纺织服装行业市场投资分析报告.docx
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纺织服装行业市场投资分析报告
2018年纺织服装行业市场投资分析报告
图目录
一、纺织服装行业概述
1、行业景气度延续,经营业绩持续改善
2016年以来,纺织服装行业经营环境好转,企业经营业绩出现改善趋势,尤其是下半年人民币汇率贬值、可选消费回暖对于纺织制造板块和品牌零售板块起到了较大的拉动作用。
在2017年上半年,行业的经营景气度依然较高,行业收入和盈利水平的改善趋势得以延续。
2017年上半年,被选中的67家主要上市公司实现营业收入939.0亿元,同比增长9.6%,实现扣非后归母净利润66.6亿元,同比增长10.1%。
行业营收增速及净利润增速均处于近年来高位。
图1:
纺织服装行业营业收入情况(亿元)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图2:
纺织服装行业净利润情况(扣非后归母,亿元)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
与行业业绩持续改善不同的是,年初至今纺织服装行业股价走势较为疲弱,行业整体处于估值消化阶段。
在过去几年,因为行业内公司市值较小,主题概念较多,所以行业整体估值偏贵,明显高于食品饮料及家用电器,这也给行业股价走势施加了较大压力。
年初至今,纺织服装行业估值水平不断回落,风险持续释放,不少企业估值水平已经回归到合理范围内,随着行业业绩的持续改善,未来或将出现投资机会。
图3:
14年以来纺织服装与食品饮料估值比较
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图4:
14年以来纺织服装与家用电器估值比较
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图5:
年初以来纺织服装(申万)行业市盈率(TTM)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图6:
年初以来申万A股市盈率(TTM)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
2、纺织制造板块:
经营环境较好,把握龙头企业
纺织制造板块整体业绩表现较好。
2017年上半年,纺织制造板块实现营业收入322.4亿元,同比增长13.7%,实现扣非后归母净利润19.4亿元,同比增长20.8%。
纺织制造板块表现较好的原因主要有:
1)行业整体供需关系较好,经过数年的调整和汰换,行业中的过剩产能、落后产能已经得到部分清理,留存下来的很多都是龙头企业,行业竞争格局比较稳定。
2)上半年人民币汇率与去年同期相比较低,有利于出口型企业的经营发展。
3)17年年初棉纱企业产销两旺,在原材料成本保持稳定的情况下纱线价格提升。
4)环保趋严引起行业内中小企业订单往龙头企业转移。
未来可能影响纺织制造板块业绩的因素有下游需求景气度、人民币汇率、原材料价格等。
我们认为要理性看待原材料涨价对于制造行业的影响,当下游需求较为旺盛,企业经营优势突出的时候,企业可以将成本上涨转嫁给下游,甚至可以提升毛利率,但是当下游需求较弱,企业竞争激烈的时候,原材料涨价可能推高产品价格,但是不一定能转化为利润。
我们认为纺织制造行业作为一个成熟产业,在其中选择投资标的时一定要寻找供需环境较好的龙头企业。
一方面供需环境好是企业业绩好的前提,另一方面龙头企业凭借自身的技术、生产、品牌优势能够在市场集中度提升过程中受益,而且对于下游的议价能力也会比较强。
3、品牌零售板块:
中高端消费回暖延续
品牌零售板块业绩好转趋势延续。
2017年上半年,品牌零售板块实现营业收入616.6亿元,同比增长7.6%,实现扣非后归母净利润47.2亿元,同比增长6.2%。
品牌零售板块业绩好转的原因主要是:
1)2016年下半年开始,中高端消费回暖趋势明显,从中高端男装和女装,以及奢侈品的终端销售表现能够明显看出这一趋势;2)经过几年时间的消化,品牌服饰的库存压力已经好转,部分子行业的渠道库存处于较为合理水平;3)服装品牌经过前几年的调整和整合,优胜劣汰,产品的品质和性价比、消费的体验均有明显提升。
对于品牌零售板块的投资,我们认为要精选行业景气度较高,终端销售表现好,尤其是存货和应收账款持续改善的标的,并且把握好估值合理,业绩有望拐点向上的标的。
4、投资建议
纺织制造板块:
1)虽然近期人民币升值对出口业务有一定影响,但纺织品整体出口环境仍然较好,且未来制造行业集中度持续提升,龙头企业有望充分受益;2)中国的制造企业经过长期的ODM业务磨练,生产设计能力很强,在消费升级趋势下,优质供应链企业的价值将逐步被市场认知。
品牌零售板块:
1)中高端销售持续回暖,17年上半年中高端男装、高端女装销售情况超出市场预期,其中中高端男装行业存货及应收账款情况持续改善。
2)行业估值逐渐回归到合理水平,关注未来业绩有望拐点向上的公司。
二、纺织服装行业17H1经营情况回顾
1、营业收入
2017年上半年,纺织服装全行业实现营业收入939.0亿元,同比增长9.6%。
自2014H1开始,纺织服装行业营收增速处于稳步上行趋势之中。
分板块来看,纺织制造板块17年上半年营收增速达到13.7%,经营景气度较高;品牌零售板块17年上半年营收增速达到7.6%,行业销售复苏持续,整体而言,纺织制造板块表现优于品牌零售板块。
图7:
纺织服装行业营业收入(亿元)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图8:
纺织制造行业营收情况(亿元)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图9:
品牌零售行业营收情况(亿元)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
我们将其他纺织、其他服装类公司排除,对毛纺、棉纺、印染、辅料、皮革、男装、女装、休闲、鞋帽、家纺、内衣、户外体育、童装等主要细分子行业进行横向对比。
纺织制造板块整体向好,17年上半年,各个细分子行业营收增速继续提升(皮革除外),其中棉纺和辅料行业增速表现最好,尤其是辅料营收增速提升幅度最大(部分因为原材料涨价驱动的产品提价)。
品牌零售板块总体销售复苏,其中童装行业无疑是目前最景气的领域,在每个统计期间都有18%左右的收入增速;而男装、女装、鞋帽、家纺营收增速都有大幅提升,这主要是因为中高端消费回暖,拉动了相关产品的消费;但是休闲服行业和户外体育行业增长乏力,国内休闲服和体育服装上市公司主打大众定位,其增长乏力也折射出大众消费品销售景气度一般。
图10:
纺织制造细分行业营收增速对比
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图11:
品牌零售细分行业营收增速对比
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
2、净利润
2017年上半年,纺织服装全行业实现扣非后归母净利润66.6亿元,同比增长10.1%。
行业净利润增速在2016H1触底后快速提升。
分板块来看,纺织制造板块17年上半年扣非后归母净利润增速达到20.8%,纺织制造17年上半年业绩高增长主要是因为人民币汇率与去年同期相比处于较低位置,棉纺企业从年初开始提价,以及行业整合、龙头企业订单充足等原因;品牌零售板块17年上半年扣非后归母净利润增速为6.2%,16年下半年可选消费回暖、终端销售复苏的趋势在17年上半年延续。
图12:
纺织服装行业扣非后归母净利润(亿元)
数据来源:
Wind;北京欧立信咨询中心
图13:
纺织制造行业扣非后归母净利润情况(亿元)
数据来源:
Wind;北京欧立信咨询中心
图14:
品牌零售行业扣非后归母净利润情况(亿元)
数据来源:
Wind;北京欧立信咨询中心
排除其他纺织、其他服装、毛纺类公司(毛纺行业利润绝对额非常小,受单个公司影响较大,同比增速波动性太大),对棉纺、印染、辅料、皮革、男装、女装、休闲、鞋帽、家纺、内衣、户外体育等主要细分子行业进行横向对比。
纺织制造类公司业绩在17年上半年继续维持较快增长,棉纺、辅料、皮革等子行业景气度较高,但是印染子行业整体利润出现负增长,这与印染下游需求景气度相关,且国家加强环保要求,增加了印染企业的运营成本,染料等原材料涨价也没有完全转嫁给下游。
品牌零售类公司业绩增速较为分化,其中休闲服行业和户外体育行业净利润出现明显负增长,国内传统休闲服和户外体育服饰经营模式简单,行业供给过多,渠道库存积压,竞争激烈。
而男装行业则表现突出,净利润增速从16H1的-18.9%上升至17H1的25.4%。
图15:
纺织制造细分行业归母净利润增速对比
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图16:
服装家纺细分行业归母净利润增速对比
数据来源:
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3、毛利率
纺织服装整体行业的毛利率趋于稳定,在高位有小幅回落趋势。
2016H1行业整体毛利率为31.3%,同比上升0.3个百分点,而2017H1毛利率回落至31.1%。
分板块看,纺织制造板块毛利率比较稳定,而品牌零售板块受终端销售景气度、库存压力影响,毛利率波动较大。
2017年上半年纺织服装行业毛利率回落主要是由纺织制造板块拉动,纺织制造板块2017H1毛利率为21.0%,同比下降0.5个百分点,这主要与上游原材料涨价压缩制造环节利润空间有关;而品牌零售板块2017H1毛利率上升至36.7%,同比上升0.3个百分点。
图17:
纺织服装行业毛利率
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图18:
纺织制造行业毛利率情况
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Wind,北京欧立信咨询中心
图19:
品牌零售行业毛利率情况
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
排除其他纺织、其他服装类公司,对细分子行业进行横向对比。
纺织制造板块里辅料的毛利率水平最高,这主要是因为其单价低,批量小,在下游客户成本结构中占比低,客户议价动力弱导致的;而品牌零售板块子行业毛利率均基本保持稳定,证明下游销售环节成本转嫁相对顺畅。
图20:
纺织制造细分行业毛利率对比
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图21:
品牌零售细分行业毛利率对比
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4、销售费用率、管理费用率
2017年上半年,纺织服装行业销售费用率为12.0%,同比下降0.1个百分点;纺织服装行业管理费用率6.7%,同比下降0.3个百分点。
总体而言行业的销售费用率、管理费用率趋于平稳。
