国内商业银行债券投资的影响因素分.docx
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国内商业银行债券投资的影响因素分
国内商业银行债券投资的影响因素分析
招商证券债券研究小组
一、经济增长与信贷增速与商业银行债券投资息息相关
由于国内间接融资比例较高,国民经济的增长较多地依靠商业银行信贷支持,商业银行信贷资产的增速和GDP增速有着较强的正相关关系,2003年以来随着国民经济的快速增长和不良贷款率的不断下降,商业银行贷款收益显著提高,5年来信贷资产年均同比增速16%(Error!
Referencesourcenotfound.),商业银行信贷资产增速和债券资产增速呈现出很强的负相关关系,从图17可以清晰的看出,2000年、2004和2005年商业银行新增信贷额同比增速减少%、%和%,而同期商业银行新增的债券资产同比分别增长4%、86%和77%,而在01年和06年新增信贷额同比分别大幅增长130%和77%,而同期的债券资产同比分别下降%和17%(Error!
Referencesourcenotfound.);在经济增速回落和贷款风险上升时,信贷增速放缓使商业银行债券投资需求上升,商业银行债券资产增速与GDP增速表现为一定的负相关关系(Error!
Referencesourcenotfound.)。
图1:
商业银行信贷资产增速与GDP增速同向变化
图2:
商业银行债券资产增速与GDP增速近似负相关
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
图3:
银行信贷和债券资产增速呈现很强的负相关关系
图4:
加息和上调准备金率造成商业银行债券投资下降
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
二、存款准备金率上调导致商业银行现券交易收缩
从宏观调控因素看,央行的数量调控手段对商业银行的债券投资具有重要影响。
2007年至2008年上半年央行采取了频繁的上调存款准备金率的数量调控,银根缩紧直接抑制了商业银行的债券投资规模。
自2007年1月以来密集的14次上调存款准备金率,使得商业银行的自营现券交易账户连续9个月净卖出(Error!
Referencesourcenotfound.),流动性趋紧也使得商业银行一改大幅资金融出的状况,2008年7月商业银行自营账户质押式正回购净额达到6915亿,已是继今年3月和6月后第三个月大幅融入资金(Error!
Referencesourcenotfound.),数量调控对商业银行债券投资的冲击可见一斑。
图5:
准备金率上调使商业银行自营现券交易连续净卖出
图6:
商业银行自营账户质押式回购净额为大幅正回购
资料来源:
WIND,招商证券研发中心
资料来源:
WIND,招商证券研发中心
三、利率因素直接影响商业银行的债券投资需求
商业银行债券投资增速与利率周期密切相关,1998年6月至1999年8月期间央行三次下调基准存贷款利率,自此期间商业银行债券投资月增速达到倍;2006年9月至2007年12月央行7次提高基准利率,商业银行债券投资月增速降至30%,基准利率调整引起的债市波动对于商业银行债券投资需求具有直接影响(Error!
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商业银行债券投资除了受利率周期的影响外,央行上调基准利率使得总体贷存利差保持相对平稳,也导致商业银行进行债券投资的意愿不强(Error!
Referencesourcenotfound.),贷款和债券平均收益率及其变化对商业银行信贷和债券资产的配置比例具有重要影响。
从三大行的情况看,2006年至2008年上半年末,贷款的平均收益率呈不断上升趋势,中行、建行和工行2008年上半年贷款的平均收益率分别较2007年末上升19BP、76BP和86BP,而受投资海外次级债的不利影响,中行、建行和工行08年上半年债券的平均收益率分别较2007年末的变动为-20BP、31BP和35BP,均较2007年债券平均收益率的增幅有所下降。
信贷资产的平均收益率上升而债券投资的平均收益率下降,使得2008年上半年商业银行的债券投资需求呈不断下降趋势(Error!
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今年2季度金融机构实施贷款利率上浮30%、30%-50%以及50%-100%的贷款占比分别较1季度上升了、和个百分点,而实施贷款基准利率和下浮10%以内的贷款占比分别较1季度下降了和个百分点(Error!
Referencesourcenotfound.);从人民币贷款的加权平均利率来看,1-5月份6个月至1年期(含1年)人民币贷款加权平均利率不断攀高,5月份达到%,高出1年期法定贷款利率225BP,6月回落至%,但仍高于基准利率100BP(Error!
