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雪球风生水起价值投资

风生水起的成功投资（作者：

飘逸紫蝶）

一、投资业绩

2004年账户收益率为-2.7%，同期上证指数涨幅为-15.4%

2005年账户收益率为83.1%，同期上证指数涨幅为-8.29%

2006年账户收益率为107%，同期上证指数涨幅为130%

2007年账户收益率为110%，同期上证指数涨幅为96.7%

2008年账户收益率为-15.5%，同期上证指数涨幅为-65.4%

2009年账户收益率为170.6%,同期上证指数涨幅为79.98%

2010年账户收益率为128.7%,同期上证指数涨幅为-14.3%

2011年账户收益率为-16.85%，同期上证指数涨幅为-21.68%

2012年账户收益率为39.92%,同期上证指数涨幅为3.18%

2013年账户收益率为247.2%,同期上证指数涨幅为-6.7%

过去10年的年均复合增长率为66.49%，10年的投资总回报为163倍。

如果按04年年初10万元本金计算，到2009年底应该是130.8万，6年时间财富增长了12倍。

二、投资经历

1997年5月22日，也就是600062双鹤药业上市的那一天，他正式成为A股股民。

当天揣着2000元在上海四平路的沈建信托完成了第一笔交易，买入100股600701工大高新，买入的理由是听股评说这个股会翻倍。

04年转型价值投资。

高考文科第一，就读经济学院国际贸易专业，大学四年毕业。

到了1998年，他参加了工作（估计2014年38岁）。

2001年的8月份，他正式辞去了当时令人羡慕的工作，一边尝试着独立开拓业务，一边在低迷的股市里摸爬滚打。

在他的生活中，有着三大爱好：

音乐、股票和旅游。

与其说他对股票有兴趣，还不如说他喜欢研究企业更确切一些。

每年的4月和9-10月，都是他外出旅游的季节。

他的老家在湖北荆州，现定居青岛。

2011年在成都购房,有了第二故乡。

三、投资风格

他的赚钱方法是在价值低估的时候买进好企业，然后一路持有不动摇，直到价值高估或者有更低估的投资品种出现后再抛出。

他的投资风格，就是把买股票当作一项实业投资，通过投资优秀的企业来实现自身财富的增值。

所以，在每买进一个股票之前，他都会做大量的研究，经过反复论证后才把资金投向所看中的企业，也正因如此他买进股票后一般不会轻易卖出，否则就太对不住自己做的这些工作了。

买进自己看好的股票后，只要公司的估值合理而且企业处于良性发展状态，他就不会轻易卖出

为什么把买股票当作实业投资呢？

如果以较低的价格去买一家优质成长的上市公司的股票,实际上就等于你参股了这家企业,这和投资实业本质上没有太大区别。

由于个人做实业会受到很多方面的限制，比如资金技术社会关系管理等等，而现实中你如果想去投资那些优秀的企业，是有很大难度的，所以买那些优质的股票，实际上也就是利用别人的资金技术管理社会关系等等来给自己创造利润，这样既不用自己操心也省了很多应酬等方面的事情，当然前提是你要有足够好的眼光。

