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广电行业分析报告

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2016年11月

正文目录

1.广电系估值洼地，布局正当时..................................................5

1.1、美国康卡斯特业务模式和中国广电系公司有相似性..........................5

1.2、横向参考美国康卡斯特，广电系估值洼地显现..........9

1.3、纵向对比历史估值，广电系估值处于历史底部.................................11

2.广电用户商业价值开发仍有空间...........................................................13

2.1、各省份广电用户量仍有增量，商业价值仍有空间....................13

2.2、若干广电系企业用户及业务模式简述.........................................13

3.国企改革催生变化动因，有望在年底前实现落地......................................16

4、700赫兹网络+智慧城市+VR多点开花，广电ARPU值有望迎来拐点.16

4.1、700MHz网络-NGB-W中国下一代广播电视无线业务进展....16

4.2、各地方广电企业基础资费类比....................................................20

4.3、广电系的智慧城市、在线教育等增值服务有望增加用户粘性.......22

4.4、引进VR技术应用，加强外部合作............................................24

5.主要公司分析..........................................................................................25

5.1、湖北广电.......................................................................................25

5.2、广电网络................................................................................................32

5.3、东方明珠..............................................................................................33

6、风险提示................................................................................................35

图目录

图1：

美国康卡斯特官网...............................................................5

图2：

NBC环球官网.......................................................................6

图3：

2011年康卡斯特并购NBC后，NBC体育、娱乐等节目介绍.......6

图4：

2006-2015年美国康卡斯特营收构成（单位：

亿美元）.........................7

图5：

2006-2015歌华有线主营收入及2011-2015年江苏有线主要营收.7

图6：

2011-2015年广西广电主要营收及2006-2015年天威视讯主要营8

图7：

2006-2015年广电网络主要营收及2008-2015年吉视传媒主要营8

图8：

对比中美广电企业2016年9月2日PE\PB\PS值及指标对比...........10

图9：

对比中美广电企业PE\PB\PS平均值...................................10

图10：

中国地方广电企业两个代表公司自上市以来市盈率走势..............12

图11：

2013-2016Q1全国有线电视数字化进程及2014-2017年我国有线数字电视用户规模增长趋势预测（单位：

亿户）................................14

图12：

2013-2015年有线标清、高清及智能机顶盒年度出货..................14

图13：

全国有线电视用户数量及有线广播电视用户数占家庭用户总数比重..............................................................15

图14：

智能融合媒体网络思路图..............................................17

图15：

广电提供业务的升级过程...............................................................18

图16：

单向广电业务....................................................................19

图17：

双向改造后的网络.............................................................................19

图18：

东方明珠用户流量多维度变现案例...................................20

图19：

湖北广电网络网站基础业务资费情况........................................21

图20：

东方有线互动电视标准资费......................................................21

图21：

2011-2015年中国电视观众规模及人均收视时长分布...................22

图22：

陕西广电网络推出的高清互动付费内容........................................23

图23：

陕西广电网络推出高清互动百科学苑...............................................23

图24：

湖北广电发展历程................................................................................26

图25：

湖北广电持股5%以上股东构成及2012-2015年公司主要营收（单位：

亿元）.....................................................................................26

图26：

湖北广电网络骨干网详述......................................................26

图27：

湖北广电发展战略........................................................28

图28：

湖北广电传统电视业务分类及电视娱乐业务...................................29

图29：

湖北广电电视应用及电视社保等增值服务.............................29

图30：

湖北垄上频道服务“三农”.......................................29

图31：

湖北广电整体业务介绍...................................................30

图32：

东方明珠娱乐+战略图........................................................34

表目录

表2：

各个指标对比中国地方广电系企业与美国康卡斯特...................9

表3：

国内地方广电企业自上市后市盈率及其平均值和中值及上市后市盈率走势图............................................................................11

表4：

国内地方广电企业自上市后市净率及其平均值和中值......................11

表5：

国内地方广电企业自上市后市销率及其平均值和中值..................12

表6：

若干地方广电公司2014-2015年ARPU值对比.....................15

表7：

广电网络提供的智慧城市及增值服务............................24

表8：

湖北广电内部业务升级、外部拓展合作及vr技术的推进..........24

表9：

广电网络非公开发行对象...............................................32

1、广电系估值洼地，布局正当时

中国有线电视系统产生的标志性事件是1964年北京饭店建立了一个共用天线电视系统，经过几十年的努力，中国有线广播电视传输行业发展经历了1964年-1983年的共用天线阶段、1983年-1990年的闭路电视阶段和1990年以来的高速发展阶段，其中，高速发展阶段又经历了模拟电视—单向数字电视—互动数字电视等时期。

