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youku投资研报
i美股投资研报--优酷网(2010年11月IPO版)
2010-11-2211:
37:
57 来源:
i美股 原文链接 作者:
江涛 共16条跟贴
这家公司,也许你每天都去它的网站,却对它本身的情况所知甚少。
这家公司拥有中国观看人数最多的视频网站,但仍未实现盈利,哪怕一个季度;
这家公司是中国融资最多最频繁的网络视频公司,总融资额1.6亿美元,同时也是烧钱最厉害的一个;
这家公司在不到四年内花费8900万元购买正版视频内容,却还是遭遇了448起版权诉讼纠纷,以及竞争同行们激烈的指责;
这家公司号称全员享有期权,包括公司里的清洁工大妈,不过创始人仍拥有61.15%的绝对投票权;
这家公司已然是中国网络视频业的大佬,却并非没有挑战与风险,挑战来自同一模式下的跟随者,也来自闯入这一领域欲抢食利润的互联网巨头;
这家公司就是优酷网(YOKU,32.48,+2.27%),创建于2005年,2010年11月提交赴美上市申请,拟融资1.54亿美元。
以下研究报告将从优酷网的发展历程和概况、公司结构和股权结构、业务构成与模式、营收与经营状况、面临的风险以及行业状况地位等多个方面对其进行完全解读。
一、优酷网公司发展历程与发展概况
1.2005-2006年草创期:
追逐热点累积人气
2005年11月,原搜狐(SOHU,66.56,-2.85%)总裁和首席运营官古永锵创立合一网络技术有限公司。
2006年3月,合一网络将旗下300万美元基金投入优酷。
2006年6月21日,优酷公测上线。
优酷初创时模仿Youtube模式,定位为用户视频分享服务平台,即用户上传视频与他人分享,也可浏览他人的视频内容。
优酷工作人员每天24小时不间断地对上传视频进行审核与推送。
在正式推出公测后,优酷凭借对当时社会热点的追踪,迅速聚拢起大量人气。
比如当时重庆史上最牛钉子户事件、沈阳大雪、张钰事件。
其中沈阳大雪的网友原创视频被CCTV所引用。
被炒热的还有草根故事“老人与狗”,一位独居孤苦老人最终在网友帮助下观看到天安门升旗仪式。
对事件营销的良好把握让优酷从一开始就走在视频网站发展前列。
2.2007年发展期:
体验第一快者为王
进入2007年,中国视频分享网站数量迅速蹿升,到年底竟然达200家。
此时优酷核心战略为“快者为王”,古永锵对其解释是“视频网速度不快,等于死”。
优酷在这段期间里主要努力目标为“快”,不惜用数亿资金布局全国网络,其次为提升用户体现,比如不断改善播放画面流畅度与上传视频速度。
同年古永锵提出业内流传较广的“三个亿”理论:
第一,视频是有钱人游戏,融资必须上亿,否则别玩;第二,网站上每天播放视频的次数要上亿,否则只是小打小闹;第三,到2009年,优酷的年收入也要上亿,“视频网站市场最终属于一到两家”。
“三个亿”理论随后成为古永锵新身份象征。
此外,2007年优酷先后与迅雷、XX(BIDU,105.10,-0.53%)、盛大(SNDA,39.99,-0.27%)、搜狐等建立广泛合作,网站品牌与影响力进一步提升。
到当年12月21日,优酷日视频播放量(VV,即网站上视频播放总次数)率先突破1亿。
3.2008年寒冬期:
有惊无险合纵连横
2008年金融危机爆发,一路高歌猛进的视频分享网站突然面临投资急剧减少困境,大量视频网宣布裁员,缩减支出。
而优酷网有幸在危机前7月获得4000万美元融资,顺利过冬。
4000万美元的融资后来被主要用于提升优酷平台技术优势、加大品牌认知和抢占市场份额。
获得资金支持的优酷在当年推出“合计划”,开始四处出击、合纵连横。
其中“合计划1.0”让优酷与百家电视台及大型影视音乐公司成为热点联盟伙伴,120多个视频官网落户优酷;“合计划2.0”让优酷以电视剧合作及营销作为业务重点,拿到了4万部集总计5万小时的电视剧版权,实现规模性升级和资源垂直落地。
