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金融四大理论
过度反应理论
出自MBA智库百科()
过度反应理论(OverreactionTheory)
金融学的四大研究成果,即过度反应理论(OverreactionTheory)、视野理论(ProspectTheory)、后悔理论(RegretTheory)与过度自信理论(OverconfidenceTheory)。
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什么是过度反应理论
过度反应理论是西方投资心理学的重要理论之一,该理论说明了市场总是会出现过度反应的现象。
人们由于一系列的情绪与认知等心理因素,会在投资过程中表现出加强的投资心理,从而导致市场的过度反应。
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过度反应理论的非理性因素
经典的经济学和金融理论认为,个体在投资活动中是理性的。
他们在进行投资决策时会进行理智的分析,当股票价格低于上市公司的内在价值时,投资者开始买入股票;而当股票价格高于上市公司的内在价值时,开始卖出股票。
证券市场也由此形成了一种价值投资的氛围,但事实并非如此。
投资领域中存在着价格长期严重偏离其内在价值的情况,主要原因是上市公司未来的价值本身具有许多不确定性,正是由于这种不确定性引发了投资者的心理上的非理性因素,投资者共同的非理性投机形成了市场的暴涨和崩盘现象。
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过度反应理论的主要内容
耶鲁大学的RobertShiller教授是这一领域的专家。
他在2000年3月出版了《非理性繁荣》(IrrationalExuberance)一书,将当时一路涨升的股票市场称作“一场非理性的、自我驱动的、自我膨胀的泡沫”。
一个月后,代表所谓美国新经济的纳斯达克股票指数由最高峰的5000多点跌至3000点,又经过近两年的下跌,最低跌至1100多点。
互联网泡沫类似于荷兰郁金香、南海公司泡沫,在投资领域中屡见不鲜。
为什么人们总会重犯同样的错误呢?
RobertShiUer认为:
人类的非理性因素在其中起着主要作用,而历史教训并不足以让人们变得理性起来,非理性是人类根深蒂固的局限性。
Shiller教授曾在一个研究中发现:
当日本股市见顶时,只有14%的人认为股市会暴跌,但当股市暴跌以后,有32%的投资者认为股市还会暴跌。
投资者通常是对于最近的经验考虑过多,并从中推导出最近的趋势,而很少考虑其与长期平均数的偏离程度。
换句话说:
市场总是会出现过度反应。
RichardThaler和WernerDeBondt在1985年的一个研究中发现,投资者对于受损失的股票会变得越来越悲观,而对于获利的股票会变得越来越乐观,他们对于利好消息和利空消息都会表现出过度反应。
当牛市(bullmarket)来临时,股价会不断上涨,涨到让人不敢相信,远远超出上市公司的投资价值;而当熊市(bearmarket)来临时,股价会不断下跌,也会跌到大家无法接受的程度。
除了从众心理(herdmentality)在其中起作用外,还有人类非理性的情绪状态,以与由此产生的认知偏差。
当市场持续上涨时,投资者倾向于越来越乐观。
因为实际操作产生了盈利,这种成功的投资行为会增强其乐观的情绪状态,在信息加工上将造成选择性认知偏差,即投资者会对利好消息过于敏感,而对利空消息麻木。
这种情绪和认知状态又会加强其行为上的买入操作,形成一种相互加强效应:
当市场持续下跌时,情况刚好相反,投资者会越来越悲观。
因为实际操作产生了亏损,这种失败的投资操作会加强其悲观情绪,同样也造成了选择性认知偏差,即投资者会对利空消息过于敏感,而对利好消息麻木。
因而,市场也就形成了所谓的过度反应现象。
过度自信理论
出自MBA智库百科()
过度自信理论(overconfidencetheory)
金融学的四大研究成果,即过度自信理论(OverconfidenceTheory)、视野理论(ProspectTheory)、后悔理论(RegretTheory)与过度反应理论(OverreactionTheory)。
