02第二章 证券市场.docx
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02第二章证券市场
第二章证券市场
主要内容:
证券发行市场、证券流通市场、证券市场管理。
重点内容:
股票、债券发行的目的、条件和方式以及证券交易所市场的基本功能。
难点:
场内市场与场外市场的区别,第三市场与第四市场。
第一节证券市场概述
一、证券市场概念
证券市场是有价证券发行与交易的网络和体系,是金融市场的重要组成部分。
金融市场既包括短期金融市场,又包括长期金融市场。
短期金融市场,亦称货币市场,是指一年以下的资金借贷和短期金融工具交易的市场。
主要包括贴现市场、同业拆借市场、短期政府债券市场、外汇市场和黄金市场。
长期金融市场,又称资本市场,是指一年以上的中长期资金借贷和中长期金融工具交易的市场。
主要包括中长期信贷市场、证券市场、保险市场等。
一般认为,证券市场是中长期金融市场的一种。
证券市场与借贷市场都是进行资金供求交易的,但两者有明显的区别。
(1)交易方式不同。
借贷市场的交易是借贷,而证券市场的交易是证券买卖。
(2)资金供求双方的联系形式不同。
在借贷市场上,投资者和筹资这一银行为媒介间接联系,属于间接融资,投资风险由银行承担;在证券市场上,投资者以购买有价证券的形式向筹资者直接融资,二者直接联系,属于直接融资,投资风险由投资者自己承担。
(3)资金供求双方的稳固性不同。
在借贷市场上,借款合同一经签订,债权人和债务人的关系即固定下来;在证券市场上,证券可以自由转让,因而出资人可能经常变动,但原有的债权债务关系或出资关系不变。
(4)资金供给者的收益不同。
借贷市场上资金供给者仅得到利息;证券市场上资金供给者不仅可以得到债息和股息,还可能得到差价收益。
根据证券市场的不同功能,证券市场分为证券发行市场(一级市场)和证券交易(流通)市场(二级市场)两类。
证券发行市场,又称一级市场、初级市场,是指新发行的证券从发行者手中出售到投资者手中的市场,它包括政府、企业和金融机构发行证券时从规划、推销和承购等阶段的全部活动过程。
证券流通市场,又称二级市场、次级市场,是流通和转让已发行证券的市场。
这两个部分既有联系,又有区别。
有了一级市场,才有了证券,二级市场才有交易的内容;另一方面,有了二级市场,投资者购买的证券才能自由地出售,才能吸引更多的投资者购买证券,促进一级市场更好地发行。
两个市场相互依存相互制约,是一个不可分割的整体。
二、证券市场的功能与作用
证券市场提供了三个重要的经济功能。
(1)价格发现。
通过买方和卖方的相互作用,市场决定了被交易的资产的价格。
这称为价格发现过程(Pricediscoveryprocess)。
(2)提供流动性。
证券市场为投资者提供了出售证券资产的机制。
由于这一特性,我们说证券市场提供了流动性(Liquidity),即把一项资产转换为现金的能力。
当环境强迫或刺激投资者出售资产时这种特性就非常富有吸引力。
如果没有二级市场,一项债权的所有人就将被迫持有债务工具直到它到期为止。
一项权益的所有人则不得不等到该公司自愿或非自愿地被出售(破产清算)。
(3)降低交易成本。
有两种与交易有关的成本:
搜寻成本和信息成本。
搜寻成本(Searchcosts)包括显性成本(如为了传达买卖一项金融资产的意愿而花费的资金)和隐性成本(如为选定交易对手所花费的时间的价值)。
某些形式的有组织的金融市场的存在降低了搜寻成本。
信息成本(Informationcosts)是那些为评估一项金融资产的投资品质而必须付出的成本。
在目前情况下,证券市场具有以下作用:
(1)按照市场化方式调配资金。
可以吸收闲置资金进入生产领域;促使融资方式多元化;提供经济信息;促进公司治理结构的完善;有利于吸引外资。
(2)自发调节经济。
(3)增加政府调控手段。
中央银行可以通过公开市场操作来间接地控制货币供应量。
(4)实现市场化的资源配置。
三、现代证券市场的特点
