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论中国的利率政策
论中国的利率政策
何泽荣 赵静梅
一、中国利率政策的历史回顾
(一)计划经济条件下的利率政策(1949—1978)计划经济条件下,物资与资金都由政府分配,市场的作用极大地受到抑制,银行异化为财政的金库,存款更多地作为记帐符号,利率成为可有可无的附属品。
与计划经济权力高度集中、抹杀商品货币关系等本质相一致,计划经济条件下的利率政策呈现以下三个特征:
1利率高度集中的管理体制———利率的制定由国务院决定。
计划经济条件下,物资、信贷的分配权都掌握在国家手中,货币的能动性被大大地降低。
作为实物经济的对立面,货币只能消极地、静态地去与物资相平衡。
因此,没有必要利用利率去调节货币的供求。
利率高度集中的管理体制是当时高度集中的计划体制,高度集中的财政分配体制以及高度集中的信贷补充机制的必然要求,是当时那种以政府实物分配为核心的运行机制在利率体制上的体现。
2利率政策以低为主。
由于计划经济体制下信贷资金只是作为物资的附属物被政府分配,利率并未被当作使用资金的成本,更不存在利用利率杠杆引导资金流向的问题。
银行作为资金分配的中介,也不把信贷当作商品来经营,不实行经济核算,不讲求利润。
到1971年8月,中国的利率水平已经降低到最低点:
存款利率最高的2厘7,最低的1厘5;贷款利率最高4厘2,最低1厘8。
过低的利率水平使得存贷款利率的绝对浮动范围和存贷款利率间的绝对差额都变得如此的小,以致利息的收与不收,收多收少都没有什么实际意义,利率政策的效应几乎被政府制定的“超低利率”剥夺了。
3利率政策的目标是为了适应生产关系的调整。
计划经济体制下,利率作为经济杠杆的功能蜕化了。
利率政策的目标也不是为了促进社会生产力的发展,而是服务于生产关系的调整。
例如,
(1)对私营经济的贷款利率要高于对国营经济的贷款利率,这主要是为了有利于促进私营经济的改造,有利于增强国营经济的主导地位;
(2)对农村合作经济的贷款利率低于对国营经济的贷款利率,这是为了有利于促进农民走合作社的道路;(3)对现金实行管理,对信用集中于国家银行的企事业单位进行贷款利率优惠,这是为了取缔商业信用,有利于将信用集中于国家银行,等等。
(二)有计划的商品经济条件下的利率政策(1979—1994)
1978年,中国开始了改革开放的大业。
在经济体制改革的进程中,我们不仅在理论上肯定了我国社会主义经济是有计划的商品经济,在实践上也着力培育商品货币关系,强化市场在经济运行中的作用。
相应地,利率作为经济杠杆的功能有所加强,政府对资金配置的作用开始弱化。
这一阶段利率政策的特征体现为:
1中央银行行使利率的制定权,专业银行拥有利率的浮动权。
随着经济体制改革的深入,利率的管理权限开始分散。
各种存款的最高利率和各种贷款的最低利率由中国人民银行总行拟订,报国务院批准,由中国人民银行总行根据国家经济政策,分别制定差别利率,并根据情况变化调整。
各专业银行总行具有一定的利率浮动权,利率浮动幅度由中国人民银行总行规定。
利率管理权限的分散意味着国家对经济的直接干预度在降低,利率高低与经济的关联度上升,这为利率调控体系的建立提供了保障。
2利率调控体系的建立。
伴随市场化、商品化的深化,利率对经济的调控功能得到加强。
中国逐渐建立起双层的利率调控体系,即中央银行的利率调控体系和专业银行的利率调控体系。
中央银行的利率调控体系包括:
(1)对再贷款利率和再贴现利率的调整以调节整个货币供给量;
(2)实行利率管制,中央银行规定专业银行的存款利率的最高限额和贷款利率的最低限额;
(2)差别利率,即中央银行根据专业银行贷款的不同用途和再贴现票据的不同性质,实行不同的再贷款利率和再贴现利率。
专业银行的利率体系以调控货币流通为目标,内容包括:
(1)对国家扶植的地区、部门和企业实行优惠利率;
(2)惩罚利率,即对企业的积压物资贷款、逾期贷款以及挪用贷款进行加息;(3)实行浮动利率、累进利率和贴现利率等。