分板块看,纺织制造板块2017H1销售费用率为3.3%,同比下降0.4个百分点,管理费用率为5.9%,同比下降0.9个百分点,整体费用控制卓有成效;品牌零售板块2017H1销售费用率为16.8%,同比上升0.2个百分点,管理费用率为7.1%,同比上升0.1个百分点。
图22:
纺织服装行业销售费用率及管理费用率
数据来源:
Wind;北京欧立信咨询中心
图23:
纺织制造行业销售费用率及管理费用率情况
数据来源:
Wind;北京欧立信咨询中心
图24:
品牌零售行业销售费用率及管理费用率情况
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Wind;北京欧立信咨询中心
排除其他纺织、其他服装类公司,对细分子行业进行横向对比。
纺织制造板块,辅料子行业的销售费用率和管理费用率最高,辅料多为小批量订单式生产,客户结构比较分散,用于销售和管理方面的费用支出比例相对较高。
品牌零售板块销售、管理费用率最高的是女装子行业,而男装、女装子行业的销售、管理费用率水平均有所下降,休闲服饰和童装的销售、管理费用率均有所上升。
图25:
纺织制造细分行业销售费用率对比
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图26:
品牌零售细分行业销售费用率对比
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Wind,北京欧立信咨询中心
图27:
纺织制造细分行业管理费用率对比
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Wind,北京欧立信咨询中心
图28:
品牌零售细分行业管理费用率对比
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5、存货
纺织服装行业的存货周转率触底回升,2017H1行业存货周转率为1.13,相比于2016H1的1.02提升显著,且高于2015H1的1.09,行业存货周转相对良性。
分板块看,纺织制造板块17H1存货周转率达到1.25,相较于15H1存货状况得到大幅度改善。
品牌零售板块17H1存货周转率达到1.06,存货周转情况已接近于15H1水平。
图29:
纺织服装行业存货周转率(次)
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Wind,北京欧立信咨询中心
图30:
纺织制造行业存货周转率(次)
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Wind,北京欧立信咨询中心
图31:
品牌零售行业存货周转率(次)
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排除其他纺织、其他服装类公司,对细分子行业进行横向对比,纺织制造板块里,印染和辅料子行业存货周转率较高;品牌零售板块里,休闲、内衣子行业的存货周转率持续降低,行业存货压力增大,而男装、女装、家纺、户外体育、童装等子行业存货周转情况改善。
图32:
纺织制造细分行业存货周转率对比(次)
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Wind,北京欧立信咨询中心
图33:
服装家纺细分行业存货周转率对比(次)
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6、应收账款
2017年上半年纺织服装行业应收账款周转率达到4.0,与16H1持平,行业应收账款周转率自12H1开始下滑,并在16H1触底,目前已经企稳。
分板块看,纺织制造应收账款周转率持续缓慢下降,而品牌零售板块,近期应收账款周转率基本稳定,这反映了渠道库存处于相对平稳可控水平。
图34:
纺织服装行业应收账款周转率(次)
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Wind,北京欧立信咨询中心
图35:
纺织制造行业应收账款周转率(次)
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Wind,北京欧立信咨询中心
图36:
品牌零售行业应收账款周转率(次)
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Wind,北京欧立信咨询中心
通过细分行业的对比,我们发现男装行业的渠道库存得到较明显优化,而女装、休闲行业渠道库存则有恶化倾向,另外户外体育子行业渠道库存压力较大。
图37:
纺织制造细分行业应收账款周转率(次)
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Wind,北京欧立信咨询中心
图38:
品牌零售细分行业应收账款周转率对比(次)
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Wind,北京欧立信咨询中心
三、部分子行业关键指标统计
1、毛纺行业
毛纺行业在2017H1实现营收47.5亿元,同比增长5.9%,相较于2016H1,行业收入端有一定改善。
但是这种收入增长也有成本推动原因,澳洲羊毛大幅涨价使得主流毛纺公司产品纷纷提价,行业规模的内生增长较为缓慢。
从盈利角度来看,17H1毛纺行业扣非后的归母净利润同比下滑12.2%。
毛纺行业业绩分化现象突出,强者恒强,通过对比主要毛纺公司过去几年扣非后归母净利润情况,可以发现新澳股份和鹿港文化业绩一直领跑行业,而三毛派神一直处于亏损状态,江苏阳光历史上出现过巨额亏损,近来业绩渐趋稳定。
