我国创业板市场存在的问题与对策研究.docx

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我国创业板市场存在的问题与对策研究

我国创业板市场存在的问题与对策研究

张鹏

（西南林学院经济管理学院工商管理07级昆明650224）

摘要：

我国创业板市场的建立具有重大的意义，其对于我国创业投资体系的建设、多层次资本市场的构建以及我国其他方面的经济改革都有极大的推动作用。

自2009年10月第一批创业板公司上市以来，我国创业板市场已经取得了很大的发展。

但是同时，由于我国创业板刚刚起步，其许多交易规则、规章制度等还不完善，使得创业板在发展过程中存在一些问题。

由于创业板企业具有业绩不稳定、经营风险高等特点，创业板投资者应关注公司的风险因素，审慎作出投资决定。

为了使创业板市场能够顺利建立并健康持续发展，实现其作用和功能，我国既要吸取国外创业板市场建设和发展的经验及教训，也要结合我国资本市场和经济发展的实际情况采取个性化措施。

据此，本文首先通过对海外创业板市场的设立模式、市场准入条件及交易机制进行深入比较分析，借鉴国际上成熟的创业板市场经验，针对我国创业板市场的具体情况，在设立模式、资源结构、监管制度、信息披露制度、退市制度、交易制度和投资者保护制度等方面对我国创业板市场建设提出了对策建议，从而望能促进市场运作的规范化和制度化，推动市场的健康发展。

关键词：

创业板市场；问题；海外创业板市场；比较；对策；

Ourcountrygemmarketexistingproblemsandcountermeasures

Abstract:

theestablishmentofgemmarketinChinahasgreatmeaningtoourcountry,itsstartupinvestmentsystemofconstruction,theconstructionofmulti-levelcapitalmarketandotheraspectsofeconomicreforminourcountryhasalargerole.SinceOctober2009thefirstbatchofgemcompanieslistedinourcountrysincethegemmarkethasmadegreatdevelopment.Butatthesametime,becauseofthegemjuststart,manyofitstradingrulesandregulations,etcarenotperfect,makingthegemindevelopingprocessexistssomeproblems.Becauseofthegementerprisehaveperformanceinstability,managementriskhighercharacteristic,geminvestorsshouldfocusonthecompany'sriskfactors,prudentmakinginvestmentdecision.Inordertomakethegemmarkettobeablesmoothlytoestablishandsustainabledevelopment,realizeitsroleandfunction,weshouldnotonlylearnfromtheforeigngemmarketconstructionanddevelopmentoftheexperienceandlesson,alsoshouldcombineChina'scapitalmarketsandeconomicdevelopmenttotheactualsituationofpersonalizedmeasurestaken.Thus,thisarticlefirstthroughtheestablishmentofoverseasgemmarketmodel,marketaccessconditionsandtradingmechanismin-depthcomparativeanalysis,drawinglessonsfrominternationalmaturegemmarketexperience,accordingtothespecificcircumstancesofgemmarketinourcountry,theestablishmentmodel,resourcesstructure,regulatorysystem,disclosureandretreatcitysystem,tradingsystemandinvestorprotectionsystemintheaspectsofgemmarketconstruction,andproposescountermeasuresandhopetopromotethemarketoperationofthestandardizedandinstitutionalized,promotingthehealthydevelopmentofthemarket.

Keywords:

gemmarket;Question;Overseasgemmarket;Comparison,Countermeasures,

第1章绪论

1.1研究背景

创业板市场又称第二板市场，是金融市场中新出现的一种融资方式，是在服务对象、上市标准、交易制度等方面不同于主板市场的资本市场。

创业板市场主要以中小型高科技企业为服务对象，同时也具有连续筹资、推荐和优化等资本市场的一般功能，能为高科技企业的发展提供良好的市场环境。

创业板市场在世界范围内的出现与发展并不是一种偶然现象,而是新经济发展和经济全球化趋势的必然结果,创业板市场在新经济时代对社会经济发展产生的作用不可低估,它将从经济增长、制度创新和社会稳定等多方面发挥积极的作用。

我国创业板市场是为了适应创业和创新的需要而设立的新市场，与主板市场只接纳成熟的、已形成足够规模的企业不同，创业板市场以成长型的创业企业为服务对象，重点支持具有自主创新能力的企业上市，解决他们融资难等方面的问题，促进他们的进一步发展。

