405股指期货与股票市场联动性研究及对策分析2.docx
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405股指期货与股票市场联动性研究及对策分析2
股指期货与股票市场联动性研究及对策分析
(2)
3.3我国股指期货推出前后指数的短期表现
股指期货上市一个月以来客户参与热情较高,成交活跃,25个交易日市场总成交量为495.5万手,日均成交19.8万手;主力合约IF1005累计成交333.9万手,占市场总成交量的6738%。
25个交易日共有21377个客户参与交易,占开户数的81.79%,其中:
参与交易的自然人客户为21056个,一般法人客户数319个,特殊机构客户2个。
3.3.1参与客户数量持续增加,成交量屡创新高
25个交易日股指期货成交量为495.5万手,除首日成交量为5.85万手,其余具体24个交易日成交量均在12万手以上,5月19日成交量最大,达到36.2万手,期间参与交易人数从4月16日的5154人大幅增加至5月21日的13523人,如图5、图6所示。
图5股指期货市场每日成交量
图6每日客户参与数量
上市以来,股指期货每日人均成交量稳中有升,前三周的人均成交量持平于40手左右,后两周小幅增加至47手左右。
市场成交量的增加和参与交易的人数不断增加不无关系,参与交易人数从上市首日的5154人增加至13523人,是上市首日的2.62倍。
3.3.2股指期货市场与沪深两市市场交易规模对比
自股指期货上市以来(4月16日至5月12日),沪深300股指期货日均成交额(单边)为1511.24亿元,是沪市日均成交额1161.90亿元的1.30倍,是深市日均成交额911.80亿元的1.66倍,占两市日均成交额2073.70亿的73%,如图7所示。
图7股指期货与沪深两市市场交易量对比
3.3.3沪深300指数期货成交持仓比的国际对比
比较沪深300指数期货自上市以来与国际主要指数期货近月合约的平均成交持仓比,如表1所示。
国际主要指数期货合约的平均成交持仓比基本在1左右,IF1005的平均成交持仓比为20.41倍,远大于其它指数。
表1指数期货合约成交持仓比的国际比较(4—16至5—12)
指数期货品种
成交持仓比
恒指期货
1.18
EUROSTX50期货
0.9
E-miniSP500期货
1.12
日经225期货
0.28
沪深300期货
20.41
究其原因,我国市场交易较为活跃的客户主要来自商品期货市场与证券市场的短线交易者,套保交易者目前还没有进入市场,随着基金、券商等机构投资者的逐步参与,沪深300指数期货的成交持仓比有望得到改观。
3.3.4股指期货与现货市场的价格相关性分析
股指期货上市以来,期货价格走势与现货指数走势高度一致,但从多方面分析情况来看,没有证据表明期货价格领先股票现货价格。
股指期货尚没有体现出“价格发现”效应。
由于套利交易不够充足,股指期货难以直接对股市价格产生影响。
采用相关性分析的方法检验期货价格与现货价格之间的关系。
为了验证期货价格对现货价格可能存在的“价格发现”作用,以近月合约IF1005合约为主要研究对象,将期货价格的分钟高频数据提前1分钟、2分钟、3分钟、5分钟与10分钟,分别与现货沪深300指数价格的分钟高频数据进行相关性分析。
如图8所示,期货价格提前1分钟、2分钟后与现货价格的相关性程度与期现货同步相关性程度相比没有显著提高。
相反,期货价格提前3分钟、5分钟、10分钟后与现货价格的相关性急剧下降。
实证检验结果表明,期现货价格主要表现为同步相关,以股指期货价格运行趋势来提前判断现货股市的波动趋势并不能带来明确的超额收益。
通过对IF1006、IF1009、IF1012等其他三个合约的同类分析也得出一致的结论。
图8IF1005合约与现货沪深300指数相关性系数分析
4我国股指期货市场与股票现货市场长期联动分析
4.1股指期货市场与股票现货市场长期联动的理论分析
4.1.1股指期货推出不会影响股票市场的大势走向