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什么是投资者过度自信理论
大量的认知心理学的文献认为,人是过度自信的,尤其对其自身知识的准确性过度自信。
人们系统性地低估某类信息并高估其他信息。
Gervaris、Heaton和Odean(2002)将过度自信定义为,认为自己知识的准确性比事实中的程度更高的一种信念,即对自己的信息赋予的权重大于事实上的权重。
关于主观概率测度的研究也发现确实存在过度估计自身知识准确性的情况。
心理学家们的研究还发现一些职业领域往往与过度自信相联系,如外科医生和护士、心理学家、投资银行家、工程师、律师、投资者和经理在判断和决策中会存在过度自信特征。
Grifin和AmosTversky(1992)发现人们在回答中等到极度困难的问题时,倾向于过度自信。
在回答容易问题时,倾向于不自信;当从事的是可预测性较强,有快速、清晰反馈的重复性的任务时,倾向于仔细推算。
如专业桥牌运动员、赌马者和气象学者在决策时都倾向于仔细推算。
Frank(1935)发现人们过度估计了其完成任务的能力,并且这种过度估计随着个人在任务中的重要,性而增强,人们对未来事件有不切实际的乐观主义。
Kunda(1987)发现人们期望好事情发生在自己身上的概率高于发生在别人身上的概率,甚至对于纯粹的随机事件有不切实际的的乐观义。
人们会有不切实际的积极的自我评价,往往认为自己的能力、前途等会比其他人更好。
过度自信的人往往有事后聪明的特点,夸大自己预测的准确性,尤其在他们期望一种结果,而这种结果确实发生时,往往会过度估计自己在产生这种合意结果中的作用。
Daniel、Hirshleifer和Subrahmanyam(1998)认为成功者会将自己的成功归因于自己知识的准确性和个人能力,这种自我归因偏差会使成功者过度自信。
过度自信的人在做决策时,会过度估计突出而能引人注意的信息,尤其会过度估计与其已经存在的信念一致的信息,并倾向于搜集那些支持其信念的信息,而忽略那些不支持其信念的信息。
当某些观点得到活灵活现的信息、重要的案例和明显的场景支持的时候,人们会更自信,并对这些信息反应过度。
而当某些观点得到相关性强的、简洁的、统计性的和基本概率信息支持的时候,人们通常会低估这些信息,并对这些信息反应不足。
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过度自信理论的主要内容
人类倾向于从无序中看出规律,尤其是从一大堆随机的经济数据中,推出所谓的规律。
AmosTversky提供了大量的统计数据,来说明许多事件的发生完全是由于运气和偶然因素的结果,而人类有一种表征直觉推理(representativeheuristic)特点,即从一些数据的表面特征,直觉推断出其内在的规律性,从而产生认知和判断上的偏差(biasesofcognitionandjudgment)。
投资者的归因偏好也加重了这种认知偏差,即将偶然的成功归因于自己操作的技巧,将失败的投资操作归于外界无法控制因素,从而产生了所谓过度自信(overconfidence)的心理现象。
过度自信是指人们对自己的判断能力过于自信。
投资者趋向于认为别人的投资决策都是非理性的,而自己的决定是理性的,是在根据优势的信息基础上进行操作的,但事实并非如此。
DanielKadmeman认为:
过度自信来源于投资者对概率事件的错误估计,人们对于小概率事件发生的可能性产生过高的估计,认为其总是可能发生的,这也是各种博彩行为的心理依据;而对于中等偏高程度的概率性事件,易产生过低的估计;但对于90%以上的概率性事件,则认为肯定会发生。
这是过度自信产生的一个主要原因。
此外,参加投资活动会让投资者产生一种控制错觉(illusionofcontro1),控制错觉也是产生过度自信的一个重要原因。
投资者和证券分析师们在他们有一定知识的领域中特别过于自信。
然而,提高自信水平与成功投资并无相关。
基金经理人、股评家以与投资者总认为自己有能力跑赢大盘,然而事实并非如此。
BradBarber和TerranceOdean在此领域做了大量研究。
男性在许多领域(体育技能、领导能力、与别人相处能力)中总是过高估计自己。
