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国内企业香港上市的比较分析论文
国内企业香港上市的比较分析
内容摘要:
香港作为亚洲地区的国际金融中心,在吸引国际资本方面优势明显,其成熟的市场运行环境,完善的投资银行服务,健全的法律法规和市场监管体制对于国内企业有着极大的吸引力,已成为国内企业境外上市的首选地,目前在港上市的国内企业约130余家。
本文从市场制度、上市模式、优缺点等几个方面对国内企业在香港上市进行比较分析,并对今后的发展前景进行展望。
一、国内企业香港上市基本概况
香港作为世界上一个重要的国际金融中心,其证券市场是亚洲除日本之外的最大的股票交易市场,吸引了大量国际性的金融机构在此开展业务。
香港证券市场也是国内企业股票海外上市的重要集聚地,对于中国内地的企业来说,香港市场作为本土市场的重要构成部分,便于投资者认识和了解,已经成为中国国内企业海外上市的首选。
例如,中国移动等以美国存托凭证(ADR)等形式在美国上市、同时也在香港上市之后,在香港市场上的流动性更高,香港市场的交易量占据主导性的地位,更有利于企业今后的再融资。
据香港交易及结算所有限公司(香港交易所)的资料统计,截至今年5月底,在香港交易所上市的公司总市值为40807亿港元,在全球各主要交易所中名列第9位。
其中,中资背景企业130余家,总市值约占30%,已成为香港证券市场上的重要力量。
1、国内企业香港上市的历程
从90年代始,香港证券市场已经成为中国国内企业筹集国际资金的最主要和最有效的场所。
国内企业在香港证券市场上市的发展历程分为以下几个阶段。
1、1 起步阶段
中资取得香港上市地位是从1984年1月份开始的,也时是红筹股概念初步形成的阶段。
当时,为解决香港最大的上市电子集团康力投资的困境,由华润集团和中银集团合组的新琼企业有限公司购买了康力投资约67%的股权。
1986年,为挽救出现严重坏帐及资金周转困难的嘉华银行,中信在港府促成并以外汇基金保收坏帐的条件下,收购了该行。
同期,由招商局及兆亚国际合组的新思想有限公司,先后注资4亿港元,收购了当时由港府授权怡富接管、靠外汇基金提供借贷的友联银行61%的股权。
1984年至1986年这段时间,越秀集团、粤海集团分别间接或直接收购香港的上市公司取得上市地位。
1、2 迅猛发展阶段
90年代初,中信通过收购泰富及后续的一系列资本运作,使得中信泰富迅速发展壮大,1992年8月,中信泰富被纳入恒生指数成分股中。
1992年邓小平南巡之后中资在香港证券市场上掀起收购狂潮,中资在香港的收购活动急剧发展,内地的实力企业纷纷赴港“借壳上市”。
据不完全统计,仅在1992年7月至1993年底的一年半时间,被中资收购或参股成为主要股东(持股10%以上)的香港上市公司有28家,占1993年底香港全部上市公司477家的5.9%。
随着红筹股规模的扩大,红筹股成为香港证券市场具有举足轻重地位的投资板块。
1、3 繁荣鼎盛阶段
1995年至1997年,深业控股、越秀交通,以及上海实业、北京控股、天津控股等政府概念股相继发行上市,红筹股开始被市场热炒注资重组概念,整体板块盛极一时。
从96年下半年到97年中,红筹股指数上涨了198%,超过当期恒生指数的涨幅4倍。
97年8月恒生中资企业成分股指数创出历史高点3960.25点。
1、4 低迷盘整阶段
1997年至1999年,这一时期红筹股相继受亚洲金融风暴和“广信事件”的影响步入了低迷。
国企红筹股或是H股,无论新股发行还是后市表现,均不理想。
1999年1月间,珠江钢管、北大荒两公司上市受挫,到2月份,山东国电第三次宣告招股失败。
10月15日,有意在市场上拿回22亿至25亿美元的中海油招股失败,宣布推迟上市,再一次震动香港及内地投资银行界。
与此同时,已上市的H股及红筹股也普遍跌破发行价。