投资应该是非常轻松的事情，之前你花精力学会的企业分析方法，可以说是一劳永逸的，只要你掌握了这些基本的东西，并形成了自己成熟的投资理念，后面的工作就会相当省事。

假如你是一个成熟的价值投资者，按照你的理念去投资某只股票，你只需要在一个你认可的价格区域买入，然后在持有的同时关注企业的发展就可以了。

无论市场环境怎么变化，他始终只投资成长性好而且估值偏低的中小企业，以不变应万变，这是他在股市获取稳定收益的主要原因，也日渐成了他不变的投资风格。

对于长期在股市里摸爬滚打的投资者来说，其实指数涨多少，热点在哪个板块，他认为这些并不是很重要，真正重要的是你要有一套成熟、稳定的投资方法，而且还得严格去遵守。

四、选股方法

（一）10个必备标准

1、上市公司应专心致力于主业，投资多元化的公司尽量回避。

2、公司的行业地位要突出，产品或者服务要具备较强的核心竞争力。

3、公司的净利润要在未来几年呈逐年递增的态势。

4、公司重视广大股东的利益，对股东的回报程度要高。

5、公司的扩张不能过快过猛。

6、公司的治理结构要完善。

7、企业文化不能侧重于个人英雄主义。

8、公司要有持续的创新能力。

9、公司的股价没有被严重透支。

10、公司要具备较高的诚信度。

（二）5个优选标准

1、现金流充沛。

2、公司所处的行业前景好。

3、,筹码的集中度偏高，有大机构驻守其中。

4、公司的高层愿意增持或者回购股份（作秀的另当别论）。

5、公司总的规模相对较小或者适中。

他的价值投资理念是只参与企业由小变大这一过程的投资，当一个企业变的足够大以后，不管它是否还有后劲，他都会选择退出寻找新的品种。

一般来讲，他相中一只股票前，是通过F10的资料进行筛选，只有符合他的5项指标之后，才会着手第2步的工作。

要看一个企业是否真正具备实力，他首先会参考以下5项原则：

1、尽量不选择与百姓生活过于贴近的产品制造商

比如以电视、手机、电脑、数码相机等为主业的上市公司，由于这类产品的核心技术大都被国外厂商掌控，国内的这些产品制造商基本处于低附加值的产业链末端，尽管某一时期少数产品制造商也受益于产品需求的快速扩张或是良好的营销策略，从而带来业绩的快速增长，但这种高利润通常都不会持久，毕竟门槛相对较低，一旦某类产品为广大消费者所接受，很快会吸引其他厂商进入，企业为了巩固自己的市场地位往往又需要投入巨大的营销成本。

所以基于此项原则，九阳股份、海信电器、汉王科技等知名的绩优电子信息股票都不在他的研究范围之内。

2、选择综合毛利高于30%的企业

电子信息行业本身就是技术密集型企业，毛利率越高，说明企业的技术和工艺越先进，也从某种程度上反映出企业的管理水平。

比如浪潮信息、七喜控股、紫光股份等低毛利率的企业基本上就被他所淘汰。

3、参考管理层的薪酬和股权

电子信息行业属于人才流动性很强的一个行业，也是收入相对较高的行业。

从F10里一般可以看到管理层的年薪状况，如果说一家公司的核心高管年薪只有10来万甚至几万，他通常就不再看了。

另外管理层是否持股也很重要，一是有利于管理团队的稳定，二是有利于股价在二级市场的表现，持股的方式有直接持股、间接持股和股权激励等三种形式。

以铜峰电子为例，这家公司的总经理、财务总监和董秘年薪都不足10万，也没有任何股份，即便它有再好的题材和业绩，也不会引起他的兴趣。

4、根据公司所在的区域进行选择

电子信息行业有很强的地域色彩，目前他主要是关注北京、深圳、杭州这3个区域的上市公司，因为这3个地区有良好的行业发展环境，而且高端的技术人才也大都聚集于此，一些优秀的知名企业比如联想、用友、华为、中兴、腾讯、阿里巴巴等都是来源于这些区域。

当然，也不完全是局限于这3个地方，其他城市比如厦门、南京、上海、广州等也有少数企业值得关注，但如果有人说山西某某地方或者贵州某某地方有家很厉害的电子信息企业，他想属实的可能性应该是非常小（军工类的除外）。

5、参考上市公司历年的分红状况

作为投资者来说，完全靠上市公司的分红肯定是不行，但通过上市公司的分红水平也能检验出企业的实力。

有些企业的报表显示业绩很好，但每年的现金分红都是蜻蜓点水或者根本就不分红，只通过送股和转增的形式来完成所谓的分配，这样的企业要么就是对股东不尊重，要么就是缺乏实力，或者说业绩上有水分。