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今年上半年央行通过上调存款准备金率的数量手段实施的信贷控制,已使得实际的人民币贷款利率上升,信贷调控实际上已经收到了胜似加息的效果,信贷资产收益上升也对商业银行的债券投资需求产生了抑制作用。
图7:
商业银行债券投资增速与利率周期关系密切
图8:
中行贷款和债券平均收益率及变动
资料来源:
PBC,招商证券研发中心
资料来源:
招商证券研发中心
图9:
建行贷款和债券平均收益率及变动
图10:
工行贷款和债券平均收益率及变动
资料来源:
招商证券研发中心
资料来源:
招商证券研发中心
图11:
2季度金融机构实施贷款利率上浮的占比上升
图12:
1-5月人民币贷款的加权平均利率不断攀高
资料来源:
PBC,招商证券研发中心
资料来源:
PBC,招商证券研发中心
四、债券投资是商业银行流动性管理的重要工具
作为流动性管理的重要工具,商业银行运用债券投资的方式尽可能压缩超储规模,以提高其整体资产的运营效率。
2007年四季度,金融机构超储率由3季度的%上升到%,而商业银行的债券持有量同比增速则由%下降到%,从时间序列数据来看,超储率与商业银行的债券投资呈现一定的负相关关系(Error!
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从资产负债管理角度看,由于存贷差大幅增长,而商业银行债券投资持有量增速持续下降,债券投资占存贷差比重已从2007年10月72%的高点,回落至2008年7月份的59%,虽然占比有所回落,但由此也可以看出债券资产占据商业银行非信贷资产的绝大多数比重(Error!
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图13:
商业银行债券投资与超储率呈现近似的负相关关系
图14:
上半年债券投资占存贷差比重有所下降
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
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WIND、招商证券研发中心
五、债券投资是商业银行降低期限错配风险的有效手段
2008年上半年受股市房市低迷影响,居民存款出现回流以及定期化趋势,从各主要股份制商业银行存款期限结构看,三大行的存款期限结构相对平稳,而其它四家非国有股份制银行3个月以内期限的存款占比平均由2007年末的72%下降到2008年6月末的59%,而3个月至1年期存款平均占比由21%上升到33%(Error!
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从资产期限分布看,商业银行贷款期限有长期化趋势。
按7家股份制商业银行的均值分析,3个月至1年期限的贷款占比分别由2007年末的47%上升到2008年上半年的63%(Error!
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存款定期化趋势使利息支出成本上升,商业银行的流动性风险和期限错配风险也进一步显现,在此情况下商业银行采取了主动延长债券投资久期的措施,以提高债券投资收益弥补不断上升的营业成本,
按债券投资久期分析,中行和建行久期在3个月以内的债券资产比重分别由2007年末的29%和15%下降到2008年上半年的24%和13%,而1至5年久期债券资产分别由2007年末的26%和42%上升到39%和45%。
组合久期的拉长在有效降低商业银行存款定期化下的资产负债期限错配风险后,也提高了其债券投资的综合收益水平(Error!
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图15:
2008年上半年三大国有银行存款期限结构
图16:
2008年上半年其它股份制商业银行存款期限结构
资料来源:
招商证券研发中心
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招商证券研发中心
图17:
2008年上半年三大国有银行贷款期限结构
图18:
2008年上半年其它股份制商业银行贷款期限结构
资料来源:
招商证券研发中心
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招商证券研发中心
图19:
2008年上半年三大国有银行债券投资久期结构
图20:
2008年上半年其它股份制商业银行债券投资久期结构
资料来源:
招商证券研发中心
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招商证券研发中心
六、债券投资是商业银行盈利模式多元化的必然路径
通过增持债券资产,逐步提高债券资产在商业银行总资产中的比重,既可以较好地实现其资产多元化和提高资产流动性,也可以改变商业银行目前单一的利差盈利模式。
通过将商业银行贷款的实际收益率和同期限的债券持有至到期收益率相比较,我们能够判断不同债券投资品种对商业银行信贷投放的替代作用。
各期限贷款收益率与央票比较,1年期贷款实际收益率高于同期限央票(Error!
Referencesourcenotfound.),而受2007年央行频繁加息影响,3年期央票收益一度高于同期限贷款收益率(Error!
Referencesourcenotfound.),但总体仍低于同期限信贷收益。
商业银行持有央票较多与去年央行大规模发行定向央票有关,此外,1年期以内的短期央票也是商业银行调剂其流动性的主要工具。
从各期限贷款实际收益率与国债收益率比较看,1年和1至3年短期贷款实际收益率均高于1年和3年期国债收益率(Error!
Referencesourcenotfound.),因此3年以下的短期国债对商业银行信贷投放的替代作用不强;从中期国债分析,5年期国债收益率均低于3至5年期和5年期以上中长期贷款的实际收益率,对商业银行的吸引力也不是很强;从长期国债分析,由于07年下半年的频繁加息以及大规模的特别国债发行,使10年期国债收益率的上行幅度大于5年期以上贷款实际收益率,使得长期国债对商业银行具备一定的投资价值(Error!
