上市公司控制权结构与代理成本实证研究.doc
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上市公司控制权结构与代理成本实证研究.doc
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上市公司控制权结构与代理成本实证研究
专业名称:
金融学
申请人姓名:
余梦
导师姓名及职称:
李善民教授
答辩委员会(签名)
主席:
委员:
答辩日期:
年月日
5
上市公司控制权结构与代理成本实证研究
专业:
金融学
硕士生:
余梦
指导老师:
李善民教授
摘要
本文以我国2004年沪市上市公司中的377家作为研究样本,对最终控制权结构与传统的委托代理行为之间的关系进行了实证分析。
结果表明,上市公司股东和经理人之间的代理成本与管理层持股比例存在先下降后上升的非线性关系,而在一定程度上与第二大股东持股比例呈现出显著的正相关关系。
另外,最终控股股东的控制方式及股东性质也对代理成本具有重要影响。
其中,由控股公司最终控制的公司其代理成本小于由企业集团控制的公司;由国有企业最终控制的公司其代理成本小于由非国有企业控制的公司。
在研究中我们还发现,最终控制者类型以及最终控制者是否直接持有公司股票对传统的委托代理成本也产生影响,在激励机制一定的情况下,当公司由董事、CEO或创始人最终控制时,其代理成本小于公司由三者之外的其他人控制;并且如果最终控制者直接持有公司股票,代理成本将会降低。
在研究控制权结构与代理成本关系的同时,我们还关注了基金证券、银行等金融机构持股对代理成本产生的影响,结果发现,公司有基金证券持股时代理成本显著减少,而银行持股对代理成本的影响则不显著。
最后,为了进一步解释管理层薪酬激励对解决公司所有者与经营者之间的利益冲突问题,我们选用了几个常见的薪酬指标来检验其与代理成本之间的关系。
结果显示,董事、高管的年度报酬越高,则代理成本相对较低。
关键词:
代理成本、最终控制权、金字塔层数
AnEmpiricalStudyonCorporateControlandAgencyCost
Major:
Finance
Name:
YuMeng
Supervisor:
Pro.LiShanmin
ABSTRACT
Basingonthesampleof377listedcompaniesinShanghaistockmarketin2004,thisthesismakesanempiricalstudyontherelationshipbetweenthecontrolstructureoflistedcompaniesandtraditionalprinciple-agentbehaviors.Theresultsuggeststhatthereexistsanon-linerrelationbetweentheagencycostandmanagerialownership,startingfromgoingdownwardtoupward.Whilethereisasignificantpositivecorrelationbetweentheagencycostandtheownershipofthesecondleadingshareholder.Moreover,themeansofcontrolandpropertiesofthecontrollingshareholderalsohasasignificantinfluenceontheagencycost.Itisconcludedthattheagencycostwillbemuchlesswiththeultimatecontrolholdbyfirmsthanbyconglomerate,bystate-ownedpartiesthanbynon-state-ownedparties.Wealsofindthattheidentityofwhomincontrolandwhethertheyaredirectshareholdersornotwillaffecttheagencycost.Underthesameincentivemechanism,theagencycostsofcorporatecontrolledbythedirector,CEOorfirmfounderarelessthanthosebyothers.Moreover,iftheultimateownerisadirectshareholder,theagencycostwillbemuchless.Thestudyalsoinvestigatestheroleoffundorbanketcplayingincontrollingtheprinciple-agentcost.Theresultsuggeststhattherewillbeasignificantreductioninagencycostwhenthefundisashareholder,whiletheeffectofbankshareholderisnotsignificant.Finally,inordertoexplaintheeffectsofmanagerialincentivemechanismonthesolutiontotheconflictsbetweenshareholdersandmanagers,wehaveinvestigatedtherelationshipbetweenseveralincentiveindicatorsandagencycost.Wefindthatthehigherthesalariesofdirectorsandmanagers,thelowertheagencycost.