从国内的情况来看，一些有实力的电子信息企业历年的派现比例都是比较高的，比如用友、中兴通讯、航天信息等。

相反，类似浙大网新这种公司，股本扩张倒是比较积极，但分红却是少的可怜。

以上仅仅是选股的第一步，相当于是“初试”，并不是说符合这5个标准就是好公司，后面还有更重要的筛选工作要做。

当然，有些上市公司的情况比较特殊，也不一定完全按照这5个原则，具体情况要具体分析，切忌生搬硬套。

客观地说，这些年在股市的摸索，他已经有了一套筛选优质股票的准则，按这个模式买进股票是能稳定的赚取利润的，而且也不必担心市场环境的变化。

只是有时候为了寻求点刺激，或者为了抓几只黑马以获取更丰厚的利润，往往会找一些二流甚至是三流的企业，妄图通过基本面发生突变，实现快速暴涨的目的。

他在今后的资产配置中将彻底抛弃题材股和靠预期业绩支撑股价的品种，要确保每一只股票都是经得起熊市检验的优质高成长企业。

对于他来讲，凭借这些年在股市的一些经验，要选几只能涨个2到3成的股票应该不是太难，但要挖掘出几个能涨2到3倍的股票，可就得花点功夫了。

和大多数人的操作有所不同，他的股票运作几乎是不看大盘和趋势的，只要企业在向好的方向发展，而且估值在他认可的范围之内，他就会常年满仓持股。

在他看来，企业经营的好与坏和大盘的高与低并没有直接联系，尤其是目前可以利用中石油这类权重股完全操纵指数的环境下，再去看大盘的脸色来决定自己的操作或许就显得有点不明智。

既然是常年满仓持股，他对自己的投资标的就得慎重选择，不能选择那种随行就市的热门股，尤其是周期类股票，必须选择未来增长比较明确而且走势又完全独立的股票，这样才有可能穿透整个牛熊市，在股市这个风险巨大的市场里获取永恒的收益。

他研究的范围比较狭窄，相对也更专一，这样的弊端是分享不到板块热点轮动的机会，但是总体上要轻松很多，而且经验可以累积，同一行业里的资源可以共享。

对企业本身的研究一定要细化，横向和纵向的分析都是很有必要的。

通过横向比较，看这个企业在业内处于什么样的竞争态势，跟同行相比他的优势和不足在什么地方，再结合行业的发展变化就可以对未来有个大概的预测；纵向比较就是要根据他的上下游的供需状况，再结合企业自身产销能力的变化，就会对企业的前景有个很清晰的认识。

从投资眼光的角度来看，他选择的投资品种基本是好行业里面的小公司，这个“小”并不是说企业的影响力小，而是指企业的规模还不大，上市公司的总股本偏小，但在业内却具备较强的领先地位，就像林园所描述的那样，“婴儿的股本，行业的巨人”。

小盘股历来是他比较偏爱的,小盘次新股是内地股市牛股的摇篮，次新股往往股本规模都不大，随着企业的不断高速发展和股本的持续扩张，公司的市值也会逐年提升，几年之后长期持有的投资者可能也就实现了tenbagger的收益。

静态PE20至30，总市值50亿元，总股本3亿元以下，全年业绩增长预期较为明确，并具备高送转潜力的次新股民营企业股票，应该是可以作为独立大盘建仓的品种。

另外一些行业见底开始回升的中小盘个股，如果PE不高的话，也可以当作候选品种来跟踪。

200亿元市值，成长性衰退就考虑退出。

对于这样一个处于朝阳行业的小盘成长股，市盈率不足30倍肯定会引起他的注意。

在国内，能真正让你持有数十年的企业应该是凤毛麟角，大多数企业都是有几年的辉煌之后便开始衰退，这在电子信息行业里尤为明显。

不过我们没有必要把眼光放太长远，如果在一个细分领域找到一两个高成长企业，投资2-3年，实现2倍左右的收益后，再退出寻找一下个高成长企业，他认为这样应该还是可行的。

不管其他人是否认可，他打算沿这个模式一直走下去，在自己熟悉的领域寻找投资目标，比盲目的跟随热点可能会稳妥得多，而且在同一个领域里研究，许多经验和资源也是可以共享的，比如04年他研究航天信息，需要100%的精力，到08年研究大华股份，就只需要50%的精力了，而09年研究顺络电子，可能只需要20%的精力，这样一方面自己的投资会有很大的保障，同时投资活动也会越来越轻松，可以腾出更多的时间和精力做其他事情。

