铜矿行业分析报告.docx

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铜矿行业分析报告

2018年铜矿行业分析报告

2018年5月

目录

一、铜矿资源丰富，勘探发现瓶颈已现5

1、全球铜矿资源分布较为分散5

（1）铜矿资源类型多样，斑岩型成绝对主力6

（2）优质铜矿资源聚集环太平洋带7

2、铜矿资源储量进入发现瓶颈期7

（1）铜矿资源储量进入发现衰退期7

（2）储产比下降凸显资源稀缺性8

二、铜矿资源勘探周期变长，转化率降低8

1、铜矿勘探周期变长，置信度下降8

（1）铜矿从发现到开发的周期变长，并且置信度在下降8

2、未开发资源品位与转化率双双走低9

（1）资源勘探热点集中，未开发铜矿品位下降9

（2）全球铜矿资源转化率逐渐下降10

三、主战场动力不足，新建项目短期难有作为11

1、矿山增产动力不足，新建项目短期难作为11

（1）南美成开发主战场，智利是最大产铜国11

（2）大型矿山质地下滑，长期产能增长乏力11

（3）未来几年大型矿山产能变化小12

（4）处于本轮扩产周期起点，几无新增大型铜矿项目13

2、产能建设减缓，未来增速疲软14

（1）未来三年铜矿扩产与新增项目增速疲软14

（2）矿山关停和损耗产能变化较大15

三、三大因素制约铜矿产能扩张16

1、品位趋势性下行，开采成本与难度增加16

（1）全球铜矿品位趋势性下行16

2、资本开支持续下滑，预计产能增速见顶17

（1）受铜价影响，全球铜矿勘探支出持续下滑17

（2）采矿机械设备未来订单逐渐放量18

（3）全球十大铜矿企业资本支出下滑，铜矿产能增速预计走低18

3、短期扰动因素增加供应风险19

（1）罢工、事故及极端天气等意外因素对铜矿供应产生不利扰动19

4、未来三年铜矿产量增速走低20

（1）未来三年铜矿产能增速维持低位20

（2）铜矿产能压制产量增速放缓21

（3）多因素导致2021年全球产量见顶21

四、价格预测：

供给短缺支撑2018年铜价上冲8000美元/吨22

1、全球精炼铜产量增长放缓，供需缺口逐渐显现22

2、价格展望23

五、重点企业简况23

1、五矿资源：

铜价乐观前景及债务优化管理，驱动业绩高增长24

2、江西铜业：

铜业龙头尽享价格上涨带来的盈利弹性26

3、云南铜业：

主营业务加码，盈利稳步提升27

全球铜矿资源进入发现瓶颈期。

全球铜矿资源分布较为分散，主要以分布于环太平洋带的斑岩型铜矿为主。

随着潜在大型矿脉的减少，平均品位下滑，铜矿资源发现增速明显减缓。

根据USGS数据，截至2017年底全球铜矿资源储量7.9亿吨，2010-2017年全球铜矿探明储量CAGR为1.95%，我们预计至2020年CAGR维持在2%左右，2020-2025年将维持下行趋势，远低于2000-2010年7.33%增速水平。

铜矿发现到开发周期变长，品位和转化率双双走低。

根据MinExConsulting数据，铜矿资源发现到投产间隔16.8年，截至2016年未开发铜矿平均品位下滑至0.45%，2000-2016年铜矿资源转化的矿山数量和金属量比例分别为9%和13%，较上一个十年分别下滑20%和24%，在勘探开发过程伴随着不断地投资支出和巨大风险因素，未来上游铜矿资源供应将逐渐紧张。

大型矿山增产动力不足，新建项目短期难作为。

分布于南美的Escondida等主力矿山开采时间长，矿山剩余资源量和品位趋势性下滑，水资源短缺问题凸显，未来扩产动力明显不足；处于本轮扩产周期起点，除CobrePanama、Chuquicamata等少数项目，预计未来三年几无新增大型铜矿项目投产。

2017年铜矿产量2010万吨，根据WoodMackenzie数据，预计2018-2020年全球主要矿山扩建与新建矿山项目合计产能增长98.2/48.5/74.5万吨，铜矿供给格局将持续紧张。

