资本性投资决策提交1.docx

资本性投资决策提交1.docx

《资本性投资决策提交1.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《资本性投资决策提交1.docx（21页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。

资本性投资决策提交1

资本性投资决策

主持：

葛幸元

通货膨胀和资本预算：

苗硕、王睿

生命周期和资本预算：

王海斌、张学申

增量现金流量分析：

卢小川、薛青、王煜博

企业价值评估：

葛幸元

一、大体概念

（一）资本预算

是指制定长期投资决策的进程，其要紧目的是评估长期投资项目的生存能力和盈利能力，以便判定企业是不是值得投资。

资本预算和经营预算的区别

1.资本预算是针对项目编制的，同一项目会涉及企业不同部门，而经营预算是分部门编制的。

2.资本预算会设计不同会计期，经营预算只针对一个年度的事项。

3.资本预算考虑时刻价值，经营预算不考虑。

（二）相关本钱和收入

指与特定决策有关的，在分析评估时必需加以考虑的以后本钱或收入。

他们因选择不同项目而有不同，必需面向以后。

资本预算时应当区分：

1.可幸免本钱和不可幸免本钱

2.以后本钱和过去本钱

3.机遇本钱

（三）增量现金流量

只有增量现金流量才是与项目相关的现金流量，指同意或拒绝某个投资项目，企业总现金流量因此发生的变更。

投资项目的增量现金流，按时刻分为三种：

1.初始期

（1）购买新资产的支出

（2）额外的资本性支出

（3）净营运资本的增加

（4）旧资产出售的净收入

2.经营其现金流

（1）经营收入的增量

（2）经营费用的增量

（3）折旧费用的净变更

（4）所得税额变更

3.处置期现金流

（1）处置或出售资产的残值变现价值

（2）与资产处置相关的纳税阻碍

（3）营运资本的变更

（四）资本本钱

投资项目的报酬率超过资本本钱时，企业价值将增加，反之将减少。

二、通货膨胀和资本预算

（一）名义利率和实际利率

（1）名义利率：

包括了通货膨胀的利率

（2）实际利率：

排除通货膨胀的利率

主张采纳实际利率的理由：

①实际利率反映资源的真实要求，而名义利率容易引发误解。

②通常在进行财务预测是，一样是以当前的收入、本钱和利息等实际数据为基础，然后依照预期通货膨胀率进行上调，得出名义货币的估量财务报表数据。

因此利用实际利率便于和基础年度的实际数据线接。

主张采纳名义利率的理由：

①通货膨胀是一种现实，人们已经适应用名义货币表示的现金流量。

②用实际数字编制估量利润表和资产欠债表，难以对税负和折旧等费用进行调整。

实务中，一样情形下利用名义货币编制估量财务报表并确信现金流量，与此同时，利用名义的无风险利率计算资本本钱。

只有在以下两种情形下才利用实际利率计算资本本钱：

①存在恶性通货膨胀（通货膨胀率已经达到两位数）②预测周期专门长

（二）名义现金流和实际现金流

若是企业对以后现金流量的预测是基于预算年度的价钱水平，并排除通货膨胀的阻碍，那么这种现金流量成为实际现金流量。

包括了通货膨胀的现金流量成为名以现金流量。

在决策分析中，有一条必需遵守的原那么，即名义现金流量要利用名义折现率进行折现，实际现金流量若是用实际折现率进行折现。

案例1

假设某方案的名义现金流量如表所示，实际折现率为8%，估量一年内通货膨胀率为4%，相关现金流量如下表：

单位：

万元

时间

第0年

第1年

第2年

第3年

第4年

名义现金流量

-9500

4250

4280

3180

1200

解法1：

将名义现金流量用名义折现率进行折现。

名义折现率=（1+8%）*（1+4%）-1=%

净现值计算单位：

万元

时间

第0年

第1年

第2年

第3年

第4年

名义现金流量

-9500

4250

4280

3180

1200

现值（%）

-9500

净现值

NPV=

解法2：

将实际现金流量用实际折现率进行折现。

净现值计算单位：

万元

时间

第0年

第1年

第2年

第3年

第4年

名义现金流量

-9500

4250

4280

3180

1200

实际现金流量

-9500

现值（8%）

-9500

净现值

NPV=

三、不同生命周期的投资价值分析

