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剖析tcl国际化战略出现的失误及战略手段
GTCL集团:
在内忧外患中走向复苏建议增持
2006年04月20日18:
50:
53 中财网
投资要点:
公司主要业务的股权、组织架构、流程重组已经完成,业绩增长将逐渐显现。
公司已经完成对彩电和手机两大业务股权方面的整合。
整合后手机、彩电业务都分别由单一的子公司负责运营,结束了原先各自存在两个运营主体、两套销售体系的状况。
在新的全球组织架构之上重新建立了关键职责和流程。
这为更有效的配置资源,快速反应市场需求创造了条件。
资源向核心业务集中。
公司现有投资项目都临近完成,大规模资本开支接近尾声。
高溢价转让电工资产以及子公司TCL通讯近期在香港成功融资5.88亿港元,基本缓解了公司的资金压力。
在战略上,公司转让非核心业务、取消原先的投资项目都是为了有选择地收缩战线,加强对核心业务的巩固。
公司能够应对电视平板化的转变。
我们相信公司在消费类电子领域的优势可以延伸到平板电视。
面板价格下降趋于缓和、面板价格占成本比重的下降都给整机厂商以更大的操作空间。
股权转让价格暗示公司内在价值。
公司大股东惠州控股原计划向TCL集团管理层和外资股转让10%股权,实际转让价格和流通股除权价1.87元一致。
表明管理层和PHILIPS等外资股东在该价位对公司内在价值的认可。
估值和投资建议:
由于整合效益的逐步显现,预计06、07年TCL集团EPS上升至0.08元、0.21元。
基于中长期对公司竞争力的看好,我们建议继续"增持",6个月目标价2.6元,相当于06年、07年分别是32、12倍PE和和1.19、1.07倍PB。
风险:
公司虽然已经度过了最困难的时期,但国际化整合及应对产业变革是长期的持久战,其间业务表现可能出现短期波动。
如果公司短期内单独投资上游面板,则公司的风险将加大。
引言:
TCL集团的国际化被很多人看作是国际化扩张失败的典型。
虽然可能大多数人并不清楚应该如何进行国际化,但除了国际化这个普遍意义上的方向没有人挑战之外,对于TCL国际化的路径、步伐,市场基本持否定的态度。
从04年1月吸收合并上市时的狂热追捧,到1年半之后被市场抛弃,这一过程是如何转变的?
05年12月公司股改前后有一系列的资产和股权方面的变化,如何看待这些变化?
我们愿意提出自己的看法和投资者一起探讨。
1.业绩表现为何如此糟糕?
从04年TCL集团开始大规模的国际化步伐:
04年1月与Thomson公司成立合资公司TCL-ThomsonElectronicsLimited(TTE);04年6月与阿尔卡特设立合资公司T&A。
事实上,公司完整收购了Thomson的彩电业务和阿尔卡特的手机业务。
大规模的国际化后,TCL集团经营状况逐渐陷入困境,05年1-3季度亏损额达到惊人的11.4亿元,净资产收益率-27.84%。
市场普遍把公司业绩严重下滑的的主要原因归咎于公司国际化的失败。
确实,公司国际化战略出现失误,没有采取通常的循序渐进的方式,同时对手机和彩电两大主业进行并购整合,采取了跳跃式的发展。
作为国内较早采用并购方式进行国际化的公司,TCL管理层认准了国际化的大方向,但低估了国际化过程中的艰巨性。
并购进来业务的亏损和整合的困难迅速把公司带入亏损的深渊。
但TCL集团在国际化方面失误并不是业绩大滑坡的唯一原因。
所处行业趋势发生对公司不利的变化也是重要原因。
公司主业彩电行业和手机行业的发展都发生巨大变化。
1.2.1平板电视对CRT的替代骤然加速,传统CRT厂商的优势动摇
根据Displaysearch的统计,作为平板电视中最具代表性的LCD电视,05年全球销量增长77.4%,其中中国的市场规模比04年增长607%。
这只是销量的变化,销售额的变化更加显著。