预计2020年后将面临较大的供需缺口。

随着全球铜矿品位下滑、资本开支周期及罢工等扰动因素影响加剧，未来铜矿供应将进一步紧缩。

我们预计2018年精炼铜供应2331万吨，2021年为2459万吨，CAGR为1.80%；预计2018年精炼铜需求2328万吨，2021年为2470万吨，CAGR为1.99%。

2018-2020年供需将维持紧平衡状态，供需缺口将在2020年后进一步扩大。

价格预测：

我们预计，受上游矿产资源稀缺性和资本开支周期影响，未来几年铜矿供应增速进一步放缓。

根据ICSG数据，预计2017-2021年全球铜矿产量CAGR为2.85%，2020年后将面临更大供应缺口威胁，而消费在人均用量提升以及新领域用铜的提振下预计全球增速维持在1.5%-2.5%，基本面支撑铜价继续上行。

预计2018年LME铜价运行区间为6800-7800美元/吨，有望冲击8000美元/吨高位。

一、铜矿资源丰富，勘探发现瓶颈已现

1、全球铜矿资源分布较为分散

根据USGS和ICSG数据，2017年全球铜矿储量（金属量）7.9亿吨。

其中，美洲地区铜矿资源丰富，2017年已探明资源量占全球比例约64%，未探明的铜矿资源主要集中在亚洲（45%）和美洲（39%）地区。

（1）铜矿资源类型多样，斑岩型成绝对主力

根据USGS和S&P数据，斑岩型、砂页岩型、铜镍硫化物型及黄铁矿型铜矿合计占总资源量超95%，仅斑岩型占总资源量约70%。

目前已发现的大型铜矿资源以斑岩型和砂页岩型为主，品位主要在0.3%-4%之间。

其中，斑岩型铜矿发育超大型矿床，属于中低品位，砂页岩型铜矿发育大型矿床，品位较高。

（2）优质铜矿资源聚集环太平洋带

根据USGS数据，全球150多个国家拥有铜矿资源，而地质属性决定铜矿资源分布的较大差异，优质斑岩型铜矿资源集中在环太平洋带和中亚造山带，这也是近年来铜矿勘探活动的“热点”区域。

2、铜矿资源储量进入发现瓶颈期

（1）铜矿资源储量进入发现衰退期

根据USGS数据，2017年全球铜矿储量7.9亿吨，1994年仅3.1亿吨，CAGR为4.15%。

源于潜在大型矿脉减少，2010-2016年期间，铜探明资源储量仅增加0.3亿吨，2017年则增加0.7亿吨，2010-2017年CAGR为1.95%。

基于全球储量发现衰退趋势，预计至2020年全球铜矿探明储量CAGR维持在2%左右，2020-2025年的CAGR将维持下行趋势，远低于2000-2010年7.33%的增速水平。

（2）储产比下降凸显资源稀缺性

根据USGS数据，全球铜矿资源储量和产量集中在智利、秘鲁及澳大利亚等国家。

2017年全球储量7.9亿吨，产量约2000万吨，全球铜矿资源发现增长率衰退，随着未来产能建设加速，静态保障年限下滑，上游铜矿资源的稀缺性日渐凸显。

二、铜矿资源勘探周期变长，转化率降低

1、铜矿勘探周期变长，置信度下降

（1）铜矿从发现到开发的周期变长，并且置信度在下降

矿产资源要经历普查-评价-详查-设计-建设-开发等多个环节，每个环节要经历数月-数年的期限。

从资源发现到矿山投产间隔均超10年，铜矿达到16.8年，且在勘探开发过程伴随着不断地投资支出和风险因素。

根据MinEx资料，截至目前，全球新发现铜矿约950个，已开发仅353个，占比37%，以铜矿生产的金属量计算，发现的铜金属量约25.41亿吨，已开发13.63亿吨，占比54%。

2、未开发资源品位与转化率双双走低

（1）资源勘探热点集中，未开发铜矿品位下降

根据USGS和MinExConsulting数据，2000年以来，全球资源量超500万吨的14个铜矿发现“热点”集中在环太平洋带（10个）和中亚（2个）造山带，少量分布于印度板块，资源接替地区储量发现明显不足。

