Ewtskca固定收益证券分析讲义之欧阳学创编.docx

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Ewtskca固定收益证券分析讲义之欧阳学创编

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时间：

2021.03.03

创作：

欧阳学

.--Shakespeare

固定收益证券分析

（讲义）

第1讲导论

1.固定收益证券（FixedIncomeSecurity）

1.1概念（Definition）

1.1.1不同的界定

首先，是有价证券（指标有票面金额，证明持有人有权按期取得一定收入并可自由转让和买卖的所有权或债权凭证。

有价证券是虚拟资本的一种形式，它本身没价值，但有价格。

有价证券按其所表明的财产权利的不同性质，可分为三类：

商品证券、货币证券及资本证券）。

其次，是收益固定的，且预先知道取得收益数量和时间的有价证券。

1固定收益证券是指持券人可以在特定的时间内取得固定的收益并预先知道取得收益的数量和时间。

2Investopedia:

Aninvestmentthatprovidesareturnintheformoffixedperiodicpaymentsandtheeventualreturnofprincipalatmaturity.

3Wikipedia:

Fixedincomereferstoanytypeofinvestmentthatyieldsaregular（orfixed）return.

4Fabozzi:

Afixedincomesecurityisafinancialobligationofanentitythatpromisestopayaspecifiedsumofmoneyatspecifiedfuturedates（是一种表明债权债务关系的契约凭证，持有人有按约定条件（如面值、票息和期限等）向发行人取得利息和到期收回本金的权利）。

1.1.2关键词（keyword）

1.1.2.1Financialobligation:

体现双方的权利和义务，由条款（Covenant）来界定；

1Affirmativecovenant

A.topayinterestandprincipleonatimelybasis;

B.topayallthetaxesandotherclaimswhendue;

C.tomaintainallpropertiesusedandusefulintheborrower’sbusinessingoodconditionandworkingorder;

D.tosubmitperiodicreportstoatrusteestatingthattheborrowisincompliancewiththeindenture.

2Negativecovenant:

setforthlimitationsandrestrictionsontheborrower’sactivities,suchasimposinglimitationsintheborrower’sabilitytoincuradditionaldebtunlesscertaintestsaremet.

1.1.2.2Specified:

体现固定收益特性，即取得收益的数量和时间预先知道。

1.1.2.3Entity:

又称发行人（Issuerorborrower），可以是

1政府

A.中央政府（政府财政部门或其他代理机构）：

国债，分为国库券和公债，前者一般由财政部发行，用以弥补财政收支不平衡；公债指为筹集建设资金而发行的债券。

B.地方政府：

市政债券，分为一般责任债券（generalobligationbonds，GOs）和收益债券（或收入债券）（revenuebond）。

一般责任债券以发行人税收能力为后盾；收益债券的偿债资金来源于建设设施有偿使用产生的收益。

2企业

A.公司债：

是指上市公司为筹集资金而发行。

B.金融债：

是指金融机构为筹集资金而发行。

3超政府组织：

IMF、ADB，etc

4投资者（LenderorCreditor）：

个人投资者、机构投资者、政府，etc.

1.1.3固定收益证券概念的侠义与广义之分

1侠义：

债券（Bond）

2广义：

各种与债务相关的金融产品

3变迁的原因：

A.缘由：

二战后，美国构建了国际政治、军事、经济（含贸易和金融）的国际新体系，资本主义国家经历了经济增长的“黄金十年”，源于国际金融市场上汇率和利率的稳定（布雷顿森林体系和Q条例）。

然而，随着布雷顿体系的崩溃以及80年代以来的金融自由化浪潮（利率限制取消以及脱媒融资的兴起），金融市场风险急剧增大。

为了抵御风险，传统的固定收益产品开始向结构化产品转变。

另一方面，巴赛尔协议的出台为资产证券化类的金融创新起到了推波助澜的作用，监管套利助长了固定收益类产品的衍生化。

B.80年代以前多为个人投资者，采用Buy-and-hold投资策略；之后，机构投资者逐渐取代个人投资者，前者实施Mark-to-market策略，导致交易频繁。