由于平板电视单机价格较高,其平均价比CRT电视高出4-5倍,所以05年平板电视占全部彩电销售比重只有16.7%,销售额却已经接近50%。
TCL(包括以前的TOMSON)都强于CRT彩电的生产和制造,在新技术应用变革的趋势下,难免要受到冲击。
1.2.2手机技术更新加快,竞争优势从中小厂商转至行业主导厂商
全球手机市场从03年开始重新从分散走向集中,中小型的手机厂商面临较大的困难。
04年、05年两年诺基亚、摩托罗拉、三星电子、LG电子和索尼爱立信等全球5大手机制造商的市场占有率都有所提高。
诺基亚在全球手机市场上的占有率从04年的34.2%再度攀升到35%。
05年全球五大手机制造商占有了全球手机市场75%的份额,其他45家中小型手机制造商05年总体情况都在下滑。
整个技术趋势的变化是国产手机走入困境的根本原因。
03年尚以黑白屏和简单铃声的手机为主。
04年开始,从彩屏手机、摄像手机、音乐手机,新产品不断推陈出新,更新速度加快。
手机行业的竞争关键从"营销+制造"重新转向"研发+营销"。
在产品技术更新速度加快的背景下,竞争优势发生转移。
TCL等国产手机厂商更加显现出研发能力的薄弱。
而原先的渠道优势、外观设计方面的优势却逐渐丧失。
从04年开始TCL等国产手机厂商的市场份额集体下滑。
1.3国际化的失误和行业巨变叠加,使得公司业绩滑入低谷
公司一方面疲于应对国际化过程中的各种问题,另外还要面对行业转变。
行业的不利变化趋势和国际化的失误两个因素相互交杂,使人很难分清出现的问题是来源于内部的国际化还是外部的行业变化。
两个因素产生共振、相互加强,共同消耗公司管理层精力和资金资源。
市场似乎是以成败论英雄,往往把问题简单归咎于公司国际化失误,这有失偏颇。
事实上,即使没有国际化扩张,TCL集团也难以避免行业变化带来的不利影响。
2.转机来源于何方--战略失误后的艰难调整
2.1收缩战线,聚焦主业
05年12月,TCL集团将其直接和间接持有的子公司TCL国际电工、TCL智能楼宇80%的股权出售将给法国罗格朗公司。
按80%的股权比例计算,出售金额分别达到11.6亿元和1.87亿元,预计获得股权转让收益约12亿元。
股权转让完成后,TCL集团将不再持有国际电工和智能楼宇的股权。
虽然TCL国际电工在国内享有较高的品牌价值和市场地位,主营业务利润高达41.6%,但两家子公司出售的估值非常高,公司从中获益巨大。
截止2005年9月30日,国际电工净资产为人民币12751万元,净利润为人民币608万元,相对应的PB和PE分别为11.4倍、143.8倍。
此外根据双方的《商标许可协议》,股权转让实施后8年内,罗格朗公司可使用TCL商标,TCL每年可获取商标许可费约1,200万元。
由于电工业务一年的国内市场规模在40-50亿元,潜力有限,无论经营好坏也难以改变TCL集团的基本状况。
TCL电工业务和彩电、手机等业务相互独立,目标市场和销售渠道都自成体系,TCL电工业务成为被剥离对象属情理之中。
公司由于过去国际化中的失误过多,市场中有投资者倾向于对公司的各种措施都持负面态度。
我们认为,在思考之前就得出答案并不明智。
在转让电工资产上,也有投资者认为,电工资产的盈利能力强,不应出售。
且不说电工资产和未来公司3C融合战略方向关联度很低,再好的资产都有其价格。
我们相信如果仔细研究了低压电工的市场情况和电工资产的估值水平之后,投资者应该会认同出售电工业务是在正确方向上卖出了好价钱。
公司05年11月把拟投向"2.4G无绳电话"项目、"半导体制冷"项目和"兼并收购"中的94,500万元资金变更为补充公司流动资金。
从转让电工业务股权、取消原先的投资项目,我们可以很清晰地看出公司开始有选择地收缩战线,加强对核心业务的巩固。
产品线收缩是为了集中资源,加强公司的核心业务,提高主业竞争力。
在一系列战线收缩之后,公司在核心业务上加大资源的投入。
