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企业价值评估中存在的问题及对策思考
在企业并购中,目标企业价值评估是关键环节之一。
收购方在报价之前,要组织评估目标公司的价值,而目标公司也必须合理评估自身的价值,以决定是接受还是拒绝报价。
如果目标企业价值被低估,则意味着股东的利益将流失;反之,并购后企业的协同效应将深受影响。
因此,对目标企业价值做出科学、公允的估价,以作为双方协商作价的基础,就显得尤其重要。
1目标企业价值评估的内涵和特点
1.1目标企业价值评估的内涵
按照美国经济学家莫迪利安尼和米勒定理(MM
定理,企业价值是企业未来经营活动所创造的现金流量的现值。
在国际企业价值评估管理中,一般将并购中对目标企业股东权益或部分权益的价值评估称
为目标企业价值评估。
在实务操作层面,企业价值评估可以进一步分为整体价值评估、全部股权价值评估和部分股权价值评估。
相对应的评估方法可分为直接法和间接法。
国际上一般采用间接法评估企业价值,基本公式为:
全部股权价值=企业整体价值-付息债务价值。
即先对企业整体价值评估,再扣减债务价值,从而间接获得全部股权价值。
由于我国资产评估界长期未对企业价值评估形成统一的认识和定义,实践中存在两大认识误区:
一是将企业价值评估等同于企业所拥有的全部资产的评估;二是混淆了企业整体价值和企业全部权益价值,从而产生误导性的评估结果。
2004年12月30日,中国资产评估协会发布的《企业价值评估指导意见(试行》从评估实务的角度指出:
企业价值评估“是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全
企业价值评估中存在的问题及对策思考
吴树廷
摘要:
讨论了企业并购中目标企业价值评估的内涵和特点,分析了我国目标企业价值评估中存在的问题,提出了
相应的对策建议。
关键词:
企业并购;企业价值;企业价值评估中图分类号:
F271
文献标识码:
A
文章编号:
1673-1999(200605-0050-03
收稿日期:
2006-09-02
作者简介:
吴树廷(1971-,男,广东茂名人,硕士,石油大学(广州510510经济管理系讲师,管理教研室主任。
重庆科技学院学报(社会科学版2006年第5期
JournalofChongqingUniversityofScienceandTechnology(SocialSciencesEditionNo.52006
TheQuestionsConcerningValueAssessmentof
EnterpriseandtheCountermeasures
WUShu-ting
(PetroleumUniversity,Guangzhou510510,China
Abstract:
Thispaperdiscussestheconnotationsandcharactersofvalueassessmentoftargetenterpriseintheprocessofenterprisemerger.ThequestionsaboutvalueassessmentoftargetenterpriseinChinaareanalyzedandthecountermeasuresthenaresuggested.
Keywords:
enterprisemerger;enterprisevalue;valueassessmentofenterprise
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部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程”。
1.2目标企业价值评估的特点
(1目的性。
目标企业价值评估主要是为了恰当地确定收购价格的范围,为成功并购奠定基础。
它不同于资产评估或一般的价值评估,因为它更关注所谓的“持续经营价值”或“在用价值”,即目标企业未来预期收益。
(2整体性。
企业价值评估是持续经营的企业整体性评估,是对“企业”这种商品的估价,该持续经营实体产生的未来现金流量的现值对价值高低起决定作用,其价值并非是企业单项资产价值之和。
(3综合性。
目标企业价值评估是一项复杂的系统工程。
一方面,要进行定性评估,即对其公司治理、财务状况、市场营销、竞争地位、经营状况、人力资源、企业文化等进行调查、分析、评价,并以此为依据评估并购中存在的风险。
定性评估构成了并购中价值评估的重要基础。
另一方面,要通过建立数量模型等方式对企业价值进行量化,最终评估值则是综合衡量两方面因素后得出的一个范围值。
(4专业性和中立性。
在价值评估过程中,定性评估和定量评估常常要采用复杂的评估技术和方法,因而价值评估一般只能由专业机构、专业人员操作。
又由于工作涉及专业人员的职业判断,因此,对实施评估工作的专业机构和专业人员,要求具有中立性。