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从政策性金融债收益率与贷款收益分析,在2007年下半年3年期以上政策性银行金融债收益率均高于同期各期限的贷款实际收益率,5年期政策性金融债收益率高于3至5年贷款收益率达57BP,10年期政策性金融债收益率高于5年期以上贷款收益率最高达83BP(Error!
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AAA级1年期短融收益率与1年期贷款实际收益率比较,2007年末加息1年期AAA短融收益率大幅上扬,一度高于1年期贷款实际收益率111BP,而同期AAA企债1年期收益率也高于1年贷款收益率53BP,08年随着1年期AAA短融和企业债收益率的回落,目前1年期短融企债和贷款的收益利差已缩窄在正负10BP左右,在短融和企债的信用评级级别与贷款授信风险相当的情况下,高级别短融和企债对商业银行信贷资产配置的替代作用更加明显(Error!
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2006年以来,10年期AAA企债收益率始终高于5年期以上贷款实际收益率,而从2007年6月以来,3年、5年和10年AAA企债收益率均高于各期限贷款实际收益率,2007年末利差分别最高达98BP、125BP和141BP,但由于维持核心资本充足率的要求,商业银行对长期企债品种更多出于交易性需求而较少持有至到期(Error!
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图21:
1年期央票对短期信贷的替代作用不强
图22:
2007年末3年期央票收益高于同期限信贷收益
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
图23:
3年以下短期贷款收益率高于同期限国债收益率
图24:
2007年下半年5年期以上中长期贷款收益率低于10年期国债收益率
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
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WIND、招商证券研发中心
图25:
3年以下短期贷款收益率高于同期限政策性金融债
图26:
5年以上政策金融债对同期限信贷有一定替代作用
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
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WIND、招商证券研发中心
图27:
1年AAA短融和企债收益率接近1年期贷款收益
图28:
中长期企债收益率高于同期贷款收益率
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
资料来源:
WIND、招商证券研发中心
七、国内商业银行债券投资的政策约束
除受到宏观调控的外部影响外,相关法规的制约也是影响我国商业银行债券投资的重要外生因素,我们将相关的政策制约因素总结如下:
图43:
国内商业银行债券投资的政策约束
《商业银行资本充足率管理办法》
资本充足率=(资本—扣除项)/(风险加权资产+倍的市场风险资本)
核心资本充足率=(核心资本—核心资本扣除项)/(风险加权资产+倍的市场风险资本)
风险加权资产
表内资产风险权重
0%0%50%100%0%0%100%0%20%50%100%100%
《商业银行法》第四十三条指出商业银行不能从事信托及股权投资业务,而第三十九条对商业银行资产负债比例管理的三条规定也对其债券投资业务形成了约束。
目前我国商业银行主要资产为贷款、债券以及存放央行的准备金,生息资产主要为贷款和债券,考虑银监会对商业银行贷存比≤75%的限制,按目前法定存款准备金率%和2008年2季度平均的超储率%计算,并不考虑同业拆借、发行金融债等资金来源,目前商业银行可实现的债券投资总量仅占存款的%。
从《商业银行资本充足率管理办法》中在计算资本充足率时对各类债券资产风险权重的定义,国债、央票、政策性银行金融债以及商业银行债(四个月以内)的资产风险权重为零,央企的公用企业债风险权重为50%,非央企的公用企业债以及其他企业债风险权重都为100%。
目前资本充足率管理已经是影响我国商业银行债券资产品种配置的重要因素。
八、新会计准则对国内商业银行债券投资会计计量及投资策略的影响
1993年美国财务会计准则委员会(FASB)发布的115号公告《特定债务和权益证券投资会计》,改变了以往采用的成本与市价孰低法计量短期投资的状况,规定资产负债表上短期投资的价值按照市场价值计量。
考虑会计标准的国际化,2006年财政部颁布了我国新的企业会计准则,根据银监会的相关规定,我国14家上市银行于2007年开始执行新会计准则,新会计准则第22号—《金融工具确认和计量》使商业银行债券投资业务在会计科目设置、资产分类、确认、计量、减值以及公允价值等方面都与旧会计准则发生了根本变化,我们将新旧会计准则的差异总结如下:
图29:
会计准则变更对商业银行债券投资会计核算的影响
差异
新会计准则
旧会计准则
商业银行债券投资
适用的具体会计准则
《企业会计准则》(2006)第22号—《金融工具确认和计量》
《金融企业会计制度》(2001)
—长期投资;
