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第5章财管
第五章资本成本和资本结构
【本章重点内容】1、资本成本及其内容
2、资本成本的种类及作用
3、资本成本(个别、加权平均、边际)的计算
4、经营风险与经营杠杆、财务风险与财务杠杆
5、每股收益分析法进行筹资方式的决策
第一节资本成本
一、资本成本概述
1、资本成本——是指企业筹集和使用资金而付出的代价。
广义的资本成本指企业使用长、短期资金所付出的代价。
狭义的资本成本仅指筹集和使用长期资金的成本。
由于长期资金也被称为资本,所以长期资金成本也称为资本成本。
2、资本成本的内容——资金筹集费用和资金占用费。
资本成本可以用绝对数表示,也可以用相对数表示,一般用相对数表示,称资本成本率简称资本成本。
用公式表示为资金使用费用与实际筹得的资本数额的比率。
式中:
K——资本成本,通常以百分率表示;
D——资金使用费;
P——筹集资金的数额;
f——筹资费用;
F——筹资费率,即筹资费用与筹资数额的比率。
K=
K=
3、资本成本的计量形式
在比较各种筹资方式中,使用个别资本成本;
在进行资本结构决策时,使用加权平均资本成本;
在进行追加投资决策时,使用边际资本成本。
4、资本成本的作用
对于投资者而言,资本成本是评价投资项目、决定投资取舍的重要标准;
对于筹资者而言,资本成本是选择资金来源、确定筹资方案的经济依据;
资本成本可作为衡量企业经营成果的尺度,即经营利润率应高于资本成本。
5、影响资本高低的因素
在市场经济环境下,资本成本受多种因素的影响:
总体经济环境——影响资金的供应和需求。
证券市场条件——风险加大,投资者要求的报酬提高。
企业内部的经营和融资状况。
项目融资规模。
二、个别资本成本
个别资本成本是指使用各种长期资金成本。
具体分为长期借款成本、债券成本、普通股成本、优先股和留存收益成本。
前两种为债务资本成本,后三种为权益资本成本。
1、长期借款成本KL——借款利息和筹资费用。
P114例5-2、例5-3
2、债券成本Kb——债券利息和筹资费用。
P113例5-1
3、留存收益成本Ks——不考虑筹资费的普通股。
4、普通股成本Kc——考虑筹资费和股利增长。
P116例5-4
5、优先股成本Kp——股利固定但需考虑筹资费。
P116例5-5
三、综合加权平均资本成本Kw
以各种资本占全部资本的比重为权数,对个别资本成本进行加权平均确定的资本成本。
KW=∑KjWj
P118例5-6
在综合加权平均资本成本计算中,应注意加权平均时使用的资本价值标准有三种情况:
账面价值、市场价值和目标价值。
四、边际资本成本
企业无法以固定的资本成本筹措无限的资金,当其筹集的资金超过一定限度时,原来的资本成本就会增加。
在追加筹资时,需要知道筹资额在多少数额时便会引起资本成本的变化。
这就用到边际资本成本的概念。
1、边际资本成本——是指资金每增加一个单位而增加的成本。
边际资本成本也是按加权平均法计算的,是追加筹资时所使用的加权资本成本。
2、边际资本成本的计算和应用(P120例5-7)
由于企业无法以某一固定的资本成本筹措无限的资金。
当筹集资金的数额达到一定水平时,资本成本就会发生变化。
企业新增加一个单位资本所增加的成本即为边际资本成本。
企业在追加筹资时,需要计算边际资本成本,边际资本成本也是加权平均的资本成本。
个别筹资分界点:
即个别资本成本发生变化的筹资数额。
筹资总额分界点:
保持个别资本成本条件下可以筹集到筹资组合的资金总额。
其计算公式如下:
筹资总额分界点=
P120例5-7
第二节杠杆原理
一、成本习性和息税前利润
1、成本习性——成本与业务量之间的依存关系。
按成本与业务量之间的关系将成本划分为固定成本和变动成本。
2、息税前利润——未扣除利息费用及所得税的利润。
息税前利润通常用EBIT表示。
EBIT=S-VC-F=(P-V)Q-F
二、经营(营业)风险与经营(营业)杠杆系数
1、经营风险——企业因经营上的原因导致利润变动的风险。
其主要影响因素有产品需求、产品售价、产品成本、调整价格能力和固定成本比重等。
2、经营杠杆系数DOL=(△EBIT/EBIT)÷(△Q/Q)
=(S-VC)÷(S-VC-F)
P125例5-8、5-9
经营杠杆系数分析:
①在固定成本不变的情况下,DOL说明销售额变化率所引起息税前利润的变化幅度;
②在固定成本不变的情况下,销售额越大,DOL越小,经营风险也越小。
反之经营风险越大;
③在销售额接近全部成本水平的情况下,经营风险趋于无穷大。
例:
某企业生产A产品,单价50元,单位变动成本为30元,固定成本150000元,2001年销量为15000件。
2002年目标利润为180000元,通过计算回答下列问题:
⑴计算A产品的经营杠杆系数。
⑵2002年实现目标利润的销售变动率是多少?