1.2固定收益证券的种类

1.2.1优先股（PreferredStock）

1.2.1.1概念

相对于普通股而言，在利润分红及剩余财产分配的权利方面，即求偿权等级（ClaimPriority）优先于普通股的固定收益证券。

1.2.1.2特征

1享受固定数额的股息，且分配公司盈利的顺序优于普通股。

2公司解散时分配残值（剩余财产）的顺序优于普通股。

3一般不参与公司分红，且权利范围小，一般没有选举权和被选举权，对公司重大经营无投票权。

4求偿权等级先于普通股，次于债权人。

1.2.1.3种类

①按照求偿权等级划分为

A.PriorPreferredStock–Amongthedifferentissuesofpreferredstockoutstandingatthesametime,theonehasbeendesignatedwiththehighestpriority.

B.PreferencePreferredStock–RankedbehindthePriorpreferredstock.

②按照股息是否可以累计发放划分为

A.累计优先股（Cumulativepreferredstock）：

将以往营业年度内未支付的股息累积起来，由以后营业年度的盈利一起支付。

（Ifthedividendisnotpaid,itwillaccumulateforfuturepayment.）

B.非累计优先股（Non-cumulative）：

按当年盈利分派股息，对累计下来的未足额的股息不予补付（Dividendforthistypeofpreferredstockwillnotaccumulateifitisunpaid.Verycommoninbankpreferredstock,sinceunderBISrules,preferredstockmustbenon-cumulativeifitistobeincludedinTier1capital）。

③按照是否参与公司利润分配划分为

A.分配优先股（Participating）：

指那种不仅可以按规定分得当年的定额股息，而且还有权与普通股股东一起参加公司利润分配的优先股股票。

（Thesepreferredissuesoffertheholderstheopportunitytoreceiveextradividendsifthecompanyachievessomepredeterminedfinancialgoals.）

B.不参加分配优先股（Non-participating）：

指只按规定股息率分取股息，不参加公司利润分配的优先股股票。

④按照是否能够转换为普通股划分为

A.可转换优先股（ConvertiblePreferredStock）：

持股人可以在特定条件下把优先股股票转换成普通股股票或公司债券的优先股股票（Theholderscanexchangeforapredeterminednumberofthecompany'scommonstockatanytime.However,itisaonewaydealsoonecannotconvertthecommonstockbacktopreferredstock.）。

B.不可转换优先股（Non-convertible）：

指不能变换成普通股股票或公司债券的优先股股票。

⑤按照是否能够赎回划分为

A.可赎回优先股（Callable）：

指股票发行公司可以按一定价格赎回的优先股股票。

B.不可赎回优先股（Non-callable）：

指股票发行公司无权从股票持有人手中赎回的优先股股票。

⑥按照是否能够要求回购划分为

A.可回购优先股（Putable）：

指投资者在满足一定条件情况下可要求股票发行公司按一定价格回购的优先股股票（Theseissueshaveaputprivilegewherebytheholdermay,uponcertainconditions,forcetheissuertoredeemshares）。

B.不可赎回优先股（Non-putable）：

指投资者不具有要求公司回购已发行优先股的权力。

⑦按照股息是否能够调整划分为

A.股息可调换优先股（Adjustable）：

股息率可以调整。

B.股息不可调换优先股（Non-adjustable）：

股息率不能调整。

⑧可转换可交换优先股（Convertibleexchangeablepreferredstock）

发行人有权将优先股转换为具有相同收益率和转换条款的可转换债券；目的在于当公司盈利开始缴纳所得税时，将负债转换为具有税盾功能的金融工具。

（canbeexchangedattheissuer’soptionforconvertibledebtthathasthesameyieldandconversionterms.Aconvertibleexchangeablepreferredstockisdesignedtopermitanissuertoswitchtoatax-deductibleobligationwhenitsearningsbecometaxable.）

⑨永续优先股（Perpetualpreferredstock）

没有到期日，但是发行人都有赎回权（hasnomaturitydateandissueralwayshasredemptionprivileges.）。

补充材料：

风险投资为何经常使用优先股（Venturecapitalistsareknowntopreferpreferredstock.Why?