不同于电信由全国统一主导建设，中国地方广电企业是中央、省、市、县各级政府按要求各自筹集资金建立覆盖本地范围的电视台、无线传输部门和有线电视网络公司。

自2010年开始，随着三网融合的加快推进、电信旗下IPTV迅速发展及互联网电视等新业态的出现，广电系迎来全面竞争。

2016年5月5日工信部向中国广播电视网络有限公司（中国广电）颁发《基础电信业务经营许可证》，广电成为第四个基础电信业务运营商，许可证批准其在全国范围内经营互联网国内数据传送业务、国内通信设施服务业务。

中国广电获颁牌照后将大举推进广电网的数字化、双向化改造，并且将搭建全国的骨干网、

展开网络整合。

目前广电系已上市公司中的广西广电、江苏有线、广电网络、天

威视讯、湖北广电、吉视传媒、歌华有线、华数传媒等均在结合自身区域优势内

生外延。

1.1、美国康卡斯特业务模式和中国广电系公司有相似性

成立于2001年的康卡斯特是美国一家有线电视、宽带网络及IP电话服务供应商，总部位于美国宾夕法尼亚费城。

作为美国最大有线电视公司、第二大互联网服务供应商和第四大电话业务供应商的康卡斯特是由美国AT&T宽带公司和

comcast公司合并而成。

康卡斯特拥有2460万有线电视用户、1700万宽频网络用户及860万IP电话用户，同时康卡斯特还是好莱坞六大电影公司之一环球影业的母公司。

公司主用业务主要来自有线宽带通讯、NBC环球及有线网络。

在2011年在业务中增加了电视广播、电影娱乐、主题公园的收入。

图1：

美国康卡斯特官网

1.1.1、康卡斯特内容端布局：

2011年并表的NBC环球简述

成立于2004年的大型媒体集团NBC环球（NBCUniversal）由国家广播公司（隶属于通用电气）和维旺迪环球（环球影业的母公司）合并而成，主要经营有线电视网络。

康卡斯特于2011年1月出资65亿美元，并以其有线电视台折价75亿美金从通用电气集团手中收购了NBC环球51%的股权，成为NBC环球的控股公司。

与康卡斯特的有线电视部门整合后，现在NBC环球的有线电视部门拥有非常多样化的有线电视网络，包括USA电视台、Syfy、CNBC、美国精彩电视台、高尔夫频道等。

该部门还拥有13个地区性的体育与新闻频道，以及60个以上国际频道。

图2：

NBC环球官网

图3：

2011年康卡斯特并购NBC后，NBC体育、娱乐等节目介绍

美国广电公司加强内容布局：

NBC环球拥有美国最大的广播放送电视网络之一国家广播公司，提供的服务和产品主要包括有线电视、地面广播电视、电影及主题公园。

NBC以120亿美元取得到2032年为止的奥运会美国独家转播权。

据彭博数据显示今年黄金时段NBC奥运会体育赛事的收视率比四年前伦敦奥运会下滑17%，18岁至49岁人群收视率下滑25%，NBC表示即使在新媒体的冲击下电视的价值还是不可否认的，在伦敦奥运会上，NBC的收入是1.2亿美元，

今年的RIO里约奥运会的广告收入翻了十倍，超过12亿元，利润相应得到提高，

今年NBC进行长达6000小时的网上直播，并允许美国新闻聚合网站Buzzfeed

运营奥运会的snapchat频道。

1.1.2、对比美国康卡斯特与中国地方广电系企业主要营收构成

图4：

2006-2015年美国康卡斯特营收构成（单位：

亿美元）

图5：

2006-2015歌华有线主营收入及2011-2015年江苏有线主要营收（单位：

亿元）

图6：

2011-2015年广西广电主要营收及2006-2015年天威视讯主要营收（单位：

亿元）

图7：

2006-2015年广电网络主要营收及2008-2015年吉视传媒主要营收（单位：

亿元）

综上，我国广电系公司歌华有线，江苏有线、广西广电、湖北广电、吉视传媒、广电网络主营业务中占总营收较多部分有线电视服务及维护。

类比美国康卡斯特主营收入部分的有线宽带通讯及有线电视业务（2011年并购的NBC主要从事有线电视、地面广播电视、电影及主题公园），说明在主营业务层面，中国广电系和美国的广电公司已经具有可比性的基础。