06年2月,公司子公司TCL通讯(1070.HK)在港配股筹资5.58亿港元,TCL集团透过全资子公司TCL实业全部认购了配售股份,并且申请配售了额外的发售股份,所占股份也从54.7%提高到58.9%。
公司以此方式间接把资金投向手机业务。
TCL集团总裁李东生05年年底的一段讲话对公司的战略做了非常好的总结:
"我们必须转变策略,要围绕发展战略,适当收缩战线,集中资源,在规划项目发展时要有资源约束的概念。
要更谨慎地投放公司资源。
两个跨国并购产业已经使我们扩张的潜在空间足够大了,利用两个产业的现有基础,拓展北美、欧洲和发展中国家三大市场,至少在未来三至五年的发展空间都足够大了。
"
2.2组织结构重组
公司在04年上半年就分别并购了Thomson的彩电业务和阿尔卡特的手机业务,但所并购进来的业务和TCL原有的彩电、手机业务并没有实现真正的融合。
尤其是手机业务,手机业务:
公司和阿尔卡特04年成立手机业务的合资公司T&A,但直到05年上半年合资公司T&A和TCL集团旗下从事手机业务的子公司TCL移动还是相对独立运营。
两者的销售、制造等还没有实现统一的管理,协同效应也就无从谈起。
为了应对困境,实现资源的整合,05年5月公司对手机业务进行重组,全面控股T&A。
阿尔卡特的占有的45%的T&A股权转换成对公司香港上市子公司TCL通讯(2618.HK)4.8%的股权。
TCL还剥离了费用巨大的T&A的子公司SAS公司,将其从研发、销售中心转型为专注负责欧洲市场的销售及市场推广的业务部门,阿尔卡特承诺于18个月内分阶段接收SAS的全部员工(约360名)。
经过上述的业务转型和员工调动,大幅度降低了SAS公司的经营成本。
至此,T&A和TCL移动都成为TCL通讯(2618.HK)的全资子公司,资源的统一利用和整合成为可能。
在完成整合后,公司重新安排人力资源的配置,研发和营销人员分別节省200人及1,200人,成本得到节约;同时生产部门得到加强,原外包给第三方生产的Alcatel品牌手机可逐渐转由TCL自己生产。
彩电业务:
和手机业务同样的问题,初期公司下属有TCL多媒体和TTE两个独立运营主体分别运营彩电业务,并且欧美的销售渠道还独立于TTE之外。
也就是说彩电业务有两个运营主体、两套销售体系。
05年7月,TOMSON欧美的销售网络转移至合资公司TTE,销售体系实现了一体化管理。
05年8月,TCL集团对TTE进行全面控股,原TOMSON在其中的股权转换成对公司香港上市子公司TCL多媒体(1070.HK)29.3%的股权。
实现了运营体系的一体化。
至此,公司对主要业务的两家合资公司的股权方面的整合宣告完毕。
整合后手机、彩电都分别由单一的子公司负责运营,这可以更有效的整合和利用资源,为快速反应市场需求创造了条件。
2.3业务流程整合
2005年中期前后,公司开始加速推进全球整理整合,初步建立了新的组织结构。
在新的全球组织架构之上重新建立了关键职责和流程。
流程整合的目的,是要将去除和精简不增值、不增效的环节。
05年下半年,TCL集团总部进行了组织变革,职能重组。
TCL总部由原来的12个职能部门调整到3室6中心,减员近30%,削减了与下属事业本部重复并应由事业本部承担的管理职能。
加强集团总部作为投资控股主体的管理职能。
除彩电和手机业务外,其他的7个事业本部都被取消,包括家电事业本部、数码电子事业本部、海外事业本部等。
TCL原先实行的管理架构为集团总部、事业本部和事业部三级管理架构,变成集团总部命令直接下达给事业部,使管理架构更加扁平化,从而提高运作效率。
彩电业务和手机业务的组织架构经过整合后,实现资源更充分和有效的利用成为可能。
从05年下半年开始,各事业部的供应链、财务、HR、研发的控制权上移到事业部层面,从区域分散化管理转变为全球专业的一体化管理。
除销售以外的其他后台经营环节都实现中央集权。