他们在1991年至1997年中,研究了38000名投资者的投资行为,将年交易量作为过度自信的指标,发现男性投资者的年交易量比女性投资者的年交易量总体高出20%以上,而投资收益却略低于女性投资者。
数据显示:
过度自信的投资者在市场中会频繁交易,总体表现为年交易量的放大。
但由于过度自信而频繁地进行交易并不能让投资者获得更高的收益。
在另一个研究中,他们取样1991年至1996年中的78000名投资者,发现年交易量越高的投资者的实际投资收益越低。
在一系列的研究中,他们还发现过度自信的投资者更喜欢冒风险,同时也容易忽略交易成本。
这也是其投资收益低于正常水平的两大原因。
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过度自信对金融市场的影响
在传统的金融理论中都假设行为人是风险规避的,但现实中人往往是风险中性甚至是风险寻求的。
Friedman和Savage(1948)就发现,尽管赢得彩票的几率只有数百万分之一,但还是有很多人去买彩票,这种购买彩票的行为就表现为风险寻求。
风险寻求的原因很可能是过度自信。
投资者的过度自信对金融市场也会造成影响。
Odean(1998b)将市场参与者分为价格接受者、内部人和做市商,分析过度自信对金融市场的影响。
在我国,价格接受者相当于中小散户投资者;机构投资者由于其较强的获得信息的能力,相当于内部人;我国不存在做市商,但是庄家的某些行为类似于做市商,可以作为做市商来分析其对金融市场的影响。
这三类投资者在获取信息和价格决定上具有不同的机制。
1.过度自信对交易量的影响
当投资者过度自信时,市场中的交易量会增大。
在无噪音的完全理性预期的市场中,如果不考虑流动性需求,交易量应该是零。
如果理性是共识,当一个投资者买进股票时,另外的投资者卖出股票,买进者会考虑是否存在卖出者知道而买进者不知道的信息,这时就不会有交易产生。
而现实中金融市场的交易量是非常大的。
Dow和Gorton(1997)发现,全球外汇的日交易量大约是年度世界贸易总额和投资流动总额之和的四分之一。
1998年纽约证券交易所的周转率超过75%。
我国的情况更是晾人,1996年XX证券交易所的换手率是591%,XX证券交易所的换手率是902%。
由于没有模型来说明在理性市场中交易量应该是多少,所以很难证明什么样的交易量是过多的。
Odean(1998a)分析了投资者的买卖行为,发现在考虑了流动性需求、风险管理和税收影响后,投资者买进的股票表现差于卖出的股票,这些投资者交易过多,由于交易成本的原因,过多的交易损害了其收益,其解释是投资者是过度自信的,过度评价了其私人信息的准确性并错误地解释了这些信号,才导致了差的决策。
Odean观察了166个投资俱乐部6年的交易,发现平均每年的周转量是65%,年净收益是14.1%,而作为基准的标准普尔500指数收益是18%。
2.过度自信对市场效率的影响
在理性市场中,只有当新的信息出来时,价格才会有变动。
但是当投资者过度自信时,会对市场波动性产生影响。
过度自信度对市场效率的影响取决于信息在市场中是如何散布的。
如果少量信息被大量投资者获得,或者公开披露的信息被许多投资者做了不同的解释,过度自信会使这些信息被过度估计,导致价格偏离资产真实价值,这时过度自信损害了市场效率。
如果信息仅为内部人所拥有,过度自信的内部人会过度估计其获得的私人信号,通过其过多的交易显示其私人信息,那么做市商、其他的投资者会迅速使得资产价格向其真实价值靠拢。
如果内部人的信息对时间敏感,在其交易后会迅速成为公共信息,那么这种效率收益是短暂的,这时过度自信提高了市场效率。
3.过度自信对波动性的影响
过度自信的价格接受者会过度估计他们的个人信息,这会导致总的信号被过度估计,使得价格偏离其真实价格。
由于过度自信使投资者扭曲了价格的影响,使市场波动增加。
过度自信的做市商会促使内部人揭示更多的私人信息,从而将价格设定的更接近其真实价格,这时过度自信使市场波动增加,同时当做市商过度自信时,其风险规避程度会小于其不具有过度自信特征的程度,会认为持有存货的风险不大,这增加了其存货量,存货量的增加降低了市场波动。
过度自信对价格的影响取决于不同特征交易者的数量、财富、风险承受能力和信息。
如果市场中价格接受者和内部人的数量和财富都较大,而做市商的数量较少、力量较小,则价格的波动性会更大。
