印度上市私募债的发展特征与制度安排简报1010修改稿.docx
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印度上市私募债的发展特征与制度安排简报1010修改稿
研究简报
2012第期(总第期)
综合研究所2012年10月10日
印度上市私募公司债的发展特征与制度安排
王一萱李湛
【摘要】印度对公募发债的严格管制,使得上市私募债券成为近年印度公司债券市场的主体,占据绝对优势。
它的演进和发展体现了私募债券制度的多样性与灵活性,突出地反映在交易所上市私募债券的制度设计上。
这种设计增加了私募债券的透明度和对机构投资者的吸引力,促进私募债券市场的发展。
基于此,本报告对印度私募债券市场的最新发展特征和核心制度安排进行了详实的研究,希望为我国私募债券市场的制度设计提供借鉴和参考。
主要研究结论如下:
1、印度公司债券市场的监管主体主要是由印度中央银行(RBI)、印度证券交易委员会(SEBI)和印度国家证券交易所和孟买证券交易所等机构组成。
在印度公司债市场上,公开发行比例非常小,几乎所有公司债券都是通过私募发行的。
因此,私募债券是印度公司债券市场的主体。
2、印度私募债的发行与交易特征:
第一,发行数量与金额不断上升,占所发公司债券全部比率的99%;第二,发行期限主要集中在1-5年和5-10年的中长期债券;第三,交易所挂牌私募债的信用评级主要集中在AAA和AA;第四,交易所上市私募债的交易在公司债二级市场具有重要地位。
3、印度私募债券的主要发行条件是最多向50个投资者发行,投资者可以是零售或机构投资者。
但是发行债券的金融机构不受50个投资者的限制。
对于上市私募债券,交易只能在合格的机构投资者和高净值个人之间进行,且需要向交易所提供简化的募集说明书并符合持续披露要求。
4、印度市场私募债主要在印度国家证券交易所及孟买证券交易所的债券批发市场(WDM)上市交易。
发行人在发行私募债券前必须与相关交易所签订上市协议。
两个交易所的上市协议内容基本相同,对发行人应该遵守的信息披露、资产担保、信息系统等做出了规定。
印度经验表明,为了刺激公司债券市场的增长,重要的是引入混合发行制度的灵活性,并提供更自由的发行和交易市场选择,以适应公司发债的多样化需求。
鉴于我国的中小企业私募债券刚起步,市场规模很小。
因此我国私募债券法规的制定,既要考虑到本国的金融发展程度、债券的市场化水平以及整体监管环境,又要吸取印度的混合发债机制的成功经验,最大限度地减少监管负担和企业发债成本,同时通过一定程度的投资者保护来促进二级市场交易,推动私募债的上市交易,发挥交易所债券市场的比较优势,尽可能吸引合格投资者,以此推动我国债券市场健康快速的发展。
一、印度私募债的监管框架和发展概况
(一)公司债券的监管机构和法律法规
印度公司债券市场的监管主体主要是由印度中央银行(RBI)、印度证券交易委员会(SEBI)等机构组成。
印度中央银行负责印度金融体系的全面监管,并侧重对本国银行和非银行金融机构、印度政府债券市场、利率调节、外汇管制等方面的监管。
印度证券交易委员会(SEBI)正式成立于1992年2月,具体负责对印度国内公司债券、股票、权益类资本市场衍生工具和投资基金等市场进行监管。
在公司债券的发行过程中SEBI承担着注册登记、组织及协调管理的职责,它被印度国会授权具有对公司债券发行主体进行检查、质询和审计并受理申诉、对争议进行仲裁以及处罚市场违规者的权力,是印度公司债券市场的直接监管主体。
目前针对印度公司债券市场的法律法规主要包括:
1992年颁布的印度证券交易委员会法案(theSecuritiesAndExchangeBoardOfIndiaAct);1956年颁布的公司法(theCompaniesAct);1956颁布的证券合同监管法(theSecuritiesContractsRegulationAct);1996颁布的存储法案(theDepositoriesAct);2002年颁布的金融资产证券化和重构以及安全利益实施法案(TheSecuritisationAndReconstructionofFinacialAssets&EnforcementofSecurityinterestAct);2006年颁布的标准资产证券化的指导方针(guidelinesonSecuritisationofstandardsAssets)等内容。
(二)私募发行的界定