）

一方面，当企业清算或被卖掉时，风险投资者具有高于其他股权所有人的求偿权等级；另一方面，使用可转换优先股也可以分享企业的高成长并参与企业的重大经营决策（Itgivesthempreferenceintheeventofacompany’sliquidationorsale,whichenablesventurecapitaliststogetbacktheirinvestmentbeforeotherinvestorsreceiveanyproceedsfromsuchevents.Atypicalconvertiblepreferredstockalsoenablesventurecapitalistinvestorstoconverttheirsharesintocommonstockaccordingtoapredeterminedformulaandtovoteonmajorstockholderissuessuchastheelectionofdirectorsandachangeofthecompany’scorebusinessactivity.）

1.2.2债务契约（DebtObligation）

1.2.2.1契约中需要支付的款项包括票息支付和本金偿还，而且，一般情况下需要一个受托人（trustee）代表持有人以受托身份行事（thepromisedpaymentsconsistoftwocomponents:

interestpaymentsandrepaymentoftheprinciple,andusuallyneedsatrusteeactinginafiduciarycapacityforbondholder）。

1.2.2.2包括银行贷款、债券、债务资产证券化产品（MBS、ABS、CBO、CLO、CDO）；

1.2.2.3国际债券：

1是一国政府、金融机构、工商企业或国家组织为筹措和融通资金，在国外金融市场上发行的，以外国货币为面值的债券。

2重要特征是发行者和投资者属于不同的国家，筹集的资金来源于国外金融市场。

3依发行债券所用货币与发行地点的不同，国际债券又可分为外国债券和欧洲债券。

A.外国债券：

是指借款人在其本国以外的某一个国家发行的、以发行地所在国的货币为面值的债券。

在美国发行的外国债券（美元）称为扬基债券；在日本发行的外国债券（日元）称为武士债券；在中国发行的外国债券（人民币）称为熊猫债券（2005年10月，国际金融公司（IFC）和亚洲开发银行（ADB）获准在银行间债券市场分别发行11.3亿和10亿元人民币熊猫债券）。

B.欧洲债券：

是借款人在债券票面货币发行国以外的国家或在该国的离岸国际金融市场发行的债券。

1.3固定收益证券的特点

1返还性：

债务人有义务按规定的偿还期限向债权人支付利息并偿还本金。

2流动性：

可在银行间债券市场和交易所市场等二级市场流通。

3安全性：

取决于发行人的信用资质，主权等级（Sovereignrating）、金边债券（Golden-edge）、投资级（Investment-grade）、垃圾债券（Junkorhigh-yieldbond），等。

4收益性：

债券的风险低于普通股，因此收益率相对稳定，且低于股票收益率。

补充资料

1债券的返还性、流动性、安全性与收益性之间存在转换关系。

如果某种债券流动性强，安全性高，在市场上供不应求，价格会上涨，其收益率也就随之降低；反之，如果某种债券风险大，流动性差，供过于求，价格必然下降，其收益率随之上升。

2从理财的角度，固定收益证券投资主要用于增加当期收入和资金积累需要。

因此，较适合于生命周期的中后期阶段。

生命周期划分为：

20-45岁，为增长导向型和累计阶段、45-60岁，为维持导向型和巩固阶段、60以上，为收入导向型和支出阶段。

当然，投资还取决于投资者个人的风险偏好。

1.4固定收益证券的基本要素

1.4.1到期日（maturity）

1借款人承诺履行债券契约合同的期限；或，债券偿还本金的全日期（Thetermtomaturityisthenumberofyearsoverwhichtheissuerhaspromisedtomeettheconditionsoftheobligation）。

2Termtomaturity,maturity,andtermareusedinterchangeablyinpracticeinthebondmarket.

