场越是发达,股票对新增投资的贡献率往往越低,有时甚至呈现出负数。
亚洲各国金融市场传统上是以银行间接融资为主导的金融市场,但是,近年公司债券市场发展也十分迅速,公司债券已成为亚洲各国企业融资和解决流通性不足的重要手段。
2006年日本公司债券发行量已达到36191亿美元,2006年韩国公司债券发行量也达到860亿美元。
2.2国外企业债券融资对我国的启示
发达国家和部分新兴市场国家在公司债券的管理上积累了较为丰富的经验,尽管各国国情不同,但公司债券融资在市场经济条件下有一些规律性的共同特征,所以有必要借鉴国外公司债券的部分管理经验为我所用。
1、加大市场培育提高债券的流动性。
几乎所有的发达国家政府都十分重视债券市场的培育,市场培育着重于法规的制定和政策的引导,尤其注意在市场培育的初期,政府要充分重视企业债券市场的重要性,制定促进债券市场发展的政策,马来西亚和韩国等新兴市场国家就是在公司债券发展之初,制定了鼓励市场发展的一些优惠政策从而有力的推进了市场逐渐壮大;发达国家和新兴市场国家债券市场发展的历史证明没有政府政策对市场的努力培育,公司债券市场是发展不起来的。
2、重视培育债券投资者。
投资者是市场存在和发展的基础,企业债券市场的活跃既需要多样化的发行者群体,同时也需要相对应的多类投资者;发达国家在培育债券投资者的时候,鼓励养老金、保险公司、共同基金以及其它金融机构积极参与,美国曾一度靠共同基金和养老金制成了公司债券的发展。
我国目前对企业债券的投资者作了一些限制,从规避风险的角度,对某些金融机构参与企业债券投资可以作一些限制但从总体上应该鼓励广大的法人和自然人成为企业债券的投资者,这有利于债券市场的加速发展。
3、建立严格的信息披露制度。
发达国家的经验表明,债券评级制度有助于保证债券市场的正常运行,通过科学合理的信用评级制度,为投资者提供客观公正的、独立的有关企业债券风险的信息资料,这既有利于投资者在真实信息的基础上自主的选择债券投资,同时也有利于提高企业债券发行所筹集资金的使用效率。
4、高度关注债券的风险防范。
任何金融产品都有风险,利用制度将金融产品风险降低到最低,是政策设计的目标取向,在对不同的债券实行不同的管理的基础上,始终要把防范风险放在首要位置:
公共领域发行债券从一般意义上讲也是一把双刃剑,有政府背景的投资公司直接发行债券,可以利用政府的信誉为城市基础设施建设筹集到低成本的资金,但同时也潜伏着采用行政手段筹集资金的风险,稍有不慎也可能由于过度发行而形成不能按时兑付的危机,发达国家高度重视公共部门发行债券的风险防范,这对政府财力相对弱小的发展中国家,具有特殊的借鉴价值。
5、注意个性与共性的统一。
企业债券具有一般性的特征,其设计必须符合市场经济运行的基本规律,发达国家根据债券融资的个性特征,在制定债券管理制度时也同时注重与遵循市场经济运行的基本规律结合起来,做到了既满足个性特征,又注意符合共性要求。
这一原则不仅体现在债券管理制度上,同时也体现在债券品种的设计、债券市场的培育以及债券融资的方式等方面,这对债券市场发展相对慢的发展中国家,在政策设计中是应该吸取的重要经验。
第3章我国企业债券融资存在问题分析
3.1发行审批管理体制有缺陷
一方面,企业债券的审批管理体系存在漏洞,存在管理不到位的情况,形成了“有人批,无人管”、只管发行、不管对“付”的局面。
根据《企业债券管理条例》,发行企业债券的审批程序是“计委负责审批项目,人民银行负责履行手续”。
在项目获得审批通过以后,计委不再负责任何有关企业债券发行后的监管工作,使得对企业债券发行的事后监管工作严重脱节,导致大量的旧企业到期无法兑现的问题。
另一方面,由于与股票市场和国债市场相比企业债券市场缺乏作为宏观经济调控手段的可操作性,因此国家在当前政策上倾向于发展股票市场和国债市场,对企业债券市场采取了严格的额度管理制度,并且限定了企业债券的最高利率。
这不仅使得企业债券对投资者缺乏吸引力,而且出现了一些无法获得额度的企业私募债券的现象。
3.2企业债券的规模小、种类少、期限结构不合理
首先,我国企业债券发行规模较小。
虽然与上世纪90年代相比,我国的企业债券发行量已经上了一个新的台阶,总的来看我国企业债券发行额占国债发行额和GDP的比重较低。
自2005年以来,企业债券的发行额占国债发行额的比重一直徘徊在10%到20%之间,占GDP的比重不到1%,不论是绝对数还是相对数都与发达国家有很大的差距。
其次,从一般意义上说,企业债券的种类很广,
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