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ciia卷一
试卷I:
公司金融–经济学
财务会计和财务报表分析
股票估值与分析
答案
最终考试
2006年3月
问题1:
经济学(40分)
a)
a1)
购买力平价是建立在一价定律基础上的,即在全世界范围内同一种商品的价格用一种货币表示都应该是一样的。
因此,如果已知同一种商品在两国国的内价格,就可以计算出均衡汇率。
更一般地,将一价定律扩展到一篮子商品,那么通过计算价格指数,便可以得到绝对购买力平价的公式:
,这里S表示汇率,P表示价格指数。
我们也可将相对购买力平价公式表示如下:
(3分)
相对购买力平价反映的是一段时间内两国间相对价格的变化,即汇率的相对变化取决于两国通货膨胀率的差异。
高通货膨胀率国家的货币会贬值,贬值的幅度等于两国通货膨胀率之差:
这里,
、
和
分别表示从t-1时期到t时期的汇率变化率、国内通货膨胀率和外国通货膨胀率。
(2分)
a2)
-定义:
马歇尔-勒纳条件反映的是一国货币贬值或人为贬值(真实汇率Sreal变化)使净出口扩大的条件,表示为:
或
因此,如果出口变化率减去进口变化率,再减去真实汇率的变化率大于0,那么一国的贸易账户/经常账户就会因本币升值而被恶化。
(4分)
-效应:
如果出口变化率减去进口变化率大于真实汇率的变化率,人民币升值就会恶化中国的经常账户;反之,就会得到改善。
(5分)
人民币升值会使中国出口品的美元价格更昂贵、进口品的人民币价格更低。
因此,中国的出口会因商品没有竞争力而下降,进口则因价格低而扩大。
这样,在满足马歇尔-勒纳条件下,净出口就会恶化,进而总需求会下降,导致更低的产出和更低的利率。
(3分)
在IS-LM模型的图示中,净出口的变化影响了产品市场的均衡,亦即IS曲线向左移动,均衡点从A点移动到B点。
这样,产出便下降了(同时利率也下降了)。
(3分,包括图形)
a3)
在中期:
人民币重新估值导致总需求下降,亦即AD曲线向左下方移动,均衡点将沿着AS曲线从A点移动到B点(见问题a2)。
由于在中期工资是刚性的,因此,新的均衡点将处于非充分就业之状况,这样产出较低,价格水平也较低。
(3分)
在长期:
由于在长期一切都是可变的,因此失业将导致名义工资下降。
(3分)
这将导致AS曲线向右移动(因成本下降),直至产出在一个比最初更低的价格水平上回到充分就业水平,即均衡点将从B点移动到C点。
(4分)
b)
在货币市场上:
货币供给曲线向左移动,均衡利率将从rA上升至rB。
在IS-LM模型中,LM曲线向上移动到LM’,产出从YA下降到YB,而利率将上升。
(3分)
在整个经济中:
在AD-AS模型中,AD曲线将向左下方移动,因为较低的投资、较低的消费以及较低的净出口减少了总需求(和产出Y)。
(3分)
均衡点将移动到一个较低的产出水平(从YA到YB)和一个较低价格水平(从PA到PB)上,这样,美国经济便会降温,通货膨胀压力被减轻。
(4分)
问题2:
公司金融(40分)
a)(8分)
应付账款:
包含在原材料等的购买价格的设定之中的隐含融资成本,经过一定时期,由于它已经被加入到买入价格中了,所以可以假定它以已经被计入到销售成本中。
因此,从概念上讲,把应付账款计入到投资成本,并同时测算包含在买入价格中的隐含融资成本是可能的。
但是,和涉及到的复杂计算相比,这样做的好处极少。
因而,在估算WACC(加权平均资本成本)的时候,更为实际的操作是不将应付账款计入投资成本的。
(4分)
递延税款:
递延税款表示财务报表中“公司所得税”账户和税务报表中“应付税款”账户之间的差异。
当实际税款缴纳到中央或者地方政府之前,基金依然属于股东所有,并为股东赚取收益。
在经济学术语中,递延税款可称为“准权益”。
(然而)其价值应当已经反映在股票价格中了,所以在估算WACC的时候,由于其本身是市值加权的,也就没有必要把递延税款作为投资成本中一个单独的项目来考虑了。
(4分)
b)(9分)
ABC公司以市场价值为基础的资本结构为:
数额
(百万)
比例
短期债务
(以6.00%计息)
250
8.24%
长期债务
(以8.10%计息)
800×0.98=
784
25.84%
所有者权益
(以12.20%计息)
50×40=
2,000
65.92%
合计
3,034
100.00%
运用CAPM估计ABC公司的股东权益成本:
因此,
c)(4分)
税后WACC的计算已经考虑了利息费用抵减的企业所得税收好处。
如果把利息抵减带来的好处再计入现金流的计算中,那么就会重复了。
ABC公司需要避免这种情况。
d)(6分)
