格力电器企业价值评估.docx
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格力电器企业价值评估
珠海格力电器企业价值评估
资产评估王欣
[摘要]依托“坚持自主创新、拿握核心科技、以卓越品质取胜”的迸展思路,以空调制冷业为核心的珠海格力电器在金融危机暴发后,抓住了全世界市场低迷的历史机缘,取得了优良的业绩,在家电行业股市低迷的情形下,仍然卖盘强劲。
珠海格力电器股分有限公司于1996年在深圳交易所上市,上市以来业绩良好,持续连年入选“中国最具进展潜力上市公司5()强”,是家电类上市公司中的老牌绩优股。
本文运用自由现金流量折现模型和相对价值模型评估格力电器的企业价值。
[关犍词]珠海格力电器自由现金流量相对价值企业价值评估
前言
2011年中国股市虽头顶]PC)世界第一的光环,行情却再度熊冠全世界。
国内宏观政策持续紧缩,房产调控政策紧密岀台,大宗原材料价钱上涨带来本钱压力,欧债危机继续恶化对出口影响进一步加深,这些都致使了家电行业股市低迷,业内对家电行业前景看淡。
而格力电器稳健步伐,竞争力日趋彰显,2011年度销售额同比增加幅度较大,前景仍然乐观。
珠海格力电器.股分有限公司组建于1991年,是中国目前规模最大、技术实力最雄厚的大型专业化空调企业。
至今已开发出包括家用空调、家庭中央空调和商用中央空调在内的20大类、1()0多个系列、300()多个品牌规格的产品,空调规格之多、系列之全居全国同行首位。
为此,有必要对其价值进行评估。
本文运用自由现金流量折现模型和相对价值模型的三种修正模型别离对格力电器进行企业价值评估,并将这一结果与格力电器的市场价值做岀对比。
一、自由现金流量折现模型
现金流量模型是企业价值评估利用最普遍的模型,它的大体思想是增量现金流量原则和时刻价值原则,也就是任何资产的价值是其产生的未来现金流量依照含有风险的折现率讣算的现值。
按照实体现金流量来佔算企业价值的汁算进程如下:
实表现金流量二税后经营利润-今年净投资
预测期价值二£(第i年实体现金流量x资本成本第i年的折现系数)
后续期价值二[第k年的实表现金流量X(1+可持续增加率)/(资本本钱-可持续增加率)]X第k年的折现系数
被评估企业的企业价值二预测期价值+后续期价值-净债务价值
(一)销售收入的预测
格力电器2009年营业收入达到426亿元,同比增加1%;2010年格力的营业收入为592亿元,同比增加约39%。
2011年前三个季度的营业收入别离为172亿元、228亿元、237亿元,按此增加趋势,2011年的营业收入能够达到800亿元,增加约35%。
2012年2月3日格力公开增发的亿股A股上市,其中9382万股于当日起上市流通公开发行完成后,格力召募的资金净额亿元将主要投向商用空调的扩产计划,格力电器估计,募投项□达产后,每一年将合计奉献亿元销售收入,实现约亿元净利润。
但在家电行业增速下滑已成事实的背景下,同时考虑地产调控和原材料价钱上涨对家电行业的负面影响,国内空调需求可能会降低。
综合各方面因素,咱们预测公司在2011〜2015年平均增加11%,公司通过儿年的进展将趋于稳固。
(二)预测期间的肯定
预测的时刻范围涉及预测基期、详细预测期和后续期。
由于2011年的年报还未发布,本文仍以2010年作为预测基期。
格力电器正处于高速进展阶段,而且还在不断扩张,企业将维持稳固、可持续增加,届时企业的增加速度将维持在一个固定值。
故此咱们釆取两阶段增加模型:
高速增加阶段即预测期为2011年〜2015年;2013年后,公司进入稳固进展阶段,即为后续期。
(三)税后经营利润的计算
一、主营业务本钱率
按照2007〜2010年格力电器的利润表计算岀格力的主营业务本钱率别离为%、%、%、%,由于2009年铜、钢材等原材料价钱处于低位,这对于饱受本钱压力之苦的家电行业影响显著,所以09年格力的销售本钱率有所降低。
而现在铜等原材料价钱的大幅上涨,公司的主用业务本钱也将有所上涨,本文假定预测期的销售本钱占销售收入的比例为80%,且后续时期比例维持该水平不变。
二、营业税金及附加率
按照2007〜2010年格力电器的利润表计算岀格力的营业税金及附加率别离%、%、%、%,本文假定营业税金及附加率为%,且后续时期比例维持该水平不变。
3、管理费用和销售费用率
按照2007〜2010年格力电器的利润表汁算出格力的管理费用和销售费用率别离为%、%、%.%,随着格力的销售渠道和销售模式的转变,销售费用和管理费用将会有所增加,假定预测期内管理费用和销售费用率为15%,且后续时期比例维持该水平不变。