根据印度证券交易委员会(SecurityandExchangeBoardofIndia,简称SEBI,下同)的解释,“只面向不超过50个选定的合格投资者”的发行即被定义为私募发行。
这一定义是在1956年公司法案第63条的前提下衍生出来的。
针对私募债的发行和上市,在印度证券及交易委员会法案(SecuritiesandExchangeBoardofIndiaAct,1992)、公司法案(CompaniesAct,1956)、证券合同法案(SecuritiesContractsRegulationAct,1956)框架下,SEBI出台了以下文件:
(1)披露及投资者保护指引;
(2)债券发行及上市规定(IssueandListingofdebtsecuritiesRegulations,2008):
(3)公告(SEBI/MRD/SE/AT/36/2003/30/09)。
在以上三个文件中,2003年由二级市场委员会出台的公告影响最为直接,系统地规范了私募债上市的条件。
(三)印度私募债的发展概括
私募债是印度公共部门和私人部门融资的一个非常重要的途径。
在印度公司债市场上,公开发行的比例非常小,几乎所有公司债的发行都是通过私募进行的。
根据印度央行的统计数据(见表1),尽管囊括了公共部门和私人部门,2009-2010年仅有1支债券进行了公开发行,2010-2011年没有债券进行公开发行,但是其同期私募债的发行分别达到了2439支(3,06,561千万卢比)和1568支(2,24,724千万卢比)。
因此可以发现,私募债券是印度公司债市场的主体。
表1印度公司债券一级市场发行特征(单位:
千万卢比)
2009.4-2010.3
2010.4-2011.3
公开发行
私募发行
公开发行
私募发行
数量
额度
数量
额度
数量
额度
数量
额度
1.私人部门(a+b)
68
25,479
2,270
2,33,294
77
37,620
1,337
1,21,451
a)金融
3
326
1,630
1,42,441
70
24,830
877
71,975
b)非金融
65
25,153
640
90,853
6
4,335
460
49,476
2.公共部门
3
7,128
218
1,09,985
7
12,790
250
1,16,943
3.总和
(1+2,i+ii)
71
32,607
2,488
3,43,279
77
37,620
1,587
2,38,394
(i)股权
70
32,427
49
36,718
77
37,620
19
13,670
(ii)债权
1
180
2,439
3,06,561
–
–
1,568
2,24,724
(数据来源:
印度央行,ReserveBankofIndia,RBI)
印度私募债由来已久,从1990年开始已经在印度债券市场上占据主导地位。
2007年至2011年间,印度私募债市场呈现明显的上升趋势。
根据印度央行的统计数据(见图1),2007-2008年间,发行的私募债券为744支(118,485千万卢比),而2011-2012年间,发行的私募债券为1953支(261,283千万卢比)。
图1:
2007-2012年印度私募债发行数量与发行额
(数据来源:
印度央行,ReserveBankofIndia,RBI)
二、印度上市私募债发行与交易特征
(一)印度私募债的发行上市主要集中国家证券交易所(NSE)和孟买证券交易所(BSE),发行数量和金额增长很快。
根据SEBI的披露,2007年到2012年上半年,私募公司债的发行如表2、图2与图3所示。
从2007到2011年,印度私募债发行数量不断上升,2007-2011年发行额共增长2倍多。
每年NSE上市的数量高出BSE上市的数量,并且优势越来越明显,而在两个交易所同时上市的私募债数量占比较低。
表22007-2012年印度私募债发行数量和金额
只在NSE上市
只在BSE上市
在NSE和BSE同时上市
总数
年份
发行
数量
金额
发行数量
金额
发行
数量
金额
发行
数量
金额
2007年
583
80148.35
98
9557.17
50
15988.4
731
105693.9
2008年
680
113083.6
228
15457.8
56
14545.5
964
143086.9
2009年
599
132024
471
32282.9
45
38245.2
1115
202552.2
2010年
781
168389
639
58821.7
40
10615.9