他选择成长性股票时，首先看中的是所处的行业，如果行业不具备明显的发展优势，那么企业的经营和管理再出色，也很难让投资者分享到高速增长的收益。

只有那些踏踏实实研究企业价值和成长性并具备足够耐心的投资者，才真正分享到企业高成长的收益。

他的焦点通常是放在那些市值不大而且具备较好成长性的中小企业上，尤其是电子信息、生物医药这两个新兴产业，今年又增加了一个文化传媒。

这类企业一方面由于企业自身增长比较快，又具备很强的股本扩张能力，所以比较容易受到资金的青睐；另一方面由于总体的市值规模偏小，在场外资金供给不足的情况下，完全有可能走出独立的上升行情。

根据历年的经验，每年的10月中下旬到次年的3月份，往往是该类股票表现的黄金时期，尤其是随着元旦后年报预约日期的公布，那些具备高增长和高送转潜力的小盘股，通常都是市场最闪耀的明星。

他喜欢选择行业的龙头企业，最好是业内的前三甲，对产品价格有较大的话语权，具备较强的风险转嫁能力。

以央企和管理规范、诚信度较高的民企为主。

他基本不碰周期性行业的股票了，比如大牛市里的有色金属和券商类股票他就从来不关注。

公司的持续稳定发展是他在进行基本面分析时考虑的核心要素。

他回避行业景气度过高的股票。

成长股犹如女明星，大部分吃的都是青春饭，如果既年轻又漂亮，再配上些才艺，就很容易受追捧。

一旦年暮色衰，哪怕你再有实力，也很难有巨大的市场号召力。

投资成长股，跟演艺公司培养女星似有异曲同工之妙。

这些股票处于上涨周期时有着几个共同点：

小市值、次新、高增长、高送转。

小市值和次新意味着年轻充满活力，容易吸引市场眼球；高增长意味着企业能比较快地为股东创造效益，市场因此会给予较高的估值；高送转虽然在境外市场不怎么被认可，但在A股市场却是亘古不变的重磅题材，高送转不仅增强了股票的流动性，也为股价的炒作提升了想象空间。

随着时间的推移，小公司渐渐变大，次新股慢慢成了老面孔，持续多年的高增长之后企业开始放缓发展步伐，而数次的高送转也使得资本公积日益减少，企业的股本扩张能力也开始变弱。

这时候市场就不再轻易给你成长股的待遇，而是把你当作价值股来看待，这就好比过了气的明星，无论是演出机会还是出场费，都远远赶不上那些当红新人。

以前的一线女角沦落为只有当配角的份，甚至是跑龙套；而曾经的绩优高成长也沦落为价值股，享受着可怜的低PE。

成长股一旦被市场转换为价值股，就会被很多主流资金无情地抛弃，如果再出现效益下滑，遭遇戴维斯双杀，那股价的下杀就会更加惨烈，尤其是那些可以融券的品种，市场做空动能还会进一步放大。

由此可见，对成长股的投资，一定要把握好火候。

如果卖早了，很难享受到企业高成长时市场给予的丰厚回报；如果卖晚了，在企业过了成长期之后还继续持有，那么盈利就会遭遇较大幅度的回吐，甚至是由盈转亏。

五、估值方法

通常来讲，他在对一家上市公司进行估值时，主要会考虑以下因素：

1、市盈率（PE）

和其他人一样，市盈率也是他估值时重点要考虑的东西，但他不是参照过去一年的市盈率，而是对当年的业绩做个适度的预期，然后去看市盈率有多少。

比如某家上市公司目前股价为20元，去年的每股收益为1毛，但今年因为主业转型，根据它的一些项目可大致推算出今年每股收益在0.5-0.8之间，那么他就可以说它的市盈率大概在40倍-25倍之间，而不是其他投资者所认为的200倍。

市盈率究竟多少倍才合理？

这个很难说清楚，通常100倍以下的他都不会回避，毕竟这只是一个初步评判标准，市盈率越低自然是越好，但有2个要素一定要注意：

一是公司是否具备周期性，如果公司处于行业景气顶峰，市盈率低（比如15倍）也不见得具备投资价值；二是必须以扣除非经常损益后的净利润来测算市盈率，但专业投资公司的稳定投资收益是可以作为正常利润来测算的，比如A公司的股本2亿，预计今年主业可以贡献净利润1000万，但同时他有B公司25%的股权，B公司这几年处于高速成长态势，预期今年实现1亿的净利润，而且A公司近几年也没有减持B公司的打算，那么A公司今年的正常净利润就可以算作是3500万。