值得一提的是,在2008年被迫关停期间,优酷迅速出击吸引大批用户。
同年7月9日,优酷获得国家广电总局颁发的“信息网络传播视听节目许可证”,以及由北京广电总局颁发的“广播电视节目制作经营许可证”。
4.2009年血拼期:
烽烟四起格局初定
受到Hulu成功模式刺激,中国视频网在2009年纷纷调转船头,改走Hulu或UGC+Hulu模式,搜狐高清、XX奇艺在此期间内高调出现。
与其他靠融资度日的网站不同,搜狐高清、奇艺等资金实力雄厚,又无盈利压力,拥有平台优势,它们的进入让视频网站竞争空前激烈。
这种激烈竞争集中体现在版权大战与诉讼大战上。
版权大战核心为花钱抢优质热门资源,以资源博用户与流量;诉讼大战核心则是保护自身利益。
2009年9月15日,搜狐联合激动网、优朋普乐及版权方、政府有关部门等启动“中国网络视频反盗版联盟”,扛起了“去盗版化”的大旗,对土豆、优酷等发起诉讼,版权诉讼大战随之拉开。
一时间视频行业硝烟弥漫,张朝阳、古永锵、李善友等纷纷出场相互指责,口水战不断升级。
不过到2009年,视频行业格局已定。
从网站点击观看排行来看,优酷土豆堪称双寡头,同时位列视频网站第一阵营,其后才是酷6(KUTV,4.63,-1.28%)、等第二阵营与其他第三阵营。
不过单就正版长视频一项进行比较,优酷则未进入第一阵营。
目前在正版长视频第一阵营的为XX奇艺、搜狐高清与酷6。
而三者均引用相关数据称自己为国内“正版长视频排行第一”。
5.2010年上市期:
内容跨界成功登陆纽交所
2010年2月,优酷土豆结盟,成立网络视频联播平台,意在以有限的正版资源换取更大广告回报,同时开始主动反诉讼搜狐、酷6等网站;2010年3月,用户收视数据产品优酷指数()正式上线;4月,“优酷出品”战略登场,搭建影视综艺制作发行体系;8月,优酷联手中影打造“十一度青春系列”,其中《老男孩》一片病毒式席卷网络,此次尝试也让优酷从过去单纯的播放平台,走向制作、发行前端;9月,优酷全站支持ipd、iphone4播放。
2010年12月8日,优酷在纽交所正式挂牌交易,开盘价为27.00美元,高于发行价12.80美元110.9%;收盘报33.44美元,大涨161.25%,创下美国5年来IPO上市首日涨幅之最。
三、优酷网的业务模式变迁
1.初创时期:
YouTube的中国模仿者
2005年2月,视频分享网站鼻祖Youtube创建,自由分享理念加上强有力技术平台,让其迅速蹿升为互联网最热门创业公司。
虽然当时该领域还有其他两个热点——PPS类的P2P直播,TIVO类与电视互动,但古永锵认为Youtube具有“无可比拟的市场优势”,优酷的创业模式就此确定。
在优酷诞生之前,2004年11月,乐视网已掀开中国视频网站序幕。
随后2005年上半年土豆网(TUDO,,%)、和激动网相继上线。
其中土豆、为UGC模式(即Youtube模式),激动网、乐视则走正版视频运营模式。
UGC模式的优势在于创立初期,能够迅速吸引用户上传分享,积累视频资源与人气;缺点也明显,即分享视频质量参差不齐,分享方式的零碎化、不连续,难以创造出商业价值。
在此发展阶段,UGC模式网站虽然流量持续爆棚,但盈利模式一直广受质疑。
2.中期转型:
UGC+Hulu模式
虽然Hulu出现之前,国内已有走正版视频模式视频网站,但直到Hulu出现后,该模式才受到国内视频行业广泛关注与模仿。
Hulu之所以受到热捧,主要原因在于Hulu用不到Youtube10%的流量,产生了与Youtube相当的收入规模。
而通过优质内容去吸引用户,再通过广告盈利从此成为一条被证明的有效模式。
2009年Hulu全年广告营收达1亿美元,占据美国视频广告市场33%的份额。
Hulu的成功让身陷盈利模式困境的优酷、土豆们眼前一亮,并纷纷改走UGC+Hulu模式。
从2008年开始,优酷用于版权资源购买上的资金急剧增长。