结论:
不同意。
理由:
1)一般而言,要进行一个投资项目,就必须保证该项目的回报率大于资金提供者(股东和债权人)对具有同等风险水平的投资机会的要求回报率。
投资的项目将提高主营业务的能力,因此其风险等级就近似于ABC公司整体的风险水平,而整个企业的WACC反映了ABC公司整体的资本结构,故而采用整个企业的WACC作为折现率更为合适。
2)某个项目的投资基金募集方式与项目的折现率并不直接相关。
项目本身并不能增加ABC公司的负债能力。
此外,项目也不会对企业的目标债务比率产生任何影响。
e)(13分)
e1)
(3分)
e2)
公司价值的变化额=公司所得税率×债务变化额=0.4×300=120百万
(3分)
e3)若是不存在信号效应,股票的购买本身不会影响股票价格。
所需要考虑的就是债务增加引发的税盾效应。
假定债务的利率不发生变化,由债务的税收好处带来企业价值增加的120百万欧元都会直接转化为股东权益的市场价值增量。
因此,权益的贝塔值会随资本结构而变化为:
此结果导致以下股东权益成本之估算。
资本结构调整后的股东权益资本成本=5%+1.32×6%=12.92%
以下内容不作要求。
考生可以通过先计算资本结构调整后的WACC来计算WACC的减量,如下:
WACC在资本结构调整前后的差异即为:
。
那么,WACC就将降低大约0.18个百分点。
(7分)
问题3:
股票估值与分析(32分)
a)(12分)
预期当年每股收益=E(EPS)=(前一年BVPS)·ROE
=100·0.1=10欧元
预期当年每股红利=E(DPS)=E(EPS)·(派息比率)
=10·0.3=3欧元
可持续增长率=g=ROE·(1–派息比率)=0.1·(1-0.3)=0.07
采用固定增长红利贴现模型,JUN股票的隐含回报率kE为:
隐含回报率kE
资本资产定价模型下要求的回报率=kE
=无风险回报率+股票市场风险溢价·贝塔值
=0.03+0.07·1.1=0.107
10.15%的隐含回报率比CAPM要求的10.70%的回报率低,因此JUN公司的股票属于溢价交易。
b)(10分)
预期当年每股剩余收入:
=E(EPS)–BVPS·RE=10–100·0.107=-0.7欧元
每股收益和每股账面价值从下一年起将以7%的可持续增长率增长,因此每股剩余收入(本题中即剩余损失)也将以7%的可持续增长率增长。
理论股价=(上年底的BVPS)
+(今年及今年后的每股剩余收入现值)
因此,JUN公司股票的理论价格为81.08欧元,那么,95欧元的现价是溢价交易。
以下不做要求。
通过下述方法,可得到与采用固定增长红利贴现模型相同的结果:
JUN公司股票的理论股价
c)(4分)
即使股价低于清算价值,JUN公司的股票相对于通过预期收益和红利计算出的理论价格也是溢价交易。
因此,JUN公司的股票不能看作一项投资。
d)(6分)
•假设资产负债表准确反映该公司的资产价值,市净率小于1说明公司股票按低于清算价值的价格进行交易,从而使公司成为可能的收购对象。
如果公司真成为收购对象,股价有可能上升到高于清算价值的价格,从而成为一项有利的投资。
•实证经验说明,在大多数国家,低市净率的股票风险调整回报率较高。
因此,通常可将低市净率的股票视作一项有前景的投资。
问题4:
会计(53分)
a)(15分)
租赁分期支付的现值:
分期付款额
(1)
10,000
10,000
2,000
折旧
(2)
1
(1+8%)1
(1+8%)2
分期付款现值(3=1/2)
10,000
9,259.26
1,714.68
租赁分期支付现值
20,973.94(2分)
因此,在租赁合同生效时:
∙该工厂的公允价值为CU20,973.94(1.5分)
∙财务负债额为CU20,973.94(1.5分)
2006年12月31日的工厂价值计算如下:
初期账面余额–当年折旧额=
初期账面余额20,973.94
当年折旧额(20,973.94/3)-6,991.31(2分)
13,982.62(1分)
2006年12月31日财务负债额计算如下:
财务负债的利息总额=负债总额(即租赁总款)–总负债现值=22,000–20,973.94=1,026.06(2分)
2006年12月31日的财务负债=租赁余款现值
(1)+当年租赁利息
(2)=11,851.85(或11,315.96,若当年租赁利息等于342.02)(1分)
(1)=初期贷款–第一期付款=20,973.94–10.000=10,973.94(2分)
(2)2006年租赁利息=8%·10,973.94=877.92(2分)
依据考生手册,1,026.06/3=342.02也可以
