铜价市场调研投资分析报告.docx
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铜价市场调研投资分析报告
2017年铜价市场调研投资分析报告
图表目录
表格目录
1.铜价追根溯源
最早的铜价可以追溯到1800年,由于原始的生产工艺和落后的运输方式,在历史初期铜价更多地受铜工业发展状况以及铜的用途影响。
由于炼铜工艺的落后,铜用途狭窄,当时世界铜的产量和消费量还处于萌芽时期,数量十分有限。
随着铜被应用于战争领域并成为重要的战略物资,同时19世纪下半叶工业革命的发展促使生产工艺进步,铜的产销开始增加。
图表1:
800-1967年美国铜名义批发价格和实际批发价格(美分/磅)
资料来源:
美国统计局,北京欧立信咨询中心
2.拿破仑战争期间铜价上涨
18世纪末期至19世纪初期,由于铜较强的柔韧性和较高的耐腐蚀性,铜被制成护套用于船的底部以防止船免于船蛆的侵蚀和水藻的损害。
拿破仑战争(1803-1815年)期间,英国皇家海军战队开始大规模的将铜用于海军战舰的船底,由于工艺落后的缘故,当时铜的产能不足,供需格局紧张,从而推动了铜价的第一次上涨。
图表2:
铜质船底图片
资料来源:
Google,北京欧立信咨询中心
3.斯旺西区铜业的崛起
在很长的一段时间里,对于古欧洲的金属冶炼产业来讲,冶炼厂的选址严格地受到地理条件限制。
由于只能依赖于矿山附近的木材作为冶炼燃料,矿石被开采后也只能在矿山10公里内被冶炼。
第一次工业革命开创了以机器代替手工工具的时代,同时也引领了斯旺西区的工人们用煤炭进行金属冶炼,而不是依赖于矿区附近的木材。
在十八世纪中后期英国威尔士西南部的斯旺西区的冶炼厂发生了一场巨大的变革,打破了之前盛行的“地理决定论”,矿石冶炼不再依赖于矿山,冶炼燃料也由木材变为煤炭。
一款新的反射炉在斯旺西区诞生。
通过煤作为燃料将铜矿石冶炼。
图表3:
新型反应炉-粗铜熔炉平面图
资料来源:
AWorldofCopper,北京欧立信咨询中心
图表4:
新型反应炉-粗铜熔炉正面图
资料来源:
AWorldofCopper,北京欧立信咨询中心
通过利用煤作为燃料,不仅仅提高了冶炼厂的效率,这大大提高了英国铜的产量。
十九世纪初期至中期,英国铜产量一直占据世界产量的很大一部分,在1831-1840年间,英国铜产量占世界产量的44.25%。
图表5:
1821-1900年英国铜产量
资料来源:
GeneralSummaryofWorldCopperProduction,北京欧立信咨询中心
英国铜产能的提升也推动着全球贸易中铜产品贸易的加速。
随着十九世纪二十年代英国政策的调整,大量海外铜原生矿进口到英国冶炼加工,极大提高了英国铜的生产量。
1830-1840年间,以哥伦比亚,智利和古巴的拉美地区矿产为主导;1840年后,澳大利亚的铜矿逐渐进口到英国。
由于铜冶炼技术的革新带来铜冶炼成本的降低,加之大量原生铜矿的开采和冶炼,从而导致供给过剩,然而这期间需求端并未出现较大增长,从而导致铜价下行。
图表6:
1800-1850年间,英国铜矿主要进口国
资料来源:
AworldofCopper,北京欧立信咨询中心
4.美国密歇根上半岛“湖铜”的发现
1842年,美国地质学家詹姆斯保罗偶然间发现了美国密歇根州上半岛的铜矿床,该处铜矿的不同寻常之处在于,铜以原生铜矿的存在形式。
这也预示着全球铜供应量将大幅度提升,也是美国现代铜业的开端。
据CopperdepositsofthewesternUpperPeninsulaofMichigan中的数据,到1870年,“湖铜”的生产占全美铜矿生产的86%,在1879年,“湖铜”产量高达23000吨,约占全球总量的15%。
到19世纪末期,美国铜的生产重心转向亚利桑那州、蒙大拿州和犹他州转移。
在1911-1915年期间,三个省份的产量约占全美国产量的2/3。
图表7:
