论企业财务目标与资本结构优化.docx
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论企业财务目标与资本结构优化
论企业财务目标与资本结构优化
南京工程学院
毕业论文
作者:
樊俊臣学号:
209060828
院(系)部:
经济管理学院
专业:
财务管理
题目:
论企业财务目标与资本结构优化
指导者:
曹雪梅副教授
评阅者:
2010年6月南京
(二)融资的每股收益分析法11
(二)提高盈利能力13
(三)降低负债利率13
(六)处理好资产结构与资本结构的关系14
八、结束语........................................................16
参考文献17
致谢18
毕业论文中文摘要
科学合理的企业财务目标对其财务活动的影响至关重要,而资本结构的确定是企业理财的关键环节,其合理与否,不仅影响到企业的综合资金成本,而且会影响到企业目前和未来的发展状况。
资本结构优化与企业的财务目标息息相关和相辅相成,处理好二者之间的关系很有现实意义。
本文首先在论述了几种代表性的财务目标的基础上,指出企业财务目标应该是企业价值最大化;其次分析了影响财务目标与资本结构选择的因素,以及财务目标与资本结构之间的关系;最后在分析几种最优资本结构决策方法的基础上,尝试对资本结构优化提出见解。
关键词:
财务目标;资本结构;优化分析
毕业论文外文摘要
Title:
TalkingaboutFinancialManagementObjectivesand
CapitalStructureOptimization
Abstract:
Scientificandrationalcorporatefinancialobjectivesareessentialtocorporatefinancialactivities,whilethecapitalstructureisthekeytocorporatefinance,whoserationalityaffectsnotonlytheenterprises’overallcosts,butalsothecurrentsituationandthefuturedevelopmentofenterprises.CapitalStructurearecloselyrelatedtocorporatefinancialgoals,ithassomepracticalsignificancetohandletherelationshipbetweenthetwocorrectly.Firstofall,basedontheanalysisofcurrentrepresentativeviewsoffinancialgoals,thispaperpointedoutthatthecorporatefinancialobjectiveshouldbetomaximizeenterprisevalue.Secondly,thispaperanalyzedthefactorsthataffectthechoiceoffinancialgoalsandcapitalstructure,aswellastherelationshipbetweenfinancialobjectivesandcapitalstructure.Finally,thesuggetsionsonhowtooptimizecapitalstructurewereputforwardbyanalyzingseveralkindsofcapitalstructuredecision-makingmethods.
Keywords:
financialmanagementobjectives;capitalstructure;optimization;
