医药行业研究报告H股+美股.docx

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医药行业研究报告H股+美股

TopicMenu：

（1）医药行业流通链条、重点港股和美股对应的子行业位置

（2）容易模糊的概念

（3）医药行业及各子行业发展状况及层次

（4）未来两年专利药到期带来的机会

（5）未来病症趋势及用药变化

（6）心血管和血液制品两个子行业的分析

（7）医药上市公司品牌

（8）医改政策简介

（9）未来看点

（10）Tips：

搜索医保目录，了解小行业竞争状况-

一、国医疗行业流通链

图表1医药行业流通链条（港股和美股）

医疗行业可以分为，医药工业、医药商业以及医疗器械这三大子行业，外加一个医药研发外包业CRO。

H股和美股的代表性上市公司在行业的分布状况如上图所示。

未来我们投资的逻辑要从以下方面入手：

盈利模式简单；获得医改好处最多的小行业；品牌专科药；未来有新的产品推出；主打产品与未来病症趋势相呼应；小行业老大；估值恰当；公司发展历史稳健。

行业兼并重组也是个机会（中国生物制药为什么会成功），暂且不在本报告研究容里面。

二、容易模糊的常见名词概念

（1）专利药、原研药、首仿药、仿制药

专利药：

有专利保护期的药，在专利未到期之前，国的公司可以仿制，但不能投产。

跨国公司的专利药是难以仿制的，国的这个概念模糊些，也存在一个新药审批时间差。

原研药：

主要是指过了专利保护期的专利药品，也包括未能申请我国专利保护但在国首次上市的药品。

国市场上，原研药主要集中在国外独资、中外合资的制药企业中。

目前，原研药在我国的定价远远高于《药品政府定价》规定的标准，同等质量的国产仿制药与原研药差价悬殊。

同等质量为什么药价差距大？

是成分有微小差异导致的还是政府限价导致的？

仿制药：

与原研药在剂量、安全性和效力（不管如何服用）、质量、作用以及适应症上相同的一种仿制品。

仿制药只是复制了原研药的主要成份的分子结构，至于其他成份的添加与仿制可能有微小差异。

仿制药在国市场占到了95%，未来的趋势是，加快研发竞争，抢占首仿药市场。

首仿药：

按给药途径分为口服剂型、注射剂型、外用剂型、呼吸道给药剂型和其他剂型五类，每类中确定1个首仿药。

第2～3个仿制药上市时，其价格则按照前一个仿制药价格的90%制定。

同种药品有4家以上仿制时，价格主管部门就根据相关规定制定统一价格。

这种定价机制是国家规定的吗？

具体在哪个文件或法规里面规定？

第一个首仿药可以自主定价吗？

案例：

控制血压用的“络活喜”，通用名为苯磺酸氨氯地平，目前售价为每片5元，它是辉瑞公司在全球最先提出申请，并获得专利保护，但是早已过了专利保护期，其他企业均可仿制。

但是在药品招标中，原研药属于单独的环节，不需要参加竞价。

图表2安真与络活喜对比

2008年，络活喜（辉瑞）、安真（东瑞制药），同样是5毫克×7的规格，络活喜在的

中标价最低是34.7元，为了中标，安真在的中标价只有5.83元。

同样的，以注射用“头孢曲松钠”为例，罗氏公司生产的原研药“罗氏芬”的价格高达80多元，而国产的仿制药却仅有4—5元左右，两者的价格差了近20倍。

为什么原研药价高：

在药品的使用过程中，医院执行《处方管理规定》中的“一品两规”（同一种药品，原则上只用两个厂家的产品）。

在执行的过程中，就变成了一个进口产品和一个国产品种。

像降压药，一个品种是“络活喜”，另一个品种是国产的。

国生产此类药品的厂家众多，为了挤进这一个名额，付出昂贵的代价，而进口药品不必参与竞价。

《处方管理规定》在网上查不到，具体是什么文件？

怎么规定的？

是否进口药就不用竞价？

将具体规定作为附件一起发过来。

国家引进原研药的目的：

（1）填补药物空缺，增添疗效；

（2）鼓励国公司开展创新研究。

其初衷是好的，但原研药价格偏高，各方都有争议，理由就是“专利能吃一辈子吗？

何况还是国外过期的专利”