1821-1900年美国铜产量
资料来源:
GeneralSummaryofWorldCopperProduction,北京欧立信咨询中心
图表8:
密歇根上半岛铜矿床分布
资料来源:
Google,北京欧立信咨询中心
“湖铜”的发现带来的铜产量增长并没有即时体现在价格上,主要由于两方面的原因:
一方面铜矿产能并没有及时增加,加之美国内战的因素,短期内价格并没有下行压力;另外,第一次工业革命对铜的需求出现滞后性,1850年后铜的需求逐渐显现。
在1850-1870二十年间,铜价并未出现下行趋势。
5.克里米亚战争和美国内战
1853年,在欧洲大陆上爆发了拿破仑帝国崩溃后规模最大的一次国际战争:
克里米亚战争,战争双方为英法联军和俄罗斯,以英法联军获胜。
战争于1855年结束。
得益于第二次工业革命电气时代的到来,电报在此次战争中发挥巨大作用,电报这场战争欧洲人民第一次能够实时了解这场战争的战况。
战争期间,铜质的线缆也开始大量的铺设。
战争期间,伦敦铜价一度高达135英镑/吨。
图表9:
1810-1879年英国铜质线缆出口量(千吨)
资料来源:
CopperWireandElectricalConductors,北京欧立信咨询中心
1861-1865年,美国内战爆发,这又一次推动了铜价的暴涨。
军队需要青铜炮,黄铜的按钮,铜质的水壶和器具。
内战期间,铜价上涨的主要因素源于密歇根铜矿的工人消极怠工造成生产停滞。
其内在的逻辑为:
战争引起的高铜价通常会刺激生产。
从而推动铜价回归正常水平。
然而,这也会产生反作用,即高铜价使得工人们索要更高的工资和待遇。
然而工人们的待遇并未得到满足而导致酗酒、罢工,导致产量降低从而推动铜价上涨。
而政府和工厂通过粗暴的方式解决工人们消极罢工的问题并没有缓解铜生产劳动力短缺。
从而推动铜价在内战期间上涨。
两次战争均引起铜价的上涨,主要是由于需求端带动,且在此期间,供给端产能并未得到完全释放,铜价维持震荡格局并未有较大的的下行压力。
随后,受到湖铜产能的释放以及铜全球生产重心从英国向美国转移,铜价承压,且呈震荡下行的趋势。
即使第二次工业革命所推动的电气时代的发展而引起需求增加,然而此阶段铜产量增幅过快,整体铜市场供过于求。
6.铜的垄断
6.1PierreSecretan(1887-1889)
1887年,法国最大黄铜制造商PierreSecretan试图垄断铜市场,企图将铜价推升至高于由基本面决定的价格水平。
自1882年开始,在铜价持续下滑的推动下,消费者积极减少库存,以便在未来以更低的价格购入铜。
市场上表现为铜的产能过剩,然而LME标准的铜棒合约却供不应求。
基于这个观察,并且预计电灯泡、有轨电车、电报这些新型产业将会由很大的发展机会,PierreSecratan试图垄断铜市场。
在13家法国银行的支持下,PierreSecratan开启了他试图垄断铜市场的脚步。
PierreSecratan在13家法国银行的资助下,开始了他的垄断计划。
按照计划,在没有新增产能的情况下,PierreSecratan能够控制全球60%的产量。
Secratan于1887年开始以40英磅/吨的价格购买LME铜棒,同时,在三年内不增产的条件下,以68英镑/吨的固定价格收购。
这一垄断可以控制全球80%的铜矿产。
到1888年1月份,由于消费的焦急需求,只能从其他途径补充铜的库存,从而推动LME智利铜棒价格高达85英镑/吨。
然而,随着新产品逐渐的占据市场,从而慢慢地侵占Pierre的利润空间,Pierre的垄断计划破灭。
由于Pierre错误的判断,加之生产商开始了对于废铜的二次利用,在前期投入600万英镑,Pierre宣布失败。
6.2AmalgamatedCopperCompany(1899-1902)
1889年,标准石油公司决定垄断铜市场,正式建立了AmalgamatedCopperCompany(ACC)。