以H股为例,在发行价位以上的仅科龙、熊猫、长城等少数几家。
许多中资企业的筹资计划被迫推迟。
1、5 重整复苏阶段
2000年开始至今,随着红筹股市场逐步复苏,一级市场获得超常规的发展。
2000年香港联交所主板和创业板新增上市公司数量为36和44家,集资金额4590亿港元,其中红筹股公司12家,集资金额高达3539亿港元,所占比例为77%。
红筹企业股在2000年一级市场能够取得骄人业绩的主要原因是包括中国移动、中国联通、中石油和中石化在内的四大航母登陆香港大规模集资获得成功,仅这四大红筹企业股的集资金额就高达3266亿港元,占市场集资总额71%。
2001年香港主板市场融资氛围再次低迷,年内中银香港、渣打银行的大型上市计划都被搁置,盈富基金的再配售计划也迅速缩小,全年新上市公司数目为31家,首次公开招股集资金额约为近238亿港元,同比下降近82%。
2002年始,国内企业尤其是民营企业在香港上市逐步高涨,国内企业香港上市再现繁荣。
2、存在的主要问题
国内企业在香港上市存在的问题主要表现在以下几个方面:
一是许多企业政府色彩浓厚,包装过度。
上市以后未能真正与国际惯例接轨,在经营运作、会计审核制度、产业评估等等方面同香港惯用的规则还存在一定距离。
二是企业缺乏竞争力,盈利能力不强。
经营业绩逐年下滑,亏损家数逐年增加。
H股和红筹股1996年有2家亏损,1997年有4家,1998年有8家,2000年则扩大到12家。
2001年所有H股和红筹股平均盈利仅几分钱。
三是信息披露不规范、不及时。
H股公司业务运作以及监管乃至企业内部的政策变动等信息披露不及时,国际投资者无法清晰、及时地获得第一手资料,从而造成的投资者信任危机。
四是公司治理不规范,管理水平低。
盲目更改募集资金,盲目投资,盲目多元化。
五是资产运作不灵活,二级市场再融资能力差,并波及拟上市公司在一级市场的筹资计划。
事实上,大部分海外上市企业目前已经丧失了在海外市场上的再融资功能。
99年珠江钢管、北大荒、中海油上市受挫,山东国电第三次招股失败;2000年几经反复的中石油勉强发行成功,但是筹资数额比计划减少了50亿美金。
受市场影响,中国电信、中银国际的发行计划一再推迟。
解决海外上市企业存在问题的关键是要按照资本市场的规律办事,不能再把海外上市当成展示中国经济发展的“窗口”。
应该大力提高公司的透明度,增强公司的核心竞争能力。
H股公司对外接触少,缺乏沟通渠道,公司管理层缺少这一习惯,信息发布非常突然,投资者心理准备不足,不少投资者觉得公司消息太突然,无所适从。
海外上市企业要通过重组及提升企业的价值,提高盈利能力。
许多公司资产质量差,市场好的时候看不出来,一旦出现危机,就显得生存能力不够。
另外,还要加强经营管理,加强公司治理结构和经营机制的转换。
3、国内企业上市对香港市场的影响
香港市场受来自内地上市企业的影响表现在以下三个方面。
首先,国内企业筹资的比重越来越大。
2001年香港证券市场的募集资金总量中有逾50%属于红筹及国企筹得的款项。
2月底,中海油在香港上市成为去年最大的IPO项目,募资近百亿港元;其后,中国民航信息、中国铝业、神州数码等有较大影响力的公司也先后上市。
业内人士预计,随着今年中国电信以及中银香港等重量级企业在香港挂牌,市场的集资金额中将有近70%属于红筹及国企筹得的款项。
其次,国内企业对香港市场的影响更趋明显。
前期中国移动、中国联通和联想集团跻身香港恒生指数中的指标股行列,其股价变动直接影响香港整体股市,2001年尤其明显,其中权重最大的中国移动公布上半年业绩报告后,虽然净利润同比增长58.4%,但由于手机每户月消费值下降等因素的影响,股票遭到基金抛售,公司股价下滑带动香港大市波动,并且波幅剧烈。
