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纺织服装业投资策略报告书（doc11页）

行业研究纺织服装业：

中性

纺织服装业：

守得云开见月明

——2005年纺织服装业投资策略报告

国联证券研究发展部蔡媺

投资要点：

1、2004年1~10月我国纺织工业产销情况良好，全行业工业总产值（现行价）12876.2亿元，同比增长25.33%；产品销售收入12259.7亿元，同比增长26.89%；利润总额386.3亿元，同比增长18.99%。

2、据海关统计，2004年1~10月全国纺织品服装的进出口总值为931.63亿美元，比去年同期增长19.1%，其中出口和进口分别为794.30亿美元和137.33亿美元，同比分别增长21.2%和8.0%。

3、ICAC等国际机构预测明年全球棉花供大于求，棉价的低位运行有利于纺织行业的盈利回升。

4、人民币升值对出口的影响不容小视。

5、配额取消后纺织服装业将迎来前所未有的发展机遇。

数据来源：

纺织工业协会统计中心

1、1~10月份我国纺织行业出口情况

据国资委消息，2004年1月至10月，全国45家纺织行业国家重点企业工业总产值（不变价）为561.4亿元，同比增长了14.8%，增速与前三季度持平；主营业务收入640.6亿元，增长15.7%，增速比前三季度加快0.2个百分点；出口交货值120.1亿元，增长6.8%，由于受出口退税率下调、国外市场需求量减少等因素的影响，增速比前三季度回落4.5个百分点。

一、各子行业经营状况回顾及展望

表1近年来各子行业经营指标对比

毛利率（%）

净资产收益率（%）

2000

2001

2002

2003

2000

2001

2002

2003

棉纺织业

10.01

8.54

10.39

9.40

8.17

6.01

7.75

7.76

服装

10.11

10.19

13.49

13.75

11.65

12.33

12.00

12.90

化纤

12.16

8.36

9.98

10.51

7.87

3.33

4.57

7.99

丝纺织业

8.18

7.37

8.40

8.89

7.87

8.84

9.76

9.40

针织品业

9.59

10.11

12.06

12.40

7.74

7.82

9.29

9.49

毛纺织业

10.45

10.14

10.82

10.34

6.80

5.55

6.87

8.25

麻纺织业

12.19

8.64

10.60

11.96

3.38

0.63

3.37

6.39

纺织机械

14.23

15.55

17.56

16.47

7.59

11.99

12.30

12.71

全行业

10.28

9.26

11.39

11.35

8.71

7.39

8.61

9.66

各个行业的经济效益情况存在比较大的差异，从产业链的角度来看，纺织行业内部分化明显。

经济效益比较理想的是服装、针织和纺机行业，毛利率和净资产收益率都比较高，盈利能力比较强。

表22004年1~8月纺织工业分行业经济指标

 子行业

销售收入增长（％）

产销率（%）

亏损面（%）

毛利率（%）

三费比例（％）

利润率（%）

净资产收益率（%）

总资产周转率

应收账款周转率

产成品周转率

资产负债率（%）

棉纺织

28.86

97.10

24.18

8.41

6.14

2.14

4.35

0.70

8.26

7.61

65.66

毛纺织

24.28

96.62

26.53

10.59

6.53

3.18

4.73

0.58

5.56

4.86

61.18

麻纺织

31.97

94.30

23.08

10.78

7.94

2.34

3.44

0.55

5.29

3.12

62.49

丝绢纺织

29.70

97.66

21.25

8.05

5.14

2.87

6.17

0.72

9.55

11.19

66.40

针织品

25.49

96.63

23.03

12.05

7.90

3.54

5.98

0.69

5.58

6.14

58.90

纺织服装

21.91

96.74

22.75

13.67

8.92

3.61

7.66

0.91

6.37

8.45

56.94

化纤业

36.53

97.29

25.32

9.00

5.78

3.69

5.64

0.63

13.59

10.97

58.51

纺机

15.17

97.03

17.04

14.78

10.23

5.11

7.72

0.57

4.09

5.42

62.11

纺织行业

27.26

96.95

22.97

10.59

7.10

3.09

5.80

0.72

7.18

7.75

61.64

1~8月份各行业利润总额都有上升，产销衔接良好。

其中，麻纺、丝绸、制成品、针织、服装和化纤行业的利润总额增速均超出全行业平均水平，棉纺、丝绸和化纤行业的产销率都超过了97％。

总体来说，上游的纺织业仍然利润较薄，由于承受原料成本压力，棉纺的利润率比去年还略有下降，亏损面也比较高，毛纺的利润率也不如去年同期。

1、上游的纺织机器设备行业

纺机行业—行业景气度上升

近年来由于中下游生产型企业出口大幅增长，企业有较强烈的扩大生产规模提高产能的愿望，因此不断地更新增添各类纺织机械设备，这些举措最终拉动了国内纺机的市场需求，推动纺机行业从复苏阶段走向繁荣阶段，运行指标显示近年来纺机行业毛利率和净资产收益率呈逐年上升趋势，行业盈利能力相对较强。