ACC持有Anaconda的控股股权,Anaconda是位于美国蒙大拿州的Butte的铜生产商,也是当时全国最大的铜生产企业。
最初,在其他大型生产商的合作下,ACC降低产量,并将大量矿产出口到欧洲,从而推动价格疯涨。
然而,在高价位的带动下,小型独立生产企业加速生产,为了保持垄断的市场,ACC不得以高价位购入从而提升了垄断的成本。
最终,ACC不得不改变策略,下调价格,挫败小型生产商的信心。
1901年10月,ACC开始降价销售。
然而,小型生产商并没有如ACC预期而妥协。
他们维持铜的高价位。
最终,ACC不得不将价位重新提高。
此时,正迎合电力设备增速发展而带来的大量需求,消耗这些小型企业的库存。
7.一战(1914-1921)
第一次世界大战主要是同盟国(以德国为首)和协约国(以大英帝国为首)之间的战争。
战争期间,大量的武器,包括炮弹,子弹,枪支部件都需要铜。
随着战争发展使得经济陷入困境,生产者成本扩大,铜价格的持续攀升,1916-1917年间铜价达到阶段内峰值。
为稳定铜价,英国政府最初希望通过市场的运作来提供战争期间铜期货的供应。
1916年,英国政府出台政策,禁止基本金属的投机行为,一时间控制住了铜的价格。
然而,在索姆河会战爆发后,铜市场反弹。
反弹持续到1916年底。
英国政府通过军事部门接管了LME,确定了铜的价格并以战争的名义征用了LME库存。
此后,英国政府直接向弹药工厂出售铜,LME的报价也仅仅反映出铜在战争期间的官方报价。
图表10:
1914-1921年德国铜消费和生产情况(千吨)
资料来源:
Copper,北京欧立信咨询中心
图表11:
1914-1921年英国铜消费和生产情况(千吨)
资料来源:
Copper,北京欧立信咨询中心
图表12:
1914-1921年美国铜消费和生产情况(千吨)
资料来源:
Copper,北京欧立信咨询中心
一战结束后,市场铜表现供过于求。
一方面,战争期间,推动了英、美等国家在海外开发新的资源,同时,浮选技术和露天采矿等技术的进步也使得低品味的矿石得以开采。
另外一方面,战争后,数以百万磅的废金属被收集并二次利用。
供过于求的局面导致铜价格下滑。
图表13:
1901-1925年全球铜产量(吨)
资料来源:
CopperWireandElectricalConductors,北京欧立信咨询中心
8.二战(1945-1956)
美国方面,二战期间,美国政府通过补贴生产成本较高的企业来刺激其产量维持在较高水平,战争期间维持铜价稳定来降低通货膨胀;英国方面,与一战不同,二战开始阶段就开始进行了价格管制。
英国政府为避免在大战期间被误以通过市场的波动牟利,选择通过国家层面来管理LME铜的供需。
在战争期间,LME的官方价格维持在56英镑/吨,并且禁止私人买卖。
LME铜市场直到1956年8月才开始恢复。
图表14:
1939-1945年美国铜产量(吨)
资料来源:
HistoricalStatisticsoftheUnitedStates,北京欧立信咨询中心
表格1:
美国制造业产出指数(1939=100)
资料来源:
Wind,北京欧立信咨询中心
表格2:
美国二战期间名义GDP以及联邦支出和国防支出所占GDP比重
资料来源:
TheAnnualRealandNominalGDPfortheUnitedStatesTheAnnualRealandNominalGDPfortheUnitedStates,北京欧立信咨询中心
9.铜在国民经济中的重要地位
铜由于其较好的金属品质和相对的较低的价格被广泛应用于工业当中。
其中,铜较强的导电性、较高的导热性、抗氧化腐蚀性、延展性,且铜加工容易,外形美观。
工业铜产量的一半用于电线,电缆和其他电气设施。
剩下的五分之二用在汽车和建筑行业。
从铜制成的成千上万种产品包括水管,家用器具,锅炉,变压器,电机,小型铸件,船用配件和观赏金属用品。