友计划的商品经济使得货币的“商品”属性得以体现,利率也开始被作为有效配置资源的经济杠杆,但我们也应该注意到,在中国的双层利率调控体系中仍有过多政府干预的痕迹,如专业银行对政府扶持的企业,不论效益好坏,都要实行“优惠利率”;再如,专业银行没有制定存、贷款利率的权力等。
这一段时期的中国利率政策集中体现了我国的“专业银行”还不是“自主经营,自负盈亏”的“商业银行”这一现实,在利率体现上仍存在中央银行对专业银行权力的“侵蚀”。
二、市场经济条件下的利率政策
(一)利率体系的进一步完善1994年,中国开始建立社会主义市场经济体制。
市场配置资源的功能被进一步强化,过去利率体系中一些不必要的政府行为也逐渐被剔除。
1进行了专业银行的商业化改造,目的在于使各专业银行真正成为以利润最大化为目标的企业,而不是政府的行政机构。
与此配套,成立了专门的政策性银行,低息甚至无息贷款给国家需要帮助、扶植的地区、部门和企业。
原有的专业银行得以按照自身的经营策略和经营目标更自由地使用利率浮动权,银行的利率更能反映市场对资金的供求状况。
2改革了中央银行———中国人民银行的机构设置。
打破旧有的按行政区划设立分行的格局,设立跨省的“大区行”,这样增强了人民银行执行货币政策的独立性,也更利于人民银行按照“保持物价稳定”这一主要目标制定利率水平。
3在对专业银行进行商业化改造的过程中,强化银行的内控机制和对银行的监管机制,并多次放松商业银行的利率浮动权,这使得利率决定的市场化程度加深,同时也使利率政策传导效果的影响力进一步加大。
(二)近期中国利率政策的有效性分析
1995年中国成功地抑制了通货膨胀,实现经济的“软着陆”。
从此,中国政府一直沿用“双紧”的财政、货币政策,直至1996年,宏观经济出现较明显的增长乏力,失业增多,消费、投资需求不旺的迹象。
1996年5月和8月,央行连续两次降息以刺激需求;但1997年的东南亚金融危机又使得中国的出口遭到严重打击,面对内、外需求不足、经济增长下滑的态势,央行从1996年至今连续7次降息(见下表)。
经过7次降息,存款利率下降了近7个百分点,贷款利率下降了5个多百分点,目前的利率已是改革20年来的最低。
然而,央行连续降息的效果如何呢?
上
表中数据显示:
(1)利率下降并未对实质经济产生明显的正效用。
相反,上表中各项指标仍未扭转下滑态势,特别是“农村人均纯收入增长率”这一指标甚至出现加速下滑,对农村人口近八成的中国而言,农村人口收入增幅的下降将直接导致整个社会有效需求的不足。
(2)再看7次降息的“储蓄分流”效用。
1996年末城乡居民储蓄存款余额为32000亿元,到1999年末,已达到59622亿元,几乎翻了一番,利率不断下调,储蓄存款却不断增长,我们无法得出降息有分流储蓄的作用。
(3)央行大幅降低贷款利率、再贷款利率和准备金存款利率,其用意非常明显,即要激励商业银行多发放贷款,以拉动社会的投资需求。
然而,1999年全年全部金融机构贷款按可比口径比1998年少增644亿元;各项贷款余额为9373亿元,增幅比上年末低3个百分点;工农业贷款分别比去年少增2382%和4528%。
是什么原因导致近期中国利率政策的有效性受到抑制?
笔者认为,至少有两方面的作用因素:
其一、中国的转型经济使得利率政策的作用效果有悖于成熟市场经济国家的政策作用常态;其二、中国的利率管制使得利率体制具有市场难以“自正”的制度刚性。
1转型经济与利率政策的传导障碍
一般来说,利率政策的传导过程是:
中央银行降低贷款利率———贷款投资(消费)成本降低———贷款投资(消费)的总量上升———有效需求增加,经济增长;中央银行降低存款利率———推迟
消费,进行储蓄的回报下降———储蓄降低———即期消费(投资)增长———有效需求增加,经济增长。
从上面粗略的利率政策传导过程可知,利率政策要最终到达预期效应,除了需要中央银行的初始启动外,还需要商业银行、存款者和贷款者对利率变化有较高的敏感度。
以存款为例。
居民存款目的大致有三种,即预防性储蓄、保值性储蓄和投资性储蓄。
前两种储蓄以存款的安全性为重,而后一种储蓄重在存款的回报,当有更高的投资回报渠道时,最后一类储蓄较易转化,即最后一类储蓄对存款利率的敏感度较大。
中国目前的储蓄存款结构如何呢?