采购方面走得更远,TCL集团成立了集团采购联盟,包括了11个采购联盟小组,进行联合采购,涉及半导体、PC料、ABS料、钢材等10种大宗生产性物料和低值易耗办公用品,通过采购联盟领导委员会和采购联盟小组的组织形式,搭建一个平台,实现集团内各企业、各产品线采购供应链的优势互补,充分发挥集团多元化的竞争优势和采购的规模优势。
3.整合中的业务前景
3.1彩电业务整合加速
彩电业务以TTE为中心。
直到05年10月,TTE全球的业务整合才初步完成,形成了新的全球组织架构,明确了关键职责和流程。
3.1.1TTE初步完成生产、研发等资源在不同区域的优化配置
生产制造:
05年底,完成对墨西哥生产基地的重组,将原有三个工厂合并为一个。
人员从年初的3500人降低到6月份的2100人。
2005年年底,关闭施奈德的制造工厂。
改变了昂热工厂的运营模式。
把昂热工厂从代工生产商变为TTE的来料加工厂商。
来料加工模式下,TTE可直接控制昂热工厂的生产成本及种类,以此更容易地应对市场需求的变化。
采购:
05年上半年开始,公司完成全球关键部品的统一采购,加大部品采购中国化的比例。
全年采购节约率为13.8%,高于预算的7.7%。
通过加强供应链管理,统一由主要来自TCL的管理人员从事采购及供应链的管理,节省运作成本。
研发:
1.2005年4月,启动全球研发的整合,调整Indy,Villingen和新加坡的定位,加强深圳研发力量,提升研发的投入产出比,整体研发人员减少20%。
销售:
已经实行削减管理层次,实行扁平化运作,加快对市场变化的反映。
针对欧美销售出现的问题(终端成本高和客户管理等),05年9月TTE主动收回欧美的销售代理权,原Thomson的销售渠道和团队并入TTE。
公司以此可以实现直接掌控营销渠道,快速反应市场。
经过整合,公司在彩电领域的市场份额不断上升,05年市场份额全球第二。
TTE共有五个利润中心:
中国市场、欧洲市场、北美市场、新兴市场和策略性OEM业务。
其他中国、欧洲、北美三大市场是公司的重点销售区域。
05年全年,欧洲和北美市场继续亏损,其他三个市场都是实现了盈利。
从销售区域看,彩电业务扭亏的关键在于欧洲和北美市场。
欧洲市场因为公司平板产品的研发和制造准备不足,新品上市延迟。
公司组织架构整合后,削减了欧洲的管理层次,提高了对市场的反应速度。
后台LCD产品的研发速度也明显加快,欧洲市场06年的亏损将大幅度下滑。
在CRT彩电向平板转型的全球趋势中,欧洲走在最前列。
在欧洲市场的产品结构中LCD比重最高,06年市场规模达到1400万台,占全球LCD市场比重的39.6%。
TCL需要加大在平板领域的投入才能实现欧洲业务的扭亏。
北美市场亏损因为05年产品和销售都处于转变时期,效应在05年当期没有充分体现。
业务模式的调整05年下半年才开始,产品线及客户群经过压缩,公司将专注于25个北美大客户。
DLP产品正处于投入期,盈利能力有待提升。
我们预计北美市场06年可以实现扭亏。
05年TTE欧美业务亏损存在非经常性因素。
欧洲和北美销售渠道整合付出高额的一次性成本。
05年中期,欧洲和北美销售渠道开始组织整合,进行减员增效,需要向所裁减员工一次性支付高额的补偿金。
欧洲当年裁员共97人,其中关闭施奈德52人,其他45人。
其他还有如法国昂热工厂的重组补偿及其从波兰进口材料受到汇率变动的不利影响,造成整体材料成本上升。
进入06年,这些短期因素将不会影响公司欧美的业务。
由于平板电视的价值更高,对资源的销售更大,TCL今年将控制CRT的销量,以保证对平板的资源投入。
从数量上看,未来两年公司彩电销售总量将保持低增长,但销售结构将发生变化,平板电视的比重将逐渐提高。
3.2手机业务已经触底回升
TCL手机业务以TCL通讯为中心,04年开始同时面对国内市场销售大滑坡和海外整合的严峻考验。
国内的手机生产商05年经营普遍比较艰难。
据信产部统计,05年全年国产手机市场占有率总和仅为40.6%,比04年下滑6个百分点。