解题思路:
2001年边际贡献:
(50-30)×15000=300000(元)
2001年EBIT:
300000-150000=150000(元)
DOL=300000÷150000=2
(50-30)Q-150000=180000
实现目标利润的销售额:
Q=330000÷20=16500(件)
△S/S=△Q/Q=(16500-15000)÷15000=10%
2001年利润=(50-30)15000-150000=150000(元)
△EBIT/EBIT=(180000-150000)÷150000=20%
三、财务风险与财务杠杆系数
1、财务风险——全部资本中债务资本比例的变化给企业带来的风险。
当债务资本比率较高时,投资者将负担较多的债务成本,并经受较多负债作用所引起的收益变动的冲击,从而加大财务上的风险;反之风险较小。
衡量风险的指标是DFL。
2、财务杠杆系数DFL=(△EPS/EPS)÷(△EBIT/EBIT)
=EBIT÷(EBIT-I)
P130例5-11
P133例5-12
(资本总额、息税前利润不变的情况下,资本结构和利息的变化对财务杠杆和财务风险的影响)
财务杠杆系数分析:
①DFL表明息税前利润的增长所引起的每股收益的增长幅度;
②在资本总额、息税前利润相同的情况下,负债比率越高,DFL越大,财务风险越大,但预期每股收益也会越高。
③负债经营时,债务利息是相对不变的。
当利润增大时,每元利润所负担的利息就会相对减少,从而使投资者收益有更大幅度的提高。
这种债务结投资者收益的影响称作财务杠杆。
正向作用会带来财务杠杆收益,反向作用则会加大财务风险。
财务杠杆的风险是当企业息税前利润率小于债务利率时所造成的损失。
四、企业总体风险与总杠杆(复合或联合)系数
DTL=DOL×DFL
=(S-VC)÷(S-VC-F-I)
经营杠杆和财务杠杆的复合作用,称为复合杠杆或联合杠杆。
其作用的结果是给企业带来收益的同时,也伴随着风险,复合杠杆系数衡量的是企业总体风险的水平。
当经营风险较高时,企业应尽可能降低财务风险,当经营风险较低时,企业则可以适度举债,充分利用财务杠杆的效应,实现较高的财务杠杆收益。
总之应使企业总体风险水平保持在合理的水平上,以保证企业合理匹配经营杠杆和财务杠杆,降低风险,提高企业价值。
第三节资本结构决策
一、资本结构的概念
资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系。
通常情况下,企业的资本结构由长期债务资本和股权资本构成。
企业资本结构决策,主要是债务资本的比例问题。
债务多时财务风险高,债务少时财务风险低,所以,合理利用债务筹资,科学地安排债务资本的比例,是企业筹资决策中的核心问题。
二、最佳资本结构的确定方法
最佳资本结构是指企业在一定时期、最适宜的条件下,使综合加权平均资本成本最低,同时股东财富(企业价值)最大的资本结构。
其确定方法有综合资本成本比较法、每股盈余分析法和公司价值比较法三种。
1、综合资本成本比较法
分别计算不同资本结构的综合资本成本,选择较低的方案。
P140例5-14
2、每股利润分析法
资本结构是否合理可以用每股利润(EPS)最大的标准来衡量。
从股东角度看,能提高每股利润的资本结构是合理的,那么可以通过比较每股利润的大小,来确定筹集资金的方式。
每股利润无差别点是指不同资本结构下,每股利润(EPS)相等的息税前利润(EBIT)。
例1:
P142例5-15
解题思路:
EPS1=(EBIT-10×8%)(1-33%)/(2+1)
(EBIT=0时,EPS=-0.938EPS=0时,EBIT=2.8)
EPS2=(EBIT-10×8%-2)/2
(EBIT=0时,EPS=-0.18EPS=0时,EBIT=0.8)
令EPS1=EPS2,则求得:
EBIT*=6.8(万元)
EPS*=1.34(元)
例2:
某公司原有资本700万元,其中债务资本200万元(每年负担利息费用24万元),普通股资本500万元(发行普通股10万股,每股面值50元)。
由于扩大业务,需追加筹资300万元,其筹资方式有二:
⑴全部发行普通股:
增发6万股,每股面值50元;