企业财务目标是企业财务活动所希望实现的结果。
它是评价企业财务活动是否合理的标准,是企业财务管理工作的行为导向,是财务人员工作实践的出发点和归宿。
不同的财务目标,会产生不同的财务管理运行机制。
因此,科学合理地确定企业财务目标对其财务活动的影响至关重要。
资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系,是企业筹资决策的核心问题。
资本总量的大小,构成比例的合理优化以及资产质量的优劣,反映了企业的生产经营规模的大小,效率的高低,收益的强弱和对负债和所有者权益的保障程度。
企业应当综合考虑有关影响因素,运用适当的方法确定最佳资本结构,并在以后追加筹资中继续保持,若企业现有资本结构不合理,应通过筹资活动进行调整,使其趋于合理化。
一、几种具有代表性的财务目标观点
(一)利润最大化
利润最大化是西方微观经济学的理论基础。
其目标就是假定在投资收益确定的情况下,财务管理行为将朝着有利于企业利润最大化方向发展。
利润代表了企业新创造的财富,利润越多则说明企业的财富增加得越多,越接近企业目标。
基于以下原因,把利润最大化作为财务管理的目标:
一是创造更多的剩余产品是人类从事生产经营活动的目的,在商品经济条件下,可以用利润这个价值指标来衡量剩余产品的多少;二是在自由竞争的资本市场中,资本的最终使用权属于获利最多的企业;三是只有每个企业都最大限度地获得利润,整个社会的财富才可能实现最大化,从而带动社会的发展和进步。
以利润最大化作为企业的财务目标有其合理的一面,例如必须讲求经济核算,通过加强管理和技术改进,能提高劳动生产率,降低产品成本,有利于资源的合理配置,有利于经济效益的提高。
但是,该目标也存在一些缺陷:
第一,这里的利润是指企业一定时期实现的税后利润,它没有考虑货币时间价值;第二,它没有考虑风险因素;第三,片面追求利润最大化,可能导致企业短期行为;第四,没有考虑创造的利润与投入的资本之间的关系。
(二)股东财富最大化
股东财富最大化是指通过财务上的合理经营,为股东带来最多的财富。
股东是企业的所有者,承担着公司的全部风险,因而也应享受因经营活动带来的全部税后收益,包括获得股利和出售股权换取现金。
在股份经济条件下,股东财富由其拥有的股票数量和股票市场价格两方面来决定。
因此,在股票数量一定时,股东财富最大化最终体现为股票价格最大化。
由于股票价格不仅与企业目前经营状况有关,而且也与其将来的趋势相关。
这样就有利于克服企业的短期行为,正确处理企业的收益与风险,目前利益和长远利益的关系。
并且由于该目标可以用每股收益、股利支付率等定量指标来表示,具有可操作性、可控性等特点。
但是,它也存在重大缺陷:
只追求股东一方的财富最大化,可能导致公司所有者与其他利益主体之间的矛盾与冲突;而且该目标只适合于上市公司;股票价格受多种因素的影响,并非都是企业所能控制的,把不可控因素引入财务目标是不合理的。
(三)企业价值最大化
企业价值就是企业的市场价值,是企业所能创造的预计未来现金流量的现值,不仅包含了新创造的价值,还包含了企业潜在的或预期的获利能力。
企业价值最大化是指通过企业财务上的合理经营,采用最优财务政策,充分考虑货币的时间价值和风险报酬的关系,在保证企业长期稳定发展的基础上使企业总价值达到最大。
企业价值最大化是财务经济学理论文章最经常采用的目标模式,这一目标也被实务界所接受。
该目标的优点主要在于:
第一,考虑了货币时间价值和风险价值,有利于统筹安排长短期规划、合理选择投资方案、有效筹措资金、合理制定股利政策;第二,该目标反映了企业对资产保值增值的要求,从某种意义上说,股东财富越多,企业价值就越大,追求股东财富最大化的结果可以促使企业保值增值。
第三,该目标是和债权人利益相一致又兼顾了雇员和经营者的利益,有利于协调各方面的关系。
