中航飞机财务与估值分析.docx

中航飞机财务与估值分析.docx

《中航飞机财务与估值分析.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中航飞机财务与估值分析.docx（44页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。

中航飞机案例财务与估值分析报告

2017年11月23日

摘要

航空行业龙头，业绩增长加速

中航飞机是中大型军民用飞机整机，民用机部件供应商，处于国内行业领先地位，公司持续加大研发投入力度，使其成为国内激光设备最齐全、细分行业经验最丰富的公司。

预计未来三年净利润复合年均复合增长率将达到40%以上。

军用机新需求增长，长期看高功率国产替代

2016年海外三大巨头通快、IPG、相干公司业绩稳定增长，国内华工科技、大族激光收入增长加速，且增长率均高于国外。

低功率已实现进口替代，短期看中功率推进，长期看高功率进口替代潜力。

大族激光作为全球领先的激光设备供应商，将受益下游新需求新应用。

1）消费电子OLED、双摄、双曲面玻璃、全面屏等科技微细创新加速渗透，带来激光设备新需求2）随着新能源汽车渗透率快速提升，激光焊接作为配套性的设备，其需求量也将会被推高；3）大功率及机器人自动化拉动激光器需求增长。

盈利预测及估值

预计公司17/18/19年净利润16.35亿，20.27亿，24.88亿，对应EPS为1.53，1.90,2.33，给予维持评级。

财务和估值数据摘要

单位:

百万元

2014A

2015A

2016A

2017E

2018E

2019E

营业收入

5565.59

5587.34

6958.89

10783.49

13522.50

16579.94

增长率（%）

28.41%

0.39%

24.55%

54.96%

25.40%

22.61%

归属母公司股东净利润

707.53

746.95

754.26

1635.31

2027.20

2488.45

增长率（%）

28.93%

5.57%

0.98%

116.81%

23.96%

22.75%

每股收益（EPS）

0.663

0.700

0.707

1.533

1.900

2.332

PE

85.63

81.11

80.33

37.05

29.89

24.35

目录

一、案例公司的发展背景分析 4

（一）公司基本情况 4

（二）企业发展背景 4

（三）上市背景 5

（四）上市后的内生性发展与外延式发展 5

（五）重大事项对公司股价影响 6

（六）主营业务与主营变化情况 7

二、案例公司的行业竞争力分析 9

（一）案例公司的行业背景与发展现状与未来展望 9

（二）行业竞争地位与竞争力分析 10

三、组织结构与治理结构 12

（一）外部审计师事务所 13

（二）治理层与管理层构成 14

（三）股权结构 15

（四）高管薪酬 15

四、案例的财务分析 16

（一）中航飞机近三年主要财务指标 16

（二）中航飞机近3年的杜邦分析 16

（三）盈利预测 19

（四）同行业比较 21

五、案例的估值分析 22

六、结论 23

一、基本情况及公司发展背景

（一）公司基本情况

中航飞机股份有限公司（以下简称中航飞机）是中国航空工业集团公司的核心业务板块之一，也是我国主要的大中型运输机、轰炸机、特种飞机及民用涡桨支线飞机制造商，是国际市场重要的运输机和民用涡桨支线飞机供应商之一，也是飞机起落架系统、刹车制动系统的重要供应商，是C919、ARJ21、AG600以及国外民用飞机的重要供应商。

该公司2016年全年销售收入261.2亿元人民币，营业利润3.86亿元人民币，净利润4.55亿人民币。

（二）企业发展背景

中航飞机前身是西安飞机国际航空制造股份有限公司（简称西飞国际）。

1997年4月18日，国家经济体制改革委员会（国家发改委前身）以《体改199750号文》批准，西安飞机工业（集团）有限责任公司（以下简称“西飞集团”，西飞集团是我国主要的大中型轰炸机、运输机的研发制造基地，隶属于中航飞机有限责任公司）以其下属的国际航空部件部厂的经营性资产和其持有西飞铝业40.12%的股权及相关权益进行资产重组，采取独家发起，设立了股份有限公司西安飞机国际航空制造股份有限公司。