2007年为310万元人民币,而2010年前9个月就达5647万元人民币,为前者18倍有余。
不过想吃Hulu模式这块蛋糕并不容易,与国外影视版权资源比较集中情况不同,国内影视资源高度分散,要取得优质正版视频就需要不断砸钱购买热门资源,视频购买版权费用因此耗费巨大。
为减低购买费用,各大网站开始尝试自制视频内容,优酷也是其中的先行者。
3.最新定位:
Hulu+Netflix(NFLX,182.09,-1.57%)模式
在优酷上市前的路演中,古永锵对于优酷模式进行重新表述,称“优酷是一家互联网电视公司,它将Hulu与Netflix两大模式进行结合,并做到了Youtube的规模”,这也是优酷高层首次清晰描述优酷经营模式。
Hulu暂且不论,Netflix为目前受华尔街热捧的流媒体内容提供商,通过向订阅用户提供正版影视内容收取费用,其服务同时延伸至广阔的互联网电视及移动终端。
在近一年来,Netflix股价飞速增长,2008年低股价为28美元,截止2010年12月9日,股价已飙涨至188美元,涨幅达570%。
不过要走Netflix模式,优酷还将面临一系列困难,比如版权资源库建设、用户付费习惯培养、对于终端渠道的辐射。
此外纵观近2年优酷策略,其至少在三个方向进行最新探索。
第一为内容自制。
优酷从2007年开始,优酷就积极试水制作网络短剧,比如《嘻哈4重奏》、《天生运动狂》等。
到2010年,优酷正式推出“优酷出品“战略思路,从产业链下游平台向上游延伸,从单纯播放平台走向制作、发行前端。
比如“十一度青春”系列,为优酷赢得广泛关注。
第二个为网络无线视频。
据优酷CTO姚键披露,截止目前已有50%以上的3G移动终端内置了优酷的客户端,而在2010年9月,优酷无线战略提速,全站支持ipd、iphone4播放。
至于无线视频收费模式,优酷则仍在探索中。
第三个为付费收看。
未来优酷收费内容将包括三大部分:
第一为正版优质视频资源,比如《阿凡达》;第二为演艺市场的网络发行,比如演唱会、话剧、相声等;第三为付费的教育培训内容,如英语考试辅导、考研辅导等各类辅导课。
截止目前,优酷付费频道测试版只包括前两部分(即电影与教育)视频内容。
四、优酷营收构成:
主营靠广告探索多元化盈利
如图所示,在优酷营收构成中,广告营收占到绝对主力,其他营收来自付费频道、移动视频、版权分销等,目前占总营收的比重很小。
1.优酷网广告营收构成状况
优酷广告营收又来自两大部分:
一部分是品牌广告营收,一部分是广告联盟带来的营收,其中品牌广告营收占大多数。
2010年前9个月,优酷品牌广告营收2.2亿人民币,占总营收94.9%,来自广告联盟的营收占总营收的3.3%。
优酷目前提供的品牌广告种类包括视频插播广告、显示广告、赞助广告等,其中主要是视频插播广告,其在线广告是通过广告代理机构来联络负责的。
而广告联盟则是与XX和谷歌(GOOG,611.83,-2.38%)进行合作,并与第三方进行分成。
通过联盟,XX和谷歌将其客户的广告链接置于优酷网上,这些广告直接跟优酷网的视频内容和搜索关键字相关。
2010年前9个月,广告联盟的营收占总营收的3.3%。
近几年,优酷来自广告联盟的营收占总营收比重的趋势不断下降,优酷表示来自这一部分的营收占总营收的比重将会继续下降。
优酷近期营收增长主要是由于广告客户数量的增加,优酷目前共计有343家广告客户,2009年底为303家,2008年底为141家。
其中top10广告客户贡献的收入比持续下滑,具体变化如下图:
2.多元化盈利探索
除了广告营收外,优酷网仍在探索多元化营收模式,开展移动视频业务、版权分销等业务,并与电子商务网站合作分成,但以上这些业务目前占总营收的比重仍很小。
1)付费频道:
通过优酷付费频道,用户可以收看无广告、高画质影片。
目前优酷付费频道包括电影与教育两个子频道,其营收占比仍很小,不过优酷管理层表示未来将在这项业务上发力。
2)移动视频:
优酷与中国的多个手机制造商合作,将优酷客户端内置于手机中,使3G手机用户能够直接观看优酷无线视频节目。
目前优酷来自这部分业务的营收也比较少。
3)版权分销:
优酷还购买一定数量的版权影视作品,一方面在优酷网站上播放,一方面开展版权分销业务。
一下为优酷截止2010年9月所拥有的版权视频内容数量:
4)除此之外,优酷还与多家电子商务网站合作,进行收入分成。
例如:
优酷网曾与2009年6月与淘宝网合作,推出优酷与淘宝网共同制作的“视频电子商务”新应用技术,以使用户在淘宝网购物时,可以通过优酷的视频技术及用户体验,增加网络购物的真实体验,减少网购风险。
五、优酷盈利状况:
营收快速增长亏损不断减少
优酷网2007年至2010年前9个月的主要财务数据及年度财务数据概览
1.净营收快速增长增长速度持续放缓
优酷网近年来的营收增长迅猛,但年均增速随着营收基数的扩大出现持续放缓的趋势:
今年前三季度的净营收较去年同期的同比增速明显低于2007至2009的复合年均增长率(CAGR)。
以2007年的数据为基准,优酷网净营收增长率也呈现出前期快速增长,后期(2010年)迅速回落状况。
从季度营收数据来看,优酷呈现阶梯式增长,从2008年Q3的1191.9万元(RMB)到2010年Q3的1.148亿元,季度的复合增长率为32.73%。
季度营收同时呈现一定的季节性,即第一季度的营收环比均下降,据招股书称,主要受到中国春节放假的影响。
此外,优酷在2010年Q2营收环比增长速度明显快于此前增长速度,这是因为2010年世界杯带来更多广告机会。
2.营收成本逐年下降视频采购成本占比上升
在财务报表中,总营收减去营收成本(CostofRevenues)为毛利润,毛利润再减去运营费用(Operatingexpenses)为运营利润,所以这两项成本支出直接关系到公司的盈利能力,何况视频行业被称为“烧钱行业”,以下将从营收成本与运营支出两方面对优酷做一考察:
1)优酷网营收成本(CostofRevenues)主要由带宽成本、视频内容采购成本、服务器及设备折旧成本三大部分组成。
其中,带宽成本是收入成本的主要构成。
随着净营收的不断增长,收入成本的支出也在不断上升。
我们先来考察一下每产生一单位营收需要支付多少成本:
从季度营收成本变化来看,优酷营收成本与营收增长趋势变化相似,呈右上方倾斜走势。
特别从2009年四季度开始,营收成本增长呈现加速态势,这与优酷花巨资买入视频版权资源有关。
不过从营收成本占比(营收成本/净营收)来看,优酷成本占比逐季下滑,从2008年Q3的423.87%降低到2010年Q3的86.28%。
在营收成本中,优酷网视频内容采购成本为增长最快的一部分。
除2008年受带宽成本突增影响外,视频采购成本在收入成本中的占比逐步扩大,从今年开始已经超过设备折旧成本,排名第二。
2)优酷网运营费用(Operatingexpenses)主要由产品开发费用、市场营销费用以及运营管理费三部分组成。
根据招股书提供的数据显示,单位净营收的各项运营费用都在逐年下降。
具体如下图:
优酷网季度运营费用同样呈现快速增长势头,不过运营费用占比也呈现加速下滑趋势,从2008年三季度的140%降到2010年三季度的47.5%。
3.亏损额不断减少盈利能力持续改善
1)2007-2010(前9月)年度亏损状况
尽管截止2010年三季度,优酷网仍未实现年度盈利,但随着单位营收中收入成本(主要是带宽成本)和运营费用的持续降低,其净亏损额不断减少。
具体如下图:
此外,优酷网各项盈利指标也在改善,2010年前9个月其毛利率为-6%,而2007年全年毛利率为-2496%。
2)2008年Q3-2010年Q3季度盈利状况
从2008年三季度到目前,优酷各个季度均亏损,亏损额呈现不规律走势。
2010年3季度亏损5312万元人民币,2008年三季度亏损5576万人民币。
不过从净利率来考察,优酷网季度盈利状况在不断改善,到2010年三季度净利率已缩小至-46.27%。
