股票的估值与股利政策外文文献翻译.docx
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股票的估值与股利政策外文文献翻译
外文文献翻译原文+译文
文献出处:
AmiduM.THESTUDYONVALUATIONOFSHARESANDDIVIDENDPOLICY[J].Thejournalofriskfinance,2017,2
(2):
136-145.
原文
THESTUDYONVALUATIONOFSHARESANDDIVIDENDPOLICY
AmiduM
Althoughthesequestionsoffacthavebeenthesubjectofmanyempiricalstudiesinrecentyearsnoconsensushasyetbeenachieved.Onereasonappearstobetheabsenceintheliteratureofacompleteandreasonablyrigorousstatementofthosepartsoftheeconomictheoryofvaluationbearingdirectlyonthematterofdividendpolicy.Lackingsuchastatement,investigatorshavenotyetbeenabletoframetheirtestswithsufficientprecisiontodistinguishadequatelybetweenthevariouscontendinghypotheses.Norhavetheybeenabletogiveaconvincingexplanationofwhattheirtestresultsdoimplyabouttheunderlyingprocessofvaluation.
EFFECTOFDIVIDENDPOLICYWITHPERFECTMARKETS,RATIONALBEHAVIOR,ANDPERFECTCERTAINTY
Themeaningofthebasicassumptions.-Althoughtheterms"perfectmarkets,""rationalbehavior,"and"perfectcertainty"arewidelyusedthroughouteconomictheory,itmaybehelpfultostartbyspellingouttheprecisemeaningoftheseassumptionsinthepresentcontext.
1.In"perfectcapitalmarkets,"nobuyerorseller(orissuer)ofsecuritiesislargeenoughforhistransactionstohaveanappreciableimpactonthethenrulingprice.Alltradershaveequalandcostlessaccesstoinformationabouttherulingpriceandaboutallotherrelevantcharacteristicsofshares(tobedetailedspecificallylater).Nobrokeragefees,transfertaxes,orothertransactioncostsareincurredwhensecuritiesarebought,sold,orissued,andtherearenotaxdifferentialseitherbetweendistributedandundistributedprofitsorbetweendividendsandcapitalgains.
2."Rationalbehavior"meansthatinvestorsalwaysprefermorewealthtolessandareindifferentastowhetheragivenincrementtotheirwealthtakestheformofcashpaymentsoranincreaseinthemarketvalueoftheirholdingsofshares.
3."Perfectcertainty"impliescompleteassuranceonthepartofeveryinvestorastothefutureinvestmentprogramandthefutureprofitsofeverycorporation.Becauseofthisassurance,thereis,amongotherthings,noneedtodistinguishbetweenstocksandbondsassourcesoffundsatthisstageoftheanalysis.Wecan,therefore,proceedasiftherewereonlyasingletypeoffinancialinstrumentwhich,forconvenience,weshallrefertoassharesofstock.
Thefundamentalprincipleofvaluation.-Under'theseassumptionsthevaluationofallshareswouldbegovernedbythefollowingfundamentalprinciple:
thepriceofeachsharemustbesuchthattherateofreturn(dividendspluscapitalgainsperdollarinvested)oneverysharewillbethesamethroughoutthemarketoveranygivenintervaloftime.
WHATDOESTHEMARKET"REALLY"CAPITALIZE?
Intheliteratureonvaluationonecanfindatleastthefollowingfourmoreorlessdistinctapproachestothevaluationofshares:
(1)thediscountedcashflowapproach;
(2)thecurrentearningsplusfutureinvestmentopportunitiesapproach;(3)thestreamofdividendsapproach;and(4)thestreamofearningsapproach.Todemonstratethattheseapproachesare,infact,equivalentitwillbehelpfultobeginbyfirstgoingbacktoequation(5)anddevelopingfromitavaluationformulatoserveasapointofreferenceandcomparison
EARNINGS,DIVIDENDS,ANDGROWTHRATES
Theconvenientcaseofconstantgrowthrates.-Therelationbetweenthestreamofearningsofthefirmandthestreamofdividendsandofreturnstothestock-holderscanbebroughtoutmostclearlybyspecializing(12)tothecaseinwhichinvestmentopportunitiesaresuchastogenerateaconstantrateofgrowthofprofitsinperpetuity.Admittedly,thiscasehaslittleempiricalsignificance,butitisconvenientforillustrativepurposesandhasreceivedmuchattentionintheliterature.
Thegrowthofdividendsandthegrowthoftotalprofits.-Giventhattotalearnings(andthetotalvalueofthefirm)aregrowingattheratekp*whatistherateofgrowthofdividendspershareandofthepricepershare?
