中级财务管理第3章风险与收益.ppt

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第三章风险与收益一、有效资本市场假说一、有效资本市场假说二、风险与收益二、风险与收益三、证券估价三、证券估价四、证券投资组合理论四、证券投资组合理论五、资本资产定价模型五、资本资产定价模型一、有效资本市场假说一、有效资本市场假说（EMH）1、什么是有效资本市场、什么是有效资本市场2、有效资本市场的分类、有效资本市场的分类3、有效市场理论对投资策略的含义、有效市场理论对投资策略的含义有效市场假说的提出有效市场假说的提出1953年英国统计学家年英国统计学家Kendall试图借助计算机找试图借助计算机找出股票价格变化的规律，但出乎意料的是，他发出股票价格变化的规律，但出乎意料的是，他发现股票价格的波动实际上是随机的，根本无章可现股票价格的波动实际上是随机的，根本无章可循。

循。

1965年，年，EugeneFFama首先发表论文指出，市首先发表论文指出，市场的随机波动恰恰是价格反映了所有公开的信息，场的随机波动恰恰是价格反映了所有公开的信息，即市场有效的表现。

即市场有效的表现。

1、有效市场、有效市场有效资本市场是指资产的现有价格充分反映了所有有效资本市场是指资产的现有价格充分反映了所有可获得的信息。

市场中每一种证券的价格都等于其可获得的信息。

市场中每一种证券的价格都等于其投资价值。

投资价值。

在有效市场中，如果投资者仅仅根据公开的信息进在有效市场中，如果投资者仅仅根据公开的信息进行理性的投资决策，那么任何投资者不可能获得超行理性的投资决策，那么任何投资者不可能获得超常收益。

常收益。

资本市场是否有效的高低是衡量资本市场信息的分资本市场是否有效的高低是衡量资本市场信息的分布和流速、交易的透明度和规范程度的重要标志，布和流速、交易的透明度和规范程度的重要标志，也是市场成熟与否的重要标志也是市场成熟与否的重要标志资本市场有效性包括的因素资本市场有效性包括的因素1、信息的有效性。

、信息的有效性。

在资本市场上可以迅速充分地反映出有关价值等可利用的信息；2、评价的有效性。

、评价的有效性。

投资者从证券的持有中可以获得未来的股息债息等收入，而且有关股票债券的价格能被充分反映；3、完全保险的有效性。

、完全保险的有效性。

投资者可以再资本市场上随时进行让渡交易；4、组织职能的有效性。

、组织职能的有效性。

金融服务要完善，使得市场运作能自如进行。

有效市场的条件有效市场的条件1、信息公开的有效性、信息公开的有效性2、信息从公开到被接受的有效性、信息从公开到被接受的有效性上述被公开的信息能及时、充分、准确地被关注该证券的投资者所获得3、信息接收者对所获得的信息作出判断的有效性、信息接收者对所获得的信息作出判断的有效性每一个关注该证券的投资者都能根据所得到的信息作出一致的、合理的、及时的价值判断4、信息的接受者依照其判断实施投资的有效性、信息的接受者依照其判断实施投资的有效性每一个关注该证券的投资者能根据其判断，作出准确、及时的行动有效市场有效市场有效性来源于竞争有效性来源于竞争信息的充分、及时披露信息的充分、及时披露大量的专业的投资者大量的专业的投资者证券分析使市场更有效证券分析使市场更有效信息分类信息分类过去价格公共信息所有信息2、有效市场的分类、有效市场的分类强式有效：

股价反映了所有与公司有关的信息，包强式有效：

股价反映了所有与公司有关的信息，包括公开的和未公开的。

括公开的和未公开的。

在该市场上不存在因发行者和投资者的非理性行为所产生的供求失衡而导致的资本产品价格波动。

任何人不可能从资本利得上获利，只能从企业盈利上获得收益半强式有效：

股价反映了所有可获得的公开信息。

半强式有效：

股价反映了所有可获得的公开信息。

弱式有效：

股票的价格反映了全部能从过去的市场弱式有效：

股票的价格反映了全部能从过去的市场交易数据中得到的信息。

交易数据中得到的信息。

半强式有效：

股价反映了所有可获得的公开信息。

半强式有效：

股价反映了所有可获得的公开信息。

关于资本产品的信息在其产生到被公开的过程中受到某种程度的损害，市场上存在两类信息：

公开信息（可能有虚假的成分）和内幕信息，发行者和投资者在信息的占有上处于不平等的地位；所有投资者所占有的公开信息都是相同的，同时，不论什么类型的投资者对所有公开信息的判断都是一致的。