毛纺行业业绩分化的主要原因在于高端客户的把握能力,中低档羊毛制品不断地被人造纤维产品替代,而高档羊毛产品具备稳定的市场地位。
另一方面16年羊毛涨价对于生产规模大,有羊毛库存的毛纺龙头企业构成利好。
图39:
毛纺行业收入情况(亿元)
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Wind,北京欧立信咨询中心
图40:
毛纺行业利润情况(亿元)
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Wind,北京欧立信咨询中心
毛纺行业的盈利能力基本保持平稳,近年来毛利率水平在18%-20%之间窄幅波动,15H1、16H1、17H1的毛利率分别为17.9%、19.6%、18.3%,今年上半年毛利率下滑主要是原材料涨价冲击;15H1、16H1、17H1销售费用率分别为2.7%、3.3%、3.5%,管理费用率分别为6.7%、8.5%、7.1%,近期的费用管控相对较好。
图41:
毛纺行业毛利率情况
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Wind,北京欧立信咨询中心
图42:
毛纺行业销售、管理费用率
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毛纺行业17H1存货周转率达到0.78,自15H1以来持续提升,且高于14H1水平。
但是毛纺行业应收账款周转率保持下滑势头,15年H1、16年H1、17年H1的应收账款周转率分别为2.2、1.8和1.7,应收账款周转率走低反映了行业下游景气度较低。
图43:
毛纺行业存货周转率(次)
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图44:
毛纺行业应收账款周转率(次)
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2、棉纺行业
棉纺行业在17H1实现营收183.8亿元,同比增长17.8%,实现扣非后归母净利润14.4亿元,同比增长27.6%。
棉纺行业维持高增长主要有三点原因:
1)年初以来龙头企业订单饱满、产销两旺,加之海外棉纱价格较高,所以纱线企业上调了棉纱售价,而龙头企业在原材料方面有库存储备,生产成本并未明显上升;2)虽然近期人民币有一定升值,但是今年上半年人民币汇率相比于去年同期处于相对较低位置,对于出口业务也有一定拉动作用。
3)在销售收入扩大的基础之上,生产运营效率提升,销售费用和管理费用得到有效控制。
图45:
棉纺行业收入情况(亿元)
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图46:
棉纺行业利润情况(亿元)
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棉纺行业15H1、16H1、17H1的毛利率分别为19.5%、20.7%、20.2%,目前行业毛利率处于历史较高水平。
17H1棉纺行业管理费用率为5.0%,同比下降1.2个百分点,行业销售费用率为2.7%,同比下降0.5个百分点。
图47:
棉纺行业毛利率情况
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Wind,北京欧立信咨询中心
图48:
棉纺行业销售、管理费用率
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
棉纺行业15H1、16H1、17H1存货周转率和应收账款周转率均呈小幅上升趋势,存货周转率近三期分别为1.10、1.10、1.28,应收账款周转率分别为5.6、5.8、6.0。
图49:
棉纺行业存货周转率(次)
数据来源:
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图50:
棉纺行业应收账款周转率(次)
数据来源:
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3、印染行业
印染行业在2017H1实现营收38.4亿元,同比增长9.4%,17H1实现扣非后归母净利润2.3亿元,同比下降3.4%。
印染行业的集中度在缓慢提升,这也是驱动上市企业收入提升的主要动力。
印染行业整体利润增速不及收入增速的原因有两点:
1)成本上涨没有完全转嫁,印染行业的染料价格大幅上涨,但是因为下游需求并不是特别旺盛,所以成本转嫁能力较弱。
2)政府加强对印染企业环保监测管理,增加了企业经营的费用开支。
图51:
印染行业收入情况(亿元)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图52:
印染行业利润情况(亿元)
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Wind,北京欧立信咨询中心
15H1、16H1、17H1,印染行业的毛利率分别为19.2%、20.1%和19.9%,基本保持稳定,而销售费用率和管理费用率有小幅回落。
图53:
印染行业毛利率情况
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Wind,北京欧立信咨询中心
图54:
印染行业销售、管理费用率
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