七次降息后,有关部门做的调查表明,目前,城镇居民储蓄存款的目的第一位是为了子女受教育,第二位是为了购房,第三位是养老,第四位是为应付失业及生活不测事情发生,第五位是为医疗改革。
这五种动机全是预防性的,是居民储蓄的主流。
这样的储蓄结构决定了目前中国的储蓄存款难以因利率的下调而有明显减少。
由于我国目前处于从计划经济向市场经济的转型时期,许多改革措施相继出台,如教育体制改革、医疗、养老、住房体制改革,这些改革措施增强了居民对未来支出增加的预期,而另一些改革措施,如国有企业下岗分流、企事业机关精简机构又增强了居民对未来收入要减少的预期。
从某种意义上讲,储蓄对利率的弱敏感度正是中国转型经济特征在利率政策传导机制上的体现。
再从商业银行的贷款行为上看,贷款利率降低,贷款需求上升,商业银行本来可以扩大贷款,然而,贷款增幅下落。
商业银行“惜贷”的现象却说明了一个事实:
经过多年专业银行商业化改造,各商业银行贷款软约束的局面已大为改观,各商业银行更注重贷款的质量和安全。
辩证地说,利率政策传导在商业银行环节的“受阻”既是转型经济中改革未完全到位的表现,也说明了某些改革措施已初见成效。
改革没有回头路。
要打破目前利率政策作用的僵局,根本出路只能是将改革进行下去。
2中国体制性的利率刚性
除了银行自身对贷款对象更谨慎的选择使得贷款增幅下降外,另一个重要原因是中国体制性的利率刚性。
中国体制性的利率刚性是指由于中央银行对存、贷款利率、再贷款、再贴现和准备金存款利率都实行管制,这些利率不会是使货币市场刚刚出清的利率,也不能因市场套利行为、供求行为而达到出清利率的水平。
中国体制性利率刚性给利率政策带来的两大负效应是:
第一、中国利率体系的结构性问题无法得到市场的纠正,从而降低商业银行贷款积极性;第二、商业银行无法根据市场供求、风险水平自己制定利率,从而减少商业银行可贷款对象。
下面我们对这两点分别加以说明。
首先看中国利率体系的结构性问题。
仔细研究1996年以来中国的利率体系,我们可以发现一些“有趣”的现象。
1996年8月23日至1998年6月30日,中国利率体系中曾3次出现存款利率小于或等于准备金存款利率的现象。
准备金存款利率与存款利率间的正利差,给了商业银行以“套利”的机会,商业银行可以直接将存款存入中央银行,获取利差。
这样的“利率倒挂”机制,使资金从居民储蓄存款直接转化为商业银行在中央银行的存款,没有经过生产、分配、消费的循环,这样的资金对经济增长毫无意义。
1996年5月1日至1998年6月30日,中国利率体系中还出现3次再贷款利率大于或等于贷款利率的现象。
这样的利率结构事实上是取消了再贷款的功能,因为没有一家以逐利为目的的商业银行会以高价从央行获得信用,再用低价将信用贷出去。
再贷款利率大于贷款利率是与央行降息以增加信用投放量的初衷相悖,抵消了利率政策的部分作用。
现在的问题是:
中国为什么会出现这样的“利率倒挂”现象,并持续如此之久的时间?