在我国，创业板市场也成为了调整产业结构、推进经济改革、建立多层次资本市场的重要途径。

我国创业板市场的定位是“服务成长型创业企业，重点支持自主创新企业”。

创业板上市的要求是具有“两高六新”特点的企业。

“两高六新”，即成长性高、科技含量高，新经济、新技术、新农业、新材料、新能源、新服务”。

创业板创立的主要目的是扶持中小企业，尤其是具有发展潜力的“两高六新”企业，同时创业板的推出也使得资本市场与风险投资相结合，为风险投资和创投企业建立正常的退出机制，为自主创新国家战略提供融资平台。

据此，本文首先通过对海外创业板市场的设立模式、市场准入条件及交易机制进行深入比较分析，借鉴国际上成熟的创业板市场经验，针对我国创业板市场的具体情况，在设立模式、资源结构、监管制度、信息披露制度、退市制度、交易制度和投资者保护制度等方面对我国创业板市场建设提出了对策建议，从而望能促进市场运作的规范化和制度化，推动市场的健康发展。

1.2研究的意义

全球经济发展的实践证明，创业板市场在推动新经济的发展中已起到了不可替代的重要作用。

随着我国经济快速增长和产业结构的升级换代，在我国设立能为风险投资提供退出机制、符合国际惯例和市场化要求的创业板市场，已成为推动我国中小企业特别是中小高新企业的发展、提升我国经济实力和科技竞争力的必要条件。

我国创业板市场的设立和发展在经济和金融领域具有非常重要的意义，对我国证券市场、经济增长方式的转变以及中小企业的发展都会带来新的机遇和挑战。

首先，设立创业板市场将有助于加快我国投融资体制改革，有助于我国证券市场的进一步发展，使其成为一个多层次的、完整的证券市场体系，不同层次的市场之间既相对独立又相互衔接，以便更好地满足不同投资者和不同企业的需要；其次，创业板市场的推出会使我国证券市场的主体结构发生变化，由原来的以大型成熟的企业为主，逐步转变成有中小企业参与的完整的主体体系；同时，创业板市场的创立和发展，还将对管理理念、管理水平和市场中介机构等方面提出新的要求。

从该意义上说，创业板市场不仅是一个市场的成立，而且还能全面推动中国证券市场的快速发展，使其更好地融入到世界证券市场中去。

1.3主要研究方法

1.3.1文献资料法

文献分析法是学者研究课题的必要手段，它为研究提供一个基本的前提条件。

论文写作过程中收集查阅了国内的相关学术论文（李希义：

创业板的风险识别与防范措施；柴今：

投资创业板.风险不能忘；张蕾：

论创业板市场风险控制法律制度的创新与借鉴等）、图书杂志（隆武华：

透视创业板市场；曹红辉、李蓉刘志阳：

创业板投资；禹良俊：

创业板，创业十年等）以及浏览了相关网站（中国财经网等）。

利用优质信息充实论文内容，力求实效、专业、可靠，从而归纳总结出有价值的观点。

1.3.2对比分析法

对比分析法也是学者研究课题最常用，简单的方法，通过对比，能把两个事件的差异明显的体现出来。

论文通过对创业板市场概况对比分析、我国创业板市场与海外创业板市场运行模式进行对比分析、我国创业板与海外创业板上市条件对比分析等，从中找出我国创业板市场存在的问题，并通过对比结果得出一些有利于我国创业板市场发展的措施，以提高我国创业板市场的质量。

1.3.3数据分析法

本文首先通过对国内外创业板市场设立模式、运作模式以及上市条件进行数据收集，对收集的数据进行评估，指出了现阶段国内外创业板市场市场的业绩指标、资产规模、主营业务、上市标准等状况，并加以分析。

第2章当前创业板市场的发展现状

2.1国外创业板市场现状

2.1.1国外创业板市场概要

自1962年首家创业板（1968年关闭）成立以来，全球共有39个国家和地区先后设立了75家创业板市场。

创业板市场的发展大致经历了起步、繁荣、调整和复苏四个阶段。

1990年以前属于创业板的起步阶段。

美国、澳大利亚等国家率先设立了有别于主板市场的创业板市场，其形成具有自发性，但规模较小，大多从属于主板市场，有的更要求创业板公司成长到一定规模后必须转到主板市场。