企业常常必需在两种不同生命周期的机械设备中作出选择。

两种机械设备的功能是一样的,但他们具有不同的经营本钱和生命周期。

简单运用净现值（NPV）法那么就意味着应该选择具有较小本钱现值的机械设备。

但是,这种判定标准会造成错误的结果,因为本钱较低的设备其重置时刻早于另一种机械设备。

若是在两个具有不同生命周期的互斥项目中进行选择,那么项目必需在相同的寿命周期内进行评判,换言之,必需考虑时刻可比性因素,不然无法给出孰优孰劣的判定。

案例2：

宏发建筑施工公司需要对两种钻井设备进行选择。

设备A比B廉价但利用寿命较短。

设备A价值400万元,能利用四年,四年中每一年的利用费用为100万元。

B价值500万元,能利用五年,五年中每一年的利用费用为80万元。

假设两种设备在利用中没有其他本钱开支,且每一年给企业带来的收入均相等,该公司资金本钱为10%。

两设备的投资现金流出量如下表。

A、B设备现金流出情形单位（万元）

项目

0

1

2

3

4

5

A

400

100

100

100

100

--

B

500

80

80

80

80

80

1.经典净现值（NPV）法那么的决策进程

项目投资决策中的经典做法是综合考虑项目各年度现金流入量、现金流出量的基础上,对项目各年净现金流量（NCF）进行折现取得项目净现值（NPV），最后依据净现值大小作出评判。

上述钻井设备项目投资决策评判,已经假定设备各年带来的现金流入量相等,因此,现金流入量属于决策无关因素。

一种常见的思路是将A、B设备寿命周期内的利用本钱折现得出本钱净现值,再取其较小者为最正确购买方案,即：

NPVA=400+100/+100/+100/+100/=71699万元

NPVB=500+80/+80/+80/+80/+80/=80324万元

上面的决策方式是将工程设备购买本钱和生命周期内的利用本钱在考虑时刻价值的基础上折现得出本钱净现值（NPV）。

结论显示,NPVA

净现值（NPV）法那么!

是项目投资（包括工程设备投资）决策的经典作法,表面上看,以上决策进程没有什么不妥。

但是,深切分析,不难发觉其不妥的地方。

其一,经典净现值（NPV）法那么理论前提应该是互斥项目寿命周期具有一致性,但是上面的决策进程违抗了时刻可比性原那么,缘故在于A、B工程设备利用周期不同。

其二,经典净现值（NPV）法那么考虑的是设备单次循环利用的净现值,而企业的运营是持续的;换言之,企业工程设备的投资进程是周而复始的周期循环问题,以静态的决策结果解决动态问题也是不妥的。

2.约昔时均本钱法设备生命周期匹配法的决策进程

约昔时均本钱法

解决工程设备生命周期不同因素对投资决策阻碍的方式之一是将设备综合本钱因素平均化,也确实是把工程设备购买本钱和利用进程中各年度发生的其他所有本钱,在考虑时刻价值的基础上以设备的寿命周期为基准计算出设备的年度平均综合本钱再比较两设备的年度平均综合本钱!

选择较小者。

这种方式公司财务中又称为约昔时均本钱法。

“年均本钱”事实上确实是年资本回收额，能够看做年金的一种,其计算公式能够表达为:

NA=NPV/（A/P,I,N）其中,NA为年均本钱,NPV为设备本钱的净现值,（A/P,I,N）为年金现值系数。

结合伙料二,第一计算工程设备A、B的约昔时均本钱:

NAA=NPVA/（A/P,10%,4）=71699/=71699/=（万元）

NAB=NPVB（A/P,10%,5）=80324/=80324/=（万元）

可见,设备B的约昔时均本钱211.898万元,小于设备A的约昔时均本钱226.18万元。

在设备功能、年收入相同的情形下,公司投资工程设备B本钱相对节约,应该选择投资B设备。

这与净现值（NPV）法那么的决策结果正好相反。

可是,客观而言,约昔时均本钱法的决策结果更为科学。

缘故在于,约昔时均本钱法克服了设备投资决策中的生命周期不可比的因素,从工程设备利用中各年度平均本钱分摊的角度分析问题,而不同设备的年度平均本钱那么是可比的。

设备生命周期匹配法

解决设备生命周期不同因素的另外一种思路为统一两种设备的利用寿命周期,使不同设备的利用寿命周期匹配,达到不同设备之间的决策时刻可比性。

具体作法:

取设备A与设备B利用寿命周期的最小公倍数,别离将两种设备的利用及本钱花费情形在最小公倍数内进行重复,最后考虑设备在最小公倍数年分内本钱的净现值,取其较小者。

咱们能够把这种作法叫做"设备生命周期匹配法"