第四,有利于克服管理上的片面性和短期行为;第五,有利于社会资源合理配置。
当然,企业价值最大化也存在缺陷,计量困难是最大的一个问题,对于非上市公司,只有对企业进行专门的评估才能真正确定其价值。
而在评估企业资产时,由于受到评估标准和评估方式的影响,这种评估不容易做到客观和准确。
二、影响企业财务目标选择的因素
(一)企业所有者
企业所有者希望通过企业的财务活动来提高企业价值和股东财富,其对企业财务活动的影响主要是通过股东大会和董事会来进行的,企业的重大财务决策必须通过股东大会或董事会的表决,董事会也有权利决定企业经理和财务经理的任免。
(二)企业债权人
企业取得债务资金后,若要改变举债资金的用途,将其用于投资风险更高的项目,这会增加债权人的风险,债权人债权的价值必然降低;若企业发行新债权或是举借新债,因相应的偿债风险增加,致使债权人债权的价值降低。
这时,债权人必然要求企业按照借债合同规定的用途使用资金,并要求债权人保持良好的资金结构和偿债能力,对企业财务决策也会产生一定的影响。
(三)企业职工
职工是企业的劳动者,他们为企业提供了体力劳动和智力支持,当然也要求必要的报酬。
他们创造了企业财富,理所当然地要求企业收益的分享权。
职工利益与企业利益紧密相关,所以他们也会对企业财务目标的选择产生重大的影响。
(四)政府部门
就目前而言,中国政府对企业特别是国有企业的干预是比较多的。
政府通过各种经济手段和政策发挥宏观调控的作用。
其各种中长期计划、税收政策、财政和货币政策,引导企业投资方向和经营、财务政策,对企业财务目标的选择产生影响。
综而言之,企业是股东、债权人、职工以及政府等多边契约关系的集合。
以企业价值最大化作为财务管理的目标,不仅考虑了货币时间价值、风险和收益的关系、长期利益和眼前利益的关系,还将影响企业财务活动及各利益关系人的因素协调起来,是企业所有者、债权人、职工和政府都能够在企业价值的增长中使自己的利益得到满足。
因此,企业价值最大化是企业最优的财务目标。
三、财务目标和资本结构选择的关系
企业财务目标是企业财务活动所希望实现的结果,它是财务管理理论体系中的基本要素和行为导向,是进行财务决策的出发点和归宿。
不同的财务目标会产生不同的财务管理运行机制。
即财务目标决定了企业的资本结构,有什么样的财务目标,就要有什么样的资本结构与之相适应。
选择了企业价值最大化作为企业财务管理的目标,它就要求资本结构达到最优化,两者之间需要协调平衡,达到最佳平衡点。
资本结构理论是西方当代理财理论的主要研究成果,资本结构的变化和企业价值处于怎样的关系?
这种关系成了资本结构理论的焦点。
(一)净收益理论
该理论认为,负债可以降低企业的资本成本,负债程度越高,企业价值越大。
因为财务杠杆不会影响到债务利息和权益资本成本,只要企业债务成本低于权益成本,则负债越多,综合资金成本就越低,企业的净收益就越多,企业价值就越大。
当企业全部资金均为债务资金时,企业综合资金成本最低,企业价值最大。
但是该理论是在假定股权融资要求的回报率和债券融资的回报率在财务杠杆发生变化后都不变的条件下,实际上没有考虑财务杠杆上升对融资成本的影响,即投资者在面对风险上升以后并没有要求额外的溢价,这是不符合实际情况的。
(二)营业收益理论
该理论认为,不论企业资本结构如何变化,企业综合资金成本都是固定的,因而企业总价值不会发生变化。
这是因为企业提高负债比例时,即使债务本身成本不变,但是加大了权益资金的风险,会导致权益资本成本上升。
而最终的结果是综合资金成本不会随着负债比例的提高而下降,而是保持不变。
因此,资本结构与企业价值无关,决定公司价值的是其营业收益,即不存在最佳资本结构,筹资决策也无关紧要。
然而,该理论虽然承认财务杠杆的增加会增加股权融资的风险和成本,但是却假定股权融资成本的上升正好等于提高债券融资造成的总融资成本的下降,这只是一种巧合,也不一定和实际相符。