1、筹资技术多样化。
融资工具多样化。
2、证券投资的大众化和法人化。
3、证券市场的电脑化和现代化。
4、证券市场的国际化和自由化。
生产的国际化推动了资本的国际化,现代科学技术的大量运用,为证券市场的国际化创造了条件。
第二节证券发行市场
一、证券发行市场的特点与功能
1、证券发行市场的定义与特征
证券发行市场,又称一级市场、初级市场,是指新发行的证券从发行者手中出售到投资者手中的市场,它包括政府、企业和金融机构发行证券时从规划、推销和承购等阶段的全部活动过程。
其特点:
(1)无固定场所;
(2)无统一时间;
(3)证券发行价与票面价较为接近。
2、发行市场主体结构
(1)证券发行者:
政府、企业、金融机构。
(2)证券投资者:
个人投资者、法人投资者。
(3)证券中介机构:
证券公司、会计、审计事务所等中介机构。
(4)证券监管机构
根据《中华人民共和国证券法》规定,我国“在国家对证券发行、交易活动实行统一管理的前提下,依法设立证券业协会,实行自律性管理”。
我国由中国证券监督管理委员会下设发行审核委员会,依法审核股票发行申请。
发行公司债券需报国务院授权批准的部门审批。
我国的股票发行机制目前仍属于一种行政化的发行机制。
市场供给——证券发行(IPO)是资本市场资源配置的真正要害,一方面,事关资本这一稀缺资源的流向,真正具备长期盈利能力的企业能否获得成长的资本,也就是社会财富能否获得真正的增长;另一方面,事关社会财富增长的再分配,也就是投资者能否获得投资回报。
目前,股息率处在低水平,投资者的投资和回报失去了平衡,资本这种极为稀缺的社会资源正在被低效率甚至无效率地使用,这等于说,作为资源配置机制的现行发行体制维护的是资源浪费,而不是优化使用。
因为,被政府“特许”而占用大量资源的企业不能使财富升值,此为无效使用;投资者不能从中获得合理的投资回报,紧缩投资,使大量社会资源处于闲置状态而不进入有效流动,此为负效浪费。
而前者是后者当仁不让的促进者,促得很了,也就等于废了市场的输血机能,市场难免贫血而亡。
管理层也在对此进行改革:
(1)核准制改革。
(2)专项复核制改革。
(3)保荐人制度改革。
3、证券发行机制的功能
1)从整个社会看,集中和积聚社会化资本,把消费剩余资金转化为再生产资源。
为整个经济增长注入动力。
2)从发行主体看,创造了一种特殊的融资技术、载体和市场。
3)从投资主体看,把社会公众转化为投资者,同时又为资产运营创造了一种社会化约束机制。
4)从中介主体看,建立了新的分工系统,提高了资本的配置效率;促进了产业结构的高级化。
二、股票发行市场
1、股票发行的目的:
股票发行是指符合发行条件的发行人依照法定程序向投资者募集股份的行为。
(1)为成立新公司而发行股票。
发起人设立与募集设立。
(2)增资发行新股。
具体目的有:
增加投资扩大经营;优化公司财务结构:
满足上市标准;维护股东利益;其他目的(吸收合并、转换股份、拆洗与合并等)。
2、股票发行条件——管制标准
我国制定的股票发行条件有:
(1)初次发行股票的条件:
发行人必须具有主体资格的股份有限公司;其生产经营符合国家产业政策;发行的普通股限于一种,同股同权;发起人认购的股份不少于总股本的35%;发起人认购的股本额不低于3000万元;发行前一年末,净资产在总资产中的比例不低于30%,无形资产占其所折股本数的比例不低于20%;发行股本额不低于5000万元;向社会公众发行的股本额不少于股本额的25%;连续三年盈利;发起人在近三年内无重大违法行为。
发行与上市辅导是指有关机构对拟发行股票并上市的股份有限公司进行的规范化培训、辅导与监督。
(2)增资发行股票的条件:
前次发行所得资金与招股说明书所述内容相同;距前次发行时间不少于12个月;近三年连续盈利;净资产收益率平均(三年)10%以上;前次公开发行股票到本次申请期间无重大违法行为;规定的其他条件。
详见《上市公司新股发行管理办法》
在资金管理方面,上市公司在发行完成后3年的年报中持续披露本次募集资金的使用效果,并禁止上市公司将募集资金投资于证券公司等金融机构。