这主要是受原料价格波动影响不大，亏损面最小。

预计2005年我国纺机行业增长势头将有所上升，以满足配额取消后内需的高增长势头和其他发展中国家出口增长的需要，行业景气度稳中有升。

2、中游的纺织业包括有棉纺、毛纺、化纤等各个子行业

棉纺行业—景气度回升

经营状况各异。

近年来我国固定资产投资增速过快，企业纷纷扩大生产，使得原材料价格突飞猛涨，棉纺织业由于受到过大的原料成本压力，收益状况不太理想，利润率偏低，资产负债率却偏高，反应企业的经营状况不甚乐观。

棉花作为棉纺企业的主要原料近年来涨幅惊人，纺织行业价格传导机制的局限性又使得棉纺企业不能将成本上升的风险有效地分散，这就为企业的生产经营带来了相当的困难。

受下游需求下降、种植面积增大以及国家增拨棉花进口额度的影响，预计2005年棉花价格将保持地位运行，棉纺企业的经营业绩有望逐步回升，棉纺企业产销率将有所提高，主要品种销售价格走稳，行业的负面影响也会逐步淡化，行业景气度上升。

毛纺行业—经营状况难有改善

毛纺行业的主要原料为澳毛，今年一季度随着需求的上升，澳毛的价格逐步走高，虽然总的来说价格尚处于低位，从统计数据来看，毛纺行业基本维持原状，总体收益水平始终处于整个行业的中下水平，近年来全球澳毛的产量不断下降，毛价很可能会一路走高，因此预计05年毛纺企业的经营难有大的改善。

麻纺行业—持续低迷

麻纺织业则缺乏高效的资产运营手段。

各项统计指标都不尽如人意。

化纤行业—行业景气度稳中有降

得益于棉价的上涨，作为代替品的化学纤维的市场需求不断扩大，价格一路彪升，化纤业的经营业绩出现了一定的好转。

统计数据表明，该行业各项指标在整个行业中排名都居前，而应收账款周转率更是远远大于行业平均，说明该行业收款速度快，资金占用少，坏帐损失可以减少，资金流动性高，企业偿债能力强。

预计2005年化纤行业产销量将继续增加，但增幅有所回落，进口化纤数量与2004年基本接近，产品价格也将随油价回落而有所下降。

行业景气度稳中有降。

3、下游的服装业

服装业—行业景气度稳中有升

资产应用效率最高的是服装行业。

纺织服装行业出口依存度高，众多行业上市公司都涉及海外市场，服装生产呈现逐月增长的态势，1~9月底规模以上企业累计生产服装84.3亿件，同比增长14.50%，增速比去年同期高出3.31个百分点。

