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金融创新理论

金融创新理论

当代金融创新理论起源于本世纪50年代末、60年代初，经过0年代的发展，至80年代形成高潮，进入90年代仍如火如荼。

我国学者对这个问题的研究是从80年代开始的。

对这个理论实行研究首先需要对“金融创新”有一个定义，虽然学界对此也有些争论，但基本上是衍生于创新理论的倡导者熊彼特（J.A.Schumpeter）的观点。

我国学者对此的定义为：

金融创新是指金融内部通过各种要素的重新组合和创造性变革所创造或引进的新事物。

我个人认为加五个字更好，即：

金融家的活动，是金融内部通过各种要素的重新组合和创造性变革所创造或引进的新事物。

这个表述强调了金融创新的主体是金融家，他们是金融活动的策划者、发起者和维护者。

同时，这个表述指明金融创新是“一种活动”，是一个动态的过程。

根据这个表述，金融创新大致可归为三类：

（1）金融制度创新；

（2）金融业务创新；（3）金融组织创新。

从思维层次上看，“创新”有三层涵义：

（1）原创性思想的跃进，如第一份期权合约的产生；

（2）整合性将已有观点的重新理解和使用，如期货合约的产生；（3）组合性创性，如蝶式期权的产生。

从创新理论来看，流派繁多，主要有以下几种：

（1）技术推动理论；

（2）货币促成理论；（3）财富增长理论；（4）约束诱导理论；（5）制度改革理论；（6）规避管制理论；（7）交易成本理论。

从这些理论本生的产生和发展来看，各种理论确实能说明一定时间和空间跨度金融金融创新背后的生成机理，但都偏重于某个侧面。

事实上，每一种创新都是多种因素作用的结果，而且在不同的时空各种因素的所起作用又有差异，这个点我们从金融发展历史的角度能够看得很清楚。

金融创新的宏观分析

1.60年代的避管性创新

创新时间创新内创新目的创新者

50年代末外币掉期转嫁风险国际银行机构

1958年欧洲债券突破管制国际银行机构

1959年欧洲美元突破管制国际银行机构

60年代初银团贷款分散风险国际银行机构

出口信用转嫁风险国际银行机构

平行贷款突破管制国际银行机构

可转换债券转嫁风险美国

自动转帐突破管制英国

1960年可赎回债券增强流动性英国

1961年可转让存款单增强流动性英国

1961年负债管理创造信用英国

60年代末混合帐户突破管制英国

60年代末出售应收帐款转嫁风险英国

60年代末复费廷转嫁风险国际银行机构

创造风险

2.70年代转嫁风险的创新

创新时间创新内容创新目的创新者

1970年浮动利率票据（FRN）转嫁利率风险国际银行机构

特别提款权（SDR）创造信用国际货币基金组织

联邦住宅抵押贷款信用风险转嫁美国

1971年证券交易商自动报价系统新技术使用美国

1972年外汇期货转嫁汇率风险美国

可转让支付帐户命令（NOW）突破管制美国

货币市场互助基金（MMMF）突破管制美国

1973年外汇远期&

nbsp；转嫁信用风险和利率风险国际银行机构

1974年浮动利率债券转嫁利率风险美国

70年代中期与物价指数挂钩之公债转嫁通胀风险美国

1975年利率期货转嫁利率风险美国

1978年货币市场存款帐户（MMDA）突破管制美国

自动转帐服务（ATS）突破管制美国

70年代世界性资产负债管理防范经营风险国际银行机构

资本适宜度管理防范经营风险美国

3.80年代防范风险

创新时间创新内容创新目的创新者

1980年债务保证债券防范信用风险瑞士

货币互换防范汇率风险美国

1981年零息债券转嫁利率风险美国

双重货币债券防范汇率风险国际银行机构

利率互换防范利率风险美国

票据发行便利创造信用美国

转嫁利率风险

1982年期权交易防范市场风险美国

期指期货防范市场风险美国

1982年可调利率优先股防范市场风险美国

1983年动产抵押债券防范信用风险美国

1984年远期利率协议转嫁利率风险美国

欧洲美元期货期权转嫁利率风险美国

1985年汽车贷款证券化创造风险美国

防范流动性风险

可变期限债券创造信用美国

保证无损债券减少风险美国

1986年参与抵押债券分散风险美国

4.90年代的各种创新并举，客观上放大了风险

进入90年代以后，世界经济发展的区域化、集团化和国际金融市场的世界一体化、证券化趋势增强，国际债券市场和衍生品市场发展迅猛，新技术广泛使用，金融市场结构发生了很大变化。

