案例中航油事件.docx
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案例中航油事件.docx
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案例中航油事件
案例:
中航油事件
中航油事件背景及其简介
自20世纪70年代以来,国际石油市场风云变幻。
为了对石油现货风险进行规避,
20世纪80年代国际原油期货这一金融衍生产品应运而生。
随着我国石油进口量的大幅度增加,国家经过谨慎策划和考虑,于1998年陆续批准国内一些大型国有石油企
业在国际上做石油套期保值业务,同时禁止它们涉足其他金融衍生产品的投机交易。
2003年4月,中航油集团成为第二批国家批准有资格进行境外期货交易的国有企业。
经国家有关部门批准,中航油新加坡公司在取得中国航空油料集团公司授权后,
自2003年开始做油品期货套期保值业务。
在此期间,中航油新加坡公司擅自扩大业务范围,从事风险极大的石油期权交易。
2003年,中航油新加坡公司确实正确判断
了油价的走势,从中赚了钱。
小试牛刀,旗开得胜,中航油总裁陈久霖在期权投机中尝到了甜头,也可能正是因为初试告捷,才酿成了2004年投资失败的大祸。
事件
的简介如下:
1993年5月,中航油新加坡公司在新加坡成立。
1993-1997年,公司先后经历了两年的亏损期和两年的休眠期。
1997年7月,中航油总公司派出陈久霖带着49.2万新元赴新加坡接管了这个负债累累的烂摊子。
自陈久霖人主中航油新加坡公司后,逐渐从集团争取到集团垄断进口航油的采购权。
2001年12月,中航油在新加坡证券交易所挂牌上市,此后3年,公司又从一个纯
贸易型公司发展成工贸结合型、实业与贸易互补型的实体企业。
2003年下半年,公司开始交易石油期权,最初涉及200万桶石油,进行空头投机,
中航油在交易中获利。
2004年一季度,油价攀升导致公司潜亏580万美元。
按照交易规则,其必须追加
保证金以确保期权买方能够行权,但从公司账户中调拨资金会暴露其违规行为,因此,陈久霖被迫进行展期,并持续增加交易量以获取期权费来弥补保证金缺口。
由于没有采取任何止损措施,中航油(新加坡)的账面亏损随着油价的飘升逐渐放大。
2004年二季度,随着油价持续升高,公司的账面亏损额增加到3000万美元左右。
公司因而决定再延后到2005年和2006年才交割,交易量再次增加。
2004年10月,国际原油期货价格创55美元/桶新高。
中航油(新加坡)卖出的有效期权合约达到5200万桶石油的巨量,超过了公司每年实际进口量1700万桶两倍
还多。
根据合同,油价每上涨1美元,中航油(新加坡)需要向国际投行等交易对手支付5000万美元的保证金,账面亏损再度大增。
2004年10月10日,面对严重资金周转问题的中航油,首次向母公司呈报交易和账面亏损。
为了补交易商追加的保证金,公司已耗尽近2600万美元的营运资本、1.2
亿美元银团贷款和6800万美元应收账款资金。
账面亏损高达1.8亿美元,另外已支付
8000万美元的额外保证金,中航油(新加坡)现金流量已经枯竭。
2004年10月20日,母公司提前配售15%的股票,将所得的1.08亿美元资金贷款给中航油。
2004年10月26日和28日,中航油新加坡公司的对手日本三井公司发出违约函,催缴保证金,中航油新加坡公司被逼在油价高位部分斩仓,造成实际亏损1.32亿美元。
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2004年11月8日到25日,公司的衍生商品合同继续遭逼仓,由于不断遭到巴克莱资本、伦敦标准银行等国际投行的逼仓,截至25日中航油(新加坡)的实际亏损已经高达3.81亿美元,相对于其1.45亿美元的净资产已经资不抵债,陷入技术性破产的境地。
