浅谈企业股利政策的选择与实施.doc

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兰州交通大学毕业论文

浅谈企业股利政策的选择与实施

股利政策是关于公司是否发放股利、发放多少股利以及如何发放股利等方面的方针和策略。

马克思认为：

“生产力决定生产关系，生产关系反作用生产力”。

利润的分配作为生产关系的重要组成部分，对生产力有着巨大的影响作用。

股利分配直接关系到广大股东的投资收益，同时对上市公司今后的发展、证券市场的运行起着重要的影响作用，而且在一定程度上反映着证券市场及上市公司的运营状况。

因此，股利政策为研究证券市场提供了一个认识问题、分析问题的切入点。

自1990年上海证券交易所成立以来，我国证券市场迅猛发展，对我国的经济发展起到了极大的推动作用。

我国上市公司股利分配形式多样。

股利政策缺乏连续性和稳定性，已经成为资本市场不规范的重要表现之一，制约了资本市场正常运行与健康发展。

与此同时，证券市场、上市公司也出现了诸多问题，如“红光股份造假上市案”、“基金黑幕”、“银广厦利润作假”等事件，社会各界十分关注。

这些问题严重影响了我国股票市场健康、积极的发展，急需解决。

因此，全面、客观地揭示上市公司股利政策存在的问题及其原因并寻求有效的解决对策。

对资本市场的发展无疑是十分必要的。

一、股利政策概述

（一）股利政策的相关概念

1.股利

股利是指企业的股东从企业取得的利润，是投资者将资本投入到企业所得到的回报。

虽然不同的投资者在向企业投资时的动机各不相同，但最终可以归结为股东从企业所取得的回报，即股东获得的股利。

股利有多种形式，一般包括实际收益式股利（如现金股利、财产股利）、股权式股利（如股票股利）和负债式股利三种。

2.股利政策

股利政策是以公司的长期发展为目标，以稳定股价为核心，在平衡企业内外部相关集团利益的基础上，就与股利分配有关的各种事项所采取的基本态度和基本方针。

具体说是上市公司将税后利润是分配给股东，还是留存收益；如果分配给股东，以何种方式分配；分配多少合适以及分配后对公司的长远发展有何影响等实际问题。

恰当的股利分配政策，不仅可以树立公司的良好形象，而且可以增强广大投资者对公司的信心，从而稳定股价，使公司获得长期、稳定的发展。

（二）股利政策理论

1.股利无关论

股利无关论是指股利分配对公司的市场价值（或股票价格）不会产生影响。

股利无关论认为：

（1）投资者并不关心公司的股利的分配。

若公司留存较多的利润用于再投资，会导致公司股票价格上升；此时尽管股利较低，但需用现金的投资者可以出售股票换取现金。

若公司发放较多的股利，投资者又可以用现金再买入一些股票以扩大投资。

也就是说投资者对股利和资本利得并无偏好。

（2）股利的支付比率不影响公司的价值。

既然投资者不关心股利的分配，公司的价值就完全由其投资的获取能力所决定，公司的盈余在股利保留盈余之间的分配并不影响公司的价值。

2.“在手之鸟”理论

“在手之鸟”理论源于谚语“双鸟在林不如一鸟在手”。

该理论可以说是流行最广泛和最持久的股利理论。

“在手之鸟”理论是根据对投资者心理状态的分析而提出的。

他们认为，由于投资者对风险有天生的反感，并且认为风险将随时间延长而增大，因而在他们心目中，认为通过保留盈余再投资而获得的资本利得的不确定性要高于股利支付的不确定性，从而股利的增加是现实的，至关重要的。

实际能拿到手的股利，同增加留存收益后再投资得到的未来收益相比，后者的风险性大得多。

所以，投资者宁愿目前收到较少的股利，也不愿等到将来再收回不确定的较大的股利或获得较高的股票出售价格。

而投资者的上述思想又会产生下述结果：

公司如果保留利润用于再投资，那么未来的收益必须按正常的市场回报率和风险溢价之和进行贴现，也就是说，投资者不仅要求获得市场水平的投资回报，而且还要求公司为他们承担的风险支付报酬。