其中TCL手机业务受到的打击尤其巨大。
国内厂商激烈的价格竞争、连同来自黑手机市场的冲击,导致公司手机销量和价格连续下跌,导致05年1-3季度巨亏。
3.2.1手机业务消除大幅亏损可能
手机业务是公司短期巨额亏损的主要来源,手机业务的扭亏对公司至关重要。
销售方面,05年末开始取消了全程价保。
05年手机业务巨亏的原因是国内市场一直采用的价保政策,这是几年前国内普遍采用的一种保障经销商利益的办法,即在厂商主动进行产品降价后为了保护经销商利益会将差价的部分以现金或是产品的方式返还给经销商,使经销商不会因为降价受到经济损失。
TCL过去采用的全程价保政策是双刃剑,在经营顺利的时候,可以更好地调动经销商的积极性,加大表面的繁荣;但在经营困难的时候,会形成沉重的负担,并且严重时易引发经销商的道德风险。
经调整,公司国内手机销售仅保留1-2个月的价保,经营风险大为降低。
手机存货目前已经基本清理完毕。
之前由于旧款手机存货较多,手机市场价格的不断下降,三季度毛利仅1.7%,已提取的巨额跌价准备仍然不足以弥补实际的亏损,但公司子公司TCL通讯半年度报表显示,手机业务90%以上的存货是三个月之内的新品。
05年3季度,公司销售渠道中的旧款手机进一步消化,基本处理结束。
原先的手机存货已经处理完毕,包袱已经基本撇清,实际亏损已经在账面上体现。
3.2.2业务体系重新整合
05年手机业务对原TCL和阿尔卡特的销售网络、研发和生产等资源进行了全球整合,建立起以销售业务为主体的6个利润中心,以研发和营运业务为主体的多个成本中心,各自独立核算。
财务、HR、信息和质量管理等后台职能机构进行了统一管理。
采购:
通过建立集团采购,降低物料成本。
集中采购对成本的控制作用将逐渐显现。
研发方面:
06年将把惠州研发中心和深圳研发中心合并。
并在原来的项目管理方式上强化矩阵式管理,以充分发挥协同效应和资源共享。
新的研发中心将拥有约400人的研发队伍。
产品策略:
产品的推出有所侧重,不再高、中、低全线出击,而是集中精力,选择中低端产品作为突破口。
在该产品领域,公司技术水平和国际对手大致相当。
05年上半年公司集中精力清理渠道上囤积的存货,因此手机新品推出减少,市场推广活动也放緩。
整个上半年只推出了14款新品,其中有5款是在期末才推出。
手机业务整合后,05年下半年新款手机的推出速度明显加快,05年3季度推出TCL和阿尔卡特手机共31款。
从销量上看,国内的手机销量的下降幅度从2月同比下滑76.5%逐月不断收窄至10月的30%。
在欧洲和南美市场,利用阿尔卡特原先的渠道,下半年销售逐步回升,尤其12月达到112万台并购以来的海外最高销量。
销量的上升可以直接摊低单机研发和制造成本,从而提升产品毛利。
在未来的3G手机研发上,公司已经作了前期投入。
TCL通讯刚通过香港市场融资5.58亿港元,其中2亿将用于包括3G手机的研发。
04、05两年间,公司已投入1.5亿-2亿元用于3G手机的研发。
按公司计划,06年中期公司将研制出3G手机样品。
飞利浦已经委托TCL开发一款3G产品,表明公司的设计能力和技术得到认可。
从销量的变化可以看出,在经历内外双重打击之后,TCL手机业务已经止血,并逐渐迈向复苏。
3.3电脑业务发力笔记本市场
电脑业务是公司"3C"业务的重要一环。
但近年来,以台式机为主的电脑业务增长缓慢。
TCL电脑今年2月宣布,将调整品牌战略,笔记本业务将成为TCL电脑的战略核心,台式电脑将不再成为业务重点,但公司将通过拓展四六级市场来扩大台式电脑的市场占有率。
3.3.1增长的笔记本电脑市场
随着笔记本成本的降低,笔记本的市场需求由生产资料逐渐向消费型转变。
过去的笔记本电脑主要是商务用途,消费群体是企业和政府,对价格相对不敏感,国外品牌在这个阶段占据主要的市场份额。
随着笔记本电脑成本的降低和性能的不断提高,笔记本必将也正在走向普通消费者。