其中，西飞集团旗下的国际航空部件厂是其下属生产国外大中型航空部件的骨干厂，是波音737-300型垂直尾翼、空客检修门和加空CL415等部件转包生产产品的主要生产厂商。

西安飞机工业铝业股份有限公司是西飞集团下属单位，生产"西飞牌"建筑用型材。

由西飞集团与西安飞机工业集团财务公司、西飞集团进出口公司等共同发起设立的，于1994年12月23日完成工商登记注册。

目前，中航飞机拥有四家分公司：

西安飞机分公司、汉中飞机分公司、西安制动分公司、长沙起落架分公司。

另外，其控股沈飞民用飞机有限责任公司、成飞民用飞机有限责任公司等九家子公司。

中航飞机拥有国内大中型军民用飞机、全系列飞机起落架及机轮刹车系统的核心研制资源，主要承担各种大中型军民用飞机、起落架和机轮刹车系统的研发、制造、销售、维修与服务。

也是美国波音公司、欧洲空客公司等世界知名飞机制造商的重要合作伙伴。

（三）上市背景

1997年6月18日西飞国际在陕西省工商行政管理局注册登记，该公司设立时股本为17,000万元。

1997年6月26日，西飞国际A股股票（股票代码000768）在深圳证券交易所挂牌上市，成为中国航空制造业首家上市公司，成为我国第一家以飞机为主业的上市公司。

2009年，西飞国际发布了资产重组公告，计划向陕西飞机工业（集团）有限公司、中航飞机起落架有限责任公司、西安航空制动科技有限公司、西安飞机工业（集团）有限责任公司发行股份，购买其拥有的航空业务资产。

2012年3月，重组方案获证监会审批。

当年11月15日，西飞国际完成了定向增发新股发行，以非公开发行股票的方式购买了上述4家公司的航空业务资产。

西飞国际注册成立了汉中飞机分公司、长沙起落架分公司、西安制动分公司和西安飞机分公司，将上述4家公司相关航空业务资产及原西飞国际航空业务资产分别划入这4家新成立的分公司。

2012年12月，西飞国际正式更名中航飞机股份有限公司（以下简称“中航飞机”）。

（四）上市后的内生性发展与外延式发展

中航飞机致力于打造军民融合型的民用飞机、军用飞机两大产业体系，努力成为国防现代化装备重要提供商、涡桨支线飞机主流制造商、运输类飞机机体结构件一级供应商和风险承包商及飞机起落架系统的重要供应商。

上市之初，中航飞机的前身西飞国际仅包括国际航空部件厂和西安飞机工业铝业股份有限公司2块资产，公司产品主要是波音、空客检修门和加空等的机身部件以及"西飞牌"建筑用型材。

并不具备整机制造业务与研发能力。

西飞集团的航空业务资源还散布在西飞国际的兄弟公司中。

2012年中航工业与西飞集团通过资本运作，将陕西飞机工业（集团）有限公司、中航飞机起落架有限责任公司、西安航空制动科技有限公司、西安飞机工业（集团）有限责任公司的航空业务资产装入西飞国际，并改名中航飞机。

西飞集团将其飞机业务相关资产注入了中航飞机后，中航飞机的产业链趋于完整，由国产飞机零部件和国外转包零部件生产为主转变为飞机整机生产和国外转包零部件生产为主，拥有西飞集团绝大部分的飞机零部件转包业务，国产支线飞机新舟60、ARJ21的制造业务（ARJ21的总装除外）、以及C919的重要供应商，成为国内市场首家注入航空整机（军机民机兼备）资产的上市公司中航飞机成为了科研、生产一体化的特大型航空工业企业，和我国大中型军民用飞机的研制生产基地，国家一级企业。

（五）重大事项对公司股价影响

2008年11月28日，国产支线客机ARJ21首飞，当日西飞国际股价迎来增长。

从2018年11月28日的4.96一路飙涨到2009年8月31日的15.36。

2011年12月2日，西飞国际（000768）发布公告：

拟向陕飞集团公司、中航起、中航制动和西飞集团公司定向发行股份，购买其航空业务相关资产，发行价13.18元/股，预计发行20，373.23万股，拟购买资产的预估值为268，519.11万元。

