IPO企业被否原因分析报告.docx

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IPO企业被否原因分析报告

2017年IPO企业被否原因分析报告

目录

第一节历年IPO审核情况4

一、历年IPO审核通过情况4

二、各年被否原因汇总（2010-2015）5

第二节IPO企业被否原因分析7

一、持续经营能力9

二、关联交易12

三、收入确认的问题、盈利指标合理性问题14

四、合法合规性问题请17

五、现金收取、修改会计处理方法19

六、信息披露不充分21

七、经销商问题22

图表目录

图表1：

2012年IPO财务会计信息自查工作结束后，审核通过率有明显提高。

5

图表2：

所有IPO被否原因汇总（%）5

图表3：

创业板IPO被否原因分布（%）6

图表4：

IPO优先审核的通道及优势8

图表5：

2015H1公司各产品收入占比（%）10

图表6：

公司客户集中度高10

图表7：

公司手机报产品月均计费用户（万户）11

图表8：

公司经营对关联方公司存在重大依赖12

图表9：

核心技术服务实现收入占营业收入比例（%）15

表格目录

表格1：

历年IPO审核通过情况4

表格2：

总览7

表格3：

证监会公布主板、中小创首发申请企业概况8

表格4：

智讯创源综合毛利率分别都超过65%17

第一节历年IPO审核情况

一、历年IPO审核通过情况

2010年至2015年，证监会公布部分IPO被否企业的否决原因；2016年以来，证监会不再披露IPO被否企业的否决原因，而是披露发审会聆讯问题。

1、否决原因均会用《首次公开发行股票并上市管理办法》（证监会令[2006]第32号）或《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》（证监会令[2009]第61号；2014年5月14日之前）/《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》（证监会令[2014]第99号；2014年5月14日以后）的具体条款。

2、截止2015年12月31日，证监会共公布了174家/次被否的具体原因，其中2010年43家、2011年70家、2012年40家、2013年审核暂停、2014年6家、2015年15家。

3、2016年和2017年1月，证监会分别否决了18、7家公司的IPO申请，同时公布聆讯问题。

总体而言，证监会的审核通过率较为稳定，基本长期处于三分之二的水平，而名义通过率超过80%的原因是由于一些发行人在申报过程中，已经意识到自己难以通过发审，因此有许多主动撤回材料或者终止上市流程的情况。