2004年12月1日,在亏损5.5亿美元后,中航油宣布向法庭申请破产保护令。
事发后,新加坡证券交易所立即指示普华永道作为特别调查会计师,调查公司亏
损的真相,并向交易所提交调查报告。
中航油(新加坡)也成立了以公司董事为领导的特别行动小组,负责公司的重组和调查工作。
母公司中航油集团则迅速向媒体表态:
中航油集团仅以出资额为限对中航油(新加—坡)承担有限责任,中航油(新加坡)的债务危机不会连带中航油集团。
中航油集团总经理表示集团不可能承诺给予中航油
(新加坡)无条件支持,但会给予其有条件的支持。
从政策层角度看,国资委发表意见:
开展的石油期权业务属违规越权炒作行为,该业务严重违反决策执行程序,经营决策严重失误。
中航油(新加坡)石油期权业务发生的经营亏损,应当按照新加坡上市公司处理损失的商业化规则运作。
从债权人角度看,法国兴业银行上海分行召开紧急会议,商议应对中航油债务危机的办法。
法国兴业银行是与中航油签订的银团贷款的牵头银行。
这笔1.6亿美元
的银团贷款由6家国内银行以及北德意志州银行、新加坡大华银行和法国外贸银行等
多家外资银行共同组成。
从股东角度看,代表散户利益的新加坡投资协会表示,中航油(新加坡)一旦破产,7000名中小股东将对其进行集体诉讼。
协会同时表示,支持中航油(新加坡)的债务重组计划,希望其最终能够恢复上市。
2005年2月,中航油掌门陈久霖人狱;2005年5月,中航油公布重组方案;2005
年12月,BP人股中航油;2006年2月,林日波掌舵中航油;2006年3月22日,新加坡高院正式批准中航油重组方案;2006年3月29日,经历一年重组风波的中航油终于复牌。
案例点评
在期权市场上,过度自信和极度贪婪是两大魔鬼
对于普通人来说,冲动往往是来自不成熟的表现,但是对于陈久霖来说也许是
来自于他的过度自信。
从1997年陈久霖临危受命到2004年中航油的逐步壮大,毫不夸张地说陈久霖凭着他的个人实力让中航油起死回生,这些都是他自信的资本,当然也是他冲动的资本。
陈久霖过度自信的心理倾向的由来还得从中航油新加坡公司的发展说起。
1993
年,中航油集团公司成立了海外“贸易手臂”一中航油新加坡公司,主要负责我国民航进口航油的采购与运输。
但公司经营的前两年是亏损,再两年处于休眠状态。
1997年,当时正处于亚洲金融危机,陈久霖临危受命,任中航油新加坡公司总裁。
但是中航油集团公司只给他约30万美元启动资金,陈久霖开始了艰难创业。
在海外打拼7年,终于大获成功。
陈久霖饱尝了成功的喜悦。
也正是这一成功使陈久霖开始沉浸于过度自信,也许是由于人类共同的本性一贪婪所驱使,而且期权市场与生俱来的超级杠杆正是贪婪滋生的沃土,陈久霖开始擅自扩大公司业务范围,从事原油衍生品投机交易本身就是在冒险,而非按照国家避险的初衷行事。
即使从事期权交易,从套期保值业务
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的相关要求来看,负责为国内航空公司提供燃料油的中航油新加坡公司也只可能买多,而不是卖空,并且期权交易的数量和期限上也应该与国内航空公司燃料油的供应情况相匹配。
但是冲动和贪婪的魔鬼已经战胜了陈久霖的理性,当然陈久霖是不会承认他自己是在非理性的情况下做出决定的,他终于按捺不住,他开始行动了。
2004年初,陈久霖看跌石油价格,抛售石油看涨期权。
然而,2004年一季度世界石
油价格反转上扬,至2004年3月28日,中航油新加坡公司账面出现浮动亏损580万美
元。
因是上市公司,为使年报过关,中航油新加坡公司前总裁陈久霖在由7人组成的