针对上市公司重筹资轻使用的问题,要求公司对前次募集资金时所做出的承诺一一对照,说明使用情况、变更批准情况、效益情况、如实披露情况。
在发行规模上,配股发行规模维持30%的比例限制,但如果控股股东能够全额认购所配股份,可以突破这一比例;增发虽无发行规模限制,但以对公司未来盈利能力的预测来约束发行人所确定的发行规模,即公司股本扩张应当与盈利增长基本保持同步。
在效益方面,上市公司申请配股,除应当符合《办法》的规定外,公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%;扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比,以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据。
上市公司申请增发,除应符合《办法》的规定外,公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%,且预测本次发行完成当年加权平均净资产收益率不低于6%。
如不能达到6%的标准而仍要求增发,公司与主承销商则应充分说明公司具有良好的经营能力和发展前景,在发行时由主承销商向投资者提供分析报告;公司发行完成当年加权平均净资产收益率应不低于发行前一年的水平,并应在招股文件中进行分析论证;公司在招股文件中应当认真做好管理层关于公司财务状况和经营成果的讨论与分析。
7.26《通知》指出,公司申请增发时,除应符合《上市公司新股发行管理办法》的规定外,还应符合以下条件:
——最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于10%,且最近一个会计年度加权平均净资产收益率不低于10%;
——增发募集资金量不超过公司上年度末经审计的净资产值;
——发行前最近一年及一期财务报表中的资产负债率不低于同行业上市公司的平均水平;
——前次募集资金投资项目的完工进度不低于70%;
——增发新股的股份数量超过公司股份总数20%的,其增发提案还须获得出席股东大会的流通股(社会公众股)股东所持表决权的半数以上通过:
——公司及其附属公司最近12个月内不存在资金、资产被实际控制人及关联人占用的情况;
——公司及其董事在最近12个月内未受到证监会公开批评或证券交易所公开谴责;
——最近一年及一期财务报表不存在会计政策不稳健、或有负债数额过大、潜在不良资产比例过高等情形;
——公司及其附属公司违规为其实际控制人及关联人提供担保的,整改已满12个月;
——符合《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》规定的重大资产重组的上市公司,重组完成后首次申请增发新股的,其最近三个会计年度加权平均净资产收益率不低于6%,且最近一个会计年度加权平均净资产收益率不低于6%;其增发新股募集资金量可不受《通知》第二条的限制。
股票增资发行分为有偿增资发行、无偿增资发行以及有偿无偿相搭配三类:
有偿增资发行:
股东配股、私人配售和公开招募。
无偿增资发行:
积累转增资、红利增资、股票拆细。
3、股票发行方式
(1)公募发行和私募发行
(2)直接发行和间接发行。
其中间接发行又可具体分为包销和代销。
代销是指证券公司代发行人发售证券,在承销结束时,将所有未售出的证券全部退还给发行人的承销方式。
包销是指证券公司将发行人的证券按照协议全部购入或者在承销期结束时将售后剩余的证券全部自行购入的承销方式。
分为全额包销和余额包销(助销)两种。
包销又可分为协议包销、俱乐部报销和银团包销。
承销商是指与发行人签订协议以包销或代销方式为发行人销售股票的证券经营机构。
我国规定公开发行证券票面总值超过人民币五千万元的应当由承销团承销。
(3)我国采用的发行方式。
主要有认购证抽签方式;存单抽签方式;上网竞价发行;上网定价发行;市值配售;网下配售等。