1460
237826.5
2011年
1009
168163.3
753
60330.4
16
14611.7
1778
243105.5
2012年1-6月
757
105050.7
344
25175.6
24
16285
1125
146511.4
注:
NSE表示印度国家证券交易所;BSE表示孟买证券交易所。
金额单位:
千万卢比,1千万卢比约等于20万左右的美元。
图2:
2007-2012年印度私募债发行数量
图32007-2012年印度私募债发行额
(二)上市私募债的发行期限以中长期为主。
由表3可见,孟买证券交易所私募债的发行期限主要集中在1-5年和5-10年的中长期债券,分别占到发行数量的45%和25%,1年以内的短期私募债很少,数量占比3%,而15年以上的超长期债券也不到8%。
表3孟买证券交易所私募债的发行期限特征
发行期限
数量
占比
1年以下
68
3.11%
1-5年
994
45.39%
5-10年
537
24.52%
10-15年
422
19.27%
15-20年
125
5.71%
20-25年
15
0.68%
25-30年
12
0.55%
30年以上
11
0.50%
N/A
6
0.27%
总计
2190
1
(三)上市私募债以投资级为主,尤其集中于AA级,超过了60%,而高收益债券只有2%左右。
印度拥有较发达的信用评级机构体系,目前印度的信用评级机构主要有三家:
印度信贷研究与信息系统有限公司(ThecreditresearchandinformationsystermsofIndialtd,CRISIL)、印度信用评级机构(TheIndiacreditratingAgency,ICRA)以及信贷分析与研究公司(CreditAnalysisandResearch,CARE),其中CRISIL公司是印度信誉度最高的信用评级机构,被业内认为是世界上五大最著名评级机构之一。
印度的信用评级机构会依据公司债券发行主体所提供的相关财务、经营资料与未来投资前景,对发行者做出信用等级的评判,并向市场的投资者披露受评企业的真实信息,尤其是注意列明关于该类债券产品特征的信息。
表4孟买证券交易所私募债的信用评级特征
评级结果
数量
占比
AAA
402
18.36%
AAA-
1
0.05%
AA+
581
26.53%
AA
424
19.36%
AA-
322
14.70%
A+
195
8.90%
A
122
5.57%
A-
53
2.42%
BBB+
18
0.82%
BBB
20
0.91%
BBB-
8
0.37%
BB+
3
0.14%
BB
9
0.41%
BB-
4
0.18%
C
1
0.05%
无
27
1.23%
总计
2190
100.00%
注:
参与孟买交易所债券评级的公司有FITCH,CRISIL,CARE,ICRA,BWR。
有的公司被多个评级公司评级,有的出现了不同的评级结果,对此,处理方式采取了一定的优先顺序,FITCH优先,其次CRISIL,其次CARE(因为考虑到FITCH在全球的地位,然后发生重复评级的有CRISIL同FITCH更接近,所以它第二优先;剩下3个,ICRA评级的公司最多,所以它是第三优先。
从表4可看出,孟买证券交易所私募债的信用评级主要集中AAA和AA,分别占到发行数量的19%和61%,信用评级在BB以下的高收益债不超过1%。
可见印度的私募债仍以投资级债券为主。
因为长期以来,印度证券交易委员会(SEBI)只允许信用评级是AA级以上的企业通过公募发行公司债券,印度公司债券市场上的投资者也一直以高评级债券作为其投资对象,高收益债券(BBB级别以下)的市场需求很低。
(四)印度私募公司债场内外交易比较均衡,交易所债券市场非常重要。
印度的私募公司债主要在印度交易所、孟买证券交易所和场外市场进行。
2007年,孟买证券交易所私募债券市场占主导地位,交易公司债券达14040只,交易金额为50733千万卢比,分别占整个市场的74.5%和58.8%。
如果加上国家证券交易所,交易所私募债券市场更是遥遥领先。
随后几年,孟买证券交易所的公司债券市场逐渐缩小,印度国家证券交易所的私募债券获得较快发展,在交易所公司债券市场取代了孟买证券交易所的地位。
然而,以印度固定收益金融市场与衍生品协会(FIMMDA)为平台的场外债券发展更为迅速,2010年在交易数量和金额上全面超过的印度国家证券交易所和孟买证券交易所。