表格1：

历年IPO审核通过情况

注：

2006-2010年数据来源于证监会2012年保代培训讲义，2014-2017年数据根据证监会网站，北京欧立信调研中心披露信息整理

资料来源：

中国证监会

图表1：

2012年IPO财务会计信息自查工作结束后，审核通过率有明显提高。

注：

2006-2010年数据来源于证监会2012年保代培训讲义，2014-2017数据根据证监会网站，北京欧立信调研中心披露信息整理

资料来源：

中国证监会

二、各年被否原因汇总（2010-2015）

持续盈利能力、独立性、规范运行和募集资金问题是IPO被否的四大主因，占被否原因的80%。

图表2：

所有IPO被否原因汇总（%）

注：

上表中主体资格及其他在七大类中均归为“其他问题”；个别公司被否原因有多个，故上表合计数超过证监会公布被否原因的公司家/次数（174）。

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心

2014年5月14日之前，被否原因呈现出集中化的趋势，逐步集中到持续盈利能力和独立性两类问题上。

尤其对于申报创业板的企业，涉及持续盈利能力和独立性两类问题的比例高达74%。

2014年5月14日以后，创业板取消了盈利持续增长要求，因此被否原因更多地体现在持续盈利能力、独立性、规范运行和会计核算方面。

图表3：

创业板IPO被否原因分布（%）

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心

第二节IPO企业被否原因分析

表格2：

总览

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心

表格3：

证监会公布主板、中小创首发申请企业概况

注：

括号中为西部12省区市及比照执行的地区数据

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心

图表4：

IPO优先审核的通道及优势

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心，证监会新闻发布会

一、持续经营能力

持续经营能力：

主要是指公司对核心技术拥有完整产权、独立性较强、不存在盈利来源集中重大依赖情况，是公司拥有经营所必需的资源要素。

我国《证券法》目前要求上市公司具有持续经营能力，以保证企业的长久稳定发展，所以这也是发审委关注的一个重点问题。

案例1吉林西点药业：

对主要产品核心技术不拥有完整产权

图表5：

2015H1公司各产品收入占比（%）

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心，西点药业招股说明书申报稿

发审委问公司，专利权人是否有权单方面的撤消专利授权使用，是否存在争议或者潜在的纠纷，及持续经营是否存在重大的不确定性。

案例2北京信诺：

对大客户和对核心员工的依赖，导致的持续经营能力存疑

公司一直从事活动传播的创意策划与执行管理业务，以活动方案的创意设计为主。

1）客户集中度高：

公司的大客户集中于汽车行业，前五大客户占比70%。

2）经营模式：

订单驱动，通过多家供应商竞标来获取订单，业绩持续增长不确定性大。

3）核心员工对于公司业绩的影响高。

图表6：

公司客户集中度高

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心，北京信诺招股说明书申报稿

发审委要求说明发行人是否存在经营模式、产品或服务的品种结构已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响的情形。

案例3四川新闻网传媒：

主要收入资源趋势下滑

公司主要依托四川省内新闻资源，自主生产新闻内容，并通过PC终端和移动终端等渠道向用户提供新闻资讯。

其中，以《四川手机报》为核心产品的移动信息传播业务收入占比约为45%，但月均计费用户近年呈下滑趋势。

图表7：

公司手机报产品月均计费用户（万户）

发审委要求说明报告期内手机报的月均计费用户数呈现加速下滑趋势的原因及风险。

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心，四川新闻网传媒招股说明书申报稿

案例4智讯创源：

由于产业政策的变化，可能使得公司的持续经营能力存在不确定性

公司主要生产高精度医用过滤器及功能输注装置。

证监会提出，部分省卫计委近期下发通知，全面停止或探索取消二级或三级以上医院门诊输液服务，请发行人代表说明，上述情形对发行人后续持续经营的影响。

案例5广东丸美：

经营模式发生重大变化

公司主要经营化妆品，产品销售有两种模式，经销商和直营店。

过去三年公司直营店的规模一直在收缩，从2013年初的47家减少到2015年末的10家，主要靠经销商销售产品。

但在募投项目中，公司计划将募集资金的70%用于建设全国区域营销培训中心。

证监会认为这代表公司要加大直营的比例，可能会导致公司的经营模式发生变化。

二、关联交易

《首次公开发行股票并上市管理办法》：

发行人最近1个会计年度的营业收入或净利润对关联方或者存在重大不确定性的客户存在重大依赖。

关联交易是一个非常敏感的问题，是公众公司来说是绝对不能碰的红线，会对其他股东和债权人的利益造成侵犯。

如果有此类问题，发审委会问得特别详细，要求公司进行详尽披露（如定价公允性、关联交易必要性），并要求保荐代表人对此进行仔细核查。

案例1南航传媒：

公司经营对关联方公司存在重大依赖

公司是南方航空集团旗下从事报刊出版、媒体经营、客户代理、公关与设计等传媒业务的公司，出版《南方航空》、《空中之家》等机上刊物等。

公司的关联交易主要包括：

向南航集团下属各航空公司购买或合作经营航机媒体资源，为南航集团及其下属企业提供客户代理、公关与设计等服务。

图表8：

公司经营对关联方公司存在重大依赖

发审委认为公司的经营对南方航空以及其他关联航空公司存在重大依赖。

公司没有办法证明，他无偿使用关联方南方航空商标的关联交易定价是否公允，也没有办法证明取得南方航空航机媒体资源关联交易的定价公允性和合理性。

案例2中山金马科技：

关联方众多

公司是国内规模前列的大型游乐设施制造企业，16年上半年营收2.5亿，净利润5610万，近年来保持增长，财务情况较好。

但关联方众多，与实际控制人控制多为业务上下游关系，且关联方多为微利或亏损

发审委要求发行人说明关联交易的合理性、公允性、持续性，说明保证关联交易公允性的有效措施，未来关联交易是否会增加。

案例3邯郸汉光：

公司经营对关联方公司存在重大依赖

公司主要做打印机、复印机用的耗材，公司由河北汉光重工、中船重工、中科院化学研究所等六家股东单位共同发起设立。

公司与关联方存在比较多的关联交易，包括委托关联方研发、多次购买关联方专利（虽然该技术并未产生效益）和设备、公司鼓粉盒相关业务、资产和人员转移等。

发审委要求保荐代表人说明其对相关关联交易公允性的核查过程及结论。

案例4吉林科龙：

与关联交易方交易合理性

一家建筑节能服务公司，工程项目的现场施工基本由劳务外包与专业分包完成。

公司有40几个关联公司，其中最重要的是实际控制人弟弟所控制的一家劳务公司，每年有2、3百万的关联交易，虽然这两三百万占吉林科龙的收入不到5%，但是占实际控制人弟弟的公司几乎百分之百的收入。