中国目前的股票发行方式主要有四种:
上网定价发行、上网询价发行、市值配售发行、网上网下累计投标询价发行。
(1)上网定价发行方式是指保荐机构利用证券交易所的交易系统发行所承销的股票,投资者在指定的时间内以确定的发行价格通过与证券交易所联网的各证券营业网点进行委托申购股票的一种发行方式。
(2)上网询价发行方式类似于上网定价发行,主要区别在于发行当日(申购日),保荐机构只给出股票的发行价格区间而非固定的发行价格。
投资者在申购价格区间进行申购委托(区间之外的申购为无效申购),申购结束后,保荐机构根据申购结果按照发行方案确定有效申购,之后由交易所及证券登记结算公司确定申购者的认购股数。
(3)市值配售发行方式则是指向二级市场投资者配售发行,是按投资者持有的已上市流通人民币A股市值向其进行股票配售的一种发行方式。
交易所及证券登记结算公司计算新股招股说明书刊登日投资者持有的股票市值,投资者在申购日根据自己在市值计算日持有的可用于申购新股的市值申购新股,每10000元市值可申购1000股新股。
(4)网上网下累计投标询价发行方式比较复杂,发行价格及网上与网下发行数量都是在申购日之后根据申购情况确定的。
发行日,保荐机构给出申购价格区间,以及网上、网下的预计发行数量,最终的发行数量和发行价格需根据网上、网下的申购结果而定。
从上述四种发行方式股票发行前的发行价格与网上发行量的确定性来看,上网定价发行与市值配售发行是一种价格确定、发行量确定的发行方式;而网上网下累计投标询价发行则是一种价格不确定、发行量不确定的发行方式;在这两种发行方式之间的则是上网询价发行方式,它是一种发行量确定、价格不确定的发行方式。
4、股票发行价格
(1)面额发行:
又称平价发行、等价发行。
(2)时价发行:
以股票在流通市场上的价格为基准而确定发行价格。
(3)中间价发行:
取时价与票面价格的中间值作为发行价格。
股票发行价格的确定是一个比较复杂的问题,一般来说其价格确定方法主要有:
(1)市盈率法
股票价格=市盈率×每股净利润。
市盈率水平一般有某种规定或行业习惯。
每股净利润则采用全面摊薄法或加权平均法确定。
全面摊薄法:
每股利润=
加权平均法:
(2)竞价法
股票承销商和其他购买者以投标方式竞争购买发行的股票。
(3)净现值法
又称净现值倍率法,是指通过资产评估和相关的会计手段来确定证券发行人拟募股资产的整体市值和每股净资产值,然后根据市场所接受的溢价程度,将每股净资产值乘以一定的倍率或一定的折扣来确定股票价格。
发行价格=每股净资产值×溢价倍率(或折扣率)
净现值法通常被用于房地产公司或者资产市值有重要商业利益公司的股票发行。
(4)现金流量折现法
是指通过预测分析手段对发行人企业的净现金流量做出预测和趋势判断,然后根据敏感性分析和证券市场接受程度,将预测的每股净现金流量乘以一定的折现率以此确定发行人的企业整体市值和每股发行价格。
在国际资本市场中,对于新建港口、高速公路等基建公司和处于创业阶段的高科技公司的整体市值和发行价格的确定,常采用此方法。
我国采用以下三种方式来确定股票发行价格。
(1)协商定价。
企业和保荐机构根据股票估值和预路演的情况,协商确定发行价格,报中国证监会核准。
(2)向法人投资者询价定价。
在向法人投资者网下配售和对一般投资者上网发行的方式下,企业和保荐机构事先根据股票估值和预路演的结果,确定股票发行价格的上限和下限,向法人投资者询价,根据法人投资者的预约申购情况确定最终的发行价格,并以该价格向法人投资者配售和对一般投资者上网定价发行。
(3)向所有投资者累计投标定价。
在累计投标询价发行方式下,企业和保荐机构根据股票估值和预路演的结果,确定发行价格区间,投资者在该区间内,按照不同的发行价格申报认购数量,根据所有投资者在同一价格水平之上的认购数量累计计算,得出一系列不同价格水平上的总申购量。
最后,企业和保荐机构根据总申购量超过发行量的一定倍数,来确定发行价格。
5、股票的发行程序
(1)发行策划。