笔者认为,归根结底,答案只能是:
中国未实现利率市场化。
由于利率未实现市场化,中央银行在决定存款利率时会受到其他政府部门的制约和影响,如国务院、财政部、经贸委。
经济、金融形势的变动固然构成利率水平调整的初始动因,但是,随着上述部门的介入,利率调整对企业成本、商业银行和财政收入的影响被加入进来并成为利率调整的依据,这使得利率水平的调整不得不兼顾各方面的利益。
利率的调整,实际上是各方面利益的调整,这也许是出现上述“扭曲”的利率体系的深层次原因;由于利率未实现市场化,市场无法自动纠正利率结构的失衡。
例如,当央行提高再贷款利率时,商业银行无法根据成本———收益比确定新的贷款利率,这便是利率结构体系持续失衡的原因;由于利率未实现市场化,央行对利率的调整往往会明显滞后于市场对资金供求的变化,信息纵向传输的速度远远慢于市场横向传播的速度,“行政式”的调整总是慢于市场自发的调整,这便是央行利率政策有“时滞”的原因。
其次看商业银行的利率刚性。
1999年9月,中国人民银行进一步扩大了商业银行的贷款利率浮动权,从过去的20%扩大到30%。
然而,30%的浮动并不能覆盖所有的贷款风险和期限等级,利率刚性仍然存在。
由于利率刚性,商业银行不敢给一些风险较高,但发展潜力较大的高新技术企业贷款;由于利率刚性,商业银行不愿与中小企业做成本费用较高的“零售性贷款业务”而争相追逐效益较好的大型企业,这使得一些大企业抱怨资金过剩,不知何用,平添了贷款成本,而另一些中小企业却四处寻找信贷支持,利率的刚性让商业银行不得不放弃大部分中小客户,这同样也是利率政策传导过程中的一大障碍。
从上文的分析看出,我国目前的利率政策对经济调节作用的弱化是多方因素共同作用的结果。
它既是转型经济特征在利率体制下的体现,又是长期利率体制刚性的结果。
要真正发挥利率政策对经济的调节作用,必须使利率的决定机制、传导机制和作用机制更为市场化,实现利率市场化是强化利率政策效用的根本途径,也是中国改革开放的必然要求。
三、中国的利率市场化
(一)利率市场化的具体内涵利率市场化是指市场主体自主地决定利率水平。
在利率市场化条件下,如果市场竞争充分,则任何单一的经济主体都不可能成为利率的单方面制定者,而只能是利率的接受者。
利率市场化至少应该包括如下内容:
1合格金融交易主体。
金融交易是资金赢余部门(供给方)和赤字部门(需求方)的资金交易。
在金融交易中,各交易主体对资金的供求形成了利率。
利率市场化的前提和微观基础应该是交易主体行为的市场化。
然而,就中国目前的情况而言,不论是资金供给方的商业银行还是资金需求方的企业都还不能算做真正的市场交易主体。
中国工、农、中、建四大国有商业银行仍具有政策性金融的职能;而中国的国有企业由于产权改革的滞后,所有者“虚位”,仍未成为自主经营、自负盈亏、自我约束、自求发展的经济实体,预算软约束,对利率信号反应不敏感。
2金融交易主体享有利率决定权。
即金融交易主体有权对资金交易的规模、价格、偿还期限、担保方式等具体条款进行讨价还价。
3利率的数量结构、期限结构和风险结构应由市场自发选择。
不论资金的供给方,还是需求方,有权根据自身资金流动性、安全性和赢利性的最佳组合进行协商和选择,从而为整个金融市场合成一个具有代表性的利率风险、期限和数量结构。
4利率体系中存在有效的基准利率。
基准利率是在整个利率体系中起主导作用的利率,它应是一种典型而具体的利率(如央行再贴现率、同业拆借利率),又应该是其它利率决定的参照体。
有效的基准利率应该具备4个条件:
1)能比较准确地反映资金市场供求状况,并且与货币供给量息息相关;2)与其它利率关系密切;3)能由货币当局比较直接地操作和影响;4)比较稳定,易于控制。
5政府(中央银行)享有间接影响金融资产利率的权力。
利率市场化并不排斥政府对金融的宏观调控。
相反,在利率市场化的条件下,政府(中央银行)放弃了直接控制利率的权力,为实现货币政策目标,中央银行应增强间接调控货币供求的能力。
在央行的三大“法宝”中,贷款利率和公开市场业务都直接或间接影响利率水平。