以持续经营指标——运营利润率,以及毛利率来看,优酷网经营状况也呈现出持续改善。
2010年三季度优酷网的毛利率也首次转正,为13.72%。
4.现金流状况:
历年融资稳定现金充裕
对于视频网站来说,资金是其生命线。
无论是购买服务器及带宽等硬件设备,还是购买节目版权等播放内容,都需要投入大量资金,只有拥有充足的资金才能保证视频网站的顺利发展。
从已披露招股说明书可见,优酷在2007年至2010年均进行了融资,且融资额保持稳定。
其中2007年约2.41亿元、2008年约2.56亿元、2009年约2.6亿元、2010年前三季度约3.49亿元。
从2007年至今优酷网共融资11.06亿元,其中包括1.6亿美元现金和1000万美元技术设备贷款。
截至2010年第三季度期末,优酷网拥有约4.4亿元现金及现金等价物。
六、中国视频业前两家:
优酷土豆情况对比
不管从哪一方面来看,土豆网都是优酷最强有力的竞争对手。
两者不仅运营模式相同、业务属性大体一致,连融资历程与经营策略都颇为类似,作为国内视频行业两大巨头,二者又在同一时期选择赴美IPO。
因此对两者的对比,不仅可以看出彼此之间的优势与弱势,更能从中一窥视频行业整体盈利及发展状况。
1.优酷土豆各项基本数据面对比
根据两者提交的招股说明书,截至2010年9月30日,优酷的注册用户数为7653万人,土豆为7170万人;日均视频上传数优酷为6万,土豆为4.2万;优酷的视频总数达到4500万个,土豆的视频总数为3630万个。
优酷公布的月独立访问用户为2.03亿(家庭与办公用户),网吧用户数6100万,土豆则未披露。
根据谷歌统计数据,截至2010年9月的数据,优酷的UV(uniquevisitors)6700万和7.3亿,均大于土豆的5000万和6亿。
但优酷的PV/UV值为10.9,小于土豆的12;表明土豆每个用户的浏览次数大于优酷。
在客户端产品数据方面,根据艾瑞第三方数据,优酷爱酷的下载量为6000万,土豆的飞速土豆下载量是4500万。
艾瑞数据同时显示,在视频网站浏览时长方面,优酷占比40%,土豆为23%。
此外据招股书名显示,土豆拥有大量的用户上传视频,而优酷则拥有许多的正版视频。
具体数据如下表:
2.营收及亏损状况对比:
土豆净亏损小于优酷
1)两者净营收快速增长增速均持续放缓
优于优酷网和土豆网对“净营收”的定义不同,没有直接可比性。
土豆网把支付给第三方广告代理商的佣金一并计入了净营收,然后再在营收成本中扣除,而优酷网的净营收并不包含支付给第三方广告代理的佣金。
所以若要直接比较近年来两家公司的营收增长情况,就需要把支付给代理的佣金加回到优酷网的净营收上(优酷网在招股书中称之为调整营收,AdjustedRevenues)。
具体如下:
从图中可见,2007年时土豆网的净营收要远高于优酷网(尽管二者的绝对量都很低),2008年优酷网实现反超但数据差异不大,2009年优酷网继续保持领先且拉大彼此差距,2010年前9月数据则显示土豆正迎头赶上,二者差距缩小。
以2007年的数据为基准,无论是净营收增长率还是调整营收增长率,都可以看出优酷网前期的同比增速更高,后期(2010年)的增速回落也更加明显;土豆网净营收的绝对量变化和增速变化都相对更加平稳。
此外,从单一客户广告收入来看,优酷网长期高于土豆网
2)净亏损情况:
两者亏损额不断减少
随着单位营收中收入成本(主要是带宽成本)和运营费用的持续降低,优酷网和土豆网的净亏损额正在不断减少,而各项盈利指标也在改善。
土豆网在招股书中披露的数据显示,2010年前9月的毛利率成功转负为正,达到16%;2010年第三季度当季,其运营利润也成功扭亏。
3)运营利润率:
土豆高于优酷
较之土豆网发展的持续平稳,优酷网的波动性比较明显。
以持续经营指标——运营利润率为例,2007年优酷网大幅低于土豆网,2008年、2009年实现反超,2010年前9月数据再度明显落后于土豆网。