基于“内幕信息”形成的“内幕交易价格”和基于公开信息形成的真正的市场价格。

可通过掌握内幕信息获得超额利润弱式有效：

股票的价格反映了全部能从过去的市弱式有效：

股票的价格反映了全部能从过去的市场交易数据中得到的信息。

场交易数据中得到的信息。

信息从产生到公开的有效性受到破坏，存在内幕信息投资者对信息进行价值判断的有效性受到损害，只有专业人员才能对所披露的信息作出全面、准确、及时的解读和判断，并在此基础上作出有效和理性的投资决策掌握“内幕信息”以及专业性的投资者利用在信息分析上的优势可以获得超额利润资本市场效率的实证研究方法资本市场效率的实证研究方法如果市场是弱式有效，那么利用历史的价格信息是无法获如果市场是弱式有效，那么利用历史的价格信息是无法获得超额收益的。

即股票价格的运动是随机的，人们无法通得超额收益的。

即股票价格的运动是随机的，人们无法通过分析以往的价格信息来判断未来股票价格的走势。

实证过分析以往的价格信息来判断未来股票价格的走势。

实证研究方法通常采用时间系列相关系数的方法。

研究方法通常采用时间系列相关系数的方法。

半强式有效，是指股票价格反映了所有公开的信息，仅仅半强式有效，是指股票价格反映了所有公开的信息，仅仅利用公开的信息是跑不赢大盘的。

实证研究的方法通常采利用公开的信息是跑不赢大盘的。

实证研究的方法通常采用事件研究的方法。

如果某一时间披露的信息只影响当天用事件研究的方法。

如果某一时间披露的信息只影响当天的股票的收益，则说明市场是半强式有效的。

另一种研究的股票的收益，则说明市场是半强式有效的。

另一种研究方法就是比较投资专家的收益记录是否优以大盘。

方法就是比较投资专家的收益记录是否优以大盘。

有效资本市场与证券投资有效资本市场与证券投资1、股价不能被预测、股价不能被预测2、带着寻找价值被低估的个股的企图而对个别股、带着寻找价值被低估的个股的企图而对个别股票作详细分析，想用技术方法通过研究公开信息票作详细分析，想用技术方法通过研究公开信息来发现具有超额收益的股票是没有用的来发现具有超额收益的股票是没有用的3、投资者应尽量减少交易次数，使交易成本最小、投资者应尽量减少交易次数，使交易成本最小4、投资活动中资本规模相当重要、投资活动中资本规模相当重要5、最佳的管理是组合管理、最佳的管理是组合管理6、应充分认识到投资的风险、应充分认识到投资的风险7、对投资专家、顾问的言论不能全信、对投资专家、顾问的言论不能全信3、市场有效假定对投资政策的含义、市场有效假定对投资政策的含义如果市场是弱式有效的，那么技术分析并不能产生超常收如果市场是弱式有效的，那么技术分析并不能产生超常收益。

益。

如果市场是半强式有效，那么基础分析也无法带来超常收如果市场是半强式有效，那么基础分析也无法带来超常收益。

益。

主动与被动的资产组合管理（指数基金）主动与被动的资产组合管理（指数基金）二、风险与收益二、风险与收益1、风险、风险2、风险衡量、风险衡量1、风险的含义、风险的含义风险是指当采取某一行动时，在一定条件下和风险是指当采取某一行动时，在一定条件下和一定时期内可能发生的各种结果的变动程度。

一定时期内可能发生的各种结果的变动程度。

（1）风险是损失的可能性）风险是损失的可能性

（2）风险是预期结果的不确定性）风险是预期结果的不确定性风险是事件本身的不确定性，具有客观性。

风险是事件本身的不确定性，具有客观性。

风险的大小随时间的延续而变化，是风险的大小随时间的延续而变化，是“一定一定时期内时期内”的风险。

的风险。

风险是可以控制的风险是可以控制的风险可以给投资人带来超出预期的收益，也风险可以给投资人带来超出预期的收益，也可能带来超出预期的损失。

可能带来超出预期的损失。

风险的特征风险的特征公司风险公司风险财务风险财务风险经营风险定义定义：

无法实现预期价值的可能：

无法实现预期价值的可能影响因素影响因素:

供求关系、原料供应、供求关系、原料供应、劳动力市场、工资、管理水平、劳动力市场、工资、管理水平、科技开发等科技开发等衡量衡量:

DOL定义定义：

无法还本付息的可能性：

无法还本付息的可能性影响因素影响因素：

负债程度：

负债程度衡量衡量:

DFL2、风险的衡量、风险的衡量

（1）、概率及其分布）、概率及其分布

（2）、期望值）、期望值（3）、标准离差）、标准离差（4）、标准离差率）、标准离差率

（1）.概率及其分布1.随机事件随机事件2.概率概率3.概率必须符合的两个条件概率必须符合的两个条件所有的概率都在所有的概率都在0与与1之间，即之间，即0Pi1；所有概率之和应等于所有概率之和应等于1，即，即4.概率分布概率分布:

将随机事件的各种可能结果按一定的规则进行排列，将随机事件的各种可能结果按一定的规则进行排列，同时列出各结果出现的相应概率，这一完整的描述称同时列出各结果出现的相应概率，这一完整的描述称为概率分布。

为概率分布。

（2）.期望值期望值随机变量以概率为权数的加权平均数。

随机变量以概率为权数的加权平均数。

反映随机变量的平均化，代表投资者的合理预期。

反映随机变量的平均化，代表投资者的合理预期。

计算公式：

计算公式：

（3）.标准离差标准离差是衡量随机变量脱离其期望值离散（偏离）程度的指标。

在报酬率相同的情况下，投资的风险程度与报酬率的概率分布在报酬率相同的情况下，投资的风险程度与报酬率的概率分布有密切联系。

概率分布越集中，实际可能的结果就越接近预期有密切联系。

概率分布越集中，实际可能的结果就越接近预期报酬率，投资的风险程度就越小；反之，概率分布越分散，投报酬率，投资的风险程度就越小；反之，概率分布越分散，投资的风险程度就越大。

资的风险程度就越大。

计算公式：

计算公式：

期望值相同时，标准离差越大，离散程度越大，风险越大。

期望值相同时，标准离差越大，离散程度越大，风险越大。

（4）.标准离差率标准离差率又称变异系数。

是标准离差与期望值之比。

通常用又称变异系数。

是标准离差与期望值之比。

通常用q表示。

表示。

计算公式：

计算公式：

以相对数形式反映决策方案的风险程度。

标准离差以相对数形式反映决策方案的风险程度。

标准离差是绝对数，只适用于期望值相同的方案的比较，对是绝对数，只适用于期望值相同的方案的比较，对于期望值不同的方案，只能通过比较标准离差率来于期望值不同的方案，只能通过比较标准离差率来确定方案的风险大小。

确定方案的风险大小。

期望值不同时标准离差率越大，风险越大；标准离期望值不同时标准离差率越大，风险越大；标准离差率越小，风险越小。

差率越小，风险越小。

结论：

投资者只有在预期证券的报酬率会充分结论：

投资者只有在预期证券的报酬率会充分补偿其风险时，才会购买证券。

风险报酬权衡补偿其风险时，才会购买证券。

风险报酬权衡原理表明，期望报酬率越高，风险就越大。

原理表明，期望报酬率越高，风险就越大。

一项资产的期望报酬率是其未来可能报酬率的一项资产的期望报酬率是其未来可能报酬率的均值。

均值。

风险包括两个方面：

风险包括两个方面：

未来结果的不确定性；未来结果的不确定性；出现坏结果的可能性。

只要未来报酬率的分出现坏结果的可能性。

只要未来报酬率的分布至少是近似地围绕均值对称，标准差就能刻布至少是近似地围绕均值对称，标准差就能刻画出这两个方面。

因此，我们用标准差衡量风画出这两个方面。

因此，我们用标准差衡量风险。

险。

风险和报酬的关系风险和报酬的关系基本关系是：

风险越大要求的报酬率越高。

基本关系是：

风险越大要求的报酬率越高。

市场竞争的结果。

市场竞争的结果。

0风险程度期望投资报酬率无风险报酬率风险报酬率假设风险和风险报酬率成正比则：

风险报酬率=风险报酬斜率风险程度其中风险程度用标准差等计量。

风险报酬斜率取决于全体投资者对风险的态度，可以通过统计方法来测定。

如果大家都愿意冒险，风险报酬斜率就小，风险溢价不大；如果大家都不愿意冒险，风险报酬斜率就大，风险附加率就比较大风险越高，必要报酬