再次,中国国内企业和香港中资企业在香港上市,不仅扩大了香港股市的规模和市值,提升了香港在全球股市中的地位,而且还改善了香港股市上市公司的结构,扩大了工业、能源、交通、通信、矿山、高科技产业的比重,改变了香港股市以往过分偏重地产和金融股的局面,有利于香港经济的结构转型以及股市的稳定和发展,为国际投资者更多地参与中国经济建设提供了机会。
据统计,从1993年起第一家在香港上市的H股公司——青岛啤酒,至今年5月底为止,在香港交易所上市的各类来自内地的公司达130余家。
9年来国内企业在港融资七千多亿港币,占同期香港市场集资总额的6成以上。
红筹及国内企业的市价总值达13460亿港元,占整个港股市价总值的29.5%。
表1、香港证券市场概况(截止到2002年5月底)
主板
创业板
上市公司家数(家)
781
133
上市H股总数(只)
50
10
红筹(只)
69
1
证券总数(只)
1407
137
总市值(亿元)
HKD40103HKD704
平均市盈率(倍)
15.61
28.02
(资料来源:
香港联交所网站)
二、香港主板市场与创业板市场比较
香港作为亚洲地区的国际金融中心,在吸引国际资本方面优势明显,而且其成熟的市场运行环境和机制、完善的法律法规、监管和人才等优势对于国内企业有着极大的吸引力。
选择在香港上市首先要熟悉和了解香港的两个证券市场。
按照市场功能定位和主要上市规则的不同可将香港股票市场分主板和创业板两个相互独立的市场。
1、主板市场
主板市场主要是为较大型、基础较佳以及有盈利纪录的公司筹集资金。
2001全年共有31家公司在香港主板上市,筹资总额为214亿港元,2002年1-5月主板新上市公司27家。
截至2002年5月31日上市公司总数达781家,总市值为40103.64亿港元,平均市盈率为15.61倍。
其中上市H股有50家,红筹股69只。
2、创业板(GEM)
创业板主要为那些暂不具备在主板上市资格、主营业务突出的新兴和增长型公司提供融资渠道,行业类别及公司规模不限。
创业板1999年11月15日开始运作,2001年共有57家新上市公司,筹资总额41亿港元,2002年1-5月创业板上市公司23家。
截至2002年5月31日,上市公司总数达133家(其中H股10家),总市值为704.23亿港元,平均市盈率为28.02倍。
3、两个市场的定位比较
从国际范围的股市来看,主板市场要比创业板入市门槛高,因为其中的投资者主要是以退休基金、医疗保险金、保险机构的准备金和住房公积金等组成的共同基金,它们要求市场风险可预期和资本收益的相对稳定,没有较高的入市门槛,主板市场就不能吸引这些厌恶风险但资金量巨大的机构投资者。
而创业板市场则是专门解决具有高成长性的中小企业的融资问题而设立的市场,其功能定位主要有三:
调整资本市场结构,完善证券市场体系;为风险资本提供一个最佳的退出渠道;为中小型企业和处于初创阶段的新兴企业提供一个直接融资的场所。
总之,创业板市场主要是为可能商品化和产业化的高科技企业提供迅速孵化的场所,投资于创业板的主要是可承受高风险、但追求高收益的专业性机构投资者和民间私募资金,以及其它有能力承担这些风险的投资者。
因此,上市企业的性质和投资者性质的不同决定了主板和创业板市场的入市差别。
另外,在主板市场上市要求上市公司的业务发展、财务状况和组织结构都比较成熟,创业板市场上市公司一般是创业阶段的公司。
在主板市场上市的要求比较严格,创业板市场的要求相对较宽松,但在信息披露、公司管制等多方面有进一步的严格要求。
总之,香港的两个市场适用于不同级别、不同发展阶段的企业,选择在主板市场还是在创业板市场上市,相对比较简单,企业管理层只需要把本企业的基本状况同主板市场和创业板市场的主要上市要求相对照,符合哪个市场的条件就可以在哪个市场上市。
对于规模较大的企业而言,在香港主板上市,可以为企业带来更好的声誉,股票通常具有更高的流动性和具有更好的筹资能力。
而对于规模并不大、处于创业期的高新技术企业来说,在创业板上市同样是不错的选择。