4、税后经营利润
税后经营利润的讣算进程如下:
税后经营利润二营业收入-营业本钱-营业税金及附加-销售及管理费用+投资
收益-经营利润所得税
表1:
年份
2010
2011
2012
2013
2014
2015
营业收入
59,157,
908,
65,665,
278,
72,88&
459,
80,906,
189,
89,805,
870,
99,684,
516,
营业成本
49,285,
589,
52,532,
222,
3&310,
767,
64,724,
951,
71,844,
696,
79,747,
613,
营业税金及附
加
19&359
262,661
291,553
323,624
359,223
39&738
9
销售及管理费
9,169,3
9,849,7
10,933,
12,135,
13,470,
14,952,
用
71,
91,
268,
928,
880,
677,
投资收益
-2&386
-2&386
-2&386
-28,386
-2&386
-2&386
税前经营利润
476,202
2,992,2
16,
3,324,4
82,
3,693,2
97,
4,102,6
83,
4,557,1
00,
经营利润所得
税
119,050
74&054
831,120
923,324
1,025,6
70,
1,139,2
75,
税后经营利润
357,151
2,244,1
62,
2,493,3
61,
2,769,9
73,
3,077,0
12,
3,417,8
25,
(4)企业价值的估算
一、折现率
折现率的计算采用国际上通用的WACC模型,其计算公式为:
WACC二&XS/(S+D)+KbXD/(S+D)
其中:
WACC是平均资本本钱;R:
是权益本钱;入是企业的税后欠债本钱;S是企业的股东权益;D是企业总欠债。
权益本钱采用资本定价模型计算,其计算公式为:
&二Rf+(乩-Rf)XP
其中:
&是无风险利率;忆是市场预期收益率;B是风险系数。
运用2006年6月30日至2010年12月31日的格力电器与大盘半年期的涨跌幅数据,运用持续收益率,讣算出格力电器的B系数为。
依照国际上一般采用的国债收益水平作为无风险利率,本文选取无风险利率&二4%,市场预期收益率&二10%,得出权益本钱&二%。
假定格力电器的平均借款利率为6%,则实际债务本钱为:
Kb=6%X(1-25%)=%o
截止到2010年末,格力电器的净资产为万元,净欠债为万元,股东权益为万元。
由此得出格力电器的加权平均资本本钱为:
WACC=%X+%X=%
二、今年净投资
(1)各经营项LI销售口分比
按照格力电器2010年的管理用资产欠债表,咱们能够得出以下数据:
经营流动资产销售百分比二经营流动资产/销售收入二44,240,691,/
□9,157,908,=%
经营流动欠债销售白分比二经营流动欠债/销售收入二40,904,462,/
59,157,90&=%
经营长期资产净值销售口分比(除去长期股权投资)二经营长期资产净值/销
售收入(除去长期股权投资)二(8,133,244,-3,301,466,)/59,157,908,=%
经营长期欠债销售口分比二经营长期欠债/销售收入二56,526,/
59,157,90&=%
且咱们假定在预测期内及后续期内各经营项U销售白分比维持不变。
(2)净财务杠杆二净欠债/股东权益=1,493,854,9,919,092,=%
且咱们假定在预测期内及后续期内格力电器的净财务杠杆维持不变。
(3)净经营资产二(经营流动资产-经营流动欠债)+(长期股权投资+其他经
营长期资产-经营长期欠债)
(4)今年净投资二净经营资产的年末数-净经营资产的年初数
表2:
年份
2010
2011
2012
2013
2014
2015
销售收入
59,157,90
&
65,665
27&
72,888
159,
80,906
189,
8&996
80&
97,896
489,
经营流动资产/销
售收入
%
%
%
%
%
%
经营流动负债/销
售收入
%
%
%
%
%
%
经营长期资产净值/销售收入(除了长期股权投资)
%
%
%
%
%
%
经营长期负债/销
售收入
%
%
%
%
%
%
净财务杠杆
%
%
%
%
%
%
经营流动资产
44,240,69
1,
49,107
167,
54,508
955,