否则，在同样价值的现金股利与资本增值之间，投资者将选择前者。

在投资者心目中，一元钱现金股利的价值超过了一元钱资本增值的价值。

这一观点也因此被形象地概括为“在手之鸟”理论。

3.纳税差异理论

股利无关论所依赖的假设条件是完全理想化的，很多方面与现实生活都不符，如税收的影响。

在现行法律下，不管是否发放股利，企业利润都必须以公司等级纳税，若引进个人所得税，股利收益和资本利得之间的实际收益就会发生差别，一般情况下，股利收益适用的税率要高于资本利得的税率，当税率差异很明显时，税负差异会成为影响股利政策形式的相当重要的因素。

对股东而言，为了降低投资成本会更倾向于获得资本利得而非现金股利，这样可以达到避税的目的；对企业而言，只有采取低股利支付率政策，才能使企业的价值达到最大。

4.股利的信号假说

信息经济学家指出，正确的决策必须依赖于大量可靠的信息，而信息的收集是要付出代价的，由于信息成本的存在，每个人打算拥有信息的愿望是不同的，这样就会存在信息不对称的现象，即在交易过程中一方拥有另一方不知道的信息。

股利的信号假说就是在该不对称条件下考察和分析股利政策的重要性。

信号揭示功能，其代表人物是米勒和洛克，该理论学派认为，管理当局与企业外部投资者之间存在着信息不对称，它通常会通过适当的方法向市场传递有关信号，向外部投资者表明企业的真实价值，以此来影响投资者的决策；外部投资者往往会通过对企业采取的融资政策、股利政策、投资政策所传递出的信号进行猜测，然后根据一定的方法对企业发行的证券进行合理的估价，从而消除信息不对称现象。

与之相对应，内部管理当局也可以根据由此产生的市场价格变化来选择新的财务政策以达到个人所得最大化。

股利的信号传递作用来源于投资者相信作为内部人的经营者就公司目前的经营状况和前景拥有权威的信息、而公司的股利政策将公司的真实情况反映给了市场这种信念。

因此，较高的股利意味着公司有较高的当期净收益，表现在股票市场上，是公司股票价格的上升和股东以股票形式持有的财富的增加，股利增长带来的信息是公司可能有更好的盈利机会；反之，若削减则会被认为预示着不乐观的公司前景。

但股利政策作为一种信息传递机制，其功能的实现需以会计信息尤其是股利分派信息的真实性作为前提。

5.追随者效应理论

这一理论的产生基于投资者对股利的不同偏好。

投资者可分为三种类型：

（1）股利偏好型；

（2）股利厌恶型；（3）股利中性型，股东对股利的这种偏好，一是源于其对当期股利的重视程度，二是源于股利收入与资本利得之间在税收上的差异，三是基于其目前以及未来的收入情况。

按照该学派的观点，公司的任何股利政策都不可能满足所有股东对股利的要求，公司只要在一段时间内保持其股利政策的相对稳定，那么总能吸引一部分投资者购买股票。

（三）股利政策的基本类型

1.剩余股利政策

其基本观点是先留后分，即公司净利首先满足公司资金需求（留存收益），如有剩余，则派发股利；如无剩余，则不派发股利，从股利政策来看，应考虑先分后留。

其理论依据是股利无关论。

它是指上市公司在确定最佳资本结构的前提下，将净利润首先满足于上市公司各项投资的需要，有剩余时再进行股利的分配，如果没有剩余则不派发股利。

这种形式的股利政策主要以满足公司的基本需求为出发点，注重于扩大再生产，主要考虑从收益中获得资金。

其优点是，采用剩余股利政策的上市公司，会有良好的投资机会，投资者会对公司未来的获利能力有较好的预期，因而其股票价格会上升，而且以留用利润来满足最佳资本结构下对股东权益资本的需要，可以降低企业的资金成本，实现企业价值的长期性和最大化。

这种股利政策的缺点是，执行这种股利政策将使股利发放额每年随投资机会和盈利水平的变化而波动，导致各期股利忽高忽低，因而不会受到希望有稳定的股利收入的投资者的欢迎。

此外，在现实生活中，存在着法律、股东偏好、通货膨胀等方面的因素对股利分配的影响，公司的价值或者说股票的价格不仅仅由其投资的获利能力所决定。

2.固定的或持续增长的股利政策

其基本观点是每年发放固定的股利，由于是优先考虑股利发放额，所以是股利相关论的产物。

该政策是将每年度股利的发放额固定在某一既定额度上，并保持在较长时间内不改变，只有当企业未来盈余将显著和稳定增长时，或者在通货膨胀的情况下，迫于大多数投资者弥补资本与收益贬值需要的压力，才考虑适当提高股利发放的额度。