Clearly,theanswerwillvarydependingonwhetherornotthefirmispayingoutahighpercentageofitsearningsandthusrelyingheavilyonoutsidefinancing.Wecanshowthenatureofthisdependenceexplicitlybymakinguseofthefactthatwhatevertherateofgrowthofdividendspersharethepresentvalueofthefirmbythedividendapproachmustbethesameasbytheearningsapproach.Thespecialcaseofexclusivelyinternalfinancing.-Asnotedabovethegrowthrateofdividendspershareisnotthesameasthegrowthrateofthefirmexceptinthespecialcaseinwhichallfinancingisinternal.Thisismerelyoneofanumberofpeculiaritiesofthisspecialcaseonwhich,unfortunately,manywritershavebasedtheirentireanalysis.Thereasonforthepreoccupationwiththisspecialcaseisfarfromcleartous.Certainlynoonewouldsuggestthatitistheonlyempiricallyrelevantcase.Evenifthecasewereinfactthemostcommon,thetheoristwouldstillbeunderanobligationtoconsideralternativeassumptions.Wesuspectthatinthelastanalysis,thepopularityoftheinternalfinancingmodelwillbefoundtoreflectlittlemorethanitseaseofmanipulationcombinedwiththefailuretopushtheanalysisfarenoughtodisclosehowspecialandhowtreacherousacaseitreallyis.
THEEFFECTSOFDIVIDENDPOLICYUNDERUNCERTAINTY
Uncertaintyandthegeneraltheoryofvaluation.-Inturningnowfromtheidealworldofcertaintytooneofuncertaintyourfirststep,alas,mustbetojettisonthefundamentalvaluationprincipleasgiven,say,inourequation.
DIVIDENDPOLICYANDMARKETIMPERFECTIONS
Tocompletetheanalysisofdividendpolicy,thelogicalnextstepwouldpresumablybetoabandontheassumptionofperfectcapitalmarkets.Thisis,however,agooddealeasiertosaythantodoprincipallybecausethereisnouniquesetofcircumstancesthatconstitutes"imperfection."Wecandescribenotonebutamultitudeofpossibledeparturesfromstrictperfection,singlyandincombinations.Clearly,toattempttopursuetheimplicationsofeachofthesewouldonlyservetoaddinordinatelytoanalreadyoverlongdiscussion.Weshallinstead,therefore,limitourselvesinthisconcludingsectiontoafewbriefandgeneralobserrationsaboutimperfectmarketsthatwehopemayprovehelpfultothosetakingupthetaskofextendingthetheoryofvaluationinthisdirection.
Itisimportanttokeepinmindthatfromthestandpointofdividendpolicy,whatcountsisnotimperfectionpersebutonlyimperfectionthatmightleadaninvestortohaveasystematicpreferenceasbetweenadollarofcurrentdividendsandadollarofcurrentcapitalgains.Whereonsuchsystematicpreferenceisproduced,wecansubsumetheimperfectioninthe(random)errortermalwayscarriedalongwhenapplyingpropositionsderivedfromidealmodelstorealworldevents.
译文
股票的估值与股利政策研究
AmiduM
近年来,虽然有很多关于这些问题的实证探索研究,但是并未研究出有效地结果,专家学者们也未达成一致。
究其原因,其中一个原因就是似乎没有一个系统的关于企业股利分配政策问题的理论研究。
缺乏这样的研究基础,很多有研究调查人员就难以真正地探索一个企业的股息政策,这主要归结为其缺乏一个有说服力的理论框架的指导。
因此,他们也没有能够给出一个令人信服的解释,关于他们研究结果的有效性和可靠性。
市场的完美性,理性行为和确定性假设前提下的股利分配政策的影响
关于这几个基本假设的含义。
尽管 “市场的完美性”、“理性的企业股票购买行为”和“确定性假设”等术语已被广泛应用于经济理论中,我们也能经常在一些研究文献中,看到这些专业的术语,对这几个假设的理解,将可能有助于阐明当前环境中这些假设的确切含义,以及有助于本研究的开展。
(完整译文请到XX文库)
(1)“完美的资本市场,” 有价证券的买方或卖方(或证券发行者)还没有足够的能力对市价产生显著性的影响。
所有的交易员都有平等和低成本的访问市价信息以及股票所有其他相关特征的资格。
当证券被购买、出售或发布时,也不会产生经纪费用、转让税或其他交易成本,分配与未分配利润之间,股息和资本收益之间也不存在任何税收差异。
(2)“理性购买行为”,意味着投资者更愿意将其资金更多的投资于到那些看起来并不热门,购买人数不多的企业股,或者看似不重要的企业中。
其实,他们这是不随大流,有其自己的主见,以及对股票市场有其独特的洞察力,因此,他们能够做到理性地选择并购买企业的股票。
不过,他们思考的一个重要问题在于,是否要以现金支付的形式继续购进或持有意向企业的股票,以增加其持有的股票的市场价值,从而促使所持有股票价格的上涨,最终,可以从股票增值中,获得其应有的股息收入。
(3)“确定性假设”意味着对每个投资者来说,未来的投资计划和每个公司的未来利润,是完全有保障的,他们不用担心其所持有的股票会贬值,他们对持有的股票保持着充分的信息。
他们都很乐观,正因为有了这个保障,除了其他方面,就不需要区分在这个阶段股票和债券的其他资金来源。
因此,我们可以使用其中的一个类型的金融工具来进行担保,为了方便起见,我们将称之为股票。
股票估值的基本原则。
——在这些基本假设的情况下,所有股票的估值将受到以下基本原则的支配:
每股的价格必须有这样的收益率(每一美元投资的股息和资本收益),在整个市场任何给定的时间间隔中,每一个股份都是相同的。
资本市场的“真正”的内涵是什么?
