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股票系统论与非对称现象
股票系统论与非对称现象——证券分析框架重构
简述:
理论重构了资金转移系统分析框架;揭示了股票的本质;揭示了微观价值联系;揭示了成交机制;揭示了系统与系统反馈;揭示了虚拟经济的隐藏功能。
理论几乎否定所有西方证券相关经典:
股票价值理论、道氏理论、波浪理论、江恩理论、亚当理论、随机漫步理论、行为金融理论、成本理论、有效市场理论、价/量指标与图形分析、马科维茨模型、资产资本定价模型、布莱克--斯克尔斯模型、衍生产品风险分散模型、指数分析模型。
一、 股票的多重性格
股票的定义是与历事发展息息相关的。
股票产生的最初原因是公司为了获取资金,出让一部分权益作为交换。
股票最初功能被认为类似某种收益券,公司许诺收益分配以便筹集资金。
但不久,人们发现它不同于其它收益券,甚至不分配股利,股票也可以买卖,除非公司破产或者公司赎回,它不用像债券一样到期收回,几乎可以永久存续。
公司即使要赎回股票,也必须以当前市价或相当于某种比例的市价赎回。
股票的买卖价格波动幅度可以大大超过面值,高于定期债券收益。
通过买卖价差获得的资本利得可以大大高于基本利率。
股票又被视为一种特殊的商品。
法律保证投资人在持有一定比例的股份后拥有公司的经营管理权、实际的财产支配权与利益分配权、筹资的权利与破产后财产分配权。
股票可以被抵押或拍卖而成为一种信用工具。
股票凭证体现了法律与国家金融保障的信用,而成为抽象的凭证,股票在市场内的不同所有者之间可以任意地买卖、反复持有,相同的资金总量可以持有任意不同组合的股票,指数被统一用于综合的信息反馈,人们却并没有意识到股票已经丧失了特定买、卖目标对象的微观经济意义,而成为资金转移媒介。
如下图:
股票上市价格与成交价格被作为微观价值与其它价值相联系,一方面成为衡量经济事物的价值联系的基础,一方面成为股票衍生金融产品的价值基础,如参与计算指数,形成反馈信息。
股票与股票衍生金融产品产生不同预期收益组合的金融工具,甚至被作为影响货币价值的工具。
股票指数成为显见的宏观经济与货币政策调控辅助工具。
公司通过上市、交易自身的股票、再筹资等市场行为筹集资金,并获得信用,股权分散持有对公司的经营管理形成监督。
通过在市场中持有一定比例股权,收购或兼并上市公司,以便实现资本与产业的整合,建立竞争优势。
二、 股票市场与股票系统
股权所包含的所有权、经营管理权、利益分配权、转让权等是由法律界定并赋予的,并不需要涉及股票市场。
一方面,公司不一定需要通过股票市场就可以转让股权;另一方面,投资人也不一定需要通过股票市场获得股票与相关权益。
无论股票是否发生转让,权益同样是在股权确立时由法律赋予的而非股票市场。
当前股票市场的实际作用并非资金与股票凭证包括相关权益互换的场所。
上市公司与投资人通过股票市场来进行联系,原因在于股票市场与股票的特殊功能。
和具体的交易场所不同,这里的股票市场是一种抽象的机制,是由法律、交易规则、交易手段保障的资金转移机制。
通过机制的保障,股票实现了其资金转移媒介的功能,并由此保证了数量庞大的、连续的、公平的交易。
虽然法律已经赋予转让的权力,但正是由于缺乏资金转移机制,法律意义下的股票凭证与股票市场中的股票凭证功能是不对等的。
如果把股票市场纳入宏观资金转移的系统中,那么,对股票市场来说,它是其中一个子系统。
而此时,每一只股票又是股票系统中的子系统。
以下所提到的股票系统与子系统,均为资金转移意义所指。
如下图:
三、 资金、权利、资金转移
在一般认识中,个人投资者通过交易亲眼所见的是账户中资金的变动与股票凭证数量的变动,因此个人投资者往往认为市场中的交易主体是资金与股票凭证。
如果不考虑资金的所有权,并以此观察市场中资金与股票凭证的交换。
事实并非如此。
例如:
10000元买入1000股A公司股票,10000元买入B公司股票100股,10000元=10000元,但1000股≠100股。
又例如:
10000元买入1000股C公司股票,10000元买入1000股D公司股票,10000元=10000元,但C公司1000股≠D公司1000股。
……。
由此发现与资金对等的并非股票凭证而应该是某种共性的价值:
权利。
如下图:
权利并不是所说的股票凭证,对权利数量的衡量也不是股份数量。
即使拥有股票凭证,也未必拥有了权利。
权利的定义是:
被转移的资金并被赋予再次转换为资金的能力。
换句话说,权利首先是通过市场机制赋予的。
其次权利的本质还是资金,是通过资金总量来衡量的,因此权利区别于法律已经赋予的相关权益。
理论上一般可以认为,由于市场机制的保障,无论多少资金总量的权利,无论权利以何种组合或数量的股票凭证来代表,它们都可以通过市场机制的保障,立即转换成资金。
权利只有一种功能:
转换为资金,无论是在市场中或者信用制度下。
资金不会与自身产生交换,所以在股票市场中资金与权利并不存在交换。
权利实际是市场机制赋予资金的另一种不同形态。
这种抽象的资金形态转换是建立在股票实际买卖的基础之上。
我们将资金形态的转换功能称为市场抽象的上层功能。
如下图:
股票已经不再具有非市场条件下作为特定买卖目标对象的微观属性,而成为资金两种形态互换的媒介。
就好比我们利用船在两个港口之间运货,我们关心的不是船本身,而是货物。
船就像股票凭证,而资金就像货物,我们关心的不是如何买下船,而是运载的资金所发生的转移。
如下图:
资金转移是指资金与权利的形态转换并由此发生的所有权的真实转移与媒介凭证可能的真实转移。
对资金所有权转移来说,它发生在不同交易者之间,相对应可能发生一定数量股票凭证所有权的实际转移。
对资金形态转换来说,它发生在同一交易者身上,即要么是资金,要么是权利。
权利的统计指标与资金总量相同,即成交金额PQ。
成交价格P与成交量Q构成了权利总量的结构因素。
成交价格是动态的市场交易价格,这就意味着权利总量具有未来不确定性,转换为资金形态时,可能大于或小于初始货币资金总量,即发生获利或亏损现象。
对市场中资金转移水平衡量的指标:
累计成交金额(∑PQ /t);由于股票凭证可以反复买卖,成交量Q为股票凭证数量N的衍生。
衡量资金转移水平与股票凭证数量N关系的指标:
资金转移能力=(∑PQ/N)/t。
四、股票凭证
由于股票凭证一方面承载了法律所赋予的权益,一方面,股票凭证数量与未来市场交易价格共同构成了衡量权利总量的结构因素,再一方面,衡量公司每股价值的指标与成交价格的货币单位相同,因此通过股票凭证本身,人们混淆了价格与价值的关系,并长期为两者的不一致而苦恼。
实际上,微观价值指标是静态数值,成交价格是动态数值。
如下图:
一方面,这个游戏在开始时必须借助于实际的公司价值判断;另一方面,正是权利的特性与功能,使得资金转移变成可以脱离公司价值的牵绊,反映在价格状态上的独立独行;再一方面,上市公司只提供了初始的与公司价值判断相关的上市价格,提供了股票媒介,而与权利无关。
投资者被可能的获利所吸引,将资金转换为权利,同时获得权益,成为上市公司普通股股东。
这种转换过程需要的股票凭证,由上市公司提供,同时上市公司得到资金的一次性报偿,并出让了全部或部分权益,股票凭证同时具有了市场内资金转移媒介的性质。
上市价格作为价格初始状态,将影响后继的成交价格,影响的程度与时间长短和交易规则、系统强弱变动相关。
接下来的权利与资金的转换过程完全在投资者之间进行,上市公司也可以以投资者的身份参与交易。
转换过程中,上市公司通过信息发布间接影响权利与资金的转换过程。
当上市公司退出市场,股票凭证随即丧失了市场内资金转移媒介的性质,但法律赋予的权益并不随之消失。
五、 转换标准
资金与权利通过某种价值的评估,决定是否进行转换。
权利价值定义:
预期通过权利转换使资金总量增值。
权利价值的本质是对资金总量增值的预期。
资金通过对当前权利价值的评估,首先决定是否转换,即是否保持自身独立形态;其次转换何种权利,即转换实物权利或非实物权利(证券)。
权利通过对当前权利价值的评估,决定继续保持权利形态或者转换为资金。
但在实际过程中,权利价值评估通常被抽象替代为同一系统不同时期、不同系统相同时期微观价值标准间的比较,如价格涨降、利率涨跌、收益率增减等等。
这种抽象替代和微观个体消费者日常形成的运用货币单价判断事物价值的习惯有关;和信息媒介的放大与衰减功能有关。
首先,权利价值是以货币资金总量来衡量的,一切影响货币价值的因素、影响资金转移规模与速度的因素将直接影响权利价值判断,如汇率、货币政策变动等。
其次,权利价值是通过不同系统间相同周期内或同一系统不同周期微观价值比较衡量的,竞争属于这一范畴。
再次,权利价值是通过公司时间性质衡量的。
公司股票不可能永远作为资金转移的媒介,公司包括其所处的行业都有成长、发展、成熟与衰退周期。
公司变动意味着其股票作为资金转移的媒介时间可能被延长或缩短,也意味着公司间相对价值的改变。
最后,权利价值是通过对投资者心理预期来衡量的。
各种引起权利价值的评估因素往往交织在一起,被统称为事前标准。
如下图:
对临界资金与权利来说,两者对现时权利价值的评估是矛盾的。
对临界的界定:
挂单买卖。
即资金转移发生在临界状态的资金与权利之间,而不是整体的资金与权利。
需要说明的是,以下提到的资金与权利指临界资金与临界权利,另外我们通常所说的“增量资金”与“存量资金”可以解释为整体的资金与权利,但“增量”与“存量”的名称并不严谨。
如下图:
事前标准并不直接产生结果,事前标准直接作用于权利价值评估,由此产生临界资金与临界权利,因此信息并不会产生直接结果。
结果来自成交机制对临界资金与权利的判断与输出。
有效市场理论从市场价格的“随机漫步”或“随机游动”的现象观察而来,它建立在这样一系列逻辑假设上:
当前价格已经反映了所有已知的信息,其中包括公司当前与未来的价值;价格的变动除非有新消息的流入;价格将瞬间反映这些消息;未来的消息类似随机的不可预期,因此未来价格不可预期,收益当然不可预期。
有效市场理论错误在于忽略了信息与价格之间作用的过程。
由于事前标准的复杂,历史环境的不同,因此只能通过成交机制输出成交金额来了解综合的结果,而不是某种事前标准必然产生某种必然的结果。
由于对权利价值的评估包含所有与交易相关的历史信息,所以通过成交机制输出的成交金额包含了历史所有的而非某一时段的信息。
六、 指数、反馈指标与图形
世界上第一个股票价格平均──道.琼斯指数一经发明,就被不折不扣地用于市场分析。
道指的最初构成,就是股价平均数。
因此,指数仍然是微观价值事前标准:
它既代表系统状态的某种综合,又可以被投资者共同理解与遵守。
指数建立的基础正是认为价格是独立的、根本的运动。
指数经过发展,其构建方法也不断改变。
1、简单算术股价平均数。
例如:
道.琼斯指数、纽约证券交易所指数、《金融时报》指数。
2、修正的股份平均数。
其中除数修正法例如:
道·琼斯指数、日经平均股价指数;股价修正法例如:
《纽约时报》500种股价指数。
3、加权股价平均数。
如标准普尔指数、香港恒生指数、上证综指等。
世界上大多数股票指数是派许加权指数。
指数的样本构成对象多种多样,所代表的经济意义复杂,因此不能对其代表的不同市场、不同经济意义简单横向比较。
指数的统计构成并不是系统的资金转移总量。
指数因不同时期样本构成的改变而无法进行历史纵向比较。
加权指数由于权数的固定,导致指数在资金转移的波峰与波谷区域不敏感。
即资金转移水平已经从峰值下降,指数仍然会继续攀升;资金转移水平已经从峰谷上升,指数仍然会继续下跌。
加权指数由于权数分配,对某些股票的价格变动敏感,而相对其它则迟钝,股指变动往往被用来影响系统反馈,影响与股指衍生工具联系的微观价值。