服装产量的增长主要来源于市场需求的拉动，前三季度累计出口服装151.67亿件，同比增长16.13%。

05年配额取消后行业的增长空间较为广大。

表3纺织服装类20家重点上市公司2004年第三季度经营状况比较单位：

万元

股票

代码

股票名称

每股收益摊薄（元）

每股

净资产（元）

净资产收益率（%）

净利润增长率（%）

主营业务收入增长率（%）

主营

业务

收入

净利润

销售毛利率（%）

总股本

流通

A股

002034

美欣达

0.41

5.99

6.76

22.23

59.69

65995.44

2735

13.68

6760

2160

000726

鲁泰Ａ

0.49

3.55

13.8

36.67

45.56

135896.1

20712

27.79

42243

14196

600400

红豆股份

0.37

4.85

7.71

48.59

19.01

74423.24

8057

20.51

21532

8580

002029

七匹狼

0.23

3.41

6.62

16.37

19.93

15789.43

1920

36.83

8500

2500

600219

南山实业

0.43

6.28

6.77

-10.54

24.12

90945.52

10923

23.4

25700

13500

600232

金鹰股份

0.47

3.2

14.72

51.06

27.37

90991.45

10322

21.73

21885

5850

600398

凯诺科技

0.34

4.13

8.33

15.62

35.03

62770.45

8141

33.44

23666

12240

002015

霞客环保

0.33

4.52

7.26

29.75

17.74

30856.94

1653

16.09

5032

2000

600370

三房巷

0.34

4.16

8.16

77.49

20.07

66296.88

5378

15.13

15826

5500

600177

雅戈尔

0.19

2.84

6.66

-21.27

22.1

173562.09

20332

40.99

107528

49216

600510

黑牡丹

0.23

3.29

6.96

-11.5

9.98

65724.45

6679

23.35

29225

7600

600884

杉杉股份

0.15

3.36

4.5

19.11

13.9

67054.95

6218

24.63

41086

22798

600493

凤竹纺织

0.13

3.03

4.29

-13.33

19.85

24310.66

2211

20.16

17000

6000

000779

三毛派神

0.12

4.37

2.63

297.1

179.18

34630.7

2108

14.7

18315

10179

600200

江苏吴中

0.10

2.07

4.89

7.75

13.49

85173.53

4213

21.32

41580

18765

600439

瑞贝卡

0.47

4.31

10.85

39.54

46.46

55565.92

4633

19.23

9900

2640

600757

华源发展

0.07

2.78

2.56

6.93

61.47

294314.54

3365

8.82

47214

14040

000666

经纬纺机

0.19

4.16

4.52

-13.03

-17.67

275698.14

11364

16.55

60380

20300

600302

标准股份

0.25

2.52

10.03

5.23

-3.4

68076.73

8050

25.99

31901

9000

002021

中捷股份

0.24

4.54

5.25

12.24

40.23

34196.48

2045.85

25.12

8600

2600

平均值

0.28

3.87

7.16

30.80

32.70

22.47

数据来源：

聚源数据库

服装业一直都是我国最具竞争实力的行业，虽然近几年受到国外知名品牌的冲击，使得竞争加剧，但是劳动力成本的优势仍然是任何国家都无法比拟的，强大的上游原料供应及生产能力也为服装生产奠定了坚实的物质基础，因此，后配额时代服装业将是最具冲击力的子行业。

从总体经营状况来看，20家上市公司中有9家公司的销售毛利率超过了平均销售毛利率21.85%，这些公司大多是各子行业的龙头企业，如鲁泰A是衬衣布行业的龙头，雅戈尔是服装行业的龙头，黑牡丹是牛仔布行业的龙头，标准股份是纺机行业的龙头，由此可见，各龙头企业的销售状况还是较为乐观的。

配额取消后，对纺织服装业最直接的影响和风险就体现在销售数量大增而销售价格却大幅下降上面，这类企业普遍有较强的抗风险能力，因此，我们有理由相信在配额取消的05年这类公司的经营发展状况仍将较为乐观，建议投资者密切关注。

二、行业风险

1、内部风险

劳动力成本优势的减弱

劳动力成本一直是决定纺织行业国际竞争力的首要，我国纺织业多年来之所以能在国际市场长盛不衰就是得益于劳动力的低成本。

但是，与新兴的竞争对手相比，目前我国的这一优势正在消失甚至已处于劣势。

有消息称2035年，印度将取代中国成为世界人口第一大国，中国的劳动力供给优势将不复存在，2020年中国的人均GDP将达到4000美元，劳动力单位成本的激升将导致中国彻底丧失劳动力比较优势，一旦首要的比较优势丧失，则意味着在扩大市场份额的进程中可能落后于对手，而不是蚕食对手的份额。

出口税的征收

为了抵制欧美国家对我国贸易限制措施，日前我国出台了一系列措施，加征出口关税，此举在短期内必然使部分纺织品出口面临限制，增加了企业出口成本，但是这就迫使企业要寻求解决之道，不断提高效率，从低附加值出口向高附加值出口提升，这样有助于使整个中国纺织出口摆脱以量取胜的方式，提高整体效益和长期的国际竞争力，保证整个纺织行业可持续地发展，因此从长远来看，意义非凡。