随着笔记本电脑整体成本的大幅度下降,双核芯片带来整体性能的提高,笔记本和台式机在性能上可以实现同步,而价格上的吸引力也逐渐提高。
笔记本市场必将放大。
05年全球共售出6530万台笔记本电脑,占PC总出货量的1/6.而2007年全球笔记本出货量占电脑整体出货量的比例将超过42%。
IDC的预测认为来5年,中国笔记本市场将以每年30%的速度增长。
06年国产笔记本品牌的整体市场份额将开始上升。
国内台式机电脑市场中,联想较为稳定地占有25%左右的市场份额,DELL、方正、同方份额居前。
笔记本市场中,品牌集中度相对要低,国产品牌整体实力并不强,前10名中只有联想、华硕和方正3家国产厂商。
TCL笔记本电脑市场占有率不足2%。
今年1月,英特尔在中国正式发布其第三代迅驰移动计算技术Napa平台,意味着笔记本电脑将步入双核迅驰时代。
双核迅驰产品很可能促使一次行业的洗牌。
3.3.2TCL笔记本电脑的竞争优势
和国际厂商相比,作为国内本土企业,TCL的优势在于更了解消费大众,更能把握笔记本电脑向消费型转变的市场机遇。
和国内同行相比,TCL开拓记本市场具有三大优势:
销售渠道完成整合。
TCL电脑此前通过接收原长城电脑销售渠道,以及与国内华硕最大代理商神州海天合作,已初步完成了渠道方面的整合。
同时正与国美、苏宁等家电卖场合作,利用家电卖场的渠道。
2月,TCL电脑新推出了12款新款笔记本电脑,并签约超女张靓颖作为TCL笔记本电脑代言人。
采购渠道共享。
液晶面板是影响笔记本产品价格的核心资源,TCL彩电业务和LG飞利浦等上游面板厂家有良好的合作关系,每年采购大量的液晶面板。
通过和彩电面板的集中采购,TCL电脑业务可以降低面板的采购成本,提高采购的响应速度。
和英特尔的密切合作。
公司和英特尔在第三代迅驰移动计算技术Napa平台上的进行了密切配合,在Napa平台在国内发布的同时,TCL在国内推出了相应的新产品,全球首台17寸双核迅驰笔记本Napa产品--Verone。
今年TCL在笔记本业务方面制定的目标是年出货40万台,成为国内第二大笔记本供应商。
针对投资者其他关心的问题,我们试作如下回答。
4.国际化是否必要?
4.1彩电业务以国际化绕过贸易壁垒
彩电产业,中国厂商具备非常明显的竞争优势。
但在海外销售中,一直遇到各种贸易壁垒。
尤其是美国和欧盟的反倾销。
04年4月美国商务部终裁,认为中国彩电在美国市场存在倾销行为。
国产52厘米以上的CRT彩电被集体征收反倾销税。
欧盟一直就有针对国产彩电的各种贸易壁垒。
目前,欧盟对我国出口到其境内的显像管彩电有40万台的配额限制。
如此小的出口配额对国内厂家基本没有太大的意义。
除在配额上限制外,欧盟在06年3月末起恢复对中国出口的彩电征收44.6%的反倾销税,涉及包括厦华、海尔、海信、长虹、创维和TCL等六家企业。
04年8月,欧盟颁布两项关于电子垃圾的法规,我国家电企业向欧盟出口一台彩电将被征收1-20欧元的垃圾回收税,同时含有铅、汞等6种有害物质的电子产品将不得进入欧盟市场。
国内彩电厂商的盈利情况本来就比较低,在44.6%的反倾销税和配额限制直辖,厂商将无利可图。
在各种关税和非关税壁垒下,国内彩电厂商的CRT产品事实上无法向美国和欧盟直接出口。
美国和欧盟一直不改变对中国"非市场经济"国家身份的认定,没有给予中国市场经济国家待遇,在反倾销调查中计算中国产品的正常价值时,一直采用第三国替代的办法,即用外国相关生产要素的价格来计算中国产品的成本。
按此方法计算一般会得出中国彩电低于成本价销售的结论。
对中国"非市场经济"国家身份的认定不改变,美国和欧盟对中国彩电出口的限制也难以取消。
TCL由于并购了TOMSON的彩电业务后,可以利用原TOMS
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