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钾肥行业分析报告

2015年钾肥行业分析报告

2015年1月

目录

一、供需：

需求稳定增长，新增供给较为有序3

1、全球钾肥需求稳步增长3

（1）全球钾肥消费量稳健增长，2014年创历史新高3

（2）人口增长仍将继续拉动全球钾肥需求3

2、新增供给总体较为有序4

二、行业格局：

销售联盟解体的影响已经消除，钾肥价格处于底部5

1、全球钾肥总体呈垄断格局5

2、垄断格局被打破是钾肥价格最近一轮下跌的最主要原因6

三、成本：

新矿成本呈现上升趋势7

四、库存：

主要钾肥生产者库存处于低位9

五、近期驱动钾肥价格上涨的催化剂10

1、大合同价将出台，上涨概率较大10

2、春耕备肥和集中停检有望推动国内钾肥供应紧张11

3、乌钾二号矿永久退出或其他老矿山停产12

六、行业相关企业12

1、金谷源13

2、东凌粮油13

七、风险因素14

一、供需：

需求稳定增长，新增供给较为有序

1、全球钾肥需求稳步增长

（1）全球钾肥消费量稳健增长，2014年创历史新高

2002-2014年，全球氯化钾消费量整体保持增长态势，12年间的复合增长率2.6%。

2014年，全球氯化钾消费量将达到5950万吨，较2013年增长10.2%，创下钾肥消费的历史新高。

2014年全球钾肥消费量大幅增长并创历史新高，我们认为有两方面原因：

第一是由于2013年四季度钾肥的延迟采购；第二是由于全球钾肥价格处于低位使钾肥的使用率提高。

（2）人口增长仍将继续拉动全球钾肥需求

2000年至今，全球人口增速总体平稳，保持在1.1%左右的增长水平。

在全球可耕地面积难以增长的背景下，提高粮食单产是解决粮食危机的必由之路，这也将对全球钾肥需求形成持续拉动。

据国际肥料协会预测，钾肥需求未来将保持2.5%的增速增长。

2、新增供给总体较为有序

未来至2018年，预计有1500万吨左右的钾肥产能等待投放。

其中主要集中在北美地区（约800万吨）、俄罗斯和白俄罗斯地区（大约500万吨）、中国（大约200万吨）。

总体上看，全球钾肥的供求格局不会发生较大变化，预计开工率也将保持稳定。

二、行业格局：

销售联盟解体的影响已经消除，钾肥价格处于底部

全球钾肥总体呈现寡头垄断的局面，2013下半年钾肥价格的快速下跌就与乌拉尔钾肥公司退出白俄罗斯钾肥联盟导致垄断格局被部分打破关系重大。

我们认为目前钾肥销售联盟解体对钾肥价格的影响已经消除。

1、全球钾肥总体呈垄断格局

全球钾盐资源分布极不均衡，超大型钾盐矿床主要分布在北美、欧洲、南美、中东和亚洲等，其中加拿大、俄罗斯、白俄罗斯、德国4国探明储量占世界总量的92%。

在这种局面下，全球钾肥产能被几家大公司垄断，前6大钾肥公司控制的产能超过全球产能的80%。

尤其在2013年之前，前几大钾肥公司之间结成出口同盟，控制全球钾肥销售市场，即乌拉尔钾肥公司和白俄罗斯钾肥公司结盟形成白俄罗斯钾肥联盟（BPC），加拿大钾肥公司、加拿大嘉阳公司、美盛公司结成同盟形成北美钾肥销售联盟（Canpotex）。

2、垄断格局被打破是钾肥价格最近一轮下跌的最主要原因

2013年7月，乌拉尔钾肥公司宣布退出BPC联盟，钾肥统销的模式被打破，全球钾肥的供给格局发生变化，厂商的经营策略也从价格为先转变为数量为先，随即国际钾肥价格开始急剧下跌。

乌钾退出联盟后开工率提升，但经营业绩大幅下滑。

乌钾退出BPC后，其钾肥产量从2013年1000万吨上升至2014年的1210万吨，产能利用率也从77%提升至93%。

从产量上来看，乌钾“以价换量”的经营策略已经达到目标。

然而，其经营业绩从退出BPC后却每况愈下，2013年全年和2014年上半年的净利润分别同比下跌58%和79%。

当前全球钾肥价格处于底部。

在当前时点看，基于乌钾等钾肥龙头已经实现满产，且未来执行以价换量的策略亦无量可换，加之执行数量优先策略后公司经营业绩大幅下滑，我们认为全球钾肥销售联盟解体带来的影响已经消除。