2、外部风险

贸易保护主义抬头

由于纺织品出口配额制度今年年底将结束，据农业部统计明年纺织品出口可能较2003年增长至少24%，达到1000亿美元。

中国纺织口出口飙升引发美国和欧盟生产商的担心。

在WTO表示将如期取消纺织品配额后，美国纺织品和服装产业界纷纷向布什政府提出对进口中国纺织品设限的诉求。

最近美国有关纺织协会还在提出将针织布的特别保障措施延长一年的申请，而且今年以来设限申请是纷至沓来。

此前，欧盟贸易委员拉米也表示，欧盟将取消对中国纺织品和服装的普惠制待遇。

据不完全统计，自1982年9月美国对我纯棉织布发起反倾销调查以来，国外对我纺织行业已发起反倾销调查51起，保障措施6起，特别保障措施4起，涉及美国、欧盟、印度、土耳其、南非、墨西哥和阿根廷等15个国家和地区。

2002-2003年，秘鲁、印度、委内瑞拉、欧盟、南非、土耳其和乌克兰对我纺织发起了9起反倾销、保障措施和特别保障措施案件。

随着配额的取消，贸易壁垒尤其是非关税壁垒将成为发达国家的主要贸易保护工具，除了质量壁垒，欧美等国还将采取技术壁垒、绿色壁垒、反倾销、反补贴等各种手段及各种非正当的贸易保护措施来限制我国纺织品的出口。

加快世界经济一体化进程就是为了使资源在全世界范围内有效地合理的重新配置，一旦发生非WTO协议下的非正常贸易摩擦对各国都不利，欧美等国自然也知道这个道理，只有真正实现贸易体制自由化才能达到多赢的效果，因此从长远来看，这些所谓的贸易保护主义措施对我国的纺织品出口并不会造成实质性影响。

人民币升值压力

03年以来人民币升值压力越来越大，国家也采取了一系列措施来缓解这一问题，但升值压力依然存在，纺织品服装出口形势不太乐观。

纺织品、服装及化纤是典型的贸易品，如果人民币升值，将会通过影响产品的进出口价格和原材料成本，影响相关公司的经营业绩。

人民币升值对纺织服装行业上市公司财务的影响机制主要体现为汇兑效应，主要是指人民币升值引致的对净进口企业业绩的正面推动和对净出口企业业绩的负面影响。

总体上来说，纺织行业的出口依存度较高，企业大多处于净出口状态，而技术进步上升空间有限，人民币升值有利于进口而不利出口，一旦人民币升值不但会弱化我们的劳动力比较优势，更进一步提高了出口成本，这样会削弱我们的整体竞争力。

所以人民币升值将构成潜在利空。

因此，人民币升值对纺织业的压力不容小觎。

只有从内部挖掘潜力，提高自身技术水平和成本控制，真正提高行业的持续竞争力才是行业长远发展的核心问题。

四．投资建议

05年对于纺织行业来说，将是博弈的一年，配额取消将带来行业出口的大幅增长，将为行业和相关公司迎来发展机遇，而人民币升值的直接影响就是抑制出口，这样就形成了对行业发展的挑战，机遇与挑战并存，从目前的形势来看，我们认为机遇大于挑战，配额取消已是板上钉钉，而人民币升值虽然面临着来自国际和国内的众多压力，但是毕竟关系着各方各面的利益，政府会慎重对待，不会贸然行事更不可能一蹴而就，因此明年人民币是否会升值尚存在很多的不确定性，所以我们认为还是机遇大于挑战。

配额取消后，纺织板块中一些子行业的龙头上市公司前景看好。

这些企业大多具有一定规模，营销渠道通畅，技术领先，同时具有品牌效应，面对出口的大幅增长能及时调整战略，扩大规模，有效提升业绩，因此有望获得高速增长。

我们从20家个股中挑选了我们认为颇具投资价值的个股，推荐给投资者。

瑞贝卡（600439）

该公司主要从事工艺发条、化纤发、女装假发和教习头等发制品的生产与销售。

公司主要销售地区在国外，以美国和欧洲地区为主，在美国的市场占有率约为6％，上半年北美和非洲市场销售收入分别增长52.08%和152.19%。

公司三种主要产品工艺发条、女装假发和化纤发的收入分别占主营业务收入的77.33%、14.05%和6.07%。

上半年收入分别比去年同期增长了60.50%、55.57%和43.72%，表明公司仍处在高速增长阶段。

公司03年实现每股收益为0.52元，04年三季报显示实现每股收益0.468元，预计全年收益在0.58元左右。

05年出口配额的取消对其业绩的增长有推升作用，季报显示前十大流通股东中有多家基金，表明在弱势情况下，业绩稳定增长的小盘绩优公司更加得到机构投资者的认同。

投资建议：

关注。

风险提示：

对公司未来影响最大的将是人民币汇率的变化。

公司的原材料主要在国内收购，出口市场主要在美国并以美元计价，如果人民币升值则公司将面临较大风险。

雅戈尔（600177）

公司主要从事服饰及服装辅料的生产和进出口贸易。

产品主销国内，部分销往国际市场。

近年来公司积极加大出口的力度，今年年初又与美国服装销售巨头合资组建雅新衬衫有限公司，从而为2004年底配额取消后的服装出口提供了机遇，公司2004年中期业绩出现了一定的下降，其中服装业务出现了小幅的下降。