公司风险管理委员会的会议上接受了头寸展期方案,即买回看涨期权以关闭原先盘位,同时出售期限更长、交易量更大的新看涨期权。
中航油新加坡公司期权持仓进一步剧增。
两天后公布的年报显示,中航油新加坡公司2003年盈利3289万美元,股
价冲至1.76新元高位。
但是,天不随人愿,与此同时,油价继续上涨,至2004年6月,公司账面浮动亏
损已达3000万美元。
此时,公司风险管理委员会多数意见仍是继续持仓展期,尽管这样做已超过《国有企业境外期货套期保值业务管理办法》中规定的只许交易期限不超过12个月的期货的上限,但陈久霖仍然采纳了该方案。
从2004年初,中航油新加坡公司一直错误地看跌油价,先后3次大幅度实施头寸
展期方案,放大看空期权盘。
至2004年10月10日,账面浮动亏损已达1.8亿美元。
这一过程表现出以陈久霖为中心的公司风险管理委员会的过度自信与极度贪婪的疯狂心理。
面对充满贪婪的期权市场上的超级杠杆,魔鬼战胜了理性,而且彻底征服了陈久霖的心智,让他开始了人生第一次豪赌,当然也是他的最后一次。
陈久霖凭借自己多年取得的辉煌战绩,并以此为资本,操作着随时会带来毁灭性打击的超级杠杆。
就像大多数赌徒一样,当他们自己的赌资已经耗尽时,在疯狂的心理驱动下,他们绝对不会就此罢休,他们会想尽办法继续筹集赌资,此时的陈久霖已经陷入困境,在他看来中航油的母公司是他的救星。
面临弹尽粮绝之际,陈久霖正式向集团公司总部报告,请求资金支持。
在由集团6名主要领导参加的党政联席会议上,陈久
霖要求集团给予资金支持。
面对越来越难以控制的局面,中航油新加坡公司的母公司中国航油集团的高层仍在救与不救之间徘徊。
中航油新加坡公司对油价走势的错误判断,一意孤行地放大期权盘,不断在市场中“加注”,试图将前面的损失完全弥补。
结果是“总想解套反而套得更深”,这反映了赌徒们在面临亏损时不是“风险厌恶”的,而是“风险追逐”的行为倾向。
其实,在2004年10月21日中航油新加坡公司的国内母公司中航油集团就已经得知中航油新加坡公司处于高风险状态,但是总部仍然隐瞒真相,向一批基金出售中航油
新加坡公司15%的股份,将所得款项用于补仓。
集团公司的补仓支持恰恰助长了陈久霖过度自信和贪婪的心理,错误地认为中航油新加坡公司背后有强大的集团甚至国家的支持,导致了中航油损失的进一步扩大,用更大的错误来掩盖本来可以纠正
的小错误。
甚至在事发以后,陈久霖还声称“再给我5亿美元,就会翻身”。
直到
2006年3月20日,陈久霖在被宣判前最后一次接受记者采访时仍说:
“我认为自己是一个敢于承担责任的人,我觉得我尽自己的能力去负责任了。
”在贪婪驱动下过
度自信的心理到此时还溢于言表。
仔细分析事件发生的全过程,读者不免会产生
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疑问:
既然是违规操作,陈久霖的冒险为何是一路绿灯?
中航油的风险监管沛系何在P
中航油事件留给市场最大的疑惑是为什么国家明令海外国有企业只准做套期保值,中航油新加坡公司却严重违规,进行期权投机?
难道是中航油没有风险管理体系
吗?
事实并非如此。
中航油(新加坡)风险管理体系由安永会计师事务所设计,风险控制的基本结构是从交易员一风险管理委员会一内审部交叉检查CEo(总裁)一董事
会,层层上报。
交易员亏损20万美元,交易员要向风险管理委员会汇报;亏损达37.5万美元时,必须向CEO汇报;亏损50万美元时则自动平仓。
公司10位交易员累计亏损500万美元时或仓位达200万桶时,必须斩仓止损。
从上述架构可以看出,中航油(新加坡)的风险管理系统从表面上看是非常科学的。
如此严密的风险预防理论和设计,为什么最终还是没有堵住漏洞?