其他可能的答案:
(1)=2007年1月支付款额=10,000(2分)
(2)=2008年1月1日付款现值=2,000/(1+8%)=1,851.85(2分)
(采用上述任何方法计算负债相关数据均可得分。
若考生采用上述任一方法回答,应得满分4分)
b)(14分)
31.12.2007
31.12.2008
设备(账面余额)
7,000
0
递延税款
1,350
0
重估准备
3,150
0
当年折旧额
2,500
7,000
(14分,错一个扣两分)
对于2007年:
2006年12月31日设备的账面余额:
5,000=2/3成本
成本=7,500
损益表中记录的折旧=7,500/3=2,500
重估前的账面余额=5,000–2,500=2,500
重估后的账面余额=7,000
重估差值=7,000–2,500=4,500
重估递延税款=4,500·30%=1,350
2007年12月31日的重估准备=4,500–1,350=3,150
对于2008年:
损益表中记录的折旧=7,000/1=7,000
在2008年递延税款为0,重估准备完全转化为留存收益。
c)(16分)
c1)由于Viel公司对Ice公司具有显著影响,但并不掌握实际控制权,因此,必须采用权益法。
且应该采用子公司净资产的相应比例来代替母公司权益的账面价值。
(2分)
c2)对Ice公司的投资额:
120,000
Ice公司股东基金的相应份额:
300,000·20%=60,000
商誉(起初额)60,000(2分)
c3)(12分,错一个扣两分)
Viel公司N年12月31日合并资产负债表摘录
CASEA
CASEB
CASEC
CASED
对Ice公司的投资
180,000
100,000
130,000
120,000
其中:
商誉l
60,000
40,000
60,000
60,000
Ice公司N年合并损益表摘录
对于Ice公司的投资调整
+60,000
–20,000
+10,000
0
CaseA
CaseB
CaseC
CaseD
第N-1年12月31日Ice公司股东基金
(1)
300,000
300,000
300,000
300,000
Ice公司第N年的利润(损失)
(2)
300,000
(100,000)
100,000
0
分红(3)
-
-
(50,000)
-
第N年Ice公司股东基金(1+2+3)
600,000
200,000
350,000
300,000
Viel公司股份(20%)
120,000
40,000
70,000
60,000
对于Ice公司的投资调整
120,000–60,000=
60,000
40,000–60,000=–20,000
70,000–60,000=
10,000
60,000–60,000=0
d)(8分)
Viel公司合并资产负债表(CU)
资产
负债和所有者权益
固定资产
2,100+20%·550
(0.5分)
2,210,000
长期负债
1,000+20%·300
(0.5分)
1,060,000
流动资产
1,000+20%·300
(0.5分)
1,060,000
短期负债
300+20%·200
(0.5分)
340,000
(*)商誉
(2分)
60,000
股东基金
1,920+20%50.000
(2分)
1,930,000
对Ice公司的投资
(0.5分)
0
少数股东权益
(1.5分)
0
(*)120,000(投资Ice公司支付的价格)–20%(200,000+100,000)[第N年1月1日的股东基金]=60,000
问题5:
会计(15分)
Dec.31,2005
Dec.31,2006
Dec.31,2007
成本模型
重估模型
成本模型
重估模型
成本模型
重估模型
该设备的账面余额
16,000
18,000
12,000
13,500(3)或15000
6,000
6,000
重估准备
0
2,000
(1)
0
1,500(4)或3000
0
0
折旧+影响净利润的减值损失
4,000
4,000
4,000
4,500
(2)
6,000
6,000(5)或6500或7000
(15分,错一个扣两分)
(1):
2,000=18,000–16,000
(2):
4,500=18,000/4
(3):
13,500=18,000–4,500
(4):
1,500=2,000–(4,500–4,000)
(5):
6,000=(13,500–6,000)–1,500
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