1990-2000年创业板进入繁荣阶段，这是海外创业板市场的“黄金十年”。

纳斯达克指数从1990年的500点左右涨到2000年3月已超过5000点。

在NASDAQ的巨大示范效应下，全球掀起创业板创立的高潮，这十年间诞生的创业板市场就有47家，包括英国、德国、日本、韩国、新加坡，香港创业板市场也是此时诞生的。

随着互联网泡沫的破灭及美国经济的调整，从2001年开始创业板市场进入了调整期。

互联网泡沫破灭使创业板市场潜在问题的暴露出来，例如创业板过度投机、上市公司丑闻、市场流动性不足、上市资源的匮乏等一系列问题出现，导致了大量创业板市场被关闭，纳斯达克也暂停了其全球扩张的步伐（纳斯达克日本市场、欧洲市场都被陆续关闭）。

现在处于创业板的恢复阶段，主要特点是创业板继续缓慢的发展，并遇到不同程度的困难。

到目前为止，全球共设有40多家创业板市场，其中大部分市场交易不活跃。

2.1.2国外创业板市发展历程

海外创业板市场的发展大致经历了起步、繁荣、调整和复苏四个阶段。

1

990年以前属于创业板的起步阶段。

美国、澳大利亚等国家率先设立了有别于主板市场的创业板市场，其形成具有自发性，但规模较小，大多从属于主板市场，有的更要求创业板公司成长到一定规模后必须转到主板市场。

1990-2000年创业板进入繁荣阶段，这是海外创业板市场的“黄金十年”。

纳斯达克指数从1990年的500点左右涨到2000年3月已超过5000点。

在NASDAQ的巨大示范效应下，全球掀起创业板创立的高潮，这十年间诞生的创业板市场就有47家，包括英国、德国、日本、韩国、新加坡，香港创业板市场也是此时诞生的。

随着互联网泡沫的破灭及美国经济的调整，从2001年开始创业板市场进入了调整期。

互联网泡沫破灭使创业板市场潜在问题的暴露出来，例如创业板过度投机、上市公司丑闻、市场流动性不足、上市资源的匮乏等一系列问题出现，导致了大量创业板市场被关闭，纳斯达克也暂停了其全球扩张的步伐（纳斯达克日本市场、欧洲市场都被陆续关闭）。

现在处于创业板的恢复阶段，主要特点是创业板继续缓慢的发展，并遇到不同程度的困难。

到目前为止，全球共设有40多家创业板市场，其中大部分市场交易不活跃。

2.2我国创业板市场现状

2.2.1我国创业板市场概要

　我国从20世纪80年代就开始酝酿建立创业投资体系以促进高新技术发展，并一直进行调研、商讨方案、专家论证，成立了创业投资协会，做了大量准备工作，于2009年10月30日正式上市交易。

自2009年10月第一批创业板公司上市以来，我国创业板市场已经取得了很大的发展，现阶段上市公司已达130多家，融资金额接近1000亿元，虽然有力支持了创业企业、创业投资和战略性新兴产业发展。

但也存在亟待解决的诸多问题，由于我国创业板刚刚起步，其许多交易规则、规章制度等还不完善，使得创业板在发展过程中存在一些问题。

由于创业板企业具有业绩不稳定、经营风险高等特点，创业板投资者非常关注公司的风险因素，审慎作出投资决定。

为了使创业板市场能够顺利建立并健康持续发展，实现其作用和功能，我国既要吸取国外创业板市场建设和发展的经验及教训，也要结合我国资本市场和经济发展的实际情况采取个性化措施。

2.2.2我国创业板市场发展历程

1998年1月李鹏主持召开国家科技领导小组第四次会议，会议决定由国家科委组织有关部门研究建立高新技术企业的风险投资机制总体方案，进行试点。

1999年1月深交所向中国证监会正式呈送《深圳证券交易所关于进行成长板市场的方案研究的立项报告》，并附送实施方案。

3月，中国证监会第一次明确提出“可以考虑在沪深证券交易所内设立科技企业板块”。

2000年4月周小川表示，中国证监会对设立二板市场已做了充分准备，一旦立法和技术条件成熟，我国将尽快成立二板市场。

2003年10月党的十六届二中全会通过《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》指出，推进风险投资和创业板市场建设。

2004年1月31日国务院发布《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》指出：

分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠道。

2007年8月国务院批复以创业板市场为重点的多层次资本市场体系建设方案。

2008年3月5日国务院总理温家宝指出，建立创业板市场，加快发展债券市场，稳步发展期货市场。

2008年3月17日证监会主席尚福林表示，2008年将加快推出创业板，争取在今年上半年推出创业板。

2008年3月22日证监会正式发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》，就创业板规则和创业板发行管理办法向社会公开征求意见。