4.过度自信对投资者期望效用的影响
当投资者过度自信时,其资产组合并没有完全分散化,集中的资产组合会降低其期望效用。
如果信息是有成本的,过度自信的投资者会花费更大的成本去成为知情者,同时进行更频繁的交易,由于交易费用的原因,过多的交易会降低其净收益(Odean,1998a)。
Lakonishok等(1992)发现在1983-1989年间,积极的基金经理的业绩差于标准普尔500指数的表现,扣除管理费,积极的管理减少了基金价值。
这可能是由于过度自信使得基金经理在获取信息上花费太大,或者是对其选股能力过度自信所导致。
但是Delong,Shleifer,Summers和Waldmann(1990)证明了过度自信的交易者能够在市场中存活下来。
Wang(1997)用双寡头模型证明了过度自信的基金经理不仅能够获得比他的理性竞争对手更高的期望收益和效用,而且也比他理性时的收益和效用更高,所以过度自信严格占优于理性。
遗憾理论
出自MBA智库百科()
(重定向自后悔理论)
遗憾理论又称后悔理论(RegretTheory)
金融学的四大研究成果,即后悔理论(RegretTheory)、视野理论(ProspectTheory)、过度反应理论(OverreactionTheory)与过度自信理论(OverconfidenceTheory)。
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什么是遗憾理论
遗憾理论认为个人评估他对未来事件或情形的预期反应。
贝尔(Bell,1982)将遗憾描述为将一件给定事件的结果或状态与将要选择的状态进行比较所产生的情绪。
例如,当在熟悉和不熟悉品牌之间进行选择时,消费者可能考虑选择不熟悉品牌造成效果不佳时的遗憾要比选择熟悉品牌的遗憾要大,因而,消费者很少选择不熟悉品牌。
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遗憾理论的主要内容
遗憾理论可以被应用在股票市场中投资者心理学领域。
无论投资者是否打算购买下降或上升的股票或基金,实际上购买自己属意的证券就将产生情绪上的反应。
投资者可能回避卖掉价格已下跌的股票,这是为了回避曾经做出的错误决策的遗憾和报告损失带来的尴尬。
当所作选择未能达到预期结果或结果劣于其他选择时,做出错误决策的遗憾心理伴随而生。
因此即使决策结果相同,如果某种决策方式可以减少遗憾,对于投资者来说,这种决策方式依然优于其他决策方式。
实质上,投资者正是有了从众心理。
为避免做出错误决策带来的遗憾,投资者可能拒绝卖掉价格已经下降的股票。
当投资者考虑到大量投资者也在同一投资上遭受损失时,投资者可能降低其情绪反应或感觉。
所以投资者发现遵从从众心理,购买本周热门或受大家追涨的股票很容易,导致股市中“羊群效应”的产生。
另外,投资者在投资过程中常出现后悔的心理状态。
在大牛市背景下,没有与时介入自己看好的股票会后悔,过早卖出获利的股票也会后悔;在熊市(bearmarket)背景下,没能与时止损出局会后悔,获点小利没能兑现,然后又被套牢也会后悔;在平衡市场中,自己持有的股票不涨不跌,别人推荐的股票上涨,自己会因为没有听从别人的劝告而与时换股后悔;当下定决心,卖出手中不涨的股票,而买人专家推荐的股票,又发现自己原来持有的股票不断上涨,而专家推荐的股票不涨反跌时,更加后悔。
SantaClara大学的MeirStatman教授是研究“害怕后悔”行为的专家。
由于人们在投资判断和决策上经常容易出现错误,而当出现这种失误操作时,通常感到非常难过和悲哀。
所以,投资者在投资过程中,为了避免后悔心态的出现,经常会表现出一种优柔寡断的性格特点。
投资者在决定是否卖出一只股票时,往往受到买人时的成本比现价高或是低的情绪影响,由于害怕后悔而想方设法尽量避免后悔的发生。
有研究者认为:
投资者不愿卖出已下跌的股票,是为了避免作了一次失败投资的痛苦和后悔心情,向其他人报告投资亏损的难堪也使其不愿去卖出已亏损的股票。
另一些研究者认为:
投资者的从众行为(HerdingBehavior)和追随常识,是为了避免由于做出了一个错误的投资决定而后悔。
许多投资者认为:
买一只大家都看好的股票比较容易,因为大家都看好它并且买了它,即使股价下跌也没什么。
大家都错了,所以我错了也没什么!