截至目前全球未开发的铜矿储量约8亿吨，其中，全球前十未开发铜矿储量合计超2亿吨。

待开发的铜矿资源加权平均品位下滑至0.45%，随着发现资源储量的增长，品位存在进一步下滑风险。

（2）全球铜矿资源转化率逐渐下降

根据MinExConsulting资料，2000-2016年新发现的铜矿资源转化为矿山的数量和金属量产出比例分别为9%和13%，较上一个十年大幅下滑20%和24%。

随着大型铜矿发现数量的减少，铜矿资源发开周期变长，资源转化率走低，未来上游铜矿资源供应将逐渐紧张。

三、主战场动力不足，新建项目短期难有作为

1、矿山增产动力不足，新建项目短期难作为

（1）南美成开发主战场，智利是最大产铜国

根据USGS和WoodMackenzie数据，2017年全球铜矿产量2010万吨，南美占比41%，产量有所下滑。

其中，智利是全球铜矿资源最丰富的国家，其铜金属储量高达1.7亿吨，占全球21.52%。

2017年铜产量554.46万吨，占全球28%。

（2）大型矿山质地下滑，长期产能增长乏力

根据WoodMackenzie和ICSG数据，2017年全球产能前十铜矿中，主要分布在智利等南美国家，产能增量主要来自于在产矿山扩产或产能利用率提升。

南美以斑岩铜矿为主，资源品位较低，开采年限长，平均矿龄超过50年，剩余资源量和品位的大幅下滑成为未来扩建和产量持续增长的瓶颈，如2017年智利国营的Grasberg铜矿因矿山老龄化严重，矿石品位下滑停止生产导致产量大减。

（3）未来几年大型矿山产能变化小

随着过去几年以Lasbambas为首的大型矿山投产，2016年大型矿山产能扩建增长率高达11.45%，成为铜矿扩产周期的转折点，预计未来几年产能增长乏力。

（4）处于本轮扩产周期起点，几无新增大型铜矿项目

2017年几无新增大型铜矿项目启动，根据智利铜业公司、CRU、WoodMackenzie的统计，现有铜矿项目中，25个项目延期0-2年、21个项目延期2-4年、9个项目延期4-6年。

力拓及必和必拓等全球大型铜矿企业有新增矿山项目计划，但投产还需3-4年之久，新增矿山产能短期内难释放。

2020年前仅有CobrePanama、Chuquicamata及Carrapateena预计投产，产能合计不超过70万吨，因此，未来三年主要以现有矿山为主。

2、产能建设减缓，未来增速疲软

（1）未来三年铜矿扩产与新增项目增速疲软

根据WoodMackenzie数据，预计2018-2020年全球主要铜矿企业产能无明显扩张，全球主要矿山扩建与新建矿山项目合计增长98.2/48.5/74.5万吨/年，铜矿供给格局将持续紧张。

1）矿山扩建项目中，智利的Escondida和印度尼西亚的PTFreeportIndonesia铜矿由于2017年的罢工事件停产导致产量大幅下滑，预计2018年分别增产33.6/17.1万吨；2）新建矿山项目中，第一量子在巴拿马的CobrePanama（Petaquilla）铜矿将于2019全面达产32万吨，预计未来三年累积净增加28.5万吨。

（2）矿山关停和损耗产能变化较大

根据WoodMackenzie数据，预计2018-2020年全球主要矿山关停和损耗产能变化较大；2018年矿山关停、复产及损耗产能合计减少4.6万吨。

其中，矿山关停产能中，2018年刚果金铜矿关停产能复产8.7万吨，而智利则关停矿山产能8.2万吨；矿山损耗产能中，2018-2019年智利损耗产能分别减少10.8/7.5万吨/年。

三、三大因素制约铜矿产能扩张

1、品位趋势性下行，开采成本与难度增加

（1）全球铜矿品位趋势性下行

根据国际铜业协会和CRU数据，全球范围的铜矿资源品位出现趋势性下滑，1999-2017年平均工业品位由1.2%下滑到0.7%左右，预计2018-2019年品位相对稳定在0.68%附近，2020年开始品位仍面临下滑风险，未来2-5年综合品位将从0.66%下滑至0.