2009年3月31日证监会发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》，办法自5月1日起实施。

2009年6月5日，深交所正式发布了《深圳证券交易所创业板股票上市规则》，并于7月1日起施行。

2009年10月正式上市交易

2.2.3我国创业板市场的定位

我国创业板市场是为了给主板之外暂时无法上市的中小企业和新兴公司提供融资途径和成长空间的证券交易市场，是对主板市场的有效补给，在资本市场中占据着重要的位置。

创业板市场最大的特点就是低门槛进入，严要求运作，有助于有潜力的中小企业获得融资机会。

故我国创业板市场的定位是“服务成长型创业企业，重点支持自主创新企业”。

创业板上市的要求是具有“两高六新”特点的企业。

“两高六新”，即成长性高、科技含量高，新经济、新技术、新农业、新材料、新能源、新服务”。

创业板创立的主要目的是扶持中小企业，尤其是具有发展潜力的“两高六新”企业，同时创业板的推出也使得资本市场与风险投资相结合，为风险投资和创投企业建立正常的退出机制，为自主创新国家战略提供融资平台。

第3章我国创业板市场与我国主板市场及海外创业板市场比较分析

3.1中国创业板市场与主板市场的对比分析

首先可以确定的是中国的创业板市场与主板市场具有相对独立的运行模式，这种模式的主要特点可以概括为：

（1）与主板市场拥有相同的交易系统，即在现有的深沪两个交易所进行交易。

（2）与主板市场拥有相同的监管队伍，即都由中国证监会来监管。

（3）独立的市场定位，即二板市场是为具有高增长潜力的中小企业提供融资服务和为风险投资提供退出机制。

（4）独立的发行、上市和交易规则。

（5）独立的监管规则和信息披露规则。

创业板市场的运行模式实质上也表明了与主板市场（主要是A股市场）之间的关系。

这种关系一方面表现在两个市场的相关性上，另一方面也表现在两个市场各自的独立性上

从以上对比分析可以看出，我国创业板市场与海外创业板市场存在“五高”现象。

（1）我国创业板强调“净利润”要求，对企业规模也有较高的要求，这些严于海外创业板市场；

（2）我国创业板要求企业上市前不得存在“未弥补亏损”，而海外创业板市场则少有类似规定。

（3）我国创业板还有“三高”，高发行价、高市盈率、高市净率。

最初上市发行的28家企业的高发行价和高发行市盈率远超过2009年中小板24家IPO公司。

创业板首次上市的绝大多数公司发行市盈率均高于同行业平均估值水平。

这种情况下，投资者将面临更高的投资风险。

我国股票市场呈弱有效性，投机气氛强劲，而且我国股票市场有政策市之称，政策因素发挥着巨大的作用。

这些因素的存在，导致我国创业板投资风险增加。

我国创业板市场与海外创业板相比，纵然有诸多不足，但我国的创业板在发行标准上面确有两大特色：

第一，我国创业板发行上市的数量性标准仍然十分严格：

（1）仍然强调“净利润”要求，且在数量上均严于海外创业板市场；

（2）对企业规模有较高要求；（3）对发行人的成长性有定量要求；（4）要求企业上市前不得存在“未弥补亏损”。

第二，我国创业板对发行人的定性规范要求更为明确细致，以保证发行人的质量和保护投资者。

3.2中国创业板市场与海外创业板市场的对比分析

早在20时间80年代，资本市场上的创业板块已经有力地推动了全球高新技术产业的蓬勃发展，而且成为许多国家产业升级和维持可持续发展的重要动力。

从表1以及海外创业板市场的发展状况来看，美国的纳斯达克市场（NASDAQ）、英国的替代型投资市场（AIM）和韩国的科斯达克市场（KOSDAQ）是目前世界上发展较好、交易量较大、比较具有影响力的创业板市场，而包括日本的佳斯达克市场（JASDAQ）和香港的创业板市场在内的多数创业板市场，其发展状况都不尽如人意。