3按照期限可以划分为（somemarketparticipantsview）

A.短期：

short-termbondasabondwithamaturitybetween1and5years;

B.中期：

intermediate-termbondasabondwithamaturitybetween5and12years;

C.长期：

long-termbondasabondwithamaturityofmorethan12years;

补充资料：

Disney曾于1993年6月发行期限为100年的债券；2009年11月27日，中国发行了为期50年迄今为止最长的国债（之前最长为30年），收益率4.30%，相对于30年的收益率高11bp，30年相对于20年和10年的分别高10bp和50bp，符合收益率曲线后端扁平的特征。

4期限的重要性：

（Theimportanceofthetermtomaturity）

A.揭示了债券的预期生命，或债券持有人可以获得息票收入的次数以及获得本金偿还的时间（Termtomaturityindicatesthetimeperiodoverwhichthebondholdercanexpecttoreceiveinterestpaymentsandthenumberofyearsbeforetheprinciplewillbepaidinfull）。

B.决定债券收益率，期限越长，收益率越高，反映货币的时间价值（Theyieldofferedonabonddependsonthetermtomaturity）。

C.影响债券价格的波动率：

期限越长，波动率越大（Thebondpricevolatilityofabondisafunctionofitstermtomaturity）。

1.4.2面值（ParValue）

1又称本金，债券票面上所标明的价值，代表了持有人的债权和发行人的债务，确定了借款人承诺在到期日或约定时间支付给或偿还给持有人的债权金额（Theparvalueofabondistheamountthattheissueragreestorepaythebondholderbythematuritydate）。

2Alsoreferredtoastheprinciple,facevalue,redemptionvalue,andmaturityvalue,后两者有略微的差别。

3偿还特征

A.债券到期日一次性偿还（BulletBond）

B.存续期内分期偿还（AmortizingBond）

C.提前偿还（Prepayment）：

在预定日期之前的本金偿还（Anyprinciplerepaymentpriortothescheduleddate）。

D.提前赎回（callprovision）：

发行人在债券到期日之前赎回债券（Therightoftheissuertoretiretheissuepriortothestatedmaturitydate）。

在提前赎回的情况下，赎回价格为普通赎回价格（Regularredemptionprice,usuallyabovepar）和特殊赎回价格（specialredemptionprice,usuallypar）。

E.偿债基金（Sinkingfund）：

（Referstoprovisionwhichrequirestheissuertoretireaspecifiedportionoftheissueeachyear）。

偿债基金是指企业为确保债券能于到期日有足够的资金偿还债权人的本金，发行公司于债券未到期前预先按期提存的基金。

公司偿债基金应作为一项长期投资反映在年末资产负债表上，偿债基金投资收益或损失则应作为其他项目列入当年的损益表。

一般来说，偿债基金条款要求公司每年都要退还部分债券，通常情况下，公司必须向偿债基金委托人存入一笔资金，偿债基金受托人向偿债基金投资并利用累积的资金收回到期债券。

同样，发债公司可以通过市场上购买或提前收回的方式获得自己发行的债券，再把它们交给受托人保存。

每年要求提取的偿债基金数额可以一样也可以不一样。

有时，要求提取的数额取决于公司的收益、产出等；有时，则取决于每年公司需要支付的利息和本金总额（Generally,theissuermaysatisfythisprovisionbymakingacashpaymentoftheparvalueofthebondstothetrustee,whothencallsthebondsforredemptionusingalottery,ordeliveringtothetrusteebondspurchasedintheopenmarketthathaveatotalparvalueequaltotheamountthatmustberetired）。

4面值与价格之间的关系（Noticethatabondmayissueortradebelow,atoraboveitsparvalue）

A.折价发行或交易（Whenabondissuesortradesbelowitsparvalue,itsaidtobesellingortradingatdiscount）

B.平价发行或交易（Whenabondissuesortradesatitsparvalue,itsaidtobesellingortradingatpar）

C.溢价发行或交易（Whenabondissuesortradesaboveitsparvalue,itsaidtobesellingortradingatapremium）

1.4.3票息与息票利率（CouponandCouponRate）

1.4.3.1票息是债券期限内发行人年度支付给持有人的利息总额；息票利率又称名义利率，是债券每次支付的利息总额与债券面值之比。

或按照规定定期支付给持有人利息总额占本金的百分比（Theannualamountoftheinterestpaymentmadetothebondholderduringthetermofthebondiscalledthecoupon;Thecouponrate,alsocalledthenominalrate,istheinterestra