在许多关于企业股票估值的研究文献中,至少可以找到以下四种不同的企业股票的估值方法:
(1)贴现现金流方法;
(2)当前收益加上未来投资机会的方法;(3)股息流方法;(4)收入流的方法;(5)开发一个专门的估值模型作为参考工具来对具体的某个企业的股票进行估值。
收益、股息和增长率
公司的盈利、股息和股利分配之间有一个积极且显著的关系,这是很容易就可以研究出来的,也是大家都一直认可而的,股票持有者,即企业投资人可以通过其购买的股票份额,当企业有很好地投资机会,能够产生一个稳定的利润增长率时,他有权对企业的运营提出自己的建议,以求能够帮助自己投资的企业专注机会,获得利润的增长,这样,作为股东,也就可以按照其购买的股票份额,获得其应有的股息。
诚然,虽然,这种情况被大多数投资者所熟知,但是并没有多少人真去干涉企业的行为,专家学者们的研究也是基本上是基于理论方面的,真正立足企业实践的并不多,因而,其研究缺乏实际的意义,也因此,他们的研究结果也没有得到太多的关注。
股息和总利润的增长,直接带动了企业总收益的(公司的股票价值)的增长,其增长速度的衡量方法就是每股股票的股息及每股股票的价格是多少?
显然,答案将取决于该公司能够获得的具体的收益,以及企业是否严重地依赖外部融资。
我们可以使用相同的方法来分析公司股票值的增长率,以及每股的股息收入情况。
专门的内部融资情况。
上面所提到的每股股息增长率并不等于公司总体收入的增长率,除了在某些特殊的情况下,比如,企业的所有资金都来源于内部融资。
这仅仅是一个多重限制条件下才能出现的特殊情况,一般来说,是不会这样的,具体的原因尚不清楚。
当然没有人会认为它是唯一的原因。
即使这种情况在显示中是最常见的,理论研究家们仍然有一个义务要考虑到所有的可能性假设。
在最后的分析中,我们猜想内部融资模式是否会在市场中逐渐流行,虽然这种情况是及其特别的,但是如果显示情况是如此的话,那我们就有必要做一个全面且客观的分析。
不确定性情况下的股利政策的影响
基于不确定性和股票估值的一般性理论。
现在,很多人的研究,都是从确定性的理想状态出发,忽视了不确定的因素,这必将导致其出发点和研究结果的准确性是有局限性的,也是不够全面客观地,因此,本文要从不确定性情况出发,弥补前人研究的不足,尽量全面且客观地进行分析,这也是本文所认为的,研究股票估值的一个基本原则。
股利政策和市场的不完美性假设
为了完成对股利政策的分析,一个合乎逻辑的分析步骤就是要立足于市场是不完美的这样一个假设。
然而,这说起来是比较容易的,但是真要到实施时,就比较难了,因为并不存在一个完美的市场,市场正因为有其不完美性,才需要政府等的调控。
不过,虽然我们是立足于市场的不完美性,也充分重视了这一点,但是在具体的研究时,也不能离完美的市场状态偏离的太大,而要综合的来分析,是具体情况而定。
显然,试图立足于过于完美或不完美,都是增加了研究结果的不准确性,因此,有研究的立足点不能偏向于哪一方,要力求客观全面。
鉴于之前的很多研究,都是立足市场是完美的这样一个假设前提下来进行研究的,因此,本文重点是立足于不完美的市场这样一个假设前提,我们希望我们的研究能够帮助该领域的进一步探索,希望能够为未来的研究提供一定的参考借鉴价值。
必须要记住一点,即要从股利政策的角度来分析,这是很重要的。
如前文所述,研究的立足点要基于市场是不完美的这样一个假设,要全面考虑到这些因素,缺一不可,因为这可能会直接影响到投资者对企业股票的购买行为。
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