最近2年,场内外债券市场发展结构逐渐合理,2012年1-8月,印度国家证券交易所和孟买证券交易所公司债券交易金额201208千万卢比,占37.1%,可见交易所上市私募公司债在二级市场仍具有重要地位。
表52007-2012年印度公司债交易市场结构
年度
BSE
NSE
FIMMDA
总额
交易数量
交易金额(千万卢比)
交易数量
交易金额(千万卢比)
交易数量
交易金额(千万卢比)
交易数量
交易金额(千万卢比)
2007
14040
50733
3029
24670
1774
10943
18843
86345
2008
7618
31301
3468
34316
8920
49922
19959
115345
2009
8316
52030
12247
132456
13259
116985
33822
301472
2010
4794
44186
9493
165541
33134
434115
47438
643896
2011
6039
47166
7422
154042
31807
341833
45268
543040
2012
5043
30071
13711
155892
21355
242583
40109
428545
注:
数据来自SEBI,2012年为1-8月的数据,FIMMDA是印度公司债券场外市场的报告平台。
交易数量单位:
只数,交易金额单位:
千万卢比,此表交易量绝大部分是私募公司债券,含有很少量的公募债券。
三、印度私募债券的发行制度安排
(一)私募债券的发行制度框架
目前印度公司债券一级市场结构特点是公开发行、上市私募和非上市的私募,分别占据了总发行的1%,85%和14%。
公司债的上市私募于2008年推出,代表了印度创建一个灵活债券混合机制的努力,这种制度有私募发行的灵活性,并能向投资者提供一定程度的保护和信息透明度。
这是增加整个公司债券市场透明度的一个尝试,市场获得迅速发展。
虽然无论公募还是私募,证券监管机构(SEBI)已不再审阅和批准发行文件。
与公募债券相比,印度私募债券的上市发行文件及信息披露都更加简化。
上市私募债券的发行人可以豁免提供一个完整的招股说明书,只须在上市前向相关的交易所提交简化的披露。
根据交易所上市协议的规定,上市私募债券的发行人需要披露发行与上市规定中ScheduleI要求的内容。
而对于公募债券,除披露以上信息外,还需要披露1965公司法案ScheduleII规定的内容。
此外,公募债券的发行人须将其发行文件草稿放在他们希望挂牌的交易所网站接受公众评论,为期7天。
而对于上市私募债券,并没有发行文件公示的要求。
印度上市私募债券的主要发行制度安排见表6.
表6印度上市私募债发行制度的主要特点
债券私募发行制度或条例的官方名称,采用时间,制度性质
SEBI2008年(证券发行和上市)法规。
在这个制度下发行的证券被视为上市私募发行。
主要条件
最多向50个投资者发行,投资者可以是零售或机构投资者。
发行债券的金融机构不受50个投资者的限制。
信用评级
发行人必须从已在SEBI登记的信用评级机构获得一个信用评级;
向监管者提交和获批文件
1.SEBI没有关于发行文件审核的要求;
2.上市私募债券的发行人可以豁免提供一个完整的招股说明书,然而他们上市前必须向相关的交易所提交简化的披露,包括一个强制的信用评级。
这个披露没有公开发行那么繁琐。
交易所在5个工作日内审阅和批准这个披露。
信息披露
1.如果拟上市的私募债券是以标准面额100万卢比发行,那么信息披露只须通过在交易所网站公布即可;
3.允许经常发行私募债券的公司提交一个“伞形”文件,形成一个类似公开发行中的“储架募集书”;
4.至于财务披露,发行人原则上要求提供截至发行文件日期6个月前的审计记录;
5.由于某种原因不能披露的,应根据DIP(DISCLOSUREANDINVESTORPROTECTION)GUIDELINES,2000第6.18条,披露最近一个财务年度经审计的财务记录以及接下来季度未经审计但由职业注册会计师签字的财务记录;
中介机构
1.公司必须就发行的债券指定一个在SEBI登记的债券受托人;
2.如果在SEBI登记的中介机构参与非上市债券的私募发行,那么他们必须向SEBI提供定期报告;
持续披露要求
上市私募债券发行人,必须向所挂牌的交易所提供持续披露。
这些要求和公开发行的相同。
然而,自2009年以来,债券在一般情况下,都受到轻于股本证券持续披露的要求,证明监管者承认债务工具的机构性,因此需要较轻的披露要求。