住房建设和电力公用事业的扩张引发了铜的短缺。
据CQRESEARCHER的统计,城市用电缆每英里线所需铜的重量为5944磅;农村电缆英里线所需铜的重量为1063磅。
高压输电线路每英里需要31376磅铜。
建造一座六居室的农场住宅,在建筑和机械设备需要1529磅铜。
对于普通汽车而言,生产每辆汽车需要40磅铜;生产电冰箱每台需要28磅铜,收音机,洗衣机和洗衣机每部需要约5磅。
然而,二战结束后,铜的产能无法满足电力设备和建筑上日益扩张的铜需求加之此前战争的消耗导致铜库存不足,导致铜价在战后持续攀升。
1947-1951年,美国实施马歇尔计划,协助被战争破坏的西欧国家进行重建和经济援助,为西欧带来大量基础设施建设,基础设施以及住房重建对于当时铜价起到一定的支撑作用。
1950年朝鲜战争爆发,这也进一步推动了各国政府进行铜的战略储备计划。
文献TheWorldCopperIndustryStructureandEconomicAnalysis中提到,1951年初,美国政府进行铜价管控,设置24.6美分/磅的价格上限。
价格控制造成了美国价格低于世界其他各国铜价,从而引起铜短缺。
随后,1952年,美国政府释放铜价的控制,然而美国铜的生产价格仍低于世界价格,由于生产者开始使用低廉的材料(如铝)来代替铜线,这也导致美国铜价与世界铜价价差拉大。
10.二战后的铜价:
受世界经济周期与美元的共同影响
铜作为一种工业原材料,商品属性是它的根本属性。
因此,决定铜价最主要的因素是供求关系。
在经济周期性向好、供需基本面得到实质性改善的时候,铜价自然就会上升。
与此同时,铜作为国际大宗原材料商品,耐腐蚀、易储存、不易发生质变,加之标准化程度较高,跟其他金属相比金融属性更强,可用来直接投资、对冲美元贬值、对抗通胀、贸易融资等等。
因此,其价格与美元走势、宏观经济指标变动等经济因素有较强联动性。
由于铜具有商品属性和金融属性,铜价走势也取决于两者的综合作用。
具体来看的话,铜的长期趋势主要由供需来决定,而金融属性则影响着铜价的短期波动。
图表15:
1971-1999年铜价与美元指数走势
资料来源:
世界银行,美联储,北京欧立信咨询中心
由于在这个时间段内,世界经济主要是西方发达国家占据主导地位,美国更是成为了世界经济霸主,美元成为世界货币体系的中心,因此铜价走势与西方经济发展周期密切相关。
第一个周期为1968-1972年。
美国在二战结束后成为世界霸主,60年代经济飞速发展,被称为“黄金时代”,经济的繁荣发展带动铜价上升至历史的峰值。
但由于美国采取的是凯恩斯主义国家干预政策,财政赤字猛涨、通货膨胀严重,70年代初美国开始出现危机,且逐渐波及到世界,铜价开始下行。
第二个周期为1973-1978年。
以石油危机为导火索,1973年二战后规模最大的世界经济危机开始爆发,各资本主义国家工业生产全部下滑,进入“滞胀”阶段。
铜价在阶段初期随通胀大涨,随后由于基本面的恶化,铜价进入低迷时期。
第三个周期为1979-1986年。
针对经济“滞胀”情况,各国采取了不同措施进行应对,在70年代末经济开始复苏。
但是好景不长,石油危机再次爆发,各主要工业国又一次陷入危机,而原本有望成为世界经济增长新动力的拉美国家因债务危机的集体爆发而一蹶不振,加剧了世界宏观经济的不景气。
此外,美国开始采取强势美元政策,也从另一个角度压制了铜价。
第四个周期为1987-1993年。
日本受第二次石油危机的影响最轻,转危为机重新赢得了国际竞争优势,国际贸易顺差大幅度增加,成为世界最大的债权国。
在日本经济强劲增长的带领下,全球经济增速稳定,铜供需基本面良好,带动价格稳升。
但是随着日本经济泡沫破灭以及美国经济衰退等事件的影响,世界经济剧震,铜价进入震荡下行周期。
第五个周期为1994-1999年。
克林顿上任以来美国开始进入以信息技术为代表的“新经济”时代,美国经济强劲增长,带动铜市需求高涨。