(三)传统理论
这是一种将净收益理论与营业收益理论相结合的理论。
该理论认为,企业债务比例的上升会导致权益成本上升,但在一定范围内却不一定会完全抵消利用成本低的债务所获得的好处,从而导致综合资金成本降低,企业总价值上升。
但当超过一定范围利用债务资金,债务成本的上升就不再会被债务的低成本抵消,综合资金成本上升。
综合资金成本从下降变为上升的转折点,就是综合资金成本最低点,这时的负债比例就是最佳的资本结构。
这种理论认为股权融资成本随着负债水平的上升而逐渐增加,但是适度的负债经营并不会明显增加公司债券资本和股权资本的风险。
然而,这种理论只是建立在经验总结之上,缺乏严格的数学推理,也没有经过统计检验。
(四)权衡理论
现代资本结构研究的起点是MM理论。
最初的MM理论认为在某些严格的假设下,资本结构与企业价值无关,不存在最优资本结构的问题。
1963年,MM在考虑了公司所得税的情况下发表了含税条件下的资本结构理论。
权衡理论在借鉴了MM理论的基础上,进行了完善。
权衡理论认为,MM理论忽视了现代社会中的两个重要因素:
财务困境成本和代理成本。
假如企业无法按期履行偿债义务,表面企业陷入了财务困境,因此而相应发生的成本即为财务困境成本。
财务困境成本分为直接成本和间接成本,财务困境的直接成本是指企业因破产、进行清算或重组而发生的法律费用和管理费用;间接成本是指因财务困境而引发企业资信状况恶化和持续经营能力下降而导致的企业价值损失。
财务困境成本现值的大小取决于其发生的概率大小和企业遭遇财务困境成本的大小。
在现代企业中,由于所有权和经营权相分离,经理、股东与债权人之间的利益不一致将影响投资项目的选择,导致发生代理成本。
代理成本是指为了鼓励代理人采取使委托人利益最大化的行为而付出的代价,例如,设计和实施各种监督、约束、激励和惩罚等措施而发生的成本。
综合考虑之后,运用杠杆的企业价值可以按以下公式确定:
运用负债企业价值=无负债企业价值+运用负债减税收益-财务困境预期成本现值-代理成本预期现值
从上式中,我们可以看出,运用债务可以给企业带来减税效应,降低综合资金成本,增加企业价值,但与此同时,两种成本的现值也会增加。
当减税增量收益大于增量成本的现值之和时,可以增加负债以趋近最优资本结构;当减税增量收益小于增量成本现值之和时,表明公司债务规模过大;当减税增量收益等于增量成本现值之和时,资本结构达到最优。
四、影响企业资本结构选择的因素
从理论上分析,任何企业都存在其最佳资本结构。
但是在实务中我们并不能简单地套用这个模型,而应考虑企业的实际的情况和影响其进行资本结构选择的因素,来进行资本结构的优化。
下面就影响资本结构选择的内外部因素进行分析:
(一)外部因素
1.经济周期
在现代逐渐完善的市场经济条件下,任何国家经济都处于复苏、繁荣、衰退和萧条的阶段性周期循环中。
而经济周期都企业资本结构的影响又是非常明显的。
一般来说,在衰退、萧条阶段,整体经济形势不太乐观,大多数企业都会采取收缩战略,产品市场需求锐减,销路不畅,财务往往容易陷入困境。
在这种阶段,企业应当采取紧缩负债经营的政策,降低负债比例,以图稳健度过这个阶段。
然而,到了经济复苏和繁荣阶段,经济总体形势好转,消费者信心增强,市场需求旺盛,产品销路畅通,企业盈利能力不断增强,而企业经营资本不足。
这时,企业可以适度提高负债水平,充分利用财务杠杆效应,以图做大、做强企业。
2.税收政策
国家对不同方式的筹资行为的税收政策不同会对企业资本结构的选择产生一定的影响。
企业会根据税收政策对筹资方式作出有利于自身的选择,从而调整了资本结构。
在我国,企业债务利息可以作为费用减计企业当期的利润,从而减少了企业所得税,产生减税效益。
在企业投资报酬率大于综合资金成本时,企业可以考虑适度提高负债比例,更多地利用债务带来的减税效益,以提高企业价值。
(二)内部因素