原研药与仿制药价格差距悬殊，但疗效未必差异明显，东瑞的安真就能实现和络活喜完全一样的疗效，里昂的调查也显示，三分之二的医生认可仿制药可以替代原研药。

但是，对于危急患者、危急疾病，在急救病人时，尽量使用原研药。

图表3医生调查结果源自：

里昂证券

（2）基本医药目录与医保目录

这两者为包含关系，自2009年以后，国家基本药物将全部自动进入各省的医保目录当中。

医保目录为各省制定，除必须包含的国家基本药物外，还可根据本省实际用药情况增加部分药物。

比如省可能会增加一些民族药物进入医保目录当中。

医保目录分两类：

甲类药，价低，全部报销；乙类药，价高，报销90%。

（3）其他概念

国家一类新药、二类新药；专科药与普药等

什么是一类新药、什么是二类新药？

（4）附加值含量

图表4附加值提升方向

国药物市场97%是仿制药，2010年人均用药水平相当于是美国、日本的七分之一。

人均用药水平是什么概念？

是金额还是数量？

三、子行业发展情况介绍

（1）近年来各个子行业发展增速与份额（2006年为转折点）

图表5医改前后子行业增长情况源自：

中金

图表6各子行业所占比重变化源自：

中金

可以看出，医改前后，生物制药、医疗器械、化学制剂、中药饮片收入增速明显提升，其中，2006年后国家政策所特别支持中药饮片行业，出台GMP管理规，淘汰了一批小作坊企业，提升了行业集中度，也不实现价格严格监督。

原料药行业发展趋势是下降的，但是在过去的一年一些特色原料药企业脱颖而出，这得益于其主打产品价格上升（联邦的6-APA，7-ACA）。

（2）未来增长动力

图表7老年人口占总人口份额变化源自：

中投

目前6000亿药费里有接近60%是老年人在消耗，上65岁以上的老人有1亿多。

未来15年老年人口上升到2亿多，整个药品消耗基数则增长一倍多。

如果再考虑到人均用药价格水平的上升，未来医药市场增长是持续的。

图表82008年政府医疗支出占GDP严重对比

2008年，中国政府医疗支出占GDP比重，相比其他国家非常小，2009年这一比例已经上升到4.96%。

假设这一比例上升到韩国的6.4%，在中国GDP每年8%的增长速度假设下，政府医疗支出只会越来越多。

图表9各国人均医疗卫生支出

2009年中国人均医疗卫生支出与国外相比处于很低水平，而中国经济正处于快速发展过程中，预示着未来医疗卫生支出会有较大提升空间

图表108500亿元投入方向

CLSA预测医改8500亿元的投向将会对医药制造业有1840的收入贡献（只是引致需求，不算医药制造业本身的有机增长）

（3）中国医药市场整体未来增速

图11中国医药市场明年增速有望维持25%

（4）子行业未来增速测算

图12CLSA预测的子行业发展趋势

在各子行业中，里昂是最看好生物制药和医疗器械这两个行业，预计未来三年的增长速度可以达到30%。

（5）医疗器械市场未来增速

图表13医疗器械支出占卫生总支出比重不断上升

图表14疗设备行业2011年手术增速有望30%

2009年，国家确实投入370亿元用于全国70%县级医院改扩建，其中包括更新和升级基层医疗机构器械产品，这部分占100到120亿元。

年初的券商报告都认为2010年这种趋势有可能延续，但就上半年卫生部最新公布数据，基层改扩建的步伐有所放缓，县级医院数量没有增加，某些产品政府招标活动不积极，中低端的医疗器械设备生产商的收入增速并没有那么快的预期。

卫生部去年6月的《意见》要求，虽然乡镇卫生院的配置要求较低，但是也必须配备X光机、CT机、B超机，这对迈瑞、万东医疗、新华医疗、鱼跃、科华生物是利好，预计2010年低于进度的计划明年将会展开（时滞效应，并且基层改扩建本就是医改的重头）

四、未来两年大量专利药到期带来的机会

（1）新药研发难度越来越大

图表15近年来FDA批准的新药数量在下降（个）

图表16全球企业研发费用在不断上升（亿美元）

近年来，FDA批准的新化学实体（NCE）和生物制剂数量呈逐年递减趋势。

研发费用却不断增加，显示研发难度加大，单位资金的新药产出降低明显，2007年每十亿美元产出的NCE/生物制剂个数为0.3，2004年为0.8，2000年高达1.4。