仍以资料二设备投资决策为例,A、B工程设备利用寿命周期的最小公倍数为20年。

在20年内,A设备完成5次循环利用,B设备完成4次循环利用。

设备A5个周期的重置利用周期别离为1~4,5~8,9~12,13~16,17~20年度;设备B4个周期的重置利用周期别离为1~5,6~10,11~15,16~20年度。

设备A相当于别离在第0、4、八、1二、16期每期一次性支付本钱支出71699万元;设备B相当于别离在第0、五、10、15期每期一次性支付本钱支出803264万元。

设备A重置现金流时期散布单位（万元）

项目

0

4

8

12

16

A

71699

71699

71699

71699

71699

工程设备A20年的本钱的现值:

NPVA=71699+71699/+71699/+71699/+71699/`=1925620（万元）

设备B重置现金流时期散布单位（万元）

项目

0

5

10

15

B

803264

803264

803264

803264

NPVB=803264+803264/+803264/+803264/=1803.97（万元）

由于两个工程设备在20年内都具有完整的重置周期,对A、B工程设备在统一的20年内进行比较是适合的。

不难看出,在20年的周转利用周期内,B设备的综合本钱净现值（NPVB）万元小于A设备的综合本钱净现值（NPVA）万元。

换言之,在功能及获利能力相当的情形下,利用B设备比利用A设备更经济。

工程设备的财务可行性论证中,咱们应该选B弃A。

利用设备生命周期匹配法与约昔时均本钱法的决策结果是一致的,都比较客观地反映了工程设备的实际利用效率。

二者本身事实上也是具有内在一致性的,约昔时均本钱法是通过平均化处置撇开了工程设备寿命周期不同性因素,而设备生命周期匹配法那么是通过利用寿命的重置达到不同寿命周期设备利用周期的统一化。

3.进一步的讨论:

旧工程设备更新的决策

上面讨论的情形是在两种全新工程设备之间进行选择。

工程设备投资决策中,更常见的情形是决定何时以新设备来改换旧设备,这种决策要复杂得多。

这是基于动态的设备更新决策,第一需要计算新设备的约昔时均本钱,然后需要考虑旧设备的淘汰本钱问题。

可是,旧设备的本钱会随着时刻推移而上升,因为设备的修理费会随着设备的老化而增加。

那么新设备的替换应该在旧设备的本钱超过新设备约昔时均本钱之前发生。

案例3

宏发建筑公司正在考虑是淘汰现有的机械设备仍是花钱修理后继续利用。

购买新机械的本钱为9000万元,而且需要在8年内每一年年末支付1000万元的修理费,8年后出售的残值为2000万元。

目前,现有设备能以4000万元价钱出售,若是一年后出售价钱为2500万元。

现有设备尚可利用4年,每一年需支付递增的修理费用,其残值逐年递减。

旧设备各年度修理费及残值单位（万元）

年份

修理费

残值

现在

0

4000

1

1000

2500

2

2000

1500

3

3000

1000

4

4000

0

若是目前资金时刻价值系数为15%,不考虑税收对投资决策的阻碍,宏发建筑公司应该在何时替换设备?

分析：

这是一个基于动态的工程设备替换决策,且新旧设备利用寿命周期不同。

旧设备尚可利用4年,因此能够选择的替换机会为此刻、1年后、2年后、3年后、4年后。

继续利用旧设备各年的本钱单位（万元）

年份

年初残值

本年修理费

年末残值

成本

第一年末

4000

1000

2500

2500

第二年末

2500

2000

1500

3000

第三年末

1500

3000

1000

3500

第四年末

1000

4000

0

5000

从上表可见,现有机械设备在以后4年的利用本钱逐年递增,因此旧设备的替换越早越好,固然前提是只要旧机械设备的年利用本钱未超过新机械设备的约昔时均本钱就无需替换。

新机械的综合本钱净现值:

NPV新=9000+1000×（P/A,15%,8）-2000×（P/F,15%,8）=9000+1000××=12833（万元）

新机械的约昔时均本钱

NA新=NPV新/（A/P,15%,8）=12833/=2860（万元）

将旧机械保留一年再出售的本钱净现值:

NPV1=4000+1000/=2696（万元）

那个地址要强调的是4000万元是机遇本钱，必需考虑进去。

将旧设备保留到第一年末的约昔时本钱（即一年后的终值）2696×=3100（万元）。

比较决策

若是马上替换设备,能够看做从今年开始,每一年的费用为2860万元,假设8年改换新设备,这项年均支出将永续发生。

本钱现金流可表示为下表

马上替换各年度本钱现金流单位（万元）

年度

第一年

第二年

第三年

第四年

......