1.2、横向参考美国康卡斯特，广电系估值洼地显现（市值用户比、资产负债率比、PE\PS\PB等指标）

目前全国实现上市的有线电视运营商已经达到10家以上，约占全部有线电视网络企业的1/3。

预计未来准备上市的省级有线电视运营商重庆有线、云南广电、广东省网、新疆广电、山东广电、贵州有线、黑龙江省广电、甘肃省广电网等。

由于中国体制背景，广电系一市一网，小而全分属各省，而美国康卡斯特属于全国，所以在下图取值中结合国内各地区人均GDP基础不同，引入人均GDP调整系数。

表2：

各个指标对比中国地方广电系企业与美国康卡斯特

*图中人均GDP调整系数主要是（美国人均GDP除以中国人均GDP）

*截至目前，湖北广电拟非公开发行第四次修订案（拟以16.21元/股募集17.33亿元）仍在意见反馈中

*广电网络2016年2月2日非公开发行取得审议通过（以18.18元/股发行4152.91万股）

对比中美估值，从PS市销率指标看，其均值为6.4，东方明珠和广电网络的PS分别是2.58、3.52低于康卡斯特的3.6。

市净率PB指标均值3.3，康卡斯特的为2.98，国内广电企业中电广传媒、东方明珠、湖北广电的PB分别为2.32、

2.55、1.85均低于康卡斯特。

在资产负债率指标中国内的歌华有线、华数传媒、

湖北广电远低于康卡斯特,说明中国的地方广电企业还可通过融资等资本手段来

提升企业收益空间。

在市值用户比的数据中显示，康卡斯特的值远高于国内广电系公司，部分影响的原因是康卡斯特的用户数是以美国全国基数测算，对标中国地方广电企业则以各地方用户数为基数，但在分母部分的用户数量部分，国内地方广电例如电广传媒有两千多万用户接近康卡斯特的用户数，但电广传媒的市值/用户比只有0.9远低于康卡斯特的4.17，广电网络、湖北广电及天威视讯的比值均在0.5左右，

说明在分母不断增长之时，国内的地方广电企业市值/用户的比值中的分子部分

即市值部分仍有较大增长空间。

从最新市盈率PE、市销率PS、市净率PB估值

看，东方明珠及湖北广电、天威视讯、吉视传媒PE分别为23.12、26.8、33.3、

36.1低于美国康卡斯特的38；东方明珠、湖北广电、吉视传媒PB分别为2.7、1.87、2.47低于康卡斯特的3.01。

从估值角度看，对比中美广电企业中国的若干广电企业在一定程度上是低于康卡斯特，其价值洼地显现。

图8：

对比中美广电企业2016年9月2日PE\PB\PS值及指标对比

图9：

对比中美广电企业PE\PB\PS平均值

1.3、纵向对比历史估值，广电系估值处于历史底部

纵向对比中国各地方广电系公司的市盈率、市净率和市销率来看，国内广电系企业的历史平均值PE\PB\PS分别为64.9、4.6、10.4；中位数平均值PE\PB\PS

分别为57.9、5.8、7.4。

现在最新PE\PB\PS分别为42.6、2.8、7.4，广电系现在估值相对历史平均值已有28%-39%折价。

以单个企业为例，东方明珠最新PE\PB\PS分别为23、2.7、3.2低于其历史平均值75、6.2、5.8。

湖北广电最新市盈率为27倍，而其历史平均值是40倍。

表3：

国内地方广电企业自上市后市盈率及其平均值和中值及上市后市盈率走势图

表4：

国内地方广电企业自上市后市净率及其平均值和中值

表5：

国内地方广电企业自上市后市销率及其平均值和中值

图10：

中国地方广电企业两个代表公司自上市以来市盈率走势

如图显示了中国地方广电企业最新的估值，其中以东方明珠和广电网络为例，市盈率均回撤到较低区间。

2、广电用户商业价值开发仍有空间

2.1、各省份广电用户量仍有增量，商业价值仍有空间

2015年我国有线广播电视用户数量达到2.39亿，占家庭总用户数比重52.18%，在2016年一季度我国有线电视行业总用户数达到2.52亿户，一个季度即增加五个百分点，数字电视用户2.05亿户数字化率达到81.3%。

预计今年我国广播电视用户数量将超过2.60亿，覆盖率超过56%。

高清数字电视用户占比逐年上升，用户规模从2015年的5466万户已提升至2016年一季度的6617.8万户，占全国有线电视用户的26.26%，经过双向网改后进度的加快，双向业务开通率接近40%。

广电系的宽带用户已经达到2000多万户，占有线用户的比重升至7.9%。

在工信部和财政部在2015年年底联合发布的《关于开展电信普遍服务试点工作的通知》中指出促进城乡基本公共服务均等化，地方广电将渠道下沉将带来有线广播电视用户一定增量空间。

2.2、若干广电系企业用户及业务模式简述

1.天威视讯：

截至2015年年底天威视讯有线数字电视用户终端数为217.72万个；交互电视用户终端数为90.86万个；付费频道用户终端数为12.85万个；有线宽频缴费用户数为28.67万户，目前用户约为370万户。