而事实证明,这些完美的风险制度,并没有得到落实。
由新加坡交易所聘请的会计师事务所普华永道通过仔细的审查,正式对外公布了
最终调查报告。
报告认为,尽管中航油公司拥有一个由部门领导、风险管理委员会和内部审计部组成的3层“内部控制监督结构”,但这个结构的每个层次在本次事件中都犯有严重的错误。
首先,公司交易员没有遵守风险管理手册规定的交易限额,也没有向公司其他人
员提醒各种挪盘活动的后果和多种可能性;风险控制员没有正确计算公司期权交易的
MTM值,没有准确汇报公司的期权仓位情况和敞口风险。
2004年5月~11月这7个月期
间,公司共支付了近3.81亿美元由不断增加的MTM损失引发的保证金。
为了支付上述追加保证金,公司甚至动用了董事会和审计委员会明确规定有其他用途的贷款。
这些
都是用来满足由挪盘引起的支付义务,而挪盘却从来没有经董事会批准甚至向董事会
仁报,没有在公司财务报表中准确报告MTM亏损。
其次,风险管理委员会在所有重大问题上均未履行其职责。
在公司开始期权这项
新产品交易时,风险管理委员会没有进行任何必要的分析和评估工作;交易开始后,未能对期权交易设置准确的限额,也未能准确地报告胡权交易;在期权交易挪盘时,风险管理委员会未能监督执行相关的交易限须,或者未能控制公司的超额交易;在2004年1月到6月挪盘期间,风险管理委员会未对这些挪盘操作的不明智性提出建议,未提出挪盘增加了公司均风险,也未建议斩仓止损;风险管理委员会向审计委员会提
供的公司衍生洁交易的报告,实际上隐瞒了公司在期权交易中面临的各种问题;也未
向董事会报告公司的期权交易和损失情况。
第三,内部审计部形同虚设。
没有定期向审计委员会报告,而且报告内字重复,敷衍了事。
而更为荒唐的是,内部审计部的报告使人错误地认为公司的内部控制措施运行良好。
为什么一道道的防线相继失守?
原因是没有任何人对陈久霖的违规进行质疑。
这时的陈久霖,正是一帆风顺、如日中天的时候,外界给他的铺天盖地的荣誉,使公司内部对他的权威几乎没有任何怀疑。
2002年和2003年,公司两度人选新加坡“1000家最佳企业”,2002年5月,人选新加坡国立大学MBA课程的教学案例;2002年8月,被新加坡证券投资者协会评为新加坡上市公司“最具透明度”企业;2003年4月,在美国应用贸易系统(ATS)
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机构举办的“行业洞察力调查”活动中,入选亚太地区最具独特性、成长最快和
最有效率的石油公司;2004年,入选道一琼斯新加坡泰山30指数c1〕(DoWJOneS
SingaporeTitans30Indexes),成为首家人选该指数的新加坡中资企业。
陈久霖在进行这项投机性交易时,并未经北京总公司的批准,也没有根据新加坡上市公司的《公司法令》和《公司治理条文》来进行透明化操作。
有意思的是,恰恰是这个不透明的公司,2002年8月,偏偏被新加坡证券投资者协会评为
新加坡上市公司“最具透明度”企业。
在这样一个个耀眼的光环下,任何有清醒头脑的人,都难免产生幻觉。
一位熟悉陈久霖的石油界人士说:
“他太自信了,也太想证明自己的能力了,由于有很多光环和成功的赞美,他在心理上已经完全放松了对风险的警惕,过分自信和绝对的权力一步步使他走向与自己的设计完全相反的道路。
而当他发现后果严重
时,又抱有很多侥幸心理,不敢披露真情,也迟迟没有向母公司汇报。
当然,也没有人阻止他这样做。
”
按照国家规定,从事境外期货交易的公司只能限制在套期保值范围内,纯粹的
投机交易本身就是违规的。
那么,为什么没有人制止中航油的投机交易?
现有的国有企业最大的问题是两种类型:
一种类型是谁说了都不算,谁也不决策,谁也不冒风险,用一句话讲就是用官僚体制的办法来办企业,这种企业发展不了;还有一种就是出了个能人,但是内部的规章制度太少,没按现代企业制度去做,各部门没有约束。
中国国有企业都是走向这两个极端。
这两个极端都不太适合现代的市场经济,因为要面对瞬息万变的市场,进行迅速的决策,用做官的办法就是谁都不敢负责任,
谁都不敢去惹事,什么事也干不了;而假如内部治理结构不合理,有一个能人独断专行,也往往一出就出大问题。
因此,政策制定者需要总结国有企业在现代市场经济条件下怎么完善它的内部治理结构,既不流于官僚,又不是没有风险控制。
虽然衍生工具交易风险极大,但也不能因噎废食。
中国企业在海外参与衍生品交易,
是未来不可避免的趋势,实际上也有一些中国企业已经在尝试,也已经有了很多经验教训。
但为什么还要做?