2012年3月，重组方案获证监会审批。

当天股票价格下跌。

当年11月15日，西飞国际完成了定向增发新股发行，以非公开发行股票的方式购买了上述4家公司的航空业务资产。

2012年12月，西飞国际正式更名中航飞机股份有限公司（以下简称“中航飞机”）。

股票价格迎来一轮涨幅，从2012年12月7日的6.98一路涨到2013年的2月8日的11.25。

2013年1月，运20首飞，但由于军事机密，直至2016年3月公布，2016年7月6日，举世瞩目的国产首款大飞机运20正式公开加入中国空军，入列仪式在空军航空兵某部举行，此次运20的服役仪式后一周，股票价格从18.05增加到24.33，随后又振荡调整，2016年10月稳定在22块左右。

2017年5月5日，C919首飞，但本次首飞并未迎来股价增长。

反而当天大幅下跌。

（六）主营业务与主营变化情况

中航飞机创立十多年来，依托上市公司资源整合优势，确立了军机、民机、航空服务和国际合作等四大支柱产业，完成了由飞机零部件制造商向整机制造商的转变，创建了军民机协同发展的商业运作新模式，成为集融资功能与完整产业链于一体的军民机发展重要战略平台，成为我国首家真正意义上的军工业务整体上市公司。

2016年其收入结构中，航空产品占绝大部分，具体收入结构如下：

主要产品和服务包括：

1、军用机方面，西飞国际目前是轰六系列、飞豹系列、运七系列、运20系列等轰炸机、战斗轰炸机、军用运输机的制造商。

2、民用机方面，中航飞机是新舟系列等军民用飞机主制造商，是国产新支线飞机ARJ21主要分承制商，是国产C919大型客机主要机体结构供应商和起落架系统供应商。

3、在国际合作方面，美国波音公司、欧洲空客公司、意大利阿莱尼亚公司等世界知名飞机制造商的重要战略合作伙伴，主要产品包括波音737系列飞机垂尾、波音747组合件、波音747客改货地板梁、A320系列机翼、ATR42/72机身16段和18段等。

该公司在天津滨海新区创建了以A320系列飞机机翼总装为主业的天津公司，与空客天津总装有限公司实现了“门对门”产品交付，成为空客公司在欧洲以外地区首家A320系列飞机机翼供应商。

4、其他民用品方面：

（1）运输设备工业相关产品，公司的运输设备工业相关产品主要为火车及汽车零部件，包括粉末冶金材料刹车片、复合材料刹车片、汽车导管等产品，系公司、西安制动分公司及其子公司贵州新安公司依托多年从事航空产品研发制造形成的雄厚技术积累和丰富制造经验衍生发展的民用产品。

（2）建材工业相关产品，公司的建材工业相关产品主要为公司子公司西飞铝业公司生产的铝合金型材，包括各类建筑型材、金属板材和工业型材等。

二、案例公司的市场与行业竞争力分析

（一）案例公司的行业背景与发展现状

1、行业背景与发展现状

中航飞机主要生产航空产品，属航空制造业行业。

该行业是典型的知识密集型、技术密集型行业。

具有投资大、周期长，规模优势与经验曲线明显的特点，而且航空制造业技术辐射面广，产业关联度高，吸纳就业能力强。

甚至该行业的发展水平是国家经济、技术及工业化的重要标志和集中体现。

航空业巨大的投资、技术研发难度大、周期长，以及其与政治军事的密切关系的缘故，使得航空业的进入门槛较高，行业呈现寡头垄断的格局。

特别在军用领域，用于政治因素，巴统组织与瓦森那协议，欧美对中国军用技术的技术禁用，使得中国在军用航空领域呈现独立发展的境况。

一方面，这使得中国在军用航空技术获取方面存在障碍，但另一方面，也使得国内军用航空业竞争烈度下降。

以中航飞机涉及的军用运输机领域为例，目前，在国内的军用运输机与轰炸机市场，中航飞机基本没有国内竞争对手，而