3.优酷土豆营收成本及资金投入对比
在版权购买方面,2010年前9个月,优酷的版权成本为5600万元,土豆则为3200万。
截至9月底,电视剧方面,优酷在版权期内电视剧有3.6万集,土豆的签约及洽谈中电视剧为700部;电影方面,优酷签约2200部,土豆为640部;优酷签约综艺节目194档,土豆签约150档。
优酷的内容合作伙伴数量为1500个,土豆为40个。
在服务器数量方面:
优酷的服务器总数达到5500台,土豆则为4000台。
值得关注的是,在服务器带宽方面优酷比土豆多出1500台。
土豆的带宽成本在2009年大幅下降,其招股书称是因为公司开始运用自己内部建立的CDN系统,而不再从第三方租赁。
所以他们的带宽差异应该还与此有关。
4.收入构成对比:
主营靠广告多元化各出其招
优酷和土豆营收构成中,广告营收均占到90%以上。
不同的是,优酷广告营收来自两大部分,一部分是品牌广告营收,一部分是广告联盟带来的营收,其中品牌广告营收占大多数。
除了广告营收外,优酷网和土豆网都相继推出多元化营收模式,开展移动视频业务、版权分销业务等,优酷还与电子商务网站合作分成,土豆尝试自制剧制作,都相应扩展了两家公司的营收模式,但目前占总营收的比重仍然很小。
5.优酷与土豆现金储备及现金使用率对比
截止2010年9月,优酷现金结余近6600万美元,土豆为4589万美元。
土豆自2005年4月成立以来融资5轮,总融资规模达1.35亿美元;优酷自成立以来融资6轮,总融资金额为1.6亿美元和1000万美元技术设备贷款。
从现金使用率(净营收/所使用现金)来看,2007、2008年土豆优酷现金使用率大体接近。
从2008年开始,优酷现金使用率开始大幅升高,到2010年才有所回落。
到2010年三季度土豆现金使用率重新高于优酷,在此时间段内,土豆网的单位现金营收产出率比优酷网的单位现金营收产出率高。
此外,从创始人持股来看,在多轮融资后豆网CEO王微持股13.4%,而优酷CEO古永锵持股41.48%。
七、视频网站行业状况与优酷网行业地位
1.中国网络视频行业发展状况
1)网络视频行业市场规模增长迅速,流量变现收益显著。
据易观国际统计,进入2010年后,中国在线视频行业的市场规模迅速发展,2010年Q2因为重大活动赛事密集,环比增长64.6%;2010年Q3增速有所放缓,环比增长20.3%,总市场规模达到6.2亿元人民币。
从网络视频用户增长情况来看,2009年用户规模为3亿多,到2010年底有望增长到3.94亿,预期到2012年,网络视频用户将达5.27亿人。
(数据来源:
招股说明书)
此外据易观统计,截止2010年Q3,中国在线视频的用户渗透率上升到75%左右,意外着大量用户在视频领域长时间驻留,视频网站作为流量平台能力进一步增强。
目前来看,视频网站付费视频内容和网络游戏联合运营两项业务的收益最稳定,据不完全统计,仅网页游戏联合运营一项,单季的收入就超过亿元。
2)网络视频行业的三种经营模式。
网络视频公司在国内最早诞生于2004年,经过数年发展颇具规模。
目前网络视频行业主要有3种模式:
一种是UGC模式(Youtube模式)的视频分享;第二种是HULU模式的正版长视频;第三种是基于P2P流媒体技术的直播服务。
国内优酷、土豆、酷6均采用“Hulu+UGC”模式;搜狐视频、奇艺则走Hulu正版高清模式;P2P流媒体技术网站的代表为PPLIVE、UUSEE等。
P2P流媒体在国内出现较早,但由于使用门槛较高,主要以体育、电视节目直播为主,所以渗透率不高。
2.优酷网行业地位与市场份额
1)独立访客数和页面访问量排行。
根据Google旗下的Doubleclick公布全球网站9月份独立量排行榜,在全球Top1000网站中,优酷排名2
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