马上替换的成本支出

2860

2860

2860

2860

......

若是利用旧设备一年后再淘汰,能够看做需要在第一年支付3100万元,从第二年开始年均费用为2860万元。

假设每8年替换一次新设备。

依次类推,第2年末、第3年末、第4年末旧机械的约昔时本钱别离为3375万元、3725万元和5150万元。

显然,宏发公司最正确的设备更新机会为:

此刻就淘汰旧机械上马新机械。

四、投资项目的风险处置

（一）调整贴现率法

按风险调整贴现率法确实是依照项目的风险程度调整贴现率，再依照调整后的贴现率计算的净现值来判定投资项目是不是可行的风险投资评估方式。

依照此方式，风险大的项目，将利用较高的贴现率，风险小的项目将利用较低的贴现率。

（1）步骤与决策规那么

1．企业依照现有项目的统计，算出一个平均资本本钱作为基准。

2．确信风险溢价。

依照具体项目的风险程度，确信风险溢价，调整贴现率，以风险溢价来补偿增大的风险。

3．用调整后的资本本钱或贴现率计算项目的净现值．若是结果为正，那么该项目可行，反之，该项目不可行。

（2）调整折现率法的优缺点

风险调整折现率法最大的优势是容易明白得，易于计算，公司可依照自身对风险的偏好来确信贴现率，因此，被普遍采纳。

可是，此方式主观性较强，究竟风险溢价应为多少，没有统一的标准。

（二）确信当量系数法

确信当量系数法指依照投资项目的风险把不确信的现金流量调整为确信的现金流量，然后用无风险的报酬率作为折现率计算净现值的投资评估方式。

上述两种方式都不可能带来准确的定量结果，但它们提供了一种分析的思路，风险的决策是一种艺术，它需要决策者的体会，也需要定量方式与定性分析的结合

五、企业价值评估

经济价值：

是指一项资产的公平市场价值，用该资产所产生的以后现金流量的现值计量

区分：

1.会计价值与市场价值

2.现时市场价值与公平市场价值

（一）企业价值评估模型

（1）现金流量折现模型

价值=

该模型有三个参数：

现金流量、资本本钱、时刻序列

1.股利现金流量模型

股权价值=

2.股权现金流量模型

股权价值=

股权现金流量=实表现金流量—债务现金流量

=净利润—净投资×（1—欠债率）

净投资=总投资—折旧与摊销

=资本支出+净经营性营运资本增加—折旧与摊销

3.实体价值=

=预测期价值+后续期价值

后续期价值=

实体自由现金流量=（税后经营净利润+折旧与摊销）-（净经营性营运资本增加+净经营性长期资本增加+折旧与摊销）=总投资-净投资

4.净债务价值=

案例4:

股权现金流量模型应用

甲公司股票价值评估

甲公司是一家高科技企业，具有领先同业的优势。

2020年每股销售收入20元，估量尔后五年的销售收入增加率维持在20%的水平上，第六年增加率下滑到3%并将持续下去。

目前该公司经营营运资本占销售收入的40%，销售增加时能够维持不变。

2020年每股资本支出是元，每股折旧元，每股营运资本比上年增加元。

为支持销售每一年增加20%，资本支出、折旧费和营运资本同比增加。

企业目标资本结构是净欠债占10%，股权资本本钱是12%。

目前每股净利润为4元，估量与销售同步增加。

计算目前股票价值。

年份

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

经营营运资本增加

收入增长率（%）

20

20

20

20

20

4

每股收入

20

24

经营营运资本/收入（%）

40

40

40

40

40

40

40

经营营运资本

8

经营营运资本增加

每股股权本年净投资：

资本支出

减：

折旧

加：

经营营运资本增加

实体本年净投资

1—负债率（%）

90

90

90

90

90

90

90

股权本年净投资

每股股权现金流量：

每股净利润

减：

股权本年净投资

股权现金流量

折现系数（12%）

1

预测期现值

后续期价值

股权价值合计

后续期终值=后续期第一年现金流量÷（资本本钱—永续增加率）=÷（12%—3%）=

后续期现值=×≈（万元）

（二）相对价值法

利用类似企业的市场定价来估量目标企业价值的一种方式，其假设前提是存在一个支配企业市场价值的要紧变量。

市场价值与该变量的比值，各企业是类似可比的。

1.市盈率模型

（1）公式

目标企业每股价值=可比企业平均市盈率×目标企业每股净利

（2）原理

两边同时除以每股净利：

（3）市盈率的驱动因素：

增加潜力、股利支付率和风险（股权资本本钱）

（4）模型适用性：

优势：

①计算市盈率的数据容易取得，计算简单；②市盈率把价钱和收益联系起来，直观地反映投入和产出关系；③市盈率涵盖了风险补偿率、增加率、股利支付率的阻碍，具有很高的综合性