(5主观性和时效性。
价值评估要运用估价模型,而预测现金流和贴现率必然包含专业人员的主观判断,因而结果难免存在误差。
同时,估价模型要受公司自身和市场环境的影响,若公司及其环境随时间变化而发生较大变化时,其价值亦会变化。
2目标企业价值评估中存在的问题
(1评估方法不当。
收益法、成本法(资产基础法和市场法,是国内外公认的三大企业价值评估方法。
其中,成本法已被公认为不适合持续经营企业的价值评估,应慎用。
但根据《企业国有资产评估管理暂行条例》等法规规定,目前我国仍主要采用成本法对企业的整体价值进行评估。
尽管现行评估操作规范要求对上市公司进行评估时,除采用成本法外还要运用收益法进行验证,但由于收益法在运用中存在参数值预测难度大、对评估人员专业水平要求高、评估机构和人员承担风险大等原因,实际上就很少使用收益法。
采用成本法评估出的结果实际上是企业的所有资产的价值,而不是企业整体的价值,不符合价值评估的内涵与特点,也极易造成对商誉等无形资产的漏评。
(2行政干预较多。
我国相当多的企业并购是在政府行政干预下达成的。
而在当前我国政府监管体制还不完善的情形下,地方政府为了减少亏损企业,片面追求短期的局部的经济利益,或者追求招商引资的政绩,大力“促进”并购达成时,往往只考虑收购企业的承受能力,忽略被并购企业的实际价值,甚至授意评估机构低估企业价值,或者不予评估而主观决定资产价值。
在评估机构挂靠或依附于政府部门的条件下,评估机构也不能违抗政府的指令,于是造成许多评估结果失实。
(3国有资产流失严重。
当前,国有企业之间、国有和非国有企业之间、国内和国外企业之间并购活动日益增加,其中涉及国有企业的并购占大多数。
在此过程中,往往伴随着国有资产的流失。
其根本原因在于国有企业产权主体虚置,而相关的代理人激励制度和监管制度尚不完善。
具体原因有:
1资产评估工作欠缺规范。
在实际的产权交易过程中,不具备评估资格的机构或个人进行国有资产评估的现象大量存在,许多资产评估变成走过场。
2评估方法不科学,对企业商誉、老字号商号、技术诀窍、商标、专利等无形资产的评估缺乏科学的依据,甚至不评估。
3企业急于出售。
目前,在“国退民进”的国有经济战略调整中,大量的中小国有企业要通过并购、重组等方式实施产权的重整,其中有不少企业经营管理不善,债务和人员安置等社会负担重,因而急待出售。
这种类型的企业并购基本上处于买方市场,收购方处于较为有利的地位,因而常常采取各种手段要求评估机构低估价值,最终使出让方接受较低的转让价格。
4国有企业上级管理者寻租、渎职等行为也是国有资产流失的原因之一。
(4证券市场发展不规范。
我国证券市场存在重大缺陷。
一是股权分置缺陷,二是功能缺陷。
证券市场目前只具备融资功能,其它如价值发现、资源配置、分散风险等基本功能尚未较好发挥,其中市场发现功能对企业并购尤为重要。
对并购市场而言,这两大缺陷导致股价难以反映企业价值,无法发挥价值发现功能,不能为收购上市目标企业提供重要的价格参考,也限制了相似公司法、可比交易法等评估方法的采用。
吴树廷:
企业价值评估中存在的问题及对策思考51
(5投资银行未在评估中发挥应有的作用。
在西方,投资银行已形成规范而成熟的并购程序、方法,企业并购大多数由投资银行促成。
收购和被并购企业从自身的经济利益出发,通常会聘请独立的财务顾问,主要是投资银行,为其进行并购的策划,其中就包括对企业进行价值评估、评价企业合并价值等。
我国的投资银行是伴随着资本市场的发展而产生的,绝大多数为国有或国有控股,采取有限责任公司形式。
一方面,它本质上依然存在国有企业所有者缺位问题,缺乏创新动力,业务范围狭窄;另一方面,难以在资本市场通过股票、债券等方式融资,资产规模普遍偏小。
由于规模、资金、专业人员素质、管理水平、经验等各方面的问题,目前我国的投资银行还未能充分发挥并购咨询、策划等作用。
(6对价值评估不够重视。
这与企业界对价值评估的认识水平有关,也与我国并购所处的阶段、环境等有关。
不少学者早已认识到这个问题,纷纷呼吁改变主要采用成本法的现状,主张以收益法为主。
据“2006中国评估论坛”专业人士介绍,当前简单出售、购买单项资产的重组逐渐减少,战略转型并购重组成为主流,2005年发生的25起上市公司重大资产重组全部涉及企业产权交易,因而重组中越来越多地涉及企业价值评估。
市场经济和并购市场的发展无疑要求我们更加重视价值评估和价值管理。
3有关对策建议
(1运用折现现金流量法。
目前在西方一些发达国家,对目标企业的价值评估常采用折现现金流量法、相似公司法、可比交易法、市场价值法等。
折现现金流量法是收益法的一种,是企业整体价值评估方法中理论最完善、使用最广泛的评估方法,它以企业的预期获利能力为评估对象,评估企业的潜在价值,能在一定程度上克服成本法的弊端。
因此笔者认为,企业价值评估应以折现现金流量法(收益法为主,并至少用两种以上评估方法,因为仅仅依靠收益法也未必能对所有企业作出客观的评价。