60,504
941,
66,555
435,
73,210
978,
减:
经营流动负债
40,904,46
2,
45,403
953,
50,398
38&
55,942
210,
61,536
132,
67,690
075,
净经营营运资本
3,336,228
3,703,
214,
4,110,
567,
4,562,
730,
5,019,
003,
5,520,
903,
长期股权投资
3,301,466
3,301,
466,
3,301,
466,
3,301,
466,
3,301,
466,
3,301,
466,
其他经营长期资
4,831,777
5,363,
5,953,
6,60&
7,26&
7,995,
产
273,
233,
089,
897,
787,
减经营长期负债
56,526,
62,744
69,646
77,307
85,038
93,542
净经营长期资产
&076,718
&601,
995,
9,185,
053,
9,832,
248,
10,485
326,
11,203
712,
净经营资产合计
11,412,94
6,
12,305
209,
13,295
621,
14,394
978,
15,504
329,
16,724
615,
3、企业价值
(1)实表现金流量二税后经营利润-今年净投资
(2)预测期价值二£(第i年的实体现金流量X折现系数)=5,900,755,
(3)后续期价值二[预测期最后一年的实表现金流量X(1+可持续增加率)/(资本本钱-可持续增加率)]X折现系数二[2,197,539,X(1+11%)/(%-11%)]
X二45,548,989,
(4)格力电器的企业价值二预测期价值+后续期价值-净债务价值二
5,900,755,+45,548,989,,493,854,=49,955,890,
表3:
年份
2011
2012
2013
2014
2015
税后经营利润
2,244,162
2,493,36
2,769,97
3,077,01
3,417,82
1,
3,
2,
5,
减:
本年净投资
892,262,
990,411,
1,099,35
7,
1,109,35
1,
1,220,28
6,
实体现金流量
1,351,899
1,502,95
0,
1,670,61
6,
1,967,66
1,
2,197,53
9,
资本成本(%)
%
%
%
%
%
折现系数
预测期价值
1,194,351
1,173,05
9,
1,151,96
7,
1,19&67
1,182,70
2,
预测期价值合计
5,900,755
后续期价值
45,54&98
9,
实体价值合计
□1,449,74
1,
净债务价值
1,493,854
股权价值
49,955,89
0,
股数
2,817,888
每股价值
通过上述分析与计算,咱们得出格力电器的企业价值为49,955,890,元,每
股价值元。
而格力电器2010年12月31日的每股股价为,与评估价值超级接近。
二、相对价值模型
相对价值法是利用类似企业的市场定价来估量LI标企业价值的一种方式。
假设存在一个支配企业市场价值的主要变量,而市场价值与该变量的比值对各企业而言是类似的、可比较的,山此能够在市场上选择一个或儿个跟忖标企业类似的企业,在分析比较的基础上,修正、调整口标企业的市场价值,最后肯定被评估企业的市场价值。
相对价值法测算出的企业价值是一种以可比企业为基准的被评佔企业的相对价值,而非内在价值。
本文只采取最常常利用的以股权市价为基础的三种修正的市价比率模型:
即修正的市盈率模型、修正的市净率模型和修正的市销率模型。
(1)可比企业的选择
在同业的上市企业中,咱们按照企业的规模、风险、增加率、产品、资本结构、管理深度、竞争性质、盈利、帐面价值、信费用等因素,选取海信电器和美的电器作为可比企业。
(2)市盈率模型
1、大体模型
市盈率二每股市价/每股净利
LI标企业每股价值二可比企业平均市盈率xLI标企业的每股收益
2、修正的市盈率模型
在影响市盈率的诸驱动因素中,关键变量是增加率。
因此,咱们能够用增加率修正实际市盈率,将增加率不同的三个企业纳入可比范围。
(1)修正平均市盈率法
修正平均市盈率二可比企业平均市盈率十平均预期增加率
口标企业每股价值二修正的平均市盈率xLI标企业增加率x标企业每股收益
山此咱们得出修正平均市盈率法下的格力电器的每股价值二x%x二
(2)股价平均法