局限性：

①若是收益是负值，市盈率就没成心义；②市盈率除受企业本身大体面的阻碍之外，还受到整个经济景气程度的阻碍。

若是目标企业β值为1，那么评估价值正确反映了对以后的预期；若是企业的β值显著大于1，经济繁荣时评估价值被夸大，经济衰退时评估价值被缩小；若是β值明显小于1，经济繁荣时评估价值偏低，经济衰退时评估价值偏高；若是是一个周期性的行业，那么企业价值可能被歪曲。

市盈率模型最适合持续盈利，而且β值接近于1的企业。

2.市净率模型

（1）公式

（2）驱动因素：

权益净利率、股利支付率、增加率和风险

（3）模型适用性

优势：

①净利为负值的企业不能用市盈率股价，可是净利率极少为负值，可用于大多数企业。

②净资产账面价值的数据容易取得而且容易明白得。

③净资产账面价值比净利稳固，也不像利润那样常常被人为操纵。

④若是会计标准合理而且各企业会计政策一致，市净率的转变能够反映企业价值的转变。

局限：

①账面价值受到会计政策选择的阻碍，若是各企业执行不同的会计标准或会计政策，市净率会失去可比性。

②固定资产很少的效劳型行业和高科技行业，净资产与企业价值的关系不大，市净率没有实际意义。

③少数企业的净资产是负值，市净率没成心义，无法用于比较。

适用于拥有大量资产而且净资产为正值的企业。

3.市销率模型

（1）公式

（2）驱动因素：

销售净利率。

股利支付率、增加率、风险

（3）模型适用性

优势：

①可不能显现负值，关于亏损企业合伙不抵债的企业，也能够计算出一个有异议的价值乘数。

②比较稳固、靠得住，不易被操纵。

③对价钱政策和企业战略转变灵敏，能够反映这种转变的后果。

局限：

不能反映本钱的转变

适用于销售本钱率较低或销售本钱率趋同的产同行业的企业。

案例5

中国石油公司2020年每股净利润为元，分派股利元/股，净利润和股利增加率都是6%，β为.政府长期债券利率为7%，股票风险附加率为%。

求中国石油公司本期净利市盈率和预期净利市盈率。

北方石油公司与中国石油公司是类似企业，2020年实际每股净利润为1元，依照中国石油公司的本期净利利用率对北方石油公司股价，其股票价值是多少？

北方石油公司预期2021年每股净利润是元，依照中国石油公司的预期领导市盈率对北方石油公司股价，其股票价值是多少？

解：

中国石油公司股利支付率=×100%=70%

中国石油公司股权资本本钱=7%+×%=%

中国石油公司本期市盈率=[70%×（1+6%）]/（%-6%）=

中国石油公司预期市盈率=70%/（%-6%）=

北方石油公司股票价值（本期计算）=1×=（元/股）

北方石油公司股票价值（预期计算）=×=（元/股）

案例6

A企业长期以来打算收购一家营业本钱较低的效劳类上市公司，其当前股价为18元/股，A企业治理层一部份人以为目标公司当前的股价较低，应该收购，但也有人提出，这一股价高于目标公司的真正价值，此刻收购不适合，企业征求你对这次收购的意见。

以下是与目标公司类似的企业：

项目

甲公司

乙公司

丙公司

丁公司

目标公司

普通股数（万股）

500

700

800

700

600

每股市价（元）

18

22

16

12

18

每股销售收入（元）

22

20

16

10

17

每股收益（元）

1

每股净资产（元）

3

预期增长率（100%）

10

6

8

4

5

要求：

1.说明应当运用相对价值法中的那种模型计算目标公司的股票价值。

2.分析指出当前是不是应该收购该公司。

解：

1.目标公司属于销售本钱率较低的效劳类公司，应当利用市销率（收入乘数）模型计算价值。

2.

项目

实际收入乘数