但自1996年后连续受住友铜事件、亚洲金融危机等因素的影响,冲击了新兴经济体这一世界经济新增长点,全球经济再次陷入增速放缓的局面,铜市出现供给过剩,铜价进入下降通道。
11.1968-1972:
美国黄金时代的尾声
二十世纪60年代是美国经济发展的“黄金时代”,美国的GDP从1961年的5233亿美元增长到1971年的10634亿美元,将近翻番。
战后世界进入了一个较为和平的时期,在美国的援助下其它资本主义国家也开始复兴,铜的产量和消费量也得到长足的发展。
1968年至1972年,铜价逐渐爬升至1970年初的最高点1754美元/吨,此后铜价又逐渐滑落,该时期铜平均价格为1252美元/吨。
图表16:
1968-1972年全铜价走势(美元/吨)
资料来源:
世界银行,美联储,北京欧立信咨询中心
二战之后到七十年代,是欧美国家快速工业化阶段,这些国家同时也在不同程度上采用了凯恩斯主义政策,即用扩张性的财政政策刺激经济增长。
在该时期,西方国家的铜消费最主要的领域是电力、电子工业,随着工业化进程中电气化设备的不断改善与推广使用,叠加财政刺激下需求的不断扩大,铜的使用也在不断扩大。
1972年全球精炼铜的消费量为794.2万吨,相对于1960年增长了67.62%。
在需求的带动下,铜价的价格基本稳定在1000美元/吨以上。
图表17:
1960-1972年全球精炼铜产量和消费量情况
资料来源:
ICSG,北京欧立信咨询中心
由于处于经济景气周期,60年代约翰逊在任期间提出了“伟大社会”的内政纲领,大幅提高社会福利开支。
但是由于积累了过度的财政赤字,美国不断进行信贷扩张,由此导致了通货膨胀率不断上升。
此外,美国国际收支开始恶化、深陷越战泥潭造成高额负债,黄金储备不断减少,美元面临的巨大的贬值压力。
为应对1968年美元危机,美国不得不实行“黄金双价制”,布雷顿森林体系开始动摇。
物价的上涨,加上避险与保值需求,铜价开始上升,于1970年初达到峰值。
1969年尼克松上台后采取的紧缩性政策在一定程度上遏制了通胀;1971年尼克松宣布新经济政策,决定停止美元兑换黄金,并使美元对黄金贬值7.89%,暂时缓解了美元危机,使得铜价开始回落。
12.1973-1978:
世界经济陷入“滞胀”
由于实体经济缺乏新的增长点,战后凯恩斯主义经济政策给资本主义各国带来的经济拉动作用开始消失,反而一步步助推了通货膨胀。
虽然各国都开始有意识地采取了应对措施,但是石油危机这一始料未及的冲击直接击碎了各国脆弱的“防线”,石油价格上涨直接推高了本就高企的通胀率,铜价也相应抬升。
此外,1973年布雷顿森林体系的瓦解,美元摆脱了外部约束,相对于其它主要货币一次性贬值15%,从此世界货币体系自金本位制让渡为纯粹的美元本位制,美联储逐渐成为“世界央行”,美元周期成为左右世界经济波动的背后推手。
由于大宗商品均使用美元定价,自由波动的美元对其价格变化产生显著影响。
美元的贬值和物价的高涨使得铜价紧跟着油价的脚步,于1974年4月达到阶段峰值3031美元/吨。
图表18:
1972-1978年铜价及美国CPI月同比走势
资料来源:
世界银行,美联储,北京欧立信咨询中心
1974年,国际原油价格由3美元/桶飙升至10美元/桶,铜价的上升幅度也大致相同。
但此后至1978年,油价又逐步上升至约13美元/桶,铜价却回归到正常轨道,平均价格约为1300美元/吨,相对于上个阶段价格中枢上移了约50美元。
石油与铜的供需性质不同造成了价格走势的差异。
在七十年代以前,石油生产完全掌握在西方跨国企业集团手中,价格处于2美元/桶的极低水平,属于发达国家对资源的低价掠夺,并不反映市场因素。
随着国际能源格局的转变,美国从石油基本自给转变为必须大量依赖进口,西欧和日本对中东石油的依赖也进一步加深,1960年OPEC成立后围绕着石油的生产权和定价权不断与西方跨国公司进行斗争。