Keywords:
agencycostcorporatecontrolpyramid
目录
摘要 I
ABSTRACT II
目录 IV
表目录 V
第一章引言 1
1.1选题意义 1
1.2我国的制度背景研究 3
1.3研究方法 4
1.4文章可能的创新之处 4
1.5文章结构 6
第二章国内外研究现状及分析 8
2.1国外研究现状及分析 8
2.2国内研究现状及分析 13
第三章理论分析与研究假设 20
3.1管理层持股比例 20
3.2最终控制股东类型 20
3.3最终控制者为公司的董事、CEO或创始人 22
3.4金字塔层数、所有权与控制权 22
3.5第二大股东特征 24
3.6基金证券、银行持股 25
3.7最终控制者直接持有公司股票 25
3.8薪酬指标 25
3.9企业规模 26
第四章研究设计 27
4.1样本选择及数据来源 27
4.2主要数据描述 29
第五章实证结果 35
5.1单因素分析 35
5.2多因素分析 46
第六章结论与局限性 50
6.1主要结论 50
6.2局限性 51
参考文献 53
附录 57
后记 63
原创性声明 64
表目录
表4-1样本公司的行业分布 29
表4—2最终控制股东类型 30
表4—3按最终控股股东的控制方式分类 30
表4—4按最终控股股东的性质分类 30
表4—5最终控制者类型 31
表4-6BOSS 31
表4-7按金字塔层数分类 32
表4-8控制权与现金流权均值比较 32
表4-9是否有基金证券、银行持股 33
表4—10年报酬最高的前三大董事金额 34
表5—1按管理层持股比例分类 35
表5—2按最终控股股东的控制方式分类 37
表5—3按最终控股股东的性质分类 37
表5-4按BOSS分类 38
表5-5按金字塔层数分类 39
表5-6按分离度分类 40
表5-7按是否存在持股10%以上第二大股东分类 41
表5—8按第二大股东性质分类 42
表5-9按是否有基金证券持股分类 43
表5-10按是否有银行持股分类 43
表5-11按最终控制者是否直接持有公司股票分类 44
表5-12薪酬指标影响因素的相关性分析
(1) 44
表5-14企业规模影响因素的相关性分析 46
表5—15多变量分析 48
64
第一章引言
1.1选题意义
关于公司所有权与经营权分离的观点,最早是由BerleandMeans(1932)提出来的,他们认为大多数公司在一般情况下都是股权分散的结构,即公司的股权分散于众多的小股东手中,而公司的实际经营控制权却掌握在经理人(或管理者)手中。
JensenandMeckling(1976)对股权分散和由此引发的委托代理问题进行了深入的理论分析,他们认为管理者和股东之间由于不对称信息,以及监督成本的存在,当管理者仅仅持有公司部分股份(所有权)时,受自利动机驱使的管理者将会产生过度的特权消费,或在选择投资方案时,倾向于过度投资(如Jensen(1986)提出的自由现金流量假说),因此,管理者考虑的是自身利益最大化,而非公司股东利益最大化。
可以说,委托代理问题是现代股份制公司与身俱来的问题。
因此,在BerleandMeans的框架下,公司治理的核心问题就是如何降低代理成本,即通过合理的制度设计,如管理层薪酬激励、董事会制度、股东权利保护等一整套制度,以及企业外部的资本市场、公司控制权市场和经理人市场等的作用,来解决公司所有者与经营者之间的利益冲突问题。
JensenandMeckling(1976)将代理理论、产权理论和融资理论相融合,提出了所有权结构理论,并研究由外部股权和债权引起的代理成本,为之后所有权结构与代理关系的实证研究奠定了基础。
然而,1980年以来随着对世界范围内所有权结构研究的不断深入,学者们发现各国股权结构状况与BerleandMeans(1932)的观点迥然不同。
LaPortaetal.(1999)和Claessensetal.(2000)等研究发现世界范围内,除美国等少数对股东保护非常好的国家外,不同国家和地区的公司普遍存在集中的所有权模式,而且在一定程度上都是集中于家族或政府手中,管理者所有权也普遍高于BerleandMeans当时所认知的。
总之,实证结果清楚地表明集中的所有权模式在世界范围内都是普遍的,东南亚地区尤其如此(LaPortaetal.,1999;Claessensetal.,2000)。
对其它国家的研究也得出了类似的结果,如:
德国(EdwardsandFischer,1994;FranksandMayer,1994;GortonandSchmid,1996)、日本(Prowse,1992;BerglofandPerotti,1994)、意大利(Barca,1995)转引自LaPortaetal.(2000),pp.14。
,以及其他发展中国家(LaPortaetal.,1998)所有权结构都存在相当程度的集中。
这些研
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