根本的原因就在于衍生工具有它的好处,可以规避风险。
我国的石油公司比外国的石油公司靠天吃饭的成分大多了,为什么?
因为外国石油公司通过衍生工具把石油价格的风险都规避了,而我国的石油公司以前因为政府不允许通过衍生工具规避风险,有点靠天吃饭,当然也靠垄断,或多或少受到世界石油价格的驱动。
一个好的企业,一个有国际竞争力的企业,必须将自己无法控制的风险规避。
所以我们的企业应该走出去,不应该将它们的手捆起来,应该允许它们通过衍生工具交易规避风险,否则,它们竞争不过外国的企业。
万事开头难,何况国外也有巴林银行事件,国外衍生品市场照样发展得很好,所以应该正确对待衍生品市场。
2001年原油12美元一桶的时候,国内专家都给各部门建议过,应该做远期的买人保值,如果那时进行远期买人保值的话,现在可以为国家节省大笔的外汇。
加人世界贸易组织后的几年里,我国在国际商品市场上的某些交易,值得商榷。
譬如有色金属,在伦敦2000美元的时候,我们国家储备把铜卖出去了,现在涨到了3000多美元,国家储备又把它买向来,叫“补库”。
这就值得深思了,为什么我们对市场经济运行没有很好的把握?
我们的企业进人市场之后,这个工具都不熟悉,过去计划的贸易都是两人互相压价,到了国际市场,两人不谈价格,都是期货定价,
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因此我们的贸易和金融吃了大亏。
谈到这里,很自然会有第二个疑问,就算是违规操作,从交易本身来说,为什么这个净资产高达几亿美元的大厦会如此弱不禁风?
换句话说,期权的杠杆带来的风险为何如此之大?
期权投机的风险到底有多大7
首先分析一下看涨期权的内涵及风险情况。
看涨期权赋予期权合约的买方,以约定的价格在规定的时间里买人合约中标明的资产;当买方要求执行这一权利时,期权的卖方有义务以约定的价格卖出合约中标明的资产。
而事实上,看涨期权的买方承担有限风险,而理论收益无限;而看涨期权的卖方风险是无限的,收益却是固定的。
国际上,期权的卖方一般是具有很强市场判断能力和风险管理能力的大型商业银行和证券机构,而中航油(新加坡)显然不具备这种能力。
中航油(新加坡)出事的主要原因恰恰就是卖出了大量的看涨期权,从而风险倍增。
陈久霖误判了油价走势,大量做空,但没有想到油价经过短暂的回调后持续攀升,投机的亏损也随着油价的上升日渐增多。
这种投机发展到最后,就变成了赌博行为。
在贪婪和侥幸心理驱动下,中航油在看涨期权上的投机越陷越深,持仓越来越惊人。
在2004年10月份,国际原油期货价格创55美元每桶的新高。
中航油(新加坡)卖出的有效期权合约达到5200万桶石油的巨量,超过了公司每年实际进口量1700•万桶两
倍还多。
为了理解这种杠杆有多大,可以简单地计算一下,根据合同,每当油价上涨1美元时,中航油(新加坡)需要向国际投行等交易对手支付5000万美元的保证金。
这是非常惊人的数字,而中航油2003年底的净资产也就1.28亿美元,想象一下,只要油价连续上涨2美元,中航油就会马上亏光所有净资产,杠杆之大非常惊人!
在亏损一再扩大的情形下,陈久霖并没有及时止损,而是继续加码。
陈久霖本人事后居然表示只需再融资2.5亿美元就可以渡过难关挽回损失,赌徒心理昭然若揭。
不妨从陈久霖的角度来思考一下,作为一个久经风雨的高级管理者应该知道期权投机的高风险性,他下赌注的依据是他对市场行情的预测。
很合理的推论是:
他如此胆大是因为他对自己的市场预测深信不疑,以至于陈久霖本人事后居然表示只需再融资2.5亿美元就可以渡过难关挽回损失。
所有这些都说明他对自己的市场预测非常的自信以至于疯狂地下注,时间是最公正的法官,时间证明陈久霖的预测是错误的,疑问也由此而生,陈久霖为什么会预测失误?