而如果自作主X买了一只市场形象不佳的股票,如果买人之后它就下跌,自己就很难合理地解释当时买它的理由。
此外,基金经理人和股评家喜欢名气大的上市公司股票,主要原因也是因为如果这些股票下跌,他们因为操作得不好而被解雇的可能性较小。
害怕后悔也反映了投资者对自我的一种期望。
HershShefrin和MeirStatman在一个研究中发现:
投资者在投资过程中除了避免后悔以外,还有一种追求自豪的动机在起作用。
害怕后悔与追求自豪造成了投资者持有获利股票的时间太短,而持有亏损股票的时间太长。
他们称这种现象为卖出效应。
他们发现:
当投资者持有两只股票,股票A获利20,而股票B亏损20%,此时又有一个新的投资机会,而投资者由于没有别的钱,必需先卖掉一只股票时,多数投资者往往卖掉股票A而不是股票B。
因为卖出股票B会对从前的买人决策后悔,而卖出股票A会让投资者有一种做出正确投资的自豪感。
前景理论
出自MBA智库百科()
前景理论(ProspectTheory)
金融学的四大研究成果,即前景理论(或视野理论)(ProspectTheory)、后悔理论(RegretTheory)、过度反应理论(OverreactionTheory)与过度自信理论(OverconfidenceTheory)。
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∙1前景理论概述
∙2前景理论的产生
∙3前景理论的基本内容[1]
∙4前景理论二定律
∙5前景理论对营销的启示
∙6前景理论的缺陷
∙7前景理论的实例
∙8参考文献
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前景理论概述
很多学者研究风险以与不确定性条件下的决策,提出的模型非常多,其中最常用的被接受的理性选择模型是VonNeumann和Morgenstern(1953)发展的财富预期效用理论。
该理论提供了数学化的公理,是一个标准化的模型(解决了当人们面对风险选择时他们应该怎样行动的问题),应用起来比较方便。
但是在最近的几十年,该理论遇到了很多问题,它不能解释众多的异象,它的几个基础性的公理被实验数据所违背,这些问题也刺激了其它的一些试图解释风险或者不确定性条件下个人行为的理论的发展。
前景理论(ProspectTheory)就是其中比较优秀的一个。
前景理论认为人们通常不是从财富的角度考虑问题,而是从输赢的角度考虑,关心收益和损失的多少。
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前景理论的产生
前景理论(PT)首先由国外学者Kahneman和阿莫斯·特沃斯基(AmosTversky)(1979)(用KT代表两个作者)明确的提出,他们认为个人在风险情形下的选择所展示出的特性和VonNeumann—Morgenstem的效用理论的基本原理是不相符的。
一是他们发现和确定性的结果相比个人会低估概率性结果,他们称之为确定性效应(CertaintyEffect)。
KT还指出确定性效应导致了当选择中包含确定性收益时的风险厌恶以与当选择中包含确定性损失的风险寻求。
二是他们还发现了孤立效应(IsolationEffect),即当个人面对在不同前景的选项中进行选择的问题时,他们会忽视所有前景所共有的部分。
孤立效应会导致当一个前景的描述方法会改变个人决策者决策的变化。
三是KT发现了反射效应(ReflectionEffect),当正负前景的前景绝对值相等时,在负前景之间的选择和在正前景之间的选择呈现镜像关系。
为了补偿这些VMUT所不能解释的关于个人行为的特征,KT提出了新模型PT。
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前景理论的基本内容[1]