因此,指数作为系统状态的判断往往是失真的。
指数作用是有其历史价值的。
正是因为指数的出现,使得反馈过程真正建立,并发展出如此众多的理论,为人们对经济的调控建立了基础。
但当前,应通过对系统资金转移分析,修正指数变动代表系统变动;指数变动幅度作为市场平均收益率的偏差。
同指数具有相同反馈功能的还有当前各种价、量衍生的技术指标数值与图形。
它们并非是成交机制所直接反馈的,而是由直接反馈的总量分解的价、量衍生的。
它们的数值同时被反映在图表上,作为辅助人们直观判断的微观价值工具。
1、价格反馈指标实质是把价格看作独立的运动,采用时间序列分析方法,寻找模糊的价格轨迹区间、轨迹中轴、趋势、干扰,实质并没有涉及货币资金总量,而是出于以下的假设:
价格会围绕某种“价值”区间、轴线、方向往复或趋向运动,或者受到干扰而突然改变原来的运动轨迹。
其实质是:
价格代表某种价值,最终价格终究会回到这种价值中枢,即用价格预测自身。
2、涨跌概率指标是采用价格状态变动与股票数量对立联系的方法评估系统状态,采用相反操作的逻辑,其实质并没有涉及货币资金总量。
3、价格涨跌能量指标将同性质的成交量或成交金额割裂为阴阳对立的两部分,认为“阳”性的助涨,“阴”性的助跌;或者将成交量或成交金额作为辅助判断价格涨跌的能量,即将价、量或价、额之间对立。
其实质并没有涉及总量与结构因素的本质关系。
4、价格与时间指标实质是将时间单位作为可变参数,用以了解价格状态变动与时间周期的关联性。
其实质同样并未涉及货币资金总量,而误将时间与价格对立。
当反馈实现后,价格图形与指标图形出现了波形的形态。
人们开始从图形形态引入数学关系,从此股票运动规律的证明陷入了悖论证明:
用数学证明图形,即用被引入者证明引入者,所谓规律来自行图形形态与数值的归纳。
历史上众多经典股票理论的偏差:
1、 道氏理论:
仅仅归纳与描述指数的现象。
2、 波浪理论:
将价格作为独立的运动,将归纳的几何形态与数理关系作为绝对规律。
3、 江恩理论:
将价格作为独立的运动,将价格与数学、几何、季节历法、几何形态、成交量对立联系。
4、 亚当理论:
将价格作为独立的运动,将价、量对立。
5、 随机漫步理论:
将价格作为独立的运动,忽略信息作用于价格过程。
当众多的指标不涉及货币资金总量,指标分析注定是针对个体的,而无法产生具有经济意义的系统间横向比较。
依赖于指标图形的直观,往往忽略抽象的结构分析与数值分析。
因此,随意发明指标;随意设置参数与初值;随意利用指标组合都是不严谨的。
七、 公司价值标准
公司价值标准的出现是为了解决实际问题,因此都有历史根源与局限性,其应用对象、假设条件、适用环境、结论会有很大差异,不能简单地将它们的结论加以对比或叠加。
公司价值标准的实质是对公司时间性质的抽象,并由此建立微观价值联系。
价值标准的应用目的:
服务于公司的上市定价与筹资定价;服务于市场交易价值判断。
竞价的初始状态来自人为的定价,这种制定的标准来源于历史。
公司的最初价值有两个重要方面:
收益分配与可能的资产补偿。
即公司许诺的收益率与该公司破产后可能获得的资产分配。
当竞价出现后,定价的另一方面来源于比较上市同类公司市场价格。
但出现的矛盾是,按照资产判断价值中,没有盈利能力的资产价值只能等于其清算价值;利润与股利的不稳定造成比较的价值缺失。
因此,公司的长期成长价值标准出现,如现金流折现模型。
“现金流折现”模型建立在这样一个假设上:
投资收益率是恒定的;现金收益被连续投资而非变现分配。
模型的问题是:
虽然最终涉及货币资金总量,但核心仍是微观的、静态的投资收益率与加权平均资本成本,即未考虑企业所在的行业收入规模、企业自身的收入规模、行业竞争、管理的因素与货币长期因素。