稳定增长股利政策的主要优点有：

首先稳定的股利向市场传递着公司正常发展的信息。

其次稳定的股利额有利于投资者安排股利收入和支出。

再则避免了股利支付的大幅度、无序性波动，有助于预测现金流出量，便于公司事先进行资金调度和财务安排。

这种股利政策的缺点在于股利的支付与盈利脱节。

不论公司盈利多少，均要按固定的甚至持续增长的方式派发股利。

当盈余降低时，公司不得不采取负债、发行新股等外部筹资方式。

这样不仅要发生额外的筹资成本，而且还将影响公司的资本结构，增加公司的财务风险。

因此，如何确定公司最初的股利支付水平，使其既不影响公司当期的形象，又为公司未来股利的稳定支付留有余地，是公司股利政策关键之所在。

3.固定股利支付率政策

其基本观点是按每年净利的某一固定百分比作为股利分给股东，如股利支付率40%，则净利100万时分40万给股东；净利200万时分80万给股东。

很显然，这种政策的优缺点和固定股利政策相反。

它是指上市公司每年按固定的股利支付率从净利润中支付股利给投资者。

固定股利支付率越高，公司支付的股利额就越高，留存的盈余就越少。

固定股利政策，使股利与公司盈余紧密地配合以体现多盈多分、少盈少分、无盈不分的原则，真正做到公平地对待每一位股东。

但是它也有一些弊端，各年间盈利的波动给股利支付率的确定带来相当大的不便；再者如果盈利很高，又给公司的股利的支付带来压力，而且公司各时期的盈利水平不同，使公司在固定股利支付率政策下，丧失了利用股利政策的财务方法，缺乏财务弹性。

4.低正常股利加额外股利政策

低正常股利加额外股利政策是公司事先设定一个较低的经常性股利额，一般情况下，公司都按此金额发放股利，只有当累积的盈余和资金相当多时，除正常股利之外，加付额外（通常金额较大）股利给股东。

这种政策是介于稳定增长股利政策和固定支付率股利政策之间，其优点是：

第一，低正常股利加额外股利政策赋予公司一定的灵活性，使公司在股利发放上留有余地和具有较大的财务弹性，同时，每年可以根据公司的具体情况，选择不同的股利发放水平，以完善公司的资本结构，进而实现公司的财务目标；第二，低正常股利加额外股利政策有助于稳定股价，增强投资者信息。

由于公司每年固定派发的股利维持在一个较低的水平上，在公司盈利较少或需用较多的留存收益进行投资时，公司仍然能够按照既定承诺的股利水平派发股利，使投资者保持一个固有的收益保障，这有助于维持公司股票的现有价格。

而当公司盈利状况较好且有剩余现金时，就可以在正常股利的基础上再派发额外股利，而额外股利信息的传递则有助于公司股票的股价上扬，增强投资者信心。

但其也存在相应的缺点：

（1）由于年份之间公司的盈利波动使得额外股利不断变化，或时有时无，造成分派的股利不同，容易给投资者以公收益不稳定的感觉。

（2）当公司在较长时期持续发放额外股利后，可能会被股东误认为是“正常股利”，而一旦取消了这部分额外股利，传递出去的信号可能会使股东认为这是公司财务状况恶化的表现，进而可能会引起公司股价下跌的不良后果。

二、股利政策选择的影响因素

上市公司在选择股利政策的时候，需要全面考虑很多方面影响因素，这些影响因素既有来自于上市公司外部的因素，例如国家宏观经济环境、公司所在的行业特征、市场所处阶段等；也有来自于上市公司内部的因素，例如公司的偿债能力、公司的变现能力、公司的资本结构等。

不同的因素对公司选择股利政策的影响程度是不同的。

有的因素的影响程度很小，对公司选择股利政策没有什么决定性的作用；而有的因素的影响程度很大，对公司选择股利政策有着决定性的作用，尤其是那些具有决定作用的内部影响因素，它们成为了判断一个上市公司是否分配股利的重要特征。

（一）国家宏观环境

经济的发展是具有周期性的，在国家经济发展的不同周期，公司选择的股利政策也是不同的。

当经济发展处于良好时期，市场投资机会相对较多。

这时公司会选择较多的发放股利以及少留存收益的股利政策；当经济发展处于衰