(二)中国利率市场化的设想
中国利率市场化的进程,也就是逐步强化利率在优化资源配置中的作用的进程。
利率市场化的目标是建立以中央银行利率为基础、以货币市场利率为中心、由市场供求决定金融机构存贷款利率的市场利率机制。
借鉴国外利率市场化的经验,结合中国国情和我国金融界关于利率市场化的意见,我们认为中国利率市场化的总体框架为:
1放松对商业银行的利率管制与培育货币市场并举,提高货币市场上形成的利率信号的导向作用;
2在放松商业银行不同货币的利率管制中,应当先放松对外币利率的管制,后放松人民币利率的管制。
从商业银行的业务比重看,外币业务的比重总体上少于人民币业务,因而外币利率市场化对于整个金融运行的冲击并不明显;外币利率市场化能够为人民币利率的市场化积累经验且有利于国内银行与外资银行在外汇业务领域开展公平竞争。
3对商业银行的不同业务品种,应当依据不同市场主体对于利率信号的敏感程度,遵循先批发、后零售的顺序,先放开贷款,后放开小额存款。
对于贷款,应及时扩大利率浮动范围,逐步简化利率种类。
4实现利率市场化的方式是:
先增大利率的调整幅度,后彻底放开。
对于贷款利率,央行可以选择具较强导向性的一年期贷款利率进行监测和限制,其它期限的利率则由商业银行自主套算。
对于存款利率可先放松对一定金额以上的大额存款的利率管制,居民储蓄涉及面最广泛,应作为人民币利率市场化的最后阶段。
(三)中国实现利率市场化的现实障碍
1培育合格的货币市场交易主体。
加快企业(包括商业银行)的改革,尽快建立起现代企业制度,从而为推进利率市场化改革创造良好的基础和外部环境。
只有在产权明晰,经营机制健全的前提下,企业在借款时才会真正顾及因利率变化而引起的经营风险以及自身的实际偿还能力;银行也才会从自身利益出发加强信贷风险管理,确定适当的风险———收益比。
资金供求主体市场化是资金价格市场化的必要前提。
2加强利率关联度,确定基准利率。
按照上文所述的基准利率选择的原则和世界惯例,同业拆借利率、短期国库券利率和国债回购利率是可供中国选择的对象。
我国银行间同业拆借市场虽已建立,但规模较小,没有形成真正意义上的市场基准利率;而我国国债发行市场化程度不高,国债利率未发挥带动作用。
而且,目前我国各种金融市场之间还处于相互分割状态,各个金融市场间的利率关联度较低,这是中央银行利用基准利率进行调控的最大障碍。
从发展趋势看,同业拆借利率由于具有较稳定、便于央行用再贷款、再贴现利率进行调控且最能反映银行流动资金头寸等优势,中国可以考虑选择同业拆借利率作为我国过渡时期的基准利率。
因此,加强同业拆借市场的规范化发展应成为当前发展货币市场的重要问题。
3利率市场化中的风险防范。
从国际经验看,利率市场化进程中,商业银行最容易发生经营危机。
利率市场化会加大利率波动的频率,把握和预测市场利率水平的难度更大。
所以,利率市场化的同时应强化商业银行的风险管理。
商业银行应建立科学的分级授权体制以及完善的监管制度;加快会计制度、信息采集方式的改革以建立起适当的利率风险衡量系统和对利率走势的预测系统;在对传统业务产品调整定价的同时,注重金融新产品的开发和定价。
○参考文献:
①曹龙骐、郑建明:
《跨世纪中国货币政策有效性研究》,香港励志出版社1999年版。
②周升业、曾康霖:
《货币银行学》,西南财经大学出版社1993年版。
③田素华:
《试论人民币利率下调的景气效应》,《金融研究》1999年第10期。
④冯子标、郝云宏:
《央行连续降息政策值得深思》,《财经科学》1999年第6期。
⑤贺学会:
《利率市场化:
新一轮金融改革的支点》,《金融研究》1999年第11期。
⑥王萌:
《积极推进利率市场化改革》,《中国金融》2000年第3期。
⑦巴曙松:
《我国利率市场化改革呼之欲出》,《国际金融研究》2000年第1期。
⑧李社环:
《关于我国利率市场化的适度基准利率的选择》,《汇市参考》1999年第10期。
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