2、公司的成长性

这个是他衡量估值最重要的指标，如果说未来3年公司保持50%的年均复合增长率（这个增长也必须是扣除非经常损益的），那么他觉得股价保持50倍PE是一点都不为过的，增长速度越快，股价对应的PE也应该越高。

对于一家经营业绩会逐年下滑的企业来说，他认为存在着较大的投资风险，即便是PE不到20倍，他可能也不会去投资。

不过，投资者要搞清楚公司的成长性的确是不容易，这也是形成合理估值的最核心要素。

正因为如此，我们才需要去研究企业，跟踪企业的经营动态，通过查阅资料对公司未来的一些项目做合理的预估，甚至还要去公司实地考察。

只有把企业的战略和经营摸透了，你才可能对它的未来做更趋于合理的预测。

3、公司所处的行业

不同的行业估值也是有所区别的，如果这家公司所处的行业发展趋势很好，市场需求空间很大，那么同等条件下，相应可以给予更高的PE；反之，如果行业发展面临收窄，甚至是有消亡的趋势，那么同等条件下，PE也应该要低一些，尤其是某些公司所处的行业日渐衰落，而公司规模又偏大，这种公司就得警惕，比如曾经是CRT显像管龙头的彩虹股份，还有被数码相机替代的乐凯胶片等。

就他来说，他所选择的电子信息和医药行业，就远远要比其他行业有前途的多，这也就是它们能被市场赋予高PE的原因之一。

4、公司在行业中所处的地位

如果公司在业内居于领导者地位，相对于大多数同行具备一定的话语权，那么一般情况下，这类公司应比其他公司的PE要高。

不过有一点需要特别留意，假如说某家公司的业务比较单一，而且它占据了过高的市场份额（比如说75%），则要当心企业是否会面临天花板危险，如果行业不出现快速增长，那么这家企业未来就很难有好的增长。

5、公司的治理结构和管理水平

这个也是他估值的一个重要因素，一家企业的核心，还是在于人，在于其管理团队，所以治理结构良好而且管理水平优秀的企业，理应获得比其它同类企业更高的PE。

从目前中国的国情来看，有诚信的民营企业在治理结构和管理水平上整体要明显强于国有企业。

6、公司对投资者的回报率

他所看重的回报率不是指股本扩张，而是上市公司进行真金白银的分红，通过分红一是可以检验出企业是否真的有实力，是不是真的赚到了钱，二是可以看出管理层对股东的一种态度。

通常来讲，每年的分红比例保持在净利润的30%以上，就算得上是比较不错了，这种企业就可以获取相对高的PE。

当然，这种分红要持续、动态地看，有的企业某一时期可能因为投入过大，需要较多资金而暂不分红，也是可以理解的，只要总体上能保持历年高分红就可以了。

7、公司的规模

相对而言，小公司面临着一定的风险，但也面临着较快的发展机遇，一旦开发出某个适销对路的新产品，或者打开了一个新市场，利润增长的速度可能就比较快，而且，相对大公司来说，小公司也具备船小好调头的优势。

而大公司虽然发展稳健，资金实力雄厚，但总体而言增长速度可能赶不上小公司，而且公司规模大了之后，企业内部的管理如果跟不上，就很容易出问题。

所以总体来说，同样的条件下，他会给小市值公司更高的PE。

小市值并不等同于小股本，比如5000万股本价格在100元的公司，市值规模就比总股本5亿价格在8元的公司小，如果条件相同，他可能就会觉得后者更具备估值优势。

除了以上这几点外，他给企业估值时还会考虑一些其他因素，具体就要因股而异。

最后他还要提一点，同样的东西在不同的市场，也会有不同的估值待遇，比如同时在中国和新加坡上市的中新药业，PE就存在很大的差距，这是因为两个市场的需求和流动性完全不同。

这种情况，就好比一盘青菜，在黄山脚下的饭店可能就只卖到10-20元，而到了黄山上的宾馆，就要卖到50了，如果你在山上以30元的价格买到，那就说明你是低于价值买进，而如果是在山下花30元吃一盘青菜，就属于高于价值买入。