主要任务是项目决策和发行初始设计。
项目决策:
项目的产品已有市场或可以创造市场;技术是成熟的或可开发或可迅速商品化的;财务收益和风险水平可吸引投资者。
发行人可就有关事项咨询投资银行。
发行初始设计:
主要有发行成功的可能性分析,发行规模的确定,股票要素的设计,发行主体财务状况、资产资信以及相关经营状况的确认和分析。
(2)文件编制。
上报审批的文件的编制。
(3)上报审批。
证管机关审批。
(4)上市发行。
委托中介机构进行股票发行,发出通告,投资者认购,股票交割,登记。
三、债券发行市场
1、债券发行的目的
企业发行债券的目的主要有六个:
筹集长期稳定、低成本资金;灵活地运用资金;转移通货膨胀风险;维持对公司的控制;降低筹资风险。
2、债券的发行条件
(1)发行总额。
考虑发行者的资金需要、信誉和还本付息能力、市场承受力而确定。
(2)票面金额。
考虑认购者的购买能力和发行成本而确定。
(3)券面利率。
券面利率又称名义票面利率,是债券券面所载明的利率。
包括三方面的内容:
利率水平:
债券期限的长短;利率结构;信用级别;利息支付方式;市场利率水平;发行者和投资者可接受程度以及法律法规的规定等。
利息支付次数:
债券付息频率。
计息方法:
主要包括单利计息;复利计息;贴现计息三种方法。
(4)期限。
指发行到偿还本息的时间限度。
需要考虑以下四因素而确定:
所需资金的性质与用途;市场利率水平预期;流通市场的发达程度;发行者的信用度。
(5)发行价格。
指债券从发行者手中转移到投资者手中的价格。
主要取决于五因素:
债券的票面金额(一般有三种:
券面发行;溢价发行;折价或贴水发行);债券的票面利率;有效期限;信用级别;发行量。
3、债券的发行方式
(1)公募发行与私募发行
公募发行又称公开发行,是将债券发售给非特定投资者的一种发行方式。
其优点是:
发行面广;发行后通常可上市流通;有利于扩大知名度。
缺点是手续繁、难度大,须依赖中介机构;需办理发行注册手续
私募发行又称私下发行,是指限定投资者范围的证券发行方式。
其优点是不需办理发行注册手续;一般采用直接销售方式,节省费用;有确定的投资者,发行有保证;可根据特殊需要设定债券的金额、期限。
(2)直接发行与间接发行
直接发行指债券发行人不委托专门的证券发行中介机构,而自行组织发行工作,向投资者推销证券。
间接发行指债券发行人通过证券中介机构进行的发行。
(3)招标发行与非招标发行
招标发行指发行者通过招标方式来决定债券的投资者与发行条件的发行办法。
该方法的优点是:
充分反映市场对债券需求程度;缺点是:
发行公司必须把握好进度时间,不能中途变更;费用高于协商议价;在市场不利的情况下,价格可能低于协商议价;发行人需努力吸引投标者;只有信誉高、有相当自信的发行者才可采用。
非招标发行又叫协商议价,指发行人与承销商直接协商发行条件的发行办法。
优点是承销商风险小;发行人推销的把握较大;该方式更多地被那些信誉等级较差的债券发行人采用。
按招标竞争的标的物不同招标分为缴款期招标、价格招标、收益率招标。
缴款期招标以缴款时间为标的物,发行者按由远及近的原则确定中标者,直至募满为止。
价格招标以发行价格为标的物,发行者根据投标价格由高到低的顺序确定中标者和标中额。
贴现债券多采用此方式。
收益率招标以债券投资收益率为标的物,发行人按由低到高的顺序确定中标者和标中额。
通过招标确定的票面收益率为所有中标收益率的加权收益率。
按招标规则的不同招标分荷兰式招标与美国式招标。
荷兰式招标也称单一价格招标。
以价格为标的荷兰招标是指以募满发行额为止所有投标商的最低中标价格作为最后中标价格(全体投标商的中标价格是单一的)的一种发行方式。
以收益率为标的的荷兰式招标是指以募满发行额为止的中标商最高收益率作为全体中标商的最终收益率(所有中标商的认购成本的相同的)的一种发行方式。
美国式招标也叫多种价格招标。
以价格为标的的美国式招标是指以募满发行额为止中标商各自价格上的投标价作为各中标商的最终中标价(各中标商的认购价格是不同的)的一种发行方式。