（2）专利药到期，仿制药市场将继续火爆，CRO有市场

图表17未来三年国外大量专利产品到期源自：

广发证券

图表18未来仿制药市场销售规模及增速

全球市场上，国际制药巨头的产品很多已经或在未来两年到期，这无疑会给仿制药企业带来机会。

首仿成功后其价格优势也是维持到第四个仿制药出现吗？

研发难度增加，辉瑞和默克将部分研发和生产业务外包以减少成本，促进了印度外包医药研发CRO的发展（药明康德也是这样），因为这可以减少成本和降低风险。

2006到2008年之间，外包业务保持15%的增速，IMS组织预计今后5年，外包业务可保持15%以上的增长。

五、未来病谱趋势及对应药物

（1）死亡率的变化趋势

图表19城镇居民死亡率（1998对比2008）

（2）样本城市西药份额比例

图表20终端样本城市西药细分类别份额

图表21新增药品采购计划的调查源自：

里昂证券

里昂证券调研了35家医院的药品采购员，他们表示2010年将年度采购预算平均提高17%，并采购更多的治疗心脏病、流感、脑血管、抗血压等药品（专科用药）。

用药的疾病谱变化。

国家药监局南方医药经济研究所在10年以前，对很多县进行调研，发现用药最多的是感冒药、胃肠道药、皮肤病用药。

而近年来，发现很多农民用高血压药，而且容易得中风，得肿瘤，结果是很多村或者县用药量支出提高非常快，这就是疾病谱变化，大城市更是这样。

感冒发烧、胃肠道和皮肤用药都是便宜的药，不会花很多钱，但是提到肿瘤、高血压、脑血管的药价很贵。

近年在肿瘤，心脑血管、神经系统也比较容易诞生出创新药、现代中药，事实上，辉瑞、罗氏跨国公司很多重磅炸弹药都是出自这些领域。

（3）病谱趋势

在实地走访的508个家庭中的1432位成员中，9.4%患高血压、4.7%肠胃炎，3.6%患糖尿病，与全国趋势基本持平。

发病率的上升原因有：

人口老龄化、工作压力加大、污染和不健康的生活方式。

预计，发病率未来会趋势性上升。

从卫生部公布的数据看，高血压在2003到2008年之间几乎翻倍，其次是糖尿病。

脑血管和缺血性心脏病的患病率还是保持在前四的高位。

图表22专业需求反应专业人才的相对空缺

（4）流感盛行背景下，发展疫苗也是符合病症变化（预防效果）

2009年中国的疫苗市场为13亿美元，覆盖的人口8.06亿。

目前，国家免疫计划与发展自费疫苗市场（个体消费者）可能是个催化剂，此外，近期新兴流行疾病爆发也提高了公众对传染病的认识，给疫苗生产商带来机会，里昂证券估计未来增长速度为15%。