另一方面,当公司价值被认为已经包含在市价内,并且市价与公司价值大幅偏离,买卖股票的目的被认为是获取风险补偿后的超额收益,定价标准建立在微观收益与风险的关系上,如马科威茨及随后的资产资本定价模型。
两个模型的主要问题是:
研究对象不涉及货币资金总量,而是微观的收益率标准;模型是不成立的,具有悖论性质的,即将预期收益带入公式并导出自身。
其后的套利定价模型虽然更符合计算与操作,但其实质仍是微观价值标准,并不涉及货币资金总量;行为资产定价模型虽然一方面否定了“投资人都是理性的,都趋利避险”的假设,一方面却承认了微观的定价模型。
与公司行业、经营管理相关的信息,都被作为影响市场价格的事前标准。
公司包括其所处的行业都有成长、发展、成熟与衰退周期。
公司变动意味着其股票作为资金转移的媒介时间可能被延长或缩短,也意味着公司间相对价值的改变。
如果将公司视作宏观经济中的资金转移渠道,那么主营收入意味着该公司在系统中作为渠道存续的价值。
正是这种渠道功能建立了公司的信用。
我们将信用定义为:
契约保障的对资金、权利的定期所有权;长期信用指对定期所有权的连续持有。
即使出现短暂的信用危机,也会通过重新整合获得新生,除非是完全衰退的行业,否则重建该渠道的成本将大大高于重新整合。
因此,作为长期资金转移的渠道,拥有长期信用意味着没有阶段性的利润概念。
公司主营收入未被重视,原因在于人为定价与市价判断都需要微观价值标准之间的联系,并且容易被投资个体所理解。
但缺乏主营收入比较与财务技巧的滥用导致的公司间价值判断缺乏基础。
八、 信息处理
信息传播媒体(电视、互联网、报纸、通信、广播等等)都具有某种电路的功能:
它们构成最终的回路,由此将整个经济货币循环激活;它同时将能够被个体直观理解的微观评估标准放大,而将抽象的难以被个体直观理解的宏观总量标准衰减,特别是其拥有数量越来越庞大的个体用户时更倾向于此。
如下图:
个人在接受信息时,也会像媒体电路一样,衰减总量信息与环境信息,放大微观价值标准信息。
这样做的深层原因是:
个体消费者往往是价格的接受者而不是有效的影响者。
个体可支配的资金与消费数量有限并容易被满足,因此个体消费者会忽略数量因素和与之无关的消费总量、货币总量因素、环境因素。
在对微观价值进行处理时,个人往往受到记忆中经验的影响,特别是奖励与惩罚的经验记忆。
因此个人往往重复奖励的经验,放大与之有关的微观价值标准,衰减与惩罚的经验记忆有关的微观价值标准。
另外,个人往往放大直观的视觉信息,衰减抽象的逻辑信息,如喜欢通过观察各种图表直接得到结论。
这和个人长期的生存经验有关。
因此个人对于经济信息的处理过程是一个非理智的过程,人数并不是理智与客观的决定因素,而需要通过外在的公开程序进行修正,但前提是对经济事物有全面的了解。
经过媒体与个人的信息处理,我们对事物的认识往往是扭曲的。
我们不能按照微观价值标准自行其事,这样做会出问题,原因是微观价值标准背后受到宏观货币资金总量的制约。
九、 行为反馈
某些类似的现象往往被人们预言后必然发生,某些统计指标数值、图形与价格的关系会重复发生,这些现象被归纳为所谓规律。
事实是人是有能动性的,人具有信息搜集、学习能力与行为调整能力,在一个相对封闭的系统中,当信息被按照相同的标准放大或衰减;相同的事前标准被大部分资金长期遵守,结果事件往往容易被预言,并重复发生。
当经济系统开放,事前标准将更为复杂,人们不会再遵守某一类固定的标准。
同样由于系统开放,资金规模、资金转移速度、环境因素完全不同,因此任何事前标准都将反映在资金转移上,而不会出现相同的现象,或者即使有相似的现象,背后的成因也完全不同。
如下图:
当人们还没有意识到环境与总量的改变与人具有的学习与行为调整能力,一个过去被证明成功的经济政策可能失效,或带来一系列灾难性的连锁反应。
一些股票软件所归纳的指标“规律”,将不再灵验。
十、 资金转移模型——价量结构
资金与权利总量通过价、量结构分解报价、报量,以便成交机制进行筛选与配对。