同时,应及早出台操作性更强的指南,对评估程序、未来收益测算的注意事项以及如何量化折现率的敏感性参数等制定出规范。
(2防止国有资产流失。
防止国有资产流失,应着眼于制度的健全和落实,从源头上整治。
首先,应建立代理人的评价和监督、激励机制;其次,应建立国有企业信息披露制度,以便于监管和减少暗箱操作;再次,重视无形资产的评估和管理;第四,规范涉及国有资产的评估工作,加强指导和监管;最后,推进“国退民进”的国有经济战略调整,减少一般竞争性行业国有企业和国有资产的比例。
(3转变政府在价值评估中的职能和角色。
政府应避免直接干预评估市场,而应健全相关法律法规,着力搞好价值评估软环境建设,加强宏观的指导和监管,如组织制定相关的配套执业规范指南,推动价值评估理论和技术问题研究,创新我国企业价值评估方法和制度。
(4规范和健全证券市场。
抓紧解决好股权分置问题,发挥证券市场的企业价值发现、资源配置等功能,推动更多高素质的公司上市。
证券市场成熟,将为企业价值提供更真实的“估值”——
—股票市值,也有利于现金流量折现评估技术的广泛采用。
(5推动投资银行的发展。
投资银行不仅要发挥证券市场的基本中介作用,在经济转轨时期,还应担负创新市场融资制度、担当企业并购投资顾问、推动国有经济战略性重组、提高国有经济整体效率等特殊使命。
因此,应从战略的高度推动投资银行尤其是国有投资银行的规模化和国际化,增强其国际竞争力,从而更好地发挥它在并购中的中介作用。
(6加强上市公司并购过程中资产评估方面的信息披露。
并购中有关企业价值的评估信息,包括资产评估报告、价值评估方法、相关参数的估计及其依据、收购价格等等,对投资者、债权人及其他社会公众而言,具有决策有用性,上市公司应及时完整地公开披露。
但上市公司目前一般仅披露资产评估报告摘要,这显然是不够的。
强化信息披露还有助于评估的公正性,减少评估中的价值操纵行为,保护并购双方股东的利益。
(7高度重视企业价值评估。
企业方面,管理者要密切关注并购中目标企业的价值,并在并购整合过程中实施以价值为基础的管理。
评估机构方面,必须意识到企业价值评估与传统的评估有很大不同,企业价值评估更多地与企业财务状况分析联系在一起,不仅注重单项资产的价值,更要重视企业在市场竞争中的获利能力,要求评估师具有深厚的财务会计和金融知识基础,对宏观经济、行业发展、企业状况具有较高的比较分析能力,并能熟练运用经济、财务、金融理论和现代信息、管理、计算机和数理统计等技术手段。
政府相关部门如国资委、资
吴树廷:
企业价值评估中存在的问题及对策思考
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产评估协会等,要因应价值评估的国际潮流和经济环境的变化而更新观念,不断完善相关法律法规,加强执业指导和监管,加强对评估人员的职业道德教育和后续培训,帮助其提高执业水平。
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清华大学出版社,
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(编校:
米盛文汝
作为后续研究的一个很好的切入点。
就国外的研究文献看,对于国际供应链中技术转移的机理,具体到一个供应链中的技术转移,不同供应链结构下的技术转移比较,不同供应链结构下的技术转移机理量化,等等问题还没有研究涉及。
RodrikDani也没有回答当跨国公司进入相同的领域中时,本地竞争者能否从正的外部性或者技术溢出中获利的问题。
另外,几乎国内外所有的研究都存在一个缺陷,即它们都立足于跨国公司如何利用技术优势获取最大化利润的前提,所谓对发展中国家的技术转移或技术溢出仅仅是一种被动的结果,还没有出现基于发展中国家如何促进跨国公司的技术转移,提升本国技术创新能力的研究。
同时,一直缺乏对于技术转移程度的相对精确的度量。
基于上述现状,目前最迫切的任务是借鉴国际技术转移理论和技术创新理论相关成果,基于跨国公司技术转移中东道国技术创新能力的获得和提升,对技术转移概念、内涵提出创新性的诠释与界定,并将技术转移效果和水平分成不同层次进行评判,构建度量技术转移度的指标体系,深入研究跨国公司对我国不同行业的技术转移度以及各种因素对技术转移效果的影响。
在此基础上,采取切实措施,提高跨国公司对我国企业的技术转移,增强我国企业的技术创新能力。
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(编校:
米盛文汝
韩康,鄢清华:
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(上接第52页
55
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