港股和美股里面，只有一家生产疫苗的公司：

北京科兴。

截止到2010年1月31日，国共有33家本土疫苗企业和8家跨国企业生产，根据中国药品生物制品检定所公布的披签发数据，公费和自费市场份额如下：

（5）未来专科药物市场具备增长空间

图表23美国药物市场专科药比例很高源自：

中金

图表24新农合基金2009年支出结构源自：

卫生部，中金公司研究部

可以看到8.2%的住院病人享受到了82.6%的资金补贴，但是88.3%的门诊病人只得到13.2%的资金补贴，这个结构说明，走高端、专科化的品牌药路线更具吸引力。

专科药物市场就是一个蓝海，对研发和销售要求相当高，行业进入壁垒高，国制药企业，普遍规模小，专科化更有利于将有限人力物力集中单个领域发展。

目前市场上，比较好的非A股专科药公司有中国生物制药（肝病、心血管），先声药业（肿瘤），三生药业（抗贫血注射液，升血小板注射液），利君国际（泌尿感染）。

六、对应子行业药物市场分析

在分析了以上病症趋势后，可以认为未来，心血管（心脏病和抗血压）、糖尿病、血液制品和肿瘤依然有增长空间。

在这四个行业里面，心血管药物和血液制品近年的发展速度是惊人的，而且有两家非A股医药公司在该行业具备领先地位，未来我们应该多关注这个专科药市场。

（1）心血管药物——空间大，竞争激烈（强势药商，各有优势）

图表25心血管药物分布结构

从市场份额来看，心脏病用药是最多的，达到36.41%；从增速来看，降血脂和肾素血管紧素、周围血管扩展素（其实这三个都是有降血压的功效）达到40%以上。

1、心脏病用药小行业情况

图表26心脏病用药细分药物市场发展源自：

中投医院终端数据

在心脏病治疗药物里面，前列地尔的份额是最大的，但是增长速度却不如磷酸肌酸等药物（不同类别药物之间不构成竞争关系，疗效是有差异的，招标也是分开的）

图表27前列地尔市场份额

北京泰德（中国生物制药的一个重要子公司）的市场份额是最大的，它的药“凯时”注射液是国家一类新药，适应症为：

难治性心脑血管缺血性疾病、慢性动脉闭塞症。

目前，已列入医保目录乙类药；哈药生产的前列地尔注射剂只是二类新药（仿制药）。

在招标时，北京泰德的药进入第一层次，不需要参与竞价环节；哈药要进入第二层次，参与竞价。

凯时是属于专利药吗？

为什么不需要竞价？

2、肾素血管紧素抑制药小行业情况

图表28肾素血管素用药分别

图表29厄贝沙坦/双氢克尿市场份额

肾素血管紧素抑制剂主要就是普利类和沙坦类，前者没有H股和美股公司生产，目前，沙坦类药物发展迅猛，对主要的生产企业来说有机会

法国赛诺菲公司市场份额最大，它生产的安博诺属于专利药；正大天晴药业（中国生物制药最重要的子公司）第二，它生产的厄贝沙坦氢氯噻嗪片，是国家二类新药，列入医保目录乙类药。

正大天晴是国极少的拥有一些原研药（专利药）的公司，研发实力堪比恒瑞医药，它在肝炎领域很强势，但就病谱趋势来看，没有涉及肝炎类药物，这里不做分析。

（2）血液及造血系统药物机会大——资源紧缺（关注小行业的老大，三生药业）

图表30血液系统用药结构

在这个行业里，血浆站与系统资源紧缺，也带动了造血系统相关产品的快速发展。

在血液系统用药中，抗贫血制剂市场份额排第二。

1、抗贫血制剂行业发展情况

图表31抗贫血行业制剂发展趋势

抗贫血制剂市场这几年发展很快，其中，重组人血小板生成素（RHTPO）的增速非常迅猛，三生药业是这个子行业的领头羊，2006年投产的TPO是世界上第一个完成临床实验并被批准上市的基因药物（国家一类新药），可享受单独定价，列入医保目录乙类。

此外，硫酸亚铁、多糖铁复合物等铁剂增速也很快（列入医保甲类，价低，质杂），腺苷钴胺（非铁剂）属于医保乙类,它的行业领头羊是三联医药和华北制药。

2、其他血液系统用药行业发展情况

图表32其他血液系统用药发展情况

促红细胞生成素（EPO）的规模是非常大的，它主要是治疗因肾病引起的贫血。

三生在这个行业里保持了多年的领先优势，它生产的益比奥是首仿药，列入医保目录乙类。

图表33EPO生产商市场份额

七、医改政策

（1）医改扩容计划

图表34医改8500亿具体投向环节

（2）最大的担忧：

7月出台的《药品价格管理办法》

图表35利空政策容

五月份以后，政府陆续出台政策，直指药价虚高问题。

从现在的形势来看，医药行业面临类似于2006年的环境，打击商业贿赂可能对医药商业有重大打击，医药制造业的收入肯定是有负面影响，但程度不好把握。

最近市场的传闻是国家近期要对900种药物价格进行强制性降价，特别是一些高毛利率的药品，这里面涉及到的公司有:

先声药业、中国生物制药、三生药业。

降价的幅度目前没有任何消息，普遍的预期是20%到10%；积极的因素是降低药品的零售价格，而不是出厂价。

摩根8月9日，挑了它覆盖的7家公司，进行了2011年EPS对降价的敏感性分析（10%，20%），在20%的降价情况下，联邦制药和国药股份受影响较小，利润的负面影响不到0.5%，先声药业、中国生物制药、三生药业以及恒瑞的负面影响不到6%。