而且,借助创业板的资金发展壮大后,再转回主板上市也不失为一个好策略。
如1999年11月以红筹方式在香港创业板上市的浩伦农业,2002年初由创业板成功地转到主板上市。
4、主要上市规则比较
基于市场定位与设立背景不同,香港主板市场与创业板相比有很大的差异,具体体现在发行、上市、信息披露及保荐人制度等各个方面。
4、1 对发行人要求不同。
这主要表现在对发行人股本数量与盈利水平的要求不同。
(1)在营运记录及盈利方面,香港主板市场要求有连续三年的营运记录;且过往三年合计5,000万港元盈利(最近一年须达2,000万港元,在之前两年合计须达3,000万港元)。
而香港创业板没有盈利方面的要求,且营运记录也缩短到了两年,强调主营业务的单一性、持续性、“活跃性"及突出性。
强调管理层的稳定性,也就是法定代表人、董事、高级管理人员、核心技术人员以及控股股东,在提出发行申请前24个月内是否曾发生变化。
(2)在股本规模方面,香港主板市场要求发行上市后总市值须达一亿港元,期权、权证或类似权利上市时市值须达一千万港元;香港创业板上市时的市值要求为不低于4,600万元港币。
(3)在股本结构方面,香港主板市场要求最低公众持股数量为五千万港元或已发行股本的25%(以较高者为准);当发行人的市值超过40亿港元,则占已发行股本的百分比可降至10%。
在股东人数方面要求上市时最少须有100名股东,而每100万港元的发行额须由不少于三名股东持有。
而且对管理层股东及高持股量股东的最低持股量无有关规定。
香港创业板则要求管理层及高持股股东的持股总量不少于公司已发行股本的35%;对于社会公众持股占股本总额的比重,香港创业板的这一比例要求为20%;在公众股东数量方面,香港创业板的公众股东人数为不少于100人。
4、2 上市要求不同
主板市场可以接受股本证券、债务证券、由第三者发行的衍生工具、单位信托基金和投资工具;容许双重上市,但作为第一上市及第二上市分别须遵守不同的规定。
创业板市场只接受股本证券及债务证券(包括期权、权证及可转换证券),不接受由第三者发行的衍生工具、单位信托基金或投资工具;容许双重上市。
4、3 公司管治及股票出售限制的不同
香港主板市场并没有针对上市公司提出设立独立董事的硬性要求。
而创业板则作出了上市公司董事会必须包括两名以上独立董事的规定。
发行人从创业板上市之日起,就要建立规范、稳健的公司管理制度,以支持其遵守创业板上市规则。
这些措施包括:
创业板上市公司必须委托两名独立非执行董事;委任合格的会计师监察其财务及会计职能;指派一名执行董事出任监察主任,督促公司及董事遵守上市规则;设立审核委员会审查内部监管事宜,并由一名独立非执行董事出任主席,其大部分成员应为独立人士。
对于股票的出售,香港创业板允许管理层股东发行上市两年之后出售其持有股份,而持股在5%以上、对管理层不施加影响的高持股股东在发行上市6个月后就可出售其股份。
主板市场对此不做具体规定。
根据惯例,承销商会要求主要股东及大股东承诺不在上市后的6个月内出售所持有的股份。
4、4 信息披露要求不同
上市公司公开披露的信息包括定期报告与临时性报告。
就定期报告而言,香港主板市场只有年度报告和中期报告两部分的披露要求,而创业板在年报与中报的基础上,又增加了季度报告的披露要求。
企业在创业板上市时必须提供下列资料:
一份《良好业绩声明》,其中要详细说明在上市前的两年中公司的发展情况;一份《经营目标声明》,其中要详细说明在上市后的两年中公司的发展规划;无须审计的公司经营季度报告;与《经营目标声明》进行对比的公司业绩中期报告与年度报告。
公司上市后,发行人必须每半年就前两个财政年度的业务发展与原定的业务计划作比较,除一般的半年度财目及全年财目外,发行人还须编制季度报告。
为了方便市场参与者查阅有关资料,创业板设有独立网页,所有有关信息应有尽有,其中包括公司公布的及上市发行人的资料、成交价及市场统计数字等。