投资成长股，最大的风险其实不是高市盈率，而是增速低于预期，尤其是当公司的净利润持续走下坡时，这个时候风险最大。

因为一旦企业下滑，原先的低PE可能就要沦落为高PE，而且市场也不会再轻易给予你成长股的高PE待遇，只能根据净值和分红等因素享受类似银行、钢铁等传统股的低估值。

自08年下半年开始，他的持仓结构中，就没再出现年度利润下滑的品种，这也是为什么他手中的股票PE要比大多数人高的原因。

对他来说，作为价值成长股，年利润增长的公司和下降中的公司享受的PE待遇有着天壤之别。

就他的经验来看，如果一个质地不错的小企业在未来几年能保持30%以上的复合增长率，那么30倍PE的价格绝对是安全的，即便短期内会由于某些因素导致股价进一步下行，但用不了多久股价就能回升到合理区域。

50倍PE对大多数搞价值投资的人来说，一般都是很难接受的，但他的观点是，只要未来几年能确定它有比较好的增长，而且公司规模又比较小的话，他就会把它作为长线建仓的考虑对象。

简单举个例子：

某家小公司，公司的治理结构非常好，在其细分领域具备明显的领先优势，而且所处的行业又面临着巨大发展机遇，经过仔细调研和论证，该公司未来4年保持年均30%以上的增长概率比较大。

假如说公司总股本是1亿，2010年EPS为1元，未来4年的业绩分别是1.3元、1.7元、2.2元和2.86元，目前从长线持有4年的角度考虑以50倍PE的价格买进。

对于明后年的股市，我们不妨做最坏的打算，如果2011年小盘股整体出现系统性风险，市场平均估值降低至30倍，那么按11年该股将从50元回落至40元附近；如果2012年小盘股继续遭遇市场抛弃，平均估值降低至15-20倍，股价又将回落至25-34这个区间。

从A股历年经验来看，不管行情有多低迷，对一家稳健增长的小盘优质股来说，15倍PE差不多已经跌倒极限，而且经历过2年大调整之后，第3年往往会有力度很大的反弹，同时伴随着高增长和高送配的预期，小盘成长股的估值很快会攀升至30倍以上，假如说13年平均估值回升至30-40倍，股价也会相应回升至66-88元，这也就是说，2010年高位买入的股票，经过2年暴跌之后，在第3年成功解套并有所获利；另外，小盘股由于资金进出不那么方便，通常主力机构运作的周期相对较长，经过第3年的恢复性上涨，小盘股的市场人气在第4年会进一步提升，市场平均估值可能达到50-60倍，甚至更高。

当2014年这只股票涨到60倍PE时，如果你担心泡沫过多，或者对其后续的成长性没有把握，也许就会选择退出，如果按55倍PE卖出，相当于是160元，这样4年的时间持有这只股票累计增值110元，年均复合增长率为27.5%。

当然，这只是一个简单的假设模型，实际的分析比这要复杂得多，毕竟企业的增长速度不可能保持这么均匀，我们也完全可以在50倍以下去买入好的企业。

如果我们回顾那些长期走牛的小盘股，应该发现很多都是沿着这种类似的轨道来运行的，而且实际效果要比他假设的好很多。

2010年2011年2012年2013年2014年

EPS1.01.31.72.22.86

PE503015-2030-4055

股价503925.5-2466-88160

他举例：

比如某只股票价格是30元，09年每股收益为4毛，市盈率接近80倍，但如果10年业绩翻番达到8毛，股价涨到40后市盈率则降低到50倍，如果11年业绩再翻番达到1.6元，股价涨到了60元后市盈率反倒只有40倍，假如12年业绩再增长50%,每股收益达到2.4元,同时股价再上涨到80元,对应的市盈率又降低到30倍,对投资者来说，是在30元时以80倍的市盈率买入该股合算，还是在80元时以30倍的市盈率买入更合算呢？

从A股的历史经验来看，很多优质的小企业在成长过程中其年均增长率都超过了30%，而且市场在大部分时间给予这些成长股的估值都不会低于30倍，于