风险决策的理论从最早的期望值理论,到后来的期望效用理论,但自从20世纪70年代以来,大量的实证研究充分展示了人的决策行为的复杂性,迫切需要新的理论分析、指导人的行为决策。
卡尼曼和特威尔斯基在期望值理论和期望效用理论的基础上结合自己的大量心理学实证研究于1979年正式提出了新的关于风险决策的前景理论。
前景理论认为人的决策过程分为两个阶段(随机事件的发生以与人对事件结果与相关信息的收集&整理为第一阶段,评估与决策为第二阶段。
为了评估决策需要,人们通常在第一阶段对事件进行预处理,包括数据的整合、简化,但是不同的整合、简化方法会得到不同的事件与其组合,并导致人的非理性行为和框架依赖效应,即人对同一问题的最后决策的不一致。
前景理论通过大量的实验和效用函数的运用,概括起来基本内容主要有四点:
(1)人们不仅看重财富的绝对量,更加看重的是财富的变化量。
(2)当人们面临条件相当的获得前景时更加倾向于实现风险规避)而面临条件相当的损失前景时更加倾向于风险趋向。
(3)人们对损失和获得的敏感程度是不同的,人们对损失比对获得更敏感。
即财富减少产生的痛苦与等量财富增加给人带来的快乐不相等!
前者要大于后者。
(4)前期的决策的实际结果会影响后期的风险态度和决策。
前期盈利可以使人的风险偏好增强,还可以降低后期的损失;而前期的损失会加剧以后亏损的痛苦,风险厌恶程度也相应提高。
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前景理论二定律
面对风险决策,人们会选择躲避还是勇往直前?
这当然不能简单绝对的回答,因为还要考虑到决策者所处的环境,企业状况等情况,我们先抛开这些条件来研究在只考虑风险本身的时候,人们的心理对决策的影响。
这时候我们会得出很有意思的结论。
卡尼曼的前景理论有两大定律:
(1)人们在面临获得时,往往小心翼翼,不愿冒风险;而在面对损失时,人人都变成了冒险家。
(2)人们对损失和获得的敏感程度是不同的,损失的痛苦要远远大于获得的快乐。
来看两个好玩的试验:
一是有两个选择,A是肯定赢1000元,B是50%可能性赢得2000元,50%可能性什么也得不到。
你会选择哪一个呢?
大部分人会选A,这说明人是风险规避的。
二是有这样两种选择,A是你肯定损失1000元,B是50%可能性损失2000元,50%可能性什么也不损失。
结果大部分人会选B,这说明他们是风险偏好的。
可是我们仔细分析一下,这两个实验其实是一样的,只是玩了个文字游戏而已。
第一个实验中假设你刚刚赢了2000元(以此为参照),那么如果你选了A就相当于肯定损失了1000元;选B50%可能性赢2000元就相当于50%可能性不损失钱,50%可能性什么也得不到就相当于50%可能性损失2000元。
这个似乎玩文字游戏的实验结论对管理决策是很有意义的。
举个例子,一家公司面临两个决策,投资方案A肯定盈利200万元,投资方案B有50%的可能盈利300万元,50%的可能盈利100万元。
这时候如果公司定的盈利目标比较低,不如说100万元,那么A方案看起来好像多赚了100万元,而B则要么刚好达到目标,要么多赚200万元。
A和B都是获得,那么大多数人会选A方案。
但要是公司定的目标比较高,比如是300万元,那么大多数人会选B方案,员工会抱着说不定会达到目标的心理,去拼一下。
这说明老板(决策者)完全可以通过改变盈利目标来改变员工对待风险的态度。
前景理论还可以用来解释一些决策现象。
比如群体在奖惩决策时,奖励往往是就低不就高,惩罚往往是就宽不就严。
为什么会有这种向中间回归的趋向呢?
可以这么解释:
获奖励者并非大多数人,多少有奖金就可以了,重要的是名誉,
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