失败的种子一错误的市场预测
1.误入丛林深处
中航油曾经辉煌过,在中资企业走向国际市场的浪潮中,中航油于2001年在新
加坡成功上市,一度被媒体誉为“过海的尖兵”。
综观中航油曾有的辉煌,与它占据行业垄断地位有关。
中航油的垄断表现为两方面:
一方面是国内航油供应垄断,其供应占国内半数市场以上;另一方面是上市资源垄断,率先获准在新加坡上市融资。
但是垄断好景并不长,特别是面临国际石油市场价格走势不利、群雄倾轧的时候。
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2003年,美国对伊拉克展开了军事进攻,地缘政治一度紧张起来。
再加上当时美元持续贬值以及中国、印度等新兴国家对国际原油的需求拉动,国际原油的价格出现了大幅攀升。
国际市场上原油价格的上涨影响传导到国内,国内用油企业的利润被普遍压低,龙头企业中航油也难以幸免,经营业绩遭遇寒冬。
陈久霖在回忆起当时的情形时谈道,当时公司经营形势恶劣,难以通过进口贸易赚钱。
不能总吃老本,更不能损伤中航油作为中国走出去企业的代表的荣誉。
于是,迫于现实的压力与考验,中航油采取了通过加大期权期货交易来改善公司现状的冒险之举。
在国际期货市场上,公司参与衍生品交易十分普遍,它们的目的相当明确,那就是利用衍生品交易来规避现货交易价格波动带来的风险。
其基本模式是:
当价格上涨时,公司通过买人期货合约来规避价格上涨带来的采购成本增大的风险,而当价格下跌时,原油供应商通过卖出期货合约来规避库存贬值的风险。
然而中航油一开始就目的不纯,它想通过参与期货期权交易来改善公司经营业绩。
期货交易,对冲风险为第一目的,这是铁律。
若把大赚其钱当作期货交易的首要目标,决策者的心态必然变坏。
中航油后来一系列的决策失败由此开始了。
事实上,中航油(新加坡)早在2002年3月起就开始从事背对背期权交易了。
2003
年3月,国家批准其母公司一中国航空油料集团公司进行境外期货套期保值业务,
中航油衍生品交易规模进一步扩大,从2003年3月底开始从事投机性期权交易。
在
2003年第三季度前,由于中航油对国际石油市场价格判断准确,公司基本上购买看涨期权,出售看跌期权,产生了一定的利润。
尝到了甜头,不知不觉中陈久霖把整个公司业务重心向衍生品交易倾斜,此时他可能还在不断回味此前在期货市场上取得的成功。
但是期货市场复杂异常,就像幻形幻影的海妖一样惑人,多少专业人士苦苦探索,如渡苦海,仍然窥不透其中的玄机。
而陈久霖就像一个闯人森林的莽撞的孩子,打败了一头豪猪,就以为自己可以征服整个森林。
此时,失败的种子已经种下。
2•对国际原油市场致命的研判错误
陈久霖对市场的判断是主观愿望与简单方法相结合的产物。
陈久霖认为,如果无法在现货上先买个低价后卖个高价,那么可以在期权市场上先卖个高价,后再买个低价,赚取其中的价差。
他在分析国际原油市场上价格的历史走势后认为,这种做法是可行的。
根据是:
自1978年纽约商品交易所上市原油期货及1981年伦敦国际
石油交易所上市原油期货以来,国际油价包括航煤、WTl轻油、BRENT原油三种价
格,平均没有超过30美元/桶,即使在战争年代均价也没有超过34美元/桶。
他确
信在原油价格30美元/桶之上卖出看涨期权不会亏钱。
后来中航油卖出大量看涨期权的决定就是根据这个判断做出的。
由于有期货交易数据作为支撑,这个判断似乎是合理的。
但是他没有认识到仅仅依靠统计分析方法是不充分的,金融市场本身存在着诸多不确定性以及风险性。
因此,问题的关键在于预测风险并防范风险,而他没有看到影响当今国际市场原油价格波动的因素已经发生了深刻变化。
2004年国际原油价格的上涨很大程度是受到
新兴市场国家的原油需求拉动以及美元贬值等多种因素的影响,国际原油市场的供求关系已经发生了重大改变。
而陈久霖却没有看到
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