2018年A股投资策略分析报告.pptx
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2018年A股投资策略分析报告.pptx
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2018.05,2018年A股投资策略分析报告,困局与希望:
当前处于困局,未来希望在补短板,2018年A股投资策略分析报告,2,核心判断:
维持年度策略报告科技G2、成长复兴判断:
上证指数年初躁动后调整,目前仍处于调整期,预计下半年探底回升。
早则中报期,晚则三季报期,创业板指数依然将是引领下半年A股市场的希望所在。
核心逻辑:
A股整体当前盈利端稳中趋缓,估值端相对债券吸引力有限,阶段性面临多重抑制因素,整体缺乏趋势性机会。
创业板指数盈利趋势温和改善,相对估值具备吸引力,政策强化补短板是确定性方向,中期看处于震荡上行趋势。
风险因素:
美债收益率对中国国债利率与汇率的组合构成压力,金融环境偏紧对信用利差构成压力,贸易摩擦或有反复,欧盟政,治风险、新兴市场风险等。
配置节奏:
当前立足于防御,增强配置公用事业,必需消费品、石油化工等。
观察等待出现以下转机后转向进攻:
贸易摩擦形势趋稳,信用风险及带来的流动性担忧缓和,欧洲政局趋稳;或国内政策出现调整等;另外配合成长股板块中报期/三季报期盈利改善,增强配置军工、计算机、新能源汽车、智能制造等。
变化的时局,确定性重估,2018年A股投资策略分析报告,3,我们面临的时局:
全球化遭遇放缓和挑战,大国关系呈现复杂化,不确定性上升,中国坚定走向补短板、产业升级、科技制造是确定性方向,不确定的环境中寻找确定性:
那些过去被认为确定的,正在变得不那么确定而那些过去被认为不确定的,正在变得确定,经济总体平稳,2018年A股投资策略分析报告,4,宏观经济平稳,4月工业增加值7.0%,较3月的6.0%明显改善,4月PMI51.4与3月的51.5基本持平,仍在荣枯线以上。
价格指标4月PPI环比-0.2%与3月持平,终止了连续3个月的下滑态势,也使得同比3.4%较3月的3.1%呈现边际改善。
图2:
PPI环比持平同比边际改善,图1:
工业增加值改善PMI仍在荣枯线上,A股盈利增速同比:
稳中回落,2018年A股投资策略分析报告,图3:
2005年至2018年全A及全A非金融年度业绩增速,图4:
2010年至今全A及全A非金融单季度业绩增速,2017年全A盈利增长19.35%,2018年全A盈利增速大概率环比下滑。
2017年全A归母净利润增速为19.35%,非金融为30.47%,较2016年出现明显回升,盈利贡献主要来自于周期和金融股的盈利修复。
我们认为2018年全A盈利增速大概率出现下滑,预计回落至13.89%。
单季度来看,2018Q1全A盈利增长14.94%,较去年同期(22.27%)下滑,我们认为2018H1盈利会进一步下滑至14.06%。
流动性:
利率+汇率组合面临压力,2018年A股投资策略分析报告,油价高位通胀预期抬头,美元流动性收缩,中美利差处于低位国内,中国当前利率+汇率组合面临压力,图6:
近期人民币贬值预期有低位抬头迹象(人民币/美元),图5:
中美利差缩窄至阶段性低位,估值:
上证50相对国债而言性价比从底部有所改善,2018年A股投资策略分析报告,7,2018年年初上证50估值倒数与10年期国债之差处于接近2015年6月的水平,目前其相对吸引力有所修复,逐渐接近历史均值水平,图7:
10年期国债收益率和上证50估值,估值:
上证综指估值相对国债而言吸引力回到16年中水平,2018年A股投资策略分析报告,8,图8:
10年期国债收益率和上证综指估值,创业板指估值:
仍具备吸引力,2018年A股投资策略分析报告,创业板的绝对估值和相对估值水平均低于历史均值,图10:
创业板/沪深300仍低于历史均值,图9:
创业板估值调整显著,用计公,2018年A股投资策略分析报告,10,气电,运业筑掘产信贸色工铁材药工服械车机品媒子电子业备保工交事建采地通商有化钢建医轻社机汽算食传电家房农设环军,信用违约:
下半年信用债仍有压力,短期关注重资产行业债务偿还压力,在当前金融环境下,下半年信用债仍有压力。
由于近期超短融等短期债券发行规模锐减,下半年债务偿还高峰或将出现在9月(3603亿元)。
考虑到6月流动性季节性偏紧,仍需提防短期信用风险升级。
短期关注重资产行业债务偿还压力。
从行业层面来看,交运(470亿)、公用事业(396亿)、建筑(288亿)、采掘(202,亿)、房地产(189亿)等行业到期债务规模较大,仍需保持关注。
图11:
下半年信用债到期情况,图12:
6月份各行业信用债到期情况(亿元),500450400350300250200150100500,6月信用债到期情况,估值:
信用利差走阔影响风险溢价,2018年A股投资策略分析报告,11,目前来看,信用利差扩张至历史均值水平,但距2014年初(“超日债”违约)仍有空间,这对风险溢价构成压力。
图13:
权益风险溢价与信用利差,风险溢价:
贸易摩擦等待中兴事件确地,以及美国中期选举进程,2018年A股投资策略分析报告,中期选举前,贸易摩擦可能还会有反复,预计四季度会相对平缓。
图14:
特朗普支持率上升,中国坚定迈向科技创新驱动:
正确的道路往往有难度、有阻力,2018年A股投资策略分析报告,近年全要素生产率成为中国经济增长负贡献。
图15:
资本、劳动和全要素生产率对经济的贡献,坚定去杠杆,不会去走错误的道路,2018年A股投资策略分析报告,14,0,150000,300000,450000,100000,10,50000,20,250000,30,200000,40,400000,50,350000,60,02006-03,2007-022008-012008-122009-112010-102011-092012-08,2013-072014-062015-052016-04,2017-03,居民部门债务规模(右轴,亿元),居民部门负债率,杠杆是透支,会使资产价格拐点早于基本面拐点图16:
居民部门负债率不断攀升,美国经验:
金融周期下行可以是加速新经济投资周期崛起的契机,2018年A股投资策略分析报告,15,从美国经验来看,80年代末储贷危机后,90年金融周期(综合宏观负债、信贷、地产)整体呈下行,资金加剧流向新经济,配合信息高速公路战略,投资周期将会更加注重提升效率,以提升效率、节约资本为导向的加速新经济崛起,互联网等新技术蓬勃发展。
这一时期,美国的全要素生产率增长了12.3%,是自20世纪60年代以来提升最快的一个10年。
图17:
美国的金融周期与投资周期,0.12,0.1,0.16,0.14,0.18,0.2,0.22,0.24,-0.04,-0.06,0.020,-0.02,0.04,0.08,0.06,0.120.1,19731976197919821986198919921995199920022005200820122015,金融周期,投资周期,13.2%,11.0%,4.5%,10.0%,12.3%,8.5%,6%4%2%0%,12%10%8%,14%,1951-60年1961-70年1971-80年1981-90年1991-00年2001-10年,TFP增速,图18:
美国的TFP增速,去杠杆环境下,关注新经济ROIC占优,2018年A股投资策略分析报告,16,ROE可能过度使用财务杠杆,使得公司在过高的风险下经营。
在EVA=IC*(ROIC-WACC)模型下,只有ROIC超出WACC的成长,才是真正有意义的创造价值。
ROIC是ROE根本性的决定因素。
ROIC与ROE的关系:
ROE=ROIC+(ROIC-r)*DEL,更能代表新经济的中小创指数ROIC大于其他主要指数,说明去杠杆背景下,新经济价值创造的能力最强。
图19:
ROE与ROIC的关系,图20:
目前创业板ROIC更高,投入资本回报率(整体法,TTM,%),中小板指创业板指创业板中小企业板中证100沪深300全部A股,8.858.127.266.725.655.304.83,上证指数4.57,中国企业自身转型升级推动高技术产业投资增长,2018年A股投资策略分析报告,17,企业已是中国研究与实验发展(R&D)活动的主力。
2016年企业投资占比R&D经费支出的76.1%,较2002年的55.0%上升21.1个百分点。
而政府资金占比为20.0%,较2002年的30.9%下降10.9个百分点。
高技术产业投资增长迅猛。
截至2016年底,高技术产业固投规模达到2.28万亿元,同比增长14.2%,较同期固投增速(8.1%)快6.1个百分点,在固投中的占比到达3.8%。
图21:
企业资金与政府资金在R&D中的占比,图22:
高技术产业投资快速增长,33%31%29%27%25%23%21%19%17%15%,80%,75%,70%,65%,60%,55%,50%,20022004200620082010201220142016,企业资金在R&D中占比,政府资金在R&D中占比,4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%,25000,20000,15000,10000,5000,0,19961998200020022004200620082010201220142016,高技术产业:
固定资产投资:
投资额(亿元)高技术产业:
固定资产投资:
投资额:
/固定资产投资完成额(%),上市公司层面:
研发支出占比呈现上升,2018年A股投资策略分析报告,18,A股非金融企业资本支出增速快速上升。
今年一季度,A股非金融企业资本支出(购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金-处置固定资产、无形资产和其他长期资产收回的现金净额)同比增长23%,增速较去年四季度的13%明显加快,新一轮投资周期正在开启。
A股非金融企业研发费用快速上升。
非金融企业研发支出由2014年的2368亿元上升至2017年的5611亿元,增长了137%,研发支出在销售收入中的占比也由0.99%上升至1.72%。
40%,20%,0%,120%,100%,80%,60%,-20%03-1205-0306-0607-0908-1210-0311-0612-0913-1215-0316-0617-09,图23:
A股非金融企业资本支出,A股非金融资本支出增速,1,978,2,368,3,728,4,415,5,611,1.8%1.7%1.6%1.5%1.4%1.3%1.2%1.1%1.0%0.9%0.8%,0,3000,2000,1000,6000,5000,4000,2013年,2014年,2015年,2016年,2017年,图24:
A股非金融企业研发支出逐年上升,研发支出(亿元),中国国家战略助推新经济投资周期启动,2018年A股投资策略分析报告,19,国家对于新经济的投资力度不断增强,已先后成立11只国家级专项基金,资金规模8300亿元,即将成立的战略新兴产业发展基金规模或将达万亿级,新经济投资周期正在开启恒大、阿里、腾讯先后表态,将投资战略新兴产业推动技术进步表1:
国家级战略新兴产业发展基金,时间国家级基金项目规模(亿元)投资领域2018年年内战略新兴产业发展基金,2018年1月服务贸易创新发展引导基金,或达万亿级,2017年6月发改委与国开行签署关于支持战略性新,兴产业发展的战略合作协议,30015000,七大战略性新兴产业包括节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车发挥独特作用和专业优势,增添服贸融资市场新活力,推动服贸出口並向高质量发展转变“十三五”期间,国家开发银行将安排不低于1.5万亿元融资总量,重点支持实施“十三五”国家战略性新兴产业发展规划21项重大工程和创新平台建设主要投向处于世界先进水平、市场空间巨大、成长迅速的航天、核能、船舶等军民融合产业,高铁、先进电网装备、新一代信息技术、清洁能源、新能源汽车等产业聚焦互联网重点领域,通过市场化方
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