预计2004年公司的经营业绩仍将实现20%的增长。

房地产方面，保守估计可确认收入8亿元。

整体毛利率保持上年水平，预计04年将实现每股收益0.45元左右，目前公司的动态市盈率为12倍左右，低于行业平均市盈率水平。

投资建议：

增持。

风险提示：

房地产行业受宏观经济政策调控较为明显，存在一定的不确定性。

美欣达（002034）

公司主要从事灯芯绒、麻类印花面料和纱卡类染色面料的生产销售。

主营业务收入中，灯芯绒占77.77%，纱卡占21.69%，其他占0.54%。

公司的产销情况很好，产品销售市场广阔，产品主要销往美国、意大利、德国、日本、俄罗斯等国家或地区。

从目前市场竞争情况来看，公司在我国棉印染行业销售收入排名第六，在国内生产灯芯绒和纱卡企业中位居首位，显示出公司的行业领先地位。

募股项目市场前景良好。

募股项目实施后，将显著扩大公司现有产能（50%以上），而且项目大多瞄准国际市场及进口替代，是企业技术进步、提高产品质量和档次、增强产品国际竞争力的重大举措，销售前景看好，配额取消后公司业绩将有一定程度的增长。

04年三季报显示实现每股收益0.406元，，每股净资产为5.98元。

预计04年主营收入同比增长60%左右，每股收益0.61元（摊薄后）。

投资建议：

增持。

风险提示：

该股属于中小企业板个股，二级市场风险较大。

标准股份（600302）

我国工业缝制设备行业的龙头企业，在全国拥有四大生产基地和完善的销售网络，具有50万台/年的工业缝纫机生产能力。

主要产品国内市场占有率为25%。

产品除内销外，还远销欧美、东南亚、非洲等125个国家。

2005年纺织服装业配额限制全部取消使中国纺织服装品存在巨大的出口增长机会，并因此拉动对缝制设备的巨大需求。

估计未来两年内缝制设备行业年平均增长率可达到20%以上。

公司从去年开始着手进行产品结构调整和升级的工作，预计2005年可全面完成。

届时公司不仅可继续保持经营规模和经营绩效行业第一的龙头地位，并且将提高高端产品的比重，稳固其行业领先的核心竞争力。

04年三季报显示公司实现每股收益0.25元。

预计公司完成产品结构升级后平均毛利率有所提高，产品附加值更高。

估计04、05年平均净利润增长率接近40%。

预计公司04年将实现每股收益0.40元，动态市盈率为14倍，低于行业平均市盈率水平。

投资建议：

增持。

风险提示：

警惕二级市场风险。

中捷股份：

公司主营中、高档工业缝纫机的开发、生产和销售。

公司主营业务收入中，平缝机占59.24%，曲折缝机占8.72包缝机占15.54%，其他占16.50%。

2005年纺织服装配额将全部放开，我国纺织服装出口增长潜力巨大从而拉动缝制设备需求增长，拉动整个行业快速增长。

预计缝制设备行业的增速将达到30％以上。

公司实施了多个产能扩张项目，产能的大幅扩张和生产基地的优势保证了公司未来发展的美好前景。

随着行业景气度的提升，小盘绩优公司越来越具投资价值。

预计公司今年将实现每股收益0.40元，目前动态市盈率为24倍左右。

投资建议：

增持。

风险提示：

该股属于中小企业板个股，二级市场风险较大。

我们之所以不推荐各方面指标优异的鲁泰A和净利润大幅增长的三毛派神，主要原因是二级市场上的股价已经提前反应了其基本面，因此不具交易价值。

剔除红豆股份的原因是该股的增发项目存在一定的风险。

附1：

国联证券股票评级标准

强烈推荐：

股票价格在未来6个月内超越大盘20%以上；

推荐：

股票价格在未来6个月内超越大盘10%以上；

短期推荐：

股票价格在未来1个月内超越大盘10%以上；

观望：

股票价格在未来6个月内相对大盘变动幅度为-10%-10%；

卖出：

股票