因为,从理论上说,股市是国民经济的晴雨表,也是市场投资大众心理的晴雨表。
决定股票价格指数长期走向的因素,无论何时都是投资人对宏观经济形势、企业盈利能力、股票市场供求和市场资金供应状况等基本因素的预期。
股指期货只是投资人管理和规避股票市场投资风险的工具之一。
基于这种理论认识,可以推导出,作为一种新的交易品种和避险工具,股指期货是不能影响各国股市应有的基本走势的。
4.1.2股指期货可能会平滑市场波动幅度
由于股指期货改变了市场投资人的盈利模式,从而导致投资人对既定的市场预期产生一定的修正,一部分投资人可能通过新的交易工具获利或者避险,这种改变意味着市场短期的非理性大跌和大涨可能会得到一定程度的修正,股份公司的内在投资价值会比较受到重视,极端疯狂的投机性交易可能会有所收敛。
同时,当一些投资者预期市场将要调整时,可能采取对冲的方式而不是全仓卖出方式锁定利润,这样就避免了对股票市场造成更大的冲击引起市场进一步的下跌;有的投资人还可能进行套利交易来平滑市场波动。
上述观点不但在理论上成立,而且已经为世界各国的股票市场的事实所验证。
本次国际金融危机,通过对美国、英国、韩国等22个已经推出股指期货的股市和中国、越南等8个没有推出股指期货的股市的比较,我们发现,推出股指期货的股市平均跌幅为46.91%,没有推出股指期货的股市平均跌幅为63.15%,我国上证指数跌幅更是高达72.81%。
而在美国,20世纪80年代推出股指期货交易后,充分发挥了股指期货避险作用,使投资者在1987年股灾中的损失得到缓解,并很快便迎来了牛市。
事后,很多经济学家指出,假如1987年危机发生时没有股指期货,其后果不堪设想。
相反,在我国,由于一直缺乏股指期货之类的对冲工具,我国股票市场的涨跌幅度之大世所罕见:
在2006年到2010年间,我国股指上涨时的涨幅是世界第一,下跌时跌幅也是世界第一。
类似情形在那些尚未推出股指期货交易的亚洲国家内也可以见到。
当然,股指期货对市场指数波动的平滑作用的体现可能不是一朝一夕就能实现的,必须经过一定的时间才能体现出来。
4.2股指期货市场与股票现货市场长期联动的实证研究
4.2.1股指期货推出对我国股票现货市场的积极作用
1、市场规模将会进一步扩大
开展股指期货交易,为机构投资者增加了投资品种,提供有效的风险管理工具,有利于促进组合投资,降低机构投资者的交易成本,提高资金的利用效率。
股指期货的做空机制使得机构投资者可从原来的买进之后等待股票价格上升的单一模式转变为双向投资模式。
股指期货为投资者提供了一个规避风险的工具,扩大了投资者的选择空间,因此开办股指期货交易会吸引大量场外观望资金实质性的介入股票市场,此外还可减少一级市场的资金囤积。
美国的情况是,开办股指期货交易之后,股市和期市的交易量都有较大的提高,呈双向推动态势。
从我国目前的情况来看,由于开放式基金、社会保障基金、保险资金、企业年金及QFll等大额资金对风险规避程度高,它们未介入或者只是部分介入股市,加上我国居高不下的银行存款找不到出路,场外资金规模庞大,具有避险功能的股指期货推出以后,资金潜在流人的规模远大于可能流出的资金规模。
所以,推出股指期货可望增加股票市场的资金规模,股市的交易量和流动性也会得到提局。
首先,股指期货的推出将使得证券市场的投资者队伍和市场规模明显扩大。
基于对股票市场风险的担忧,过去很多机构投资者对于股票投资有着严格的限制。
如很多国有企业及其财务公司不允许涉足股票和股票型基金等权益类品种的投资;保险公司、社保基金只允许进行极小比例的权益类证券的投资;证券公司虽然允许从事股票类投资,但是很多券商对证券市场过去曾经发生过的巨大风险心有余悸,对其投资持非常谨慎的态度。
因此,投资者的数量和资金进入股市的规模难以有效放大。
股指期货推出后,由于有了有效的风险管理工具,投资者可以选择的风险和期望收益跨度大幅增加,这必将带来投资者队伍的迅速扩大和投资资金规模的明显上升。
可以预期,随着股指期货的推出,包括保险资金、社保基金、企业年金等在内的机构投资者进入股市的限制,将会得到大幅度的放宽,其他稳健型的投资者入市的积极性将会显著提高。