成交金额总量通过价、量结构输出为成交价、量值,以便分割为更小的总量,寻找不同的所有者。
价格与数量是资金总量的结构因素,因此成交价格并不是独立的经济因素,并没有所谓独立的价格运动,价格必须被纳入货币资金总量体系中进行观察,成交量不应被抛开或与价格对立,微观价值联系不能绕过货币资金总量直接联系。
如下图:
十一、 成交机制——价格涨跌
对成交机制来说,没有具体的买、卖人,也没有具体的股票,而只有通过价、量结构间接联系的四种抽象状态。
即资金与权利之间没有直接的联系,两者需通过成交机制相互联系后发生形态转换。
如下图:
成交机制通过资金与权利的竞争状态进行判断与筛选。
竞争并不发生资金与权利之间,而是发生在资金方、权利方各自的内部。
对于权利来说,为求尽早完成交换,内部竞争导致叫卖价格下跌;对于资金来说,为求尽早完成交换,内部竞争导致叫买价格上涨。
成交机制将挂单买卖的资金与权利,按照筛选同一时刻资金最高价格点与权利最低价格点构成的价格区间的方法,在区间内一系列的可能交换价格点上,按照买入最高价格与卖出最低价格交叉配对进行连续累进总量转换。
如下图:
由此可知,成交机制联系的是资金总量,所服务的是资金转移,价格只是筛选总量的标准。
在某一交换价格点上,由于挂单买卖的资金与权利总量并不一定完全一致,通过成交机制,两者之间相对高水平被迫跟随相对低水平。
如下图:
成交金额是成交机制联系的某一价格下资金与权利之间相对低水平。
相对应,成交价格是相对高水平内部竞争强弱状态的数值表征,即成交机制输出相对高水平一方的价格;成交量是相对低水平内部媒介数量表征,即成交机制输出相对低水平一方的数量。
因此,成交价格只和某一时刻对应的货币资金转移总量相关,价格历史纵向、系统横向不可比,价格不存在独立的运动,也就不存在独立的价值。
价格状态只和历史上对应的该笔资金转移水平相关,对价格状态进行观察,必须首先观察资金转移水平。
当资金被迫连续跟随权利,由于权利转换被满足,通过成交金额连续反馈分解的价格数值,将只能观察到资金间的竞争,即成交价格上涨的现象;当权利被迫连续跟随资金,由于资金转换被满足,通过成交金额连续反馈分解的价格数值,将只能观察到权利间的竞争,即成交价格下跌的现象。
由此可知,价格涨跌并不是随机运动。
十二、获利与风险——投资与投机
在一个完整的转换过程中,不考虑货币相对价值变动,权利转换资金总量大于初始货币资金总量被定义为获利。
获利的过程发生在完整的“资金——权利——资金”形态转换后。
由此定义风险:
权利总量未来的不确定性导致的转换资金总量的不确定性。
系统风险是指系统权利总量未来的不确定性导致的转换货币资金总量的不确定性,这种不确定性通过反馈连续影响子系统转换货币资金总量。
获利与风险相对个体投资者信用总量而言,属于微观价值范畴。
总量获利(收益)标准:
P1Q1>P0Q0
不考虑其它权益,如现金分红;不考虑股本变动,如送股、配股、增发股份;也不考虑交易成本,对个体投资者来说,买卖股票过程所对应的股票凭证数量不变,对应的不同价格状态是个体投资者获利或亏损的必要条件,因此个体投资者往往将获利抽象替代为价格涨跌,价格涨跌成为事前标准。
微观获利(收益)标准:
P1>P0
微观标准与实际获利无关。
如果微观的收益标准不成立,那么所谓收益是对风险的补偿就失去了基础,高风险意味着高收益也同样不成立。
所谓的投资观点认为:
通过股票买卖差价获利就是投机;根据公司价值增长买入股票并分享收益就是投资。
如果按照这样的逻辑,根本不用建立股票市场,也不需要竞价与成交机制,所有公司诚实公开业绩报表,投资人只要选中好公司,直接成为股东就可以。
这完全是一种非常、非常、非常愚蠢的、可笑的逻辑。
股票市场的根本功能是资金转移,而不是法律规定
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