1.资本成本
企业资本结构优化的根本目的就是为了使综合资金成本最低,以实现企业价值最大化。
在资本市场,按照额外风险必须有额外收益作为补偿的原则,对股权融资要求的回报率就要高于债券融资的回报率。
因此,企业运用股权融资、债券融资和内部留存收益进行融资的成本就会不同。
资本结构优化决策必须充分考虑资本成本因素。
2.财务风险
财务风险是指由于运用了债务筹资方式而产生的丧失偿付能力的风险。
企业在利用债务进行筹资时,随着企业负债比率的提高,如果其息税前收益率大于负债利率,则可以发挥更大财务杠杆效益,带来正的财务杠杆利益,保持企业控制权。
但是,负债比率的提高必然会使企业财务风险加大,可能导致企业经营的失败。
因此,如何把财务风险控制在企业能承受的范围之内,是企业进行资本结构优化决策时应当考虑的问题。
3.行业因素
不同行业受宏观经济繁荣与衰退的影响有差异,他们可能有不同的资本结构。
行业内部的竞争激烈程度也会对资本结构的选择产生影响,如果一个行业进入壁垒较低,内部竞争非常激烈,潜在竞争者的加入,分摊了行业利润必然会使得个体企业的利润下降,企业的财务风险增大,因此,处在这样行业中的企业应当适当降低负债水平;反之,如果企业所处行业进入壁垒较高、竞争程度低或企业在行业中具有垄断地位,其他企业难以加入,这样的企业就可以适当提高负债比率。
因此,不同行业以及同一行业的不同企业,在运用财务杠杆时所采取的政策会有很大的差别,从而使不同行业资本结构有很大差异。
4.经营风险
由于总杠杆系数=财务杠杆系数×经营杠杆系数,经营杠杆系数通过扩大销售影响息税前利润,而财务杠杆则是通过扩大息税前盈余来影响每股净收益。
如果管理部门决定在整个风险不超过某一限度的前提下,企业承担较高的财务风险,就应当设法降低经营风险;反之亦然。
因此,销售额的稳定性和经营杠杆这些影响风险的因素,也会影响到企业的资本结构。
5.控制权
企业公开增发新股筹资会导致新的股东加入,股东的控制权受到增发认购数量的影响。
而对于增资配股,全体股东具有相同的认购权利,控股股东只要不放弃认购的权利,就不会导致控制权的分散。
一般而言,企业控制权并不会对企业资本的筹集产生绝对的影响,但如果企业管理控制权没有保障时,要想维持股东的控制权,就应该通过举债或配股而不是发行股票来筹集资金。
6.资产结构
资产结构是指各种资产的构成情况,不同的资产结构也会要求有不同的资本结构。
一般来说:
固定资产变现能力比较差,固定资产所占比例越大,其负债比应较低,主要通过股票等来筹资;无形资产变现能力不及有形资产,很难作为举债的担保品,特别是某些无形资产在公司继续经营时才有价值,因此,对于无形资产占资产很大比重的企业,应主要考虑采用内部筹资或外部股权筹资,而不是债务筹资;拥有较多流动资产的企业,因流动资产易于变现,可以保证偿还到期债务,又可以增加应付各种意外情况的能力,就可以有较多的短期债务资金;资产适于抵债的企业,负债比例也可以相应提高。
7.公司规模
一般来说,公司规模越大,其偿债能力也就会越强。
因为大多数大规模的公司都是采取多元化的发展战略,有比较强的抵御风险的能力,适于举债。
但是他们一般会有内部资金可供选择,通常会按优序融资理论优先选择内部融资,其次选择负债融资;然而,对于大多数中小企业来说,筹资方式就比较单一,主要是利用银行借款来解决资金需求,以至于小规模的公司一般都会有较高的负债比例。
五、最优资本结构的决策方法
资本结构决策就是要寻求企业的最优资本结构。
最优资本结构应是一种能使财务杠杆利益、财务风险、筹资成本、企业价值等之间实现最优均衡的资本结构。
目前,主要有以下几种方法判断和衡量企业资本结构的优劣:
(一)加权平均资本成本率最低法
在该方法中,加权平均资本成本率
其中,n代表筹资方式的种数,Wj代表第j种资金来源占全部资金的比重,Kj表示第j种资金来源的资金成本率。