以收益率为标的的美国式招标是指以募满发行额为止的中标商各个价位上的投标收益率作为中标商各自最终中标收益率(每个中标商的收益率是不同的)的一种发行方式。
例如:
政府某期国债招标票面总额为100亿元,品种为5年期附息债券,采用多种价格招标,投标标的为收益率,如果最高中标收益率上的投标额大于剩余招标额时,采取比例配售方式募入。
设有A、B、C、D四个投标人,其投标情况如下:
表:
多种价格招标案例(亿元)
标位
A
B
C
D
8%
20
30
10
20
9%
30
30
20
20
10%
50
30
50
40
中标额
26
36
14
24
加权收益率
8.23%
8.17%
8.29%
8.17%
中标加权收益率=
,本次国债的票面利率为8.2%。
据此计算每位中标人的中标价格。
分别为99.88元、100.12元、99.64元、100.12元。
4.债券的发行程序
企业债券的发行主要有四程序:
发行人提出申请;主管部门或有关部门审批;选择承销商;发行债券,在规定期限内完成,将募集资金交付发行主体。
5.债券发行成本
主要包括:
债券印刷费;发行手续费;宣传广告费;律师费;担保抵押费;信用评级费;其他发行费用。
第三节证券流通市场
证券流通市场,又称二级市场、次级市场,是流通和转让已发行证券的市场。
证券交易市场主要由场内交易市场与场外交易市场两部分组成。
一、二级市场的功能
1、为金融交易、资本所有权转移提供流通性。
2、促进短期闲散资金转化为长期资金。
3、维护证券的合理价格。
4、引导社会资金的合理流动。
5、预测、反映经济动态。
二、证券交易所市场
1、证券交易所的性质
证券交易所是依据国家有关法律,经政府证券主管机关批准设立的证券集中竞价交易的有形场所。
它是证券交易市场的主体与核心。
——交易所里的交易客体是符合一定标准的上市证券。
——有形的、有组织的证券流通市场。
——只是为证券买卖提供交易场所、设施和管理服务。
证券交易所是伴随着股份公司和国家公债制度的建立和发展而产生和发展的。
其最早萌芽是1611年、1613年设立的荷兰阿姆斯特丹交易所。
在中国大陆,最早的证券交易所是1905年外商组织的上海众业公所,中国最早的华商证券交易所,是1913年成立的上海股票商业公会。
现代交易所中规模较大的,如纽约和伦敦的证券交易所,都经营各个国家的证券交易。
证券交易所的产生与发展有赖于:
一定的物质基础。
相当数量的可供上市交易的有价证券;一定规模的货币资金储蓄和积累;一定规模的证券经纪商和自营商;一套相对完整的证券交易法规。
2、证券交易所的组织形式
(1)公司制证券交易所
指以股份有限公司形式设立,并以盈利为目的的证券交易所。
它一般由银行、证券公司、信托投资公司以及各类民营公司共同出资而成立。
任何证券公司的股东、高级职员或雇员都不能担任证券交易所的高级职员,以保证交易的公平性。
(2)会员制证券交易所
指由会员自愿组成的、不以盈利为目的的证券交易所。
在法律地位上,会员制证券交易所分为法人与非法人两种。
(3)两类交易所的主要区别
①参与人不同,公司制交易所参加人仅限于经纪人;会员制交易所以会员为限。
②交易设施,公司制的交易所由公司布置,会员制交易所由会员共有共用;③公司制交易所对买卖违约损失由赔偿责任,会员制交易所买卖自负;④公司制交易所需要国库缴纳营业保证金,会员制不需要。
3、我国现有的证券交易所
上海证券交易所是新中国第一家证券交易所,于1990年11月26日宣告成立,同年12月19日正式开张营业。
深圳证券交易所于1989年11月15日开始筹建,1991年7月正式营业。
上海和深圳证交所都为会员制证券交易所,归中国证监会直接管理,其总经理和副总经理由证监会任命,理事长和副理事长由证监会提名,理事会选举产生。
香港联交所。
1891年香港股
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