其次,成功推出股指期货将带动股指期权、个股期货及期权等众多系列衍生产品的推出,必将吸引许多投资者入市,由此将导致市场的广度和深度明显提高,市场规模也将明显扩大。
再次,股指期货的推出将使得对冲基金的出现成为必然,这也将为我国证券市场发展提供新的动力。
在国外成熟市场,对冲基金在基金市场中占有一定份额,而我国的对冲基金目前尚属空白。
股指期货推出后,对冲基金的设立将水到渠成。
它将改变我国股票市场投资靠天吃饭的历史,使得股票市场投资者获取独立于股市大盘的绝对收益成为可能。
2、股票市场结构将会更加合理
股指期货的推出将加大股市的两极分化,资金配置将大量向指标股倾斜,蓝筹股的资金聚集度进一步加大。
Damodam等(1990)对标准普尔500指数样本股所作的实证表明,开展股票指数期货交易后的5年间,指数样本股的市值提高幅度为非样本股的2倍以上。
由于小盘股容易被操纵,在我国股票市场上,往往出现小盘股涨幅大于大盘股的现象。
而且股指由一小部分的大盘蓝筹股拉动,因此,常常出现大多数股票下跌而指数上涨的现象。
股指期货推出以后,机构投资者的避险和套利操作将使其对现货市场上的指标股需求大量增加,推动指标股的价格上涨,指标股价格的上涨又会吸引大量散户跟进,进一步推动股价的上涨;而非指标股活跃程度会日渐萎缩,小盘股会逐渐的被边缘化。
因此,股指期货的推出将使市场经历一场优胜劣汰的结构调整,大盘蓝筹股进一步得到优化,而小盘股则会相对被削弱。
股指期货的推出将改变以前单边市的格局,投资主体和投资模式多元化,市场的博弈规则将更为合理。
各类不同风险收益偏好的投资主体可以利用股指期货这一有力工具选择自己需要的投资组合,从而对冲风险,实现符合其资金性质的风险收益比。
投资模式也扩展到套期保值、套利和投机等多种方式。
市场深度和广度将得到极大的扩展。
3、更加有利于资金的配置
清算机构通过保证金制度等系列制度监督市场参与者能够卖空、买空,并严格履约,降低交易成本,买卖双方极易成交,使交易效率大大提高,促进了整个市场的有效性,从而为实现合理配置资产提供了良好的运行机制。
股指期货具有资产配置的功能具体表现在三方面:
(l)引进了做空机制。
做空机制使得投资者的投资策略从被动的单一等待股市上涨转为主动的双向投资模式,大大提高了行情下跌时闲置资金的使用效率,降低了交易成本。
(2)便于机构投资者进行组合投资与理性交易,有利于培育机构投资者,促进证券市场的规范发展,加强风险管理。
(3)股指期货的推出使得股市走势高度活跃,吸引了大量投资或投机性社会资金投入股市,促使成交量不断增加、股市规模不断扩大,从而增强了市场的流动性,提高资金使用效率,完善了资本市场的功能。
由于我国股票市场目前缺乏风险回避机制,因而许多机构投资者只能借助内幕消息进行短线投机以达到获利的目的,从而造成股市波动异常。
通过开展股指期货交易。
能够大量聚集各种信息.有利于提高证券市场的效率;如果股市价格与股指期货市场问价差增大。
将会引来两市场问的大量套利行为。
可抑制股票市场价格的过度波动。
从期货的功能来讲,股指期货价格一般领先于股票现货市场的价格,并有助于提高证券现货市场的信息含量和运行效率。
股指期货推出后,资产配置的手段得到丰富,配置效率将明显提高。
在过去没有股指期货的时代,投资者进行一级资产配置的方法,只能是调整股票和债券等其它投资工具在全部资产中的比重。
在看空股票市场整体走势时,只能减少其持有的股票。
这种最原始的资产配置方法效率低下、成本高企,容易造成股票价格大幅度的波动,还受到流动性的限制。
在股指期货推出以后,投资者就可以通过卖出股指期货,快速高效地实现资产配置,使暴露的风险敞口便捷地按照自己的意愿进行调整
4、引导投资者理性投资
发展股指期货有助于投资者树立正确的、理性的投资理念,促使投资者重视
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