在七十年代一系列谈判的胜利、石油的国有化运动以及阿以战争等因素的推动下,石油危机爆发之后OPEC从西方发达国家手中取回了石油标价权,此时供给因素对油价的影响远超需求因素,国际石油市场变成供给方产油国的垄断市场,油价受到人为抬升。
而铜市竞争相对充分,供需方对价格的影响比较平衡,所以铜价主要受宏观经济形势的影响,与世界整体的通胀水平、经济增长速度以及美元汇率等变量紧密相关。
图表19:
1972-1978年原油与铜年均价格走势对比
资料来源:
世界银行,美联储,北京欧立信咨询中心
1974年,受油价暴涨的影响,生产资料成本全面提高,美国的CPI从阶段初期的3.3%剧增到12%左右,物价增长速度猛增将近4倍,其它资本主义国家也同样深陷通胀的泥沼。
全球性的高通胀水平,加上避险保值的需求,铜价也随之上涨,但是如此高的涨幅更多的带有超调的因素。
1974年后通胀情况得到了一定的控制,加上各发达国家的经济发展出现了停滞之后,铜的需求有了明显的萎缩,出现了连续两年的负增长,因此铜价逐渐开始回归理性。
扣除掉较高的通胀因素,其实际价格应该是在不断下滑的。
图表20:
1973-1978年全球精炼铜产量和消费量情况
资料来源:
ICSG,北京欧立信咨询中心
石油危机之后西方国家普遍陷入“滞胀”困境。
以美国为例,危机影响最深的1973年12月至1975年5月,GNP下降了5.7%,工业生产下降了15.1%,全社会固定资产投资共缩减23.6%,企业的设备投资下降了48%。
其余国家也都面临着高通胀、高失业率、低增长率的困境。
铜作为主要工业原料,宏观经济不景气,固定投资的减少会直接影响其需求,因此,铜价的回落成为了必然。
表格3:
西方发达国家“滞胀”时期经济概况
资料来源:
OECD《经济展望》,wind,,北京欧立信咨询中心
70年代美国历经尼克松、福特、卡特三位总统,在面对危机时都以降低失业率为目标,仍旧采取刺激性财政政策。
而在货币政策方面,虽然1970年伯恩斯上任美联储主席时为应对美元危机宣布以货币总量为调节目标,但美联储在实际操作中仍然把联邦基金利率作为最终目标,通过调整货币供应量的方法来保持利率在目标区间内。
由于货币供给不够稳定,经常出现螺旋式的上升,使得货币供应过量。
货币、财政政策的全部宽松导致了通胀率积高难返。
由于通胀造成购买力的下降使得美元对内贬值的同时,也造成了对外贬值,所以美元指数表现出与通胀水平很强的负相关性。
与其它发达国家相比,“滞胀”时期后期美国的通胀水平相对较缓和,因而美元指数走强,这在一定程度上也压制了铜价。
13.1979-1986:
石油危机再次爆发的冲击
1978年底伊朗发生内乱,1980年两伊战争爆发,两国石油生产停止,引发第二次石油危机,1979年底原油价格就从13美元/桶上涨至近40美元/桶,再次推高全球通胀水平,铜价随后在1980年初1659美元攀升至2918美元/吨。
此时,西方各国还未走出“滞胀”的阴影却再受波折,又一次引发经济危机,直至1983年之后才恢复经济增长。
西方发达国家再次元气大伤,而原本可以成为世界经济增长新动力的拉美国家此时也陷入金融危机,世界经济再次进入萧条周期,铜消费需求增速放缓,导致铜价持续低迷。
在该阶段,铜平均价格为1643美元/吨,与阶段初期价格相近,但相对于上个阶段的平均水平还是有约300美元的提升。
在第二次石油危机之后,油价与铜价走势的相关性开始增加,二者共同受世界经济周期变化这一因素的影响。
究其根源,从第一次石油危机以后,世界各地掀起了石油勘探的热潮,非OPEC国家中中、苏、拉美都跻身石油出口国,天然气等替代能源的使用也有了长足的发展。
同时各国也相继开发节能技术,提高能源利用效率,建立能源储备制度。
供需两端的这些变化冲击了OPEC对石油价格的控制能力,油价更多的受需求起落的影响,开始反映市场供需状况。
1981年至1985
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