董事酬金必须在年报中披露。
4、5 上市后的保荐期间不同
香港主板市场和创业板市场都实行保荐人制度。
保荐人在公司上市过程中担任极其重要的角色,必须确保发行人遵守上市规则,确保所披露信息准确完整且无误导。
但在主板市场上市后,申请人将不须保留保荐人(H股发行人须于上市后至少一年内保留保荐人)。
在创业板市场上市至少须于上市那一个财政年度的余下时间及其后两个完整财政年度聘任一名保荐人,该等保荐人(留任保荐人)只会担任顾问的角色,以便协助公司及其董事履行其上市职责,并以顾问身份确保发行人的信息披露符合上市规则。
表2、香港主板市场与创业板市场主要上市规则比较
主要上市规则
创业板
主板
总则
证券类别
只接受股本证券及债务证券(包括期权、权证及可转换证券),不接受由第三者发行的衍生工具、单位信托基金或投资工具
股本证券、债务证券、由第三者发行的衍生工具、单位信托基金和投资工具
债务证券
只会在下列情况下容许债务证券上市:
(i)发行人的股本证券已在或将会同时在创业板上市;或
(ii) 债务证券发行人的母公司的股本证券已在或将会同时在创业板上市
接受债务证券上市,即使申请人或其母公司的股本证券没有在主板上市
市场目的
为有主线业务的增长公司筹集资金,行业类别及公司规模不限
目的众多,包括为较大型、基础较佳以及具有盈利纪录的公司筹集资金
双重上市
容许双重上市
容许双重上市,但作第一上市及第二上市分别须遵守不同的规定
可接受的
司法地区
香港、百慕达、开曼群岛及中华人民共和国
香港、百慕达、开曼群岛及中华人民共和国的公司可作第一或第二上市
如属第二上市,按个别情况决定是否接受其它司法地区
投资者对象
以专业及充份了解市场的投资者为对象
以所有投资者
上市规定
盈利要求
不设盈利要求
过往三年合计5,000万港元盈利(最近一年须达2,000万港元,再之前两年合计须达3,000万港元)
营业记录
须显示公司有两年活跃业务纪录
须具备三年业务纪录
主线业务
须主力经营一项业务而非两项或多项不相干的业务。
不过,涉及主线业务的周边业务是容许的
并无有关具体规定,但实际上,主线业务的盈利必须符合最低盈利的要求
有关营业纪录
规定的弹性处理
联交所只接受基建或天然资源公司或在特殊情况下公司的“活跃业务纪录”少于两年
联交所只对若干指定类别的公司(如基建公司或天然资源公司)放宽三年业务纪录的要求,或在特殊情况下,具有最少两年业务纪录的公司也可放宽处理
业务目标声明
须载列申请人的整体业务目标,并解释公司如何计划于上市那一个财政年度的余下时间及其后两个财政年度内达到该等目标
并无有关具体规定,但申请人须列出一项有关未来计划及展望的概括说明
附属公司经营
的活跃业务
申请人的活跃业务可由申请人本身或其一家或多家附属公司经营。
若活跃业务由一家或多家附属公司经营,申请人必须控制有关附属公司的董事会,并持有有关附属公司不少于
50%的实际经济权益
实际上联交所将要求发行人必须对其业务拥有控制权
上市后的
保荐期间
至少须于上市那一个财政年度的余下时间及其后两个完整财政年度聘任一名保荐人,该等保荐人(留任保荐人)只会担任顾问的角色
申请人上市后,将不须保留保荐人(H股发行人须于上市后至少一年内保留保荐人)
管理层、拥有权或控制权于业务纪录期间的变动
除非在联交所接纳的特殊情况下,否则申请人必须于活跃业务纪录期间在基本上相同的管理层及拥有权下营运
于三年业务纪录期间须由基本相同的管理层管理
竞争业务
只要于上市时并持续地作出全面披露,董事、控股股东、主要股东及管理层股东均可进行与申请人有竞争的业务(主要股东则不需要作持续全面披露)
控股股东如进行任何与申请人有竞争的业务,或会导致申请人不适合上市(须视乎个别情况而定)
最低市值
股票:
无具体规定,但实际上在上市时不能少于4600万港元;期权、权证或类似权利:
上市时市值须达600万港元
股票:
上市时市值须达一亿港元;期权、权证或类似权利:
上市时市值须达一千万港元
最低公众持
股数量
股票:
若公司在上市时的市值不足港币10亿元,则最低公众持股量须为20﹪,涉及金额至少须达港币3,000万元。
若公司在上市时的市值为港币10亿元或以上,则最低公众持股量须为15﹪或使公司在上市时由公众人士持有的股份的市值至少达港币2亿元的较高百分比。
上述的最低公众持股量规定在任何时候均须符合期权、权证或类似权利(「权证」)
已发行权证数量的15%-20%
股票:
五千万港元或已发行股本的25%(以较高者为准);惟如发行人的市值超过40亿港元,则占已发行股本的百份比可降至10%。
上述的最低公众持股量规定在任何时候均须符合期权、权证或类似权利(「权证」)
已发行权证数量的25
管理层股东及
高持股量股东
的最低持股量
在上市时管理层股东及高持股量股东必须合共持有不少于公司已发行股本的35%
并无有关规定
股东人数
于上市时公众股东至少有100名
于上市时最少须有100名股东,而每100万港元的发行额须由不少于三名股东持有
包销安排
无硬性包销规定,但如发行人要筹集新资金,新股只可以在招股章程所载的最低认购额达到时方可上市
公开发售以供认购必须全面包销
招股机制
申请人只要作出全面披露,即可自行决定其招股机制,然而,在定价时有优惠处理是不容许的。
此外,在公开认购部份有优惠处理也是不容许的。
就公开认购部份的分配基准,以及遇有超额认购时配售与公开认购两部分之间的回补机制订有详细规定。
如果公众很有可能对申请人的证券有很大的需求,申请人不能只以配售的方式上市
(资料来源:
全景网)
三、国内企业香港上市的模式比较
企业确定在香港上市之后,将会面临着上市方式和上市途径的选择,即是以H股上市、红筹方式上市,还是买壳上市。
1、H股上市
H股即注册地在中国内地,上市地在香港的外资股。
香港的英文是HongKong,取其字首,在港上市外资股就叫做H股。
H股上市适用中国法律和会计制度,向香港投资者发行股票,在香港主板或创业板上市,但仅在香港发行的股票可以在香港证券市场上市流通,其他股票不在香港市场流通。
我国对H股主板上市的条件主要为:
“筹资用途符合国家产业政策、利用外资政策及国家有关固定资产投资立项的规定”;“净资产不少于4亿元人民币,过去一年税后利润不少于6000万元人民币,并有增长潜力,按合理预期市盈率计算,筹资额不少于5000万美元”(高于香港主板的规定,香港主板上市规则8.05条规定:
“申请人最近一年的股东应占盈利不得低于2000万港元,及其前两年累计的股东应占盈利亦不得低于3000万港元”)。
我国对H股创业板上市没有什么特殊规定,只是强调了股份公司设立应合法,公司及主要发起人符合国家有关法规和政策,在最近二年内没有重大违法违规行为,其他条件只要符合香港创业板上市规则。
目前H股上市公司,大部分为国有企业,2001年12月上市的“浙江玻璃”是首家民营企业H股上市。
2、红筹股上市
红筹股这一概念诞生于90年代初期的香港股票市场。
中华人民共和国在国际上有时被称为红色中国,相应地,香港和国际投资者把在境外注册、在香港上市的那些带有中国大陆概念的股票称为红筹股。
早期的红筹股,主要是一些中资公司收购香港中小型上市公司后改造而形成的,如“中信泰富”等。
后来出现的红筹股,主要是内地一些省市将其在香港的窗口公司改组并在香港上市后形成的,如“上海实业”、“北京控股”等,最近几年上市的红筹股则以大型国企和民营企业为主。
红筹股已经成了除H股、N股外,国内企业进入国际资本市场筹资的一条重要渠道。
红筹股的兴起和发展,对香港股市也有着十分积极的影
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