发审委要求企业说明，维持这种持续性关联交易的原因和必要性。

三、收入确认的问题、盈利指标合理性问题

收入确认的原则，以及盈利指标和同类公司相比的合理性，是发审委关心的重点。

比如：

收入确认是否合理合法、毛利率为何明显高于同行

案例1四川天邑通信：

收入确认是否合理和可持续

公司是做通信网络的接入网系统的，主要客户是中国电信、中国联通和中国移动三大运营商。

发审委要求说明以下五个问题：

（1）说明何为“最优价中标”，销售给中国电信产品价格的合理性以及是否具有可持续性；

（2）说明主营业务集中于中国电信的原因；（3）说明向中国电信销售的产品价格多数高于中国联通、中国移动的可持续性；（4）公司招投标是否符合法律法规、国家有关政策规定；

案例2吉林科龙：

核心技术服务收入如何计算

建筑节能服务公司，和主要股东有很多关联交易。

工程项目的现场施工基本由劳务外包与专业分包完成。

2013年度及2015年度，劳务分包加上专业分包的成本占比均在45%以上。

图表9：

核心技术服务实现收入占营业收入比例（%）

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心，吉林科龙招股说明书申报稿

发审委要求说明核心技术服务收入如何计算，是否包含劳务分包及专业分包部分对应的收入，如果包含，申请文件“发行人的劳务外包及专业分包工序不属于核心工序”的表述是否准确。

案例3巅峰智业：

收入确认与实际工程进度不一致

公司主要给景区做旅游规划，设计景观，公司主要客户是各地旅游局或者景区开发商。

发审委请公司说明：

（1）这个项目是否履行了招投标程序以及实际的招投标情况；

（2）在确认收入时，该项目所处的阶段和节点，工程完工比例及其外部证据；（3）截至目前，该项目的进展情况及款项收回情况。

并要求保荐人说明对该项目的核查过程和核查结论。

案例4筑博设计：

收入确认与实际工程进度不一致

公司主要从事建筑设计及其相关业务的设计与咨询，公司业务发展与房地产行业密切相关。

14年以后，受宏观大环境影响，房地产开发商降低开发规模、放缓开发进度，进而导致公司合同签订数量减少，合同中止、终止情况较多，而营业收入增速放慢。

发审委认为这样的收入确认显然不够审慎。

如果不确认，那15年的财报收入肯定下滑。

所以这种收入很勉强的增长，是站不住脚的。

案例5汉光科技：

不同地区、客户毛利率差别大

做打印机耗材的。

这家公司对不同客户销售同类产品的毛利率差异较大，国外销售毛利率高于国内销售毛利率，贴牌产品毛利率高于非贴牌产品毛利率。

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心，汉光科技招股说明书申报稿

案例6智讯创源：

毛利率明显高于同行

医疗输液注射器的公司，在报告期内综合毛利率分别都超过65%，明显高于同行业上市公司平均水平。

发审委要求公司解释原因。

表格4：

智讯创源综合毛利率分别都超过65%

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心，智讯创源招股说明书申报稿

四、合法合规性问题请

发行人的内部控制制度健全且被有效执行，能够合理保证财务报告的可靠性、生产经营的合法性、营运的效率与效果。

包括内部控制、合法合规、资金占用、治理结构、资产权属等。

具体出现的问题包括土地所有权，招投标流程、公司资质、员工五险一金等问题。

案例1上海锦和商业：

土地所有权问题

公司承租运营的18个园区中，有13个园区项目的土地使用权实际使用情况与规划用途不一致，并且存在9个园区的土地性质为划拨土地的情形。

违反了《土地管理法》和《划拨土地使用权管理暂行办法》，绝对是IPO的硬伤。

案例2巅峰智业：

公司资质问题

公司报告期内超越资质做业务，公司有乙级工程设计资质，可承担2000万元以下的大型风景园林工程项目的设计。

但是2011年2-6月，公司与内蒙古三家企业的合同金额均超过2000万元。

13年，公司还与江西、青海塔尔寺两家公司签署了超越资质的设计服务合同。

发审委要求保荐人说明：

（1）针对超越资质签署合同的事项，是否访谈过公司的资质管理部门北京市规划委员会；

（2）有没有在招股说明书中准确披露了公司超越资质签署的合同的法律后果；（3）结合公司超越资质及不参加招标就签署合同，这两类事项，对公司是否能够保证合法经营发表意见。