因此，摩根的结论是市场可能担心过度。

最后，控制利润率15%，维持某个特定毛利率指标等措施，是行不通的。

因为，医药公司的药物生产成本不便统计，此外严格实行会挫伤企业的研发创新积极性。

八、制药企业的声誉及影响力

提醒：

在这个排行榜里面，普药生产商和国际大公司曝光率比较高，很多小行业的专科药公司都不在里面，而且调查样本有限，只能说，上榜的公司品牌肯定是好的，不上榜的公司品牌不一定就差一些，只是一个参考

（1）调查统计结果

图表36医药公司声誉调查源自：

里昂证券

（2）2010年第二届中国最具竞争力医药上市公司20强

《医药经理人》杂志评选：

恒瑞医药、华东医药、神威药业、丽珠集团、健康元、复星医药、中国生物制药、白药、华润三九迈瑞医疗天坛生物康美药业、医药、江中药业、国药控股、东阿阿胶、哈药股份、海正药业、天士力、马应龙

九、未来的看点

（1）生物制药+品牌专科药+创新研发

生物制药是创新最活跃的领域，国家也明确表态给予资本支持，今年下半年预计出台的《生物医药产业振兴规划》将会把生物医药产业作为核心新兴产业之一。

长期来看，发病的趋势性变化给品牌专科药物带来潜在的需求空间，生物制药行业就有很多对应重大疾病诊断和治疗的专科药，某些公司在一些小领域上形成了明显优势；医保覆盖和支付能力将会释放需求。

风险：

高毛利率的产品有降价风险（不大）、产品研发周期长（还是得关注早就有研发进展的公司）

值得关注公司：

三生药业（病理性贫血、促血小板）、中国生物制药（肝病、心血管）、先声药业（肿瘤）、北京科兴（流感疫苗）

（2）具有独家概念的中成药

国家意图很明显，要优先扶持国部分中成药公司，医保目录中成药比西药扩充的更多，而且中成药没有降价的风险，此外它还具有消费品的概念（连锁），消费者其实更加认可中药。

关注具有医保目录独家概念的中成药。

值得关注公司：

神威药业（现代中药注射液、胶囊）、神威的产品主要分为：

中老年用药、抗病毒用药、儿童用药（看好前两者）。

它也是H股里面极少的具备医保独家概念公司、中药注射剂行业领先地位、品牌效应明显（它和利君）

（3）医疗器械行业（略）

（4）CRO行业

未来大量的专利将要到期，研发难度和成本越来越高，而且临床试验在新药研发成本的比重为50%到60%。

目前，大多数临床试验现在都在美国、欧洲和日本，可以预期各大制药公司会将临床试验向全世界扩展，以此节省开支（中国和印度最受益）。

值得关注的公司：

药明康德（亚洲规模最大的CRO公司），它的客户中包含了全球前10名中的9家顶尖制药公司，与他们有多年的合作关系。

它的最大的吸引力在于：

提供多种类药物研发服务；只按服务收费，对专利没任何要求。

风险：

研发失败；行业竞争激烈程度有上升

（5）谨慎性行业

这里涉及的是一些产品价格具有周期性或者不规则变化的医药公司，投资这类公司的风险是比较大的，长期是必须回避的，但是在股价重挫，并且主打产品价格有望触底回升时，外部有产业政策等因素支持时，是可以考虑。

中国制药与维生素C

图表37VC价格走势源自：

博亚和讯

VC的销售收入占中国制药比重为30%到40%，在今年4月时，各大投行十分看好VC价格走势，并且VC是用途广泛的原料药（尤其是农村），受益医保扩容效益明显。

但是4月份后，很多厂商大量的制造出售VC（东北制药等），VC市场上是供给远大于需求，VC的价格的大跌也拖累了中国制药的销售收入和毛利率。

联邦制药与6APA,7–ACA

图表387-ACA走势源自：

博亚和讯

同样是生产中间体和大宗原料药，但联邦制药赶上了好时机，主打产品7-ACA上半年ASP较去年同期涨幅40%，在产能扩的情况下，今年上半年业绩非常好。

但是它也有同样的问题，价格的变化经常让三大业务比重变化突然，不便准确的预测未来趋势。

1.补充几家重点企业的业务情况（主要产品、竞争实力）、财务数据和财务指标：

神威药业、药明康德、三生、中国生物制药、积华生物、先声、科兴，其他你认为重要的企业

2.估值（分子行业）和财务指标对比。

（财务指标对比要分子行业、作图）

3.建议仔细读一遍《药品价格管理办法》全文。