LI标企业每股价值二可比企业修正市盈率xU标企业预期增加率x訂标企业每股收益
山此咱们得出股权平均法下的格力电器的每股价值二(x%x+x%x)/2二
表4:
项目
海信电器
美的电器
格力电器
平均数
每股市价(元/股)
每股收益(元/股)
销售增长率馄)
%
%
%
%
市盈率
修正平均市盈率
格力电器每股价值
可比企业修正市盈率
股价平均法下的格力电
器每股价值
(三)市净率模型
1、大体模型
市净率二市价/净资产
股权价值二可比企业平均市净率xLI标企业净资产
2、修正的市净率模型
与修正的市盈率相类似,市净率的诸驱动因素中关键是股东权益净利率。
因此,咱们能够用权益净利率修正实际市净率,将权益净利率不同的三个企业纳入可比范围。
(1)修正平均市净率法
修正平均市净率二可比企业平均市净率十平均预期权益净利率
LI标企业每股价值二修正的平均市净率x訂标企业权益净利率x标企业每股净资产
山此咱们得出修正平均市净率法下的格力电器的每股价值二xx%二
(2)股价平均法
LI标企业每股价值二可比企业修正市净率xU标企业预期权益净利率xU标企业每股净资产
由此咱们得出股权平均法下的格力电器的每股价值二(xx%+xx%)/2二
表5:
项目
海信电器
美的电器
格力电器
平均数
每股市价(元/股)
每股净资产(元/股)
权益净利率(%)
%
%
%
%
市净率
修正平均市净率
格力电器每股价值
可比企业修正市净率
股价平均法下的格力电
器每股价值
(四)市销率法
1、大体模型
市销率二股权市价/销售收入二每股市价/每股销售收入
U标企业股权价值二可比企业平均市销率XU标企业的销售收入
二、修正的市销率模型
与修正的市盈率相类似,市销率的诸驱动因素中关键是销售净利率。
因此,咱们能够用销售净利率修正实际净销率,将销售净利率不同的三个企业纳入可比范围。
(1)修正平均市销率法
修正平均市销率二可比企业平均市销率一平均预期销售净利率
LI标企业每股价值二修正的平均市销率xLI标企业销售净利率xLI标企业每股销售收入
曲此咱们得出修正平均市净率法下的格力电器的每股价值=xx%=
(2)股价平均法
LI标企业每股价值二可比企业修正市销率x[J标企业预期销售净利率xU标企业每股销售收入
山此咱们得出股权平均法下的格力电器的每股价值二(xx%+xx%)/2二表6:
项目
海信电器
美的电器
格力电器
平均数
每股市价(元/股)
每股销售收入(元/股)
销售净利率俚)
%
%
%
%
市销率
修正平均市销率
格力电器每股价值11
可比企业修正市销率
股价平均法下的格力电器
每股价值
通过以上三种修正的市价比率模型,咱们别离排除增加率对市盈率的影响,权益净利率对市净率的影响和销售净利率对市销率的影响,取得的格力电器的每股市价有专门大的区别。
其中,修正的市盈率模型取得的平均市盈率法下的格力电器每股价值为,股价平均法下的格力电器每股价值为,均与2010年12月31日格力电器的每股价值都较大出入。
而修正的市净率和修正的市销率取得的格力电器每股价值均与格力电器2010年12月31日格力电器的每股价值接近。
其原因可能是山于相对价值法是成立在可比基础之上,要有能够进行参照的企业和能够应用的指标,而可比企业在资本结构、股权设置、风险问题、规模大小、股利政策等方面和目标企业都存在着不同。
在修正的市盈率模型中,海信电器和美的电器的销售增加率与LI标企业格力电器的销售增加率不同专门大,致使了格力电器每股价值存在较大的不同性。
所以对于□标企业和本文选用的可比企业,用修正的市盈率法估算訂标企业的价值并非适合,咱们能够排除该模型带来的结果上的不同性。
而在其余两种模型中,LI标企业和可比企业的权益净利率和销售净利率不同并非是专门大,得出的每股市价不同性也较小。
因此对于企业价值的评估,咱们不能局限于某一种方式,而应该利用多种方式进行比较和分析,以得出最适合的结果。
结语
本文运用自山现金流量贴现模型和相对价值模型对格力电器进行了合理的价值评估,这为企业管理者未来决策和投资者的投资提供了帮忙和指导。
山两种方式所取得的格力电器的每股价值的不同,咱们明白各类方式对企业价值的影响往往具有多重性,如何合理通过各类组合来最大限度地提高企业价值及其准确性值得咱们进一步研究。
参考文献
[1]王俊峰,姚其春.基于自山现金流量的江淮汽车企业价值评估.博士•专家论坛
[2]凤凰财经)
[3]财务本钱管理,中国会计师协会
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