美国纳斯达克

英国ATM

德国新市场

香港新市场

台湾OTC

成立

1971

1996

1997

1999

组织

方式

独立的场外市场分为全国市场与小型资本市场

附属于伦敦证券交易所，但相对独立

附属于德国证劵交易所，但相对独立

附属于香港联合交易所，但相对独立

独立于台湾证劵交易所的场外交易

表1：

国际主要创业板市场概况比较表

3.2.1创业板市场设立模式比较分析

　　现阶段国际创业板市场设立模式，一般分为三种：

（1）由证券交易所直接开设。

采用这种设立方式的创业板市场有英国伦敦证券交易所高成长市场（AIM）、新加坡证券交易所西斯达克（SESDAQ）市场以及香港联交所创业板市场等。

证券交易所设立创业板市场，制定与主板市场不同的上市条件和标准，吸引与主板市场在经营状况及营业期限、股本大小、盈利能力、股权分散程度等方面不同的公司上市。

（2）由非证券交易所设立。

这类创业板市场通常是由各国或地区的券商协会或类似机构设立，为该区域内柜台交易市场中部分绩优股票提供集中的电子化自动报价或交易系统。

进入此类报价和交易系统的公司需要满足一定的上市条件。

采用这种设立方式的创业板市场有美国NASDAQ市场、欧洲EASDAQ市场、韩国科斯达克市场等。

（3）由证券交易所通过重组、合并和重新定位等方式设立。

加拿大创业交易所（CVE）就是这种设立方式的典型。

该交易所由加拿大温哥华证券交易所与阿尔伯塔证券交易所合并而成，其市场定位主要是吸纳具有高成长性的中小企业。

3.3.2我国与海外创业板市场上市条件比较分析

从表2来看，我国创业板上市条件与主板相比，门槛降低了许多，同时其发展还处于初级阶段，其标准与其他国际创业板市场（以香港创业板、英国AIM、美国NASDAQ市场为例）相比依然较高。

主要从业绩指标、资产规模、持续经营记录、主营业务和上市审核这五大方面作对比分析。

中国创业板

香港创业板

英国ATM

美国纳斯达克

业绩指标

最近两年连续赢利且两年净利润≥1000万元人民币，需持续增长；最近一年赢利且净利润≥1000万元，最近一年营业收入≥5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30%。

最近两个完整财政年度的营运现金流入≥2000万港元。

披露其自计划挂牌交易日6个月之前的经审计后的财务资料。

最近一年税前净利≥75万美元，或最近3年中两年税前收入≥75万元

资产规模

最近一期期末净资产≥2000万元人民币，发行后股本≥3000万元。

市值≥1亿港元

须证明公司有足够流动资金以满足其现在及未来至少12个月的经营

公司资本市值≥5000万美元（与业绩指标条件满足其一即可）

持续经营

发行人应当是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。

最近两年主营业务和董事，高管均没有发生重大变化，实际控制人没有变更。

最近两个财政年度期间管理层大致维持不变。

无经营记录要求。

无经营记录要求。

主营业务

发行人应当主营业务突出，集中有限资源主营一种业务。

强调符合国家产业政策和环境保护政策。

同时，募集资金只能用于发展主营业务。

无主营业务要求。

无主营业务要求。

无主营业务要求。

上市标准

中证监专门设置创业板发行审核委员会。

港家所上市可。

交易所认可的保荐人

审核通过后，需有300以上公众持股才能挂牌上市。

表2：

海外创业板市场上市条件对比分析表

3.2.3创业板市场运作模式比较分析

　　以创业板与主板关系为标准来划分，国际创业板市场运作模式分为以下三种：

（1）附属市场模式。

创业板附属于主板市场，和主板市场拥有相同的交易系统，有的和主板市场有相同的监管标准和监察队伍。

所不同的只是上市标准的差别，这种模式的创业板和主板之间不存在转换关系，如马来西亚的二板市场。

（2）独立运作模式。

和主板市场相比，创业板市场有独立的交易管理系统和上市标准，完全是另外一个市场，如美国的纳斯达克。

当今世界，年交易量超过主板市场的美国NASDAQ市场和韩国的科斯达克市场都采用这种运作模式。

（3）新市场模式。

在现有证券交易所内设立的一个独立的为中小企业服务的交易市场，上市标准低。

上市公司除须有健全的会计制度及会计、法律、券商顾问和经纪人保荐外，并无其他限制性标准，如伦敦证券交易所的高增长市场（AIM）。

中国创业板运作模式简义来讲，可以称为以下3步战略：

（1）建立“中小板”，相对主板而言降低门槛，为中小企业服务；

（2）推出“成长板”，再次降低门槛，但仍需要一定的标准，为具备成长