针对发行人和中介机构在私募发债提供的信息,法律或法规或监管者要求存在反欺诈条例
2008年SEBI(证券发行和上市)法规将责任赋予发行人和商人银行家,以确保虚假和误导陈述不会出现。
SEBI有权执行这些规定。
(二)合格机构投资者的认定
上市私募债券的交易只能在合格的机构投资者(QualifiedInstitutionalInvestors,QIIs,DIP第8页)和高净值个人(HighNetworthIndividual,HINs)之间进行。
DIP第XIIIA章的条款适应于向合格的机构投资者发行债券,合格机构投资者具体认定(QualifiedInstitutionalInvestors,QIBs)见表7:
表7合格机构投资者认定
1.公司法案section4A中规定的公共金融机构
2.印度商业银行(ScheduledCommercialBank)
3.共同基金
4.在SEBI登记的外国机构投资者
5.多边和双边发展金融机构
6.在SEBI登记的风险投资基金
7.在SEBI登记的外国风险投资基金
8.国有工业发展公司
9.在保险监管与发展机构(InsuranceRegulatoryandDevelopmentAuthority,IRDA)登记的保险公司
10.最低本金为25,00,00,000卢比的储备基金
11.最低本金为25,00,00,000卢比的养老基金
四、印度私募债券的上市制度安排
SEBI对于私募债券的上市做了总括性的规定,包括私募债券的上市形式、交易份额、交易对象等。
根据SEBI于2003年先后发布的两个重要的上市私募债券文件(No.SEBI/MRD/SE/AT/36/2003/30/09与No.SEBI/MRD/SE/AT/36/
2003/22/11),私募债券必须通过电子形式发行和交易;公司必须就私募债券上市与交易所签订上市协议并遵守上市协议的条件;私募债券的标准交易份额(marketablelot)为100万卢比;所有投资者要按照标准交易份额进行交易且交易只能在合格的机构投资者和高净值个人之间进行。
在SEBI上市制度的基础上,交易所对私募债券的上市做了更详细的规定。
(一)交易所债券市场结构
印度国家证券交易所目前主要运营的债券市场有资本市场(CapitalMarketSegment,CM),批发债券市场(WholesaleDebtMarket,WDM)以及零售债券市场(RetailDebtMarket,RDM)。
资本市场以及批发债券市场均是自1994年开始进行交易,而零售债券市场是在2003年建立,主要是为了鼓励各种层次的投资者(包括个人投资者)进行政府债券的交易。
孟买交易所的债券市场主要有批发债券市场(WholesaleDebtMarket)、零售债券市场(RetailDebtMarket)以及印度公司债券市场(IndianCorporateDebtMarket,ICDM)。
其中,批发债券市场以及零售债券市场的交易制度与国家证券交易所是完全一致的。
印度公司债券市场(ICDM)成立于2006年12月,是在SEBI的授权下由BSE建立的一个报价平台,报告在印度任何交易所上市的公司债券信息。
鉴于公司债券市场广泛的参与度,SEBI2007年批准ICDM发起成立一个有着场外交易市场特征的交易平台。
它们交易品种与主要投资者见表8
表8印度国家交易所和孟买交易所的债券市场结构
交易所
市场类型
交易品种
主要投资者
国家证券交易所
资本市场(CM)
股权及各类可转换债券
所有投资者
批发债券市场(WDM)
各类债券工具,如政府债券、国库券、公共部门债券、公司债券、商业票据等
商业银行、主要交易商、各类公司及共同基金等
零售债券市场(RDM)
政府债券,创立最初主要为中央政府债券,随后一些地方政府债券及国库券也在此交易
所有的投资者(包括零售投资者)
孟买交易所
批发债券市场(WDM)
同国家证券交易所
同国家证券交易所
零售债券市场(RDM)
同国家证券交易所
同国家证券交易所
印度公司债券市场(ICDM)
在印度任何交易所上市的公司债券,包括不可转换债券、可转换债券、附有权证的债券等
主要是批发投资者,如银行、金融机构、共同基金、大公司及其它大型投资者
(二)印度国家证券交易所WDM市场的制度安排
国家证券交易所的WholesaleDebtMarket是纯债券工具交易的场所。
包括政府债券、公司债券、商业票据等各种债券工
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