《企业会计准则》(2001)
-投资
债券投资分类标准
以持有目的为主要标准
按期限长短
会计科目设置
交易性金融资产(Trading)
持有至到期投资
(Heldtomaturity,HTM)
贷款和应收款项
(LoansandReceivables,L&R)
可供出售金融资产
(Availableforsale,AFS)
短期投资
一年内到期的长期债券投资
长期债券投资
计量基础
对债券资产初始计量采用公允价值计量,后续分别采用公允价值、摊余成本、成本计量;采用实际利率法计算确认债券资产利息收入以及折溢价摊销
对债券资产的初始计量、后续计量均采用成本法计量;采用合同利率计算确认债券资产利息收入以及折溢价摊销
减值准备确认
减值准备确认为账面价值小于预计未来现金流量现值的差额;持有至到期投资、贷款和应收账款等以摊余成本计量和可供出售的金融资产可计提减值损失;短期投资如果归为交易性金融资产则不能计提减值准备。
短期投资、应收款项以及长期投资等计提减值准备,减值损失一般确认为账面余额与未考虑折现的可收回金额的差额。
减值准备转回
规定只有按摊余成本计量的金融资产和可供出售的债务工具已确认的减值损失,在符合条件下才能转回,其他金融资产减值一律不得转回。
计提的减值损失在减值迹象恢复(即企业计算的当期应计提的资产减值准备低于已计提资产减值的账面余额)时可转回。
对损益的影响
采用公允价值计量的债券资产,公允价值变动计入当期损益;
可供出售金融资产公允价值变动形成的利得或损失,除减值损失和外币货币性金融资产形成的汇兑差额外,应当直接计入所有者权益,在该金融资产终止确认时转出,计入当期损益,可供出售外币货币性金融资产形成的汇兑差额,应当计入当期损益;
采用实际利率法计算的可供出售金融资产的利息,应当计入当期损益。
不确认债券资产公允价值变动对损益的影响,债券资产减值准备的计提及转回计入当期损益。
资料来源:
《企业会计准则》(2006)、《金融企业会计制度》(2001)、《企业会计准则》(2001)
新会计准则在2007年14家上市银行实施后,从资产分布和收益来看呈现以下特点:
从四类债券资产分类看,我国商业银行交易性债券资产占比较低,而持有至到期债券资产占绝大比重。
2007年末工行和建行交易性债券资产仅占债券总资产的1%,中国银行由于海外债券投资较多,列表的交易性债券资产占到7%,而建行持有至到期债券资产占比达55%,工行也达到43%(Error!
Referencesourcenotfound.)。
非国有股份制银行交易性债券资产占比也较低在7%以下,持有至到期债券资产略低于国有银行在30%左右(Error!
Referencesourcenotfound.)。
2008年上半年受央行频繁上调存款准备金率的影响,再加上商业银行自身流动性管理和风险管理水平的提高,可供出售类债券资产占比有所上升,而持有至到期债券占比下降。
三大行的债券资产分布中,建行和中行持有至到期债券资产部分分别由2007年末的55%和26%下降到2008年6月末的51%和22%,可供出售类债券资产分别由18%和40%上升到20%和43%(Error!
Referencesourcenotfound.);其它四家非国有股份制银行中,兴业、招行和深发展持有至到期类债券占比分别由2007年末的%、31%和33%下降到45%、28%和23%,可供出售类债券占比则由2007年末的33%、59%和36%上升到2008年6月末的38%、61%和54%(Error!
Referencesourcenotfound.)。
由于交易性债券资产以获得资本利得为目标,具有持有期较短、流动十分频繁以及公允价值变动风险较大的特点,交易性债券资产作为具有利率敞口风险的资产,其在债券总资产中的比重直接反映了该银行的风险承受能力和风险价值(VAR)。
从持有至到期债券资产占比较高可以看出国内商业银行主动进行债券投资的能力依然较弱,各商业银行债券投资收益主要来自于债券持有至到期利息收入(Error!
Referencesourcenotfound.),债券资产多为出于配置型需求的被动持有,主动的债券交易价差收益微乎其微甚至为负收益(Error!
Referencesourcenotfound.),2008年上半年债券持有期利息收入依然占比较高(Error!
Referencesourcenotfound.),主动的债券交易价差收益部分有所改善但并没有明显改观(Error!
Referencesourcenotfound.)。
图30:
2007年末三大国有银行债券资产分布情况
图31:
2007年末其它股份制银行债券资产分布情况
资料来源:
招商证券研发中心
资料来源:
招商证券研发中心
图32:
2008年上半年三大国有银行债券资产分布情况
图33:
2008年上半年其它股份制银行债券资产分布情况
资料来源:
招商证券研发中心
资料来源:
招商证券研发中心
图34:
2007年末各商业银行债券持有利息收益
图35:
2007年末各商业银行债券交易价差收益
资料来源:
招商证券研发中心
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招商证券研发中心
图36:
08年上半年各商业银行债券持有利息收益
图37:
08年上半年各商业银行债券交易价差收益
资料来源:
招商证券研发中心
资料来源:
招商证券研发中心
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