即钾肥价格已经触底，未来钾肥龙头应该考虑的事情将回到如何提高钾肥价格上来。

三、成本：

新矿成本呈现上升趋势

全球钾肥公司的成本差异较大。

由于不同地区钾肥的品质、开采条件等差异较大，因此全球不同钾肥矿山和钾肥公司的生产成本也存在较大的差异。

乌拉尔钾肥和白俄罗斯钾肥的生产成本优势位于前列，北美区域的钾肥企业也具有较低的生产成本。

在当前钾肥价格不景气的时候上述区域的钾肥公司毛利率也能维持在50%以上。

相比于现有钾肥矿山，近年来大部分钾肥新建和扩建项目的单位生产成本有较大幅度的上升。

目前全球扩建的钾肥项目单位成本相比新建项目较低，但平均成本也在600美元/吨，低于400美元/吨的项目少之又少。

新建钾肥项目的平均单位成本则超过800美元/吨。

这主要有三方面原因。

第一，大多数新兴矿山的资源禀赋不够好，目前勘探的钾盐资源普遍在1500公尺以下，传统的硐采法无法进行，必须采用水采法，造成成本不易控制；第二、新兴矿山从无到有，资金使用、工程建设和折旧等成本都比较高；第三、新兴矿山从成品出产到实现规模经济需要一个较长的过程，其初始成本很高，但会随着产量的增加而快速下降。

我们认为，从长期来看全球钾肥价格必将上涨，最重要的原因在于新矿山对老矿山的替代。

当前全球大部分大型矿山已经投产40-60年，例如加拿大萨斯喀彻温省的大部分矿山建设于上世纪50年代，60年代进入投产高峰，至今运行超50年。

新老矿山交替后，在需求稳定增长的情况下，全球钾肥的生产成本被推高，价格也将步入上行通道。

四、库存：

主要钾肥生产者库存处于低位

从我们掌握的钾肥生产国库存数据来看，截至2014年3季度，钾肥库存均有明显下降，处于供给偏紧的状态。

北美钾肥生产者库存数据2014年3季度末为147.5万吨，同比下降47%，较过去5年均值下降34%。

中东生产者方面，以色列化工有限公司（ICL）钾肥库存在2014年前三季度下降了31万吨，约旦阿拉伯钾肥（APC）在相同的期间消化了15万吨存货。

五、近期驱动钾肥价格上涨的催化剂

1、大合同价将出台，上涨概率较大

国内钾肥行业素有“小厂看大厂，大厂看海运”的传统。

近年来，国内钾肥价格与海运大合同价格的走势一致程度较高，每年年初的海运大合同价的变化也能够为接下来一年国内钾肥价格起到很好的指引作用。

近年来，随着国内钾肥需求的增长，中国的海运大合同价格在国际上也越来越重要，成为全球钾肥价格的风向标之一。

目前，2015年的中国钾肥海运大合同价格谈判正在进行当中，我们预计最终谈判结果将在去年305美元/吨的基础上有所上涨，国内钾肥价格也将跟随。

2、春耕备肥和集中停检有望推动国内钾肥供应紧张

春季是钾肥的施用旺季，也容易成为钾肥调价窗口。

过去9年间，其中有6年的一季度国内钾肥价格都有所上调。

一季度面临春耕备肥，加之国内运力困难，极易形成局部缺货，助推化肥价格。

目前国内钾肥厂家基本全线停车检修，预计未来也将一定程度上助推钾肥供给的紧张局面。

3、乌钾二号矿永久退出或其他老矿山停产

乌钾索利卡姆斯克二号矿透水事故绝非偶然，一定程度上反映了早期建成的矿山在寿命末期易发生事故的大趋势。

历史上在1973年和2006年，乌钾3号和1号矿曾分别因为透水事故而永久性关闭，我们认为乌钾2号矿未来永久退出是存在较大可能的。

同时，也不排除未来未来其他老矿山因为故障等原因停产。

六、行业相关企业

钾肥价格与A股钾肥指数高度相关。

根据历史规律，氯化钾价格与A股钾肥板块指数高度相关，走势较为一致。

基于对钾肥价格的长期看好，我们建议密切关注钾肥板块中的氯化钾龙头公司和正在收购钾肥资产的金谷源、东凌粮油。

1、金谷源

公司拟向藏格投资等交易对方发行股份收购藏格钾肥100%股权。

藏格钾肥拥有察尔汗盐湖铁路以东矿区724.3493平方公里的钾盐采矿权证，是一家以青海省察尔汗盐湖钾盐资源为依托的资源型钾肥生产企业；藏格钾肥主要从事氯化钾的生产和销售。

藏格钾肥现拥有钾肥产能160万吨，40万吨/年的新增产能正在建设中。

2、东凌粮油

公司拟向中农集团等交易对方发行股份收购中农国际100%股权。

中农国际主要资产为间接持有的中农钾肥90%股权，中农钾肥主要业务为氯化钾的开采、生产和销售。

中农钾肥拥有开采许可证下的折纯氯化钾储量为15,249.30万吨，位于老挝人民民主共和国。

未来计划建成年产100万吨钾肥项目，该年产100万吨钾肥项目分3期建设，分别为年产10万吨验证项目、年产50万吨扩建项目（由10万吨扩建至50万吨）和年产50万吨新建项目。

目前，中农钾肥已完成年产10万吨验证项目，正在进行年产50万吨扩建项目。

注：

金谷源和东凌粮油按发行股份购买资产并募集配套资金完成后的预计股本模拟计算。

七、风险因素

1、大合同价格低于预期；

2、钾肥需求下降；

3、钾肥销售联盟进一步瓦解。