2017H1,印染行业存货周转率触底回升。
15H1、16H1、17H1存货周转率分别为2.53、2.40、2.61。
但是应收账款周转率下滑明显,17H1印染行业应收账款周转率由16H1的6.3下降至4.2。
图55:
印染行业存货周转率(次)
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Wind,北京欧立信咨询中心
图56:
印染行业应收账款周转率(次)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
4、辅料行业
辅料行业在17H1实现营收18.6亿元,同比增长21.8%,17H1年实现扣非后归母净利润2.2亿元,同比增长13.7%。
辅料行业收入的高增长主要有两点原因:
1)国内外服装市场的回暖,以及行业集中度的提升。
2)原材料价格大幅上涨,带动了产品的售价上涨。
辅料行业利润增速不及收入增速主要是因为原材料涨价未能完全转移,毛利率水平有所回落。
图57:
辅料行业收入情况(亿元)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图58:
辅料行业利润情况(亿元)
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Wind,北京欧立信咨询中心
近年来辅料行业的毛利率水平基本处于稳步提升过程之中,2017H1辅料行业毛利率达到了37.6%,同比下降2个百分点,有所回落。
同时管理费用率和销售费用率分别为11.4%和7.7%,较16H1均略有下降。
图59:
辅料行业毛利率情况
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图60:
辅料行业销售、管理费用率
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
辅料行业存货周转率基本保持稳定,近几年年存货周转率在2附近。
应收账款周转率17H1略有下滑,下降至2.5。
图61:
辅料行业存货周转率(次)
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
图62:
辅料行业应收账款周转率(次)
数据来源:
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5、男装行业
男装行业在17H1实现营收74.9亿元,同比上升13.6%,实现扣非后归母净利润3.7亿元,同比上升25.4%,男装行业在收入、净利润两端均保持着强劲的增长势头。
男装行业回暖趋势确立,行业回暖有三点原因:
一是中高端消费回暖拉动,二是渠道库存被有效消化,三是经过几年调整,行业供需结构改善,男装产品品质提升,性价比提升。
图63:
男装行业收入情况(除海澜之家,亿元)
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图64:
男装行业利润情况(除雅戈尔/海澜之家/报喜鸟,亿元)
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2013H1—2016H1,男装行业的毛利率处于持续下降状态,与此匹配的是2014H1之后,男装行业的销售费用率和管理费用率也略有下降,这反映了男装行业向着良性方向发展,传统的轻视产品,比拼营销的经营思路慢慢改变,产品的性价比在提升。
2017H1男装行业的毛利率回升至48.4%,而同期的销售、管理费用率保持下降趋势,这反映了近期男装行业终端销售景气度较高。
图65:
男装行业毛利率情况
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图66:
男装行业销售、管理费用率
数据来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
男装行业存货周转率略有上升,由16H1的0.70上升至17H1的0.78,应收账款周转率由2.6上升至3.3。
这反映了男装行业,无论是上市公司本身的存货情况,还是加盟渠道库存情况都在好转,这对于行业复苏的持续性有重要意义。
图67:
男装行业存货周转率(次)
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图68:
男装行业应收账款周转率(次)
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6、女装行业
女装行业在17H1实现营收23.5亿元,同比上升11.0%,实现扣非后归母净利润2.4亿元,同比上升1.6%。
受中高端消费回暖影响,女装行业销售也出现改善趋势,但是因为国内女装行业竞争激烈,产品受国外品牌冲击较大,所以女装行业的业绩增速较为平缓。
图69:
女装行业收入情况(亿元)
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图70:
女装行业利润情况(亿元)
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15H1、16H1、17H1女装行业毛利率一直呈现下滑趋势,但销售费用率和管理费用率却维持在高位,17H1销售、管理费用率分别为34.4%和14.4%。
17H1女装行业存货周转率大幅上升,由16H1的0.
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