案例3武汉智讯创源：

员工招聘问题

实习生及试用期离职的员工月均人数较多，占报告期月均领薪人数比例为20%左右。

发审委要求公司说明这些人员的工作岗位、薪酬标准、对公司成本费用的影响、劳动保护和用工制度的合规性。

案例4筑博设计：

员工薪酬与业绩问题

公司2015年营业收入同比下降2.68%，但净利润同比增加38%，公司解释主要原因系优化人员配置。

员工人数2014年比2013年增加417人，但2015年比2014年又减少470人，且在报告期内有多起劳动纠纷。

发审委要求公司说明：

（1）离职人员年龄、司龄构成和区域分布情况，公司人员优化的标准；

（2）在设计人员减少的情况下，公司净利润大幅上升的原因；

案例5吉林西点药业：

行业特殊性产生的合规问题

发审委要求公司说明对销售费用中业务推广费的内控制度运行有效性和是否存在商业贿赂问题的核查情况。

案例6广东丸美：

未按期缴纳税款

在11年，14年，15年公司均有未按期缴纳税款的情况发生。

并且报告期因有产品质量问题受到食品药品监督管理部门的检查及处罚情况。

案例7北京信诺：

未按规定缴纳五险一金

发审委要求公司结合所在地适用的社会保险及住房公积金的缴纳标准，发行人实缴人数、实缴数额等，进一步说明是否依法为员工足额缴纳社保及住房公积金的情况进行补充说明和披露。

五、现金收取、修改会计处理方法

发行人会计基础工作规范，财务报表的编制符合企业会计准则和相关会计制度的规定，在所有重大方面公允地反映了发行人的财务状况、经营成果和现金流量，并由注册会计师出具无保留意见的审计报告。

案例1吉林科龙：

大额现金采购、收取

公司做工程项目的，在报告期均有大额现金采购及大额现金收取，还每年从实际控制人那里无偿借入资金。

这种情况对于公众公司来说，都是应该早就杜绝的。

案例2四川新闻网传媒：

现金收付，内控问题

公司主要依托四川省内新闻资源，自主生产新闻内容，并通过PC终端和移动终端等渠道向用户提供新闻资讯。

现金收付存在的问题：

1）对部分劳务费采购用现金支付的情形，对应业务未签订合同也无对应发票；

2）发行人未与部分编辑人员签订劳动合同，报告期内存在现金支付行业版编辑人员工资；

3）宣传费收入存在直接收取客户现金及客户款项集中通过个人卡转款至发行人账户的行为；

4）付款时登记的收款方与实际收款人不一致，对广告公司支付通过银行转账支付给个人的情形。

发审委要求保荐代表人对与发行人上述事项相关内控制度及执行的有效性说明核查过程及核查意见。

案例3武汉智讯创源：

财务系统明细账不完整/为供应商做账

公司的财务系统明细账，没有完整核算银行资金流水。

主要是理财产品和保证金：

2013年度、2014年度，未核算的理财产品分别为两三个亿。

发审会要求解释

（1）发行人员工为供应商编制凭证及报表的原因；

案例4北京信诺：

修改会计处理方法

公司在证监会给出了几轮反馈意见以后公司就修改了会计准则：

一方面调整了传播收入的确认方法，对尚未执行完毕的项目，不确认收入；已经发生的项目，直接成本计入存货。

另一方面，公司还改了成本的计算方法：

之前在财务报告中，把所有业务人员的人工成本全部列入销售费用，后来改为按照项目的实际情况，把主要负责客户维护和开发的行业事业部负责人的人工成本计入销售费用，其他业务人员的人工成本全部计入营业成本。