天威视讯主要围绕着“转型升级与融合发展”的思路开展运营工作。

2.湖北广电：

截至2015年年底湖北广电数字电视终端总数达828.64万个，较上年末增加119.85万个；互动电视终端总数148.86万个，较上年末增加58万个；宽带用户53.62万户，较上年末增加16.75万户。

现湖北广电的用户数已超过千万用户，随着2016年，湖北广电在稳定基础业务、视频业务市场占有率的情况下，大力开发个人宽带业务，创新思维开拓“政府专网”“互联网”“智慧城市”等数据专网业务，并借助上市公司资本优势拟募集资金用于下一代广电网双向宽带化改造项目、电视互联网云平台建设项目。

3.吉视传媒：

截至2015年年底吉视传媒全网有线电视覆盖用户规模706.5万户，覆盖率77.8%。

其中，城网覆盖户数489.2万户，覆盖率达96.6%；农网覆盖户数217.3万户，农网覆盖率为54.2%。

全网有线电视居民用户规模531.9万户，入户率72.6%，数字化率达97.7%。

其中，城网有线电视居民用户366.6万户，入户率73.0%；农网居民用户165.3万户，入户率71.7%。

吉视传媒在内生业务拓展和外延主要表现是“产业投资板块”+“旅游文化地产板块”+“金融投资板块”。

4.广电网络：

截至2015年年底广电网络全省有线+无线网络覆盖用户超过1000万户、双向网络覆盖用户617万户。

广电网络覆盖全省所有市、县和乡镇，是视频、数据、信息三位一体的综合运营商和全省电子政务网支撑企业。

双向网改的推进使公司有线数字电视网络在安全可靠、可管可控的基础上大幅提高了网络的业务承载能力，为广播电视、互联网、信息等业务的协同发展奠定基础。

5.歌华有线：

截至2015年底，歌华有线的注册用户数量达568万户，净增18万户；高清交互用户数量达460万户，新增40万户；非居民用户数量达10万端，新增2.5万端。

家庭宽带业务方面，全年新增用户10万户，累计达41.5万户。

其宽带业务的市场占有率进一步提高，并积极推进三网融合及新媒体的布局。

不断丰富高清交互数字电视内容，并依托“歌华云平台”上线了多个云应用，在京共同发起成立“中国广电大数据联盟”，助力电视+与智慧广电发展新方向。

综上，若干地方广电企业已在传统业务发展同时注重新媒体、新业务的内外发展。

中国地方广电企业发展过程中，加强互联网应用平台的搭建，实现电视+用户的

有效连接，推出了电视商城、互动广告、文娱活动等应用增值服务已是标配。

图11：

2013-2016Q1全国有线电视数字化进程及2014-2017年我国有线数字电视用户规模增长趋势预测（单位：

亿户）

图12：

2013-2015年有线标清、高清及智能机顶盒年度出货（单位：

万台）

图13：

全国有线电视用户数量及有线广播电视用户数占家庭用户总数比重

用户ARPU值与用户数量及营业收入关系：

表6：

若干地方广电公司2014-2015年ARPU值对比

如上图所示，在样本中2015年地方广电ARPU值的均值为506元/户，对比2014年的428元/户增加了18%，地方广电单个数字电视用户的价值呈正向趋势。

在同比增长中，湖北广电ARPU值增长居首42%，主要由于主营收入对比2014

年增加了35%，而数字电视用户下滑两个百分点。

同理，广电网络由于数字电

视用户在2015年增加了6%，但同时营收只增加了4%，进而说明提高ARPU值关键在于公司的营业收入增速要大于用户的增速，所以增加分子部分的值至关重要。

3、国企改革催生变化动因，有望在年底前实现落地

2015年9月13日，中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见出台，歌华有线、SMG把资源由下至上的整合并形成一个产业航母编队模式，由于北京和上海地区的广电体量较大，在改革中除了资源和资金，更主要的是城市背后所支撑的产业环境例如东方明珠和歌华有线的发展具有一定前瞻性指示。

随着国企改革拉开帷幕，我们认为广电体系股权激励有可能会“破冰”。

近期公布湖南广电将七大子公司芒果TV、天娱传媒、金鹰卡通、芒果娱乐、芒果影视、芒果互娱、天娱广告注入上市公司快乐购，业务覆盖互联网、渠道、影视制作、游戏等，此举侧面显示广电系的改革已经箭在弓上。

4、700赫兹网络+智慧城市+VR多点开花，广电ARPU值有望迎来拐点

4.1、700MHz网络-NGB-W中国下一代广播电视无线业务进展

2016年8月24日广电总局NGB-W工作组在BIRTV2016期间发表了《中国下一代广播电视无线网业务需求和系统架构》。

自2010年总局立项N