能使得加权平均资本成本最低的资本结构即为最优资本结构。
但是资本成本的确定也存在着一些不确定因素,如负债的成本,权益资本的成本和各种资金占筹资总额的比重处于不断变化之中;资本价值用账面价值还是市场价值,在理论和实践上也都存在分歧;而且用加权平均资本成本率来决策,主要考虑的是筹资成本的高低,却没有具体测算财务风险因素,没有考虑筹资的效益。
一般而言,这种评价方法适用于利润最大化的财务目标。
(二)融资的每股收益分析法
该方法是分析每股收益的变化,假定能提高每股收益的资本结构是合理的,反之则不够合理。
因为每股收益的高低不仅受资本结构(长期负债融资和权益融资的构成)的影响,还受到销售水平的影响,处理这三者的关系,运用融资的每股收益法是很恰当的。
每股收益分析法是利用每股收益的无差别点进行的。
每股收益的无差别点是指每股收益不受融资方式影响的销售水平。
若以EPS
代表负债融资实现的每股收益,以EPS
代表权益融资的每股收益。
每股收益无差别点可以通过计算得出:
令EPS
=EPS
即
=
每股收益无差别点上,S
=S
,则:
=
这里,S代表销售额,VC是变动成本,F是固定成本,I是债务利息,T是公司所得税税率,N是普通股股数。
能使上述公式成立的销售额S为每股收益无差别点销售额。
当预计销售额高于每股收益无差别点的销售额时,运用负债筹资可获得较高的每股收益;当预计销售额低于每股收益无差别点的销售额时,运用权益筹资可获得较高的每股收益。
这种方法适合于股东财富最大化的财务目标。
但是,这种方法的缺陷在于没有考虑风险因素。
(三)企业价值最大化分析法
从根本上讲,财务管理的目标在于追求企业价值的最大化。
所以,公司的最佳资本结构应该是可以使公司价值最大,而不一定是每股收益最大的资本结构。
同时,在公司价值最大化的资本结构下,公司的资本成本也是最低的。
从西方资本结构分析来看,企业价值的具体计量方法等于资本结构决策标准,它充分考虑了现金流量、货币时间价值和风险报酬等各种与筹资决策、资本结构紧密相关的主要因素。
公司的市场价值V应该等于股票的总价值S加上长期债务的价值B,即:
V=S+B
在这里为了方便计算,我们可以假设长期债务的价值B等于它的面值。
假设公司的经营利润是可以永续的,股东和债权人的投入及要求的回报不变,股票的市场价值可以表示为:
S=
,其中:
EBIT-息税前利润;
I-年利息额;
T-公司所得税率;
P
-优先股股息;
Ks-权益资本成本。
权益资本成本Ks可以采用资本资产定价模型来计算:
Ks=Rf+β(Rm-Rf)
式中:
Rf-无风险报酬率;
β-股票的贝塔系数;
Rm-平均风险股票必要报酬率;
在所有被选方案中选择能使企业价值V达到最大的资本结构即为最佳资本结构。
这种方法适用于企业价值最大化的财务目标。
在事实上企业价值论的观点是以完美资本市场为前提的。
在实际操作上,这个前提是难以满足的。
从可操作性来说,企业最佳资本结构应该是一个区间范围,这样会更富有现实和指导意义。
六、优化资本结构的措施与建议
(一)建立良好的外部环境
对于影响公司的外部环境来说,主要是依靠国家力量来解决。
完善股票市场,加权股票市场建设,使上市公司质量稳步提高,让那些经营业绩太差、信息披露不合格的上市公司退出市场;规范上市公司股利分配政策,构造股权多元化;完善信息披露制度,减少信息不对称的弊端,对那些在信息披露中存在欺诈行为的企业制定出严厉的处罚方式;优化股权结构,通过各种措施减持国有股。
(二)提高盈利能力
通过分析可以发现,企业投资利润率与财务杠杆利益正相关,提高企业的盈利能力有利于提高正的财务杠杆利益。
所以企业可以通过利用规模经济效益或采用先进技术降低产品成本,加强应收账款管理以加速资金周转,合理配置资产等多
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