这两项调整的使得公司报告期内营业成本、销售费用、毛利率都发生了很大的变化，营业成本增加，销售费用大幅减少，毛利率下降10%左右。

发审委要求发行人作出会计调整的原因和合理性的解释。

六、信息披露不充分

发行人依法披露的信息，必须真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。

信息披露应遵循真实性、准确性、完整性、及时性的原则。

但有些行业，对券商来说，核查的工作量过于庞大，很有可能做不到充分披露。

案例1万兴科技：

信息核查工作量巨大，实际操作困难

公司的主营业务是销售网络插件，销售方式主要通过互联网，比如搜索引擎排名、网页广告等。

发审会问询意见关注了三个问题：

1）关于发行人经营模式的问题（主要通过互联网以及搜索引擎进行销售）；

2）发行人境外销售的核查问题（销售国家范围比较广，难度大）；

3）发行人客户均为个人用户的核查问题（用户众多，难以核查）。

发审委需要券商核查：

①各月份的网站访问量，各细分产品收入、成本及净利润，并说明细分产品营业收入的变动与网站访问量、产品点击率等指标的波动是否相符；

②各期最终用户IP地址及Mac地址的区域分布情况，并请列举IP地址及Mac地址集中度最高的前二十名城市或地区；

③说明各期销售收入前100名最终用户的销售金额、交易次数、所在区域，以及有无大量重复购买的情况。

其实就是要求保荐人提供证据，公司有没有通过大量“刷单”来伪造利润。

案例2思华科技：

关联方是否充分披露

公司主要产品是互动媒体业务平台软件和CDN平台软件，为运营商（中国联通等）以及其他网络服务提供商、互联网企业提供软件和平台支持。

公司存在关联关系的股东与公司大客户存在重要权益关联，招股书并未披露。

发审会要求发行人代表进一步说明上述股东及其关联方是否在浙江华通、华数网通中直接或间接拥有重要权益，发行人与浙江华通之间的交易是否真实、公允，是否存在特殊利益安排，相关信息披露是否充分。

七、经销商问题

当发行人经销商或加盟商模式收入占营业收入比例较大时，发行人应检查经销商或加盟商的布局合理性，定期统计经销商或加盟商存续情况。

对经销商或加盟商的经营情况、销售收入真实性、退换货情况进行核查；经销商或加盟商的布局、存续情况、退换货情况等应在招股说明书中作详细披露。

案例1广东丸美：

经销商体系问题

公司主要生产护肤品，品牌包括针对中高端市场的“丸美”和低端市场的“春纪”。

截至2015年底，公司的签约线下经销商数量为166家，终端网点数量17278个。

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心，广东丸美招股说明书申报稿

案例1广东丸美：

经销商体系问题

发审会关注重点：

1）要求公司披露主要经销商情况，包括实际控制人、店面名称、地址、开业时间、销售金额，公司与经销商约定的年度销售目标及返利等相关奖励措施，经销商保证金的支付标准，经销商调换货的政策规定、调换货金额及占比，公司对调换货如何进行后续处理；

2）2014年公司将18家直营店转为经销商店，同时关闭了16家直营店，要求解释原因及这种措施执行对公司经营成果及财务状况带来的影响，当年又新开6家直营店的原因；

3）要求保荐机构及会计师核查主要经销商客户，说明是否存在期末突击销售或交易价格不公允的情况。

在最终的发审会否决意见，还是主要围绕经销商模式提了很多问题，包括：

北京一家叫美妮美雅的经销商，销售收入增速远高于其他线上经销商增速，要求解释原因及合理性；公司经销商网点的分布、网点单点销售额等情况对照可比上市公司是否合理；公司前十大经销商的纳税情况、期末存货情况，对照可比上市公司是否合理等等。

案例2陕西西凤酒（未上会）：

经销商体系问题

西凤酒的经销商分为品牌经销和综合经销两类，两类的销售收入是三七开。

因国企历史原因，品牌经销指这款酒的品牌运营权不在西凤酒厂，而是在经销商手里。

资料来源：

证监会网站，北京欧立信调研中心，陕西西凤酒招股说明书申报稿

借着IPO的机会，让具有较高市场占有率的品牌经销商入股，把产品转化为公司自有的综合经销类产品，这是逐步收回子品牌控制权的一种好办法，而且也只有在上市过程中做掉，才有机会实现双赢。

其他案例：

日科化学、百圆裤业、珠江钢琴等

日科化学的经销商负责人，持有公司股份合计超过10%。

百圆裤业的加盟商通过两家公司，合计持有4%的股份。

珠江钢琴有三个股东，知音琴行、欧雅乐器、三毛琴行既是公司股东，也是公司的经销商。

可以看出：

1）经销商持有发行人股份不构成发行障碍，重点是发行人与经销商的关联关系以及交易的真实性、交易价格的公允性。

2）财务审核方面，收入的最终实现情况是重点。

发审委会要求上报三年报告期内每一家经销商销售公司产品的终端客户明细。

经销商的区域布局，如果频繁开业和退出，会问原有的收入确认会计政策是否谨慎，对不稳定的经销商收入确认是否恰当。

对经销商的退换货情况，证监会会问退换货时损失是否由发行人承担，结合实际交易情况说明会计处理方法。

3）如果经销商使用公司名称字样的话，还要说明若该经销商销售非公司产品产生的法律纠纷是否会对公司经营造成影响。