⑵全部发行长期债券:
债券利率仍为12%,利息费用为36万元。
公司变动成本率为60%,固定成本为180万元,所得税税率为33%。
要求:
选择该公司适宜的筹资方式。
(每股盈余无差别点的EBIT、EPS和销售额)
解题思路:
EPS=(EBIT-I)(1-T)/N
=(S-VC-F-I)(1-T)/N
EPS1=(S-0.6S-180-24)(1-33%)/(10+6)
S=0时,EPS=-8.54
EPS1=0时,S=510
EPS2=(S-0.6S-180-24-36)(1-33%)/10
S=0时,EPS2=-16.08
EPS2=0时,S=600
令EPS1=EPS2
S*=750(万元)
EBIT*=750-0.6×750-180=120(万元)
EPS*=750-0.6×750-180-24)(1-33%)/(10+6)
=4.02(元)
(PPT图示)
3、公司价值比较法
公司价值比较法是以公司总体价值最大作为确定最佳资本结构的标准。
以企业价值最大化为目标的资本结构决策,综合考虑了资本和风险因素,是较为综合的衡量标准。
企业的市场价值V=股票总价值S+债务资本总价值B
注:
股票总价值可以将公司每年税后盈余看作年金计算的现值。
计算现值使用的贴现率为股票预期收益率
S=
KS=RF+(KM-RF)
B-债券市场价值
税后债务成本=Kb(1-T)
V=S+B
Kw=Kb(1-T)•B/V+KS•S/V
P144例5-16
债务市场价值B
债务利率
Kb(%)
β系数
普通股成本KS(%)
普通股市场价值S
公司总价值(万元)
综合资本成本KW(%)
0
0
1.5
12.00
2000.00
2000.00
12.00
200
8
1.6
12.40
1858.06
2058.06
11.66
800
10
2.1
14.40
1333.33
2133.33
11.25
1000
12
2.3
15.20
1105.26
2105.26
11.40
1200
15
2.5
16.00
825.00
2025.00
11.85
第4列普通股成本:
KS=6%+1.5(10%-6%)=12%
KS=6%+1.6(10%-6%)=12.4%
KS=6%+2.1(10%-6%)=14.4%
KS=6%+2.3(10%-6%)=15.2%
KS=6%+2.5(10%-6%)=16%
第5列普通股市场价值:
S=(400-0)(1-40%)÷12%=2000(万元)
S=(400-200×8%)(1-40%)÷12.4%=1858.06(万元)
S=(400-800×10%)(1-40%)÷14.4%=1333.33(万元)
S=(400-1000×12%)(1-40%)÷15.2%=1105.26(万元)
S=(400-1200×15%)(1-40%)÷16%=825(万元)
第7列综合资本成本:
KW=0+12%×100%=12%
KW=8%(1-40%)×200÷2058.06+12.4%×1858.06÷2058.06=11.66%
KW=10%(1-40%)×800÷2133.33+14.4%×1333.33÷2133.33=11.25%
KW=12%(1-40%)×1000÷2105.26+15.2%×1105.26÷2105.26=11.40%
KW=15%(1-40%)×1200÷2025+16%×825÷2025=11.85%
三、资本结构理论
1、净收入理论:
(PPT图形分析)
负债可以降低企业的资本成本,负债程度越高,企业价值越大。
2、净营运收入理论:
(PPT图形分析)
不论财务杠杆如何变化,加权平均资本成本固定不变,企业价值也不变。
3、传统理论:
(PPT图形分析)
介于净收益理论和营业收益理论之间的理论。
4、权衡理论(MM理论):
(PPT图形分析)
企业节税利益与破产成本(财务危机成本与代理成本)相权衡。
四、
五、
六、
七、
八、
九、
一十、
一十一、
一十二、
一十三、
一十四、
一十五、
一十六、
一十七、
一十八、最佳资本结构的确定
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