从金融创新的宏观生成机理来看，金融创新都是与经济发展阶段和金融环境密切联系在一起的。

60年代各国对金融实行严格管制；70年代以来，电子计算机技术进步并在金融行业迅速推广，金融当局开始放松管制。

在进入中后起期以后，西方国家普遍出现“滞胀”几随之而来的高利率；同时，“石油危机”造成世界能源价格大幅上涨，形成金融“脱媒”现象，风险加剧；80年代后，各国普遍放松管制，金融自由化增强，出现了利率自由化、金融机构自由化、金融市场自由化、外汇交易自由化。

金融创新的微观分析

从微观角度来看，金融创新是金融家的活动，每一个金融创新都是创新主体的内在动因和外在动因的一种体现。

从内因上，创新主体有“获利性”需求，因而会产生“获利性创新”；在逐利本性下，又会产生“避管性”创新；因为金融行业的高风险性，会诱发“避险性创新”；从外因上，因为经济发展与市场的变化，金融主体内部竞争加剧，会诱发“扩源性创新”。

三。

中国金融创新的现状

我国的金融创新经过20年的发展，也取得了巨大的成绩，主要体现在以下几个方面：

1.在组织制度上的创新

建立了统一的中央银行体制，形成了四家国有商业银行和十多家股份制银行为主体的存款货币银行体系，现在城市信用社改成城市商业银行。

建立了多家非银行金融机构和保险机构，放宽了外资银行分支机构和保险也市场进入条件，初步建立了外汇市场，加快了开放步伐。

2.管理制度的创新

（1）中央银行从纯粹的计划金融管制转变为金融宏观调控，调控方式有计划性、行政性手段为主的宏观调控想一经济和法律手段转变，调控手段上逐步启用存款准备金、公开市场业务等货币政策工具。

加快了外汇改革，实现了人民币经常项目下的可兑换。

（2）对金融机构业务管制有所放松，各专业银行能够开办城乡人民币、外汇等多种业务，公平竞争；企业和银行能够双向选择。

对信贷资金的管理“切快管理、实存实贷、存贷挂钩等措施，到1980年改为”统一计划、分级管理、存贷挂钩、差额控制“，1985年改为”统一计划、划分资金、实存实贷、相互融通“；1994年改为”总量控制、比例管理、分类指导、市场融通“的管理体制。

此外，对国有银行以外的其他金融机构实行全面的资产负债比例管理；1998年对国有商业银行也实行资产负债比例管理。

3.金融市场创新

建立了同业拆借、商业票据和短期政府债券为主的货币市场；建立了银行与企业间外汇零售市场、银行与银行间外汇批发市场、中央银行与外汇指定银行间公开操作市场相结合的外汇统一市场。

在资本市场方面，建立了以承销商为主的一级市场，以深、沪市核心、以城市证券交易中心为外围、以各地券商营业部为网络的二级市场。

4.金融业务与工具的创新

从负债业务上，出现了

三、

六、九个月的定期存款、保值储蓄存款、住房储蓄存款、委托存款、信托存款等新品种；从资产业务看，出现了抵押贷款、质押贷款、按揭贷款等品种；在中间业务上出现了多功能的信用卡。

从金融工具上看，主要有国库券、商业票据、短期融资债券、回购协议、大额可转让存单等资本市场工具和长期政府债券、企业债券、金融债券、股票、受益债券、股权证、基金证券等。

5.金融技术创新

在技术上出现了一上海、深圳交易所为代表的电子化装备。

从我国的创新历程能够发现，我国金融创新的如下特征：

（1）吸纳性创新多，原创性创新少。

（2）创新层次低，主要表现为数量扩张。

（3）负债类业务创新多，资产类业务创新少。

（4）区域特征明显，特区和沿海城市金融管制相对较松，市场比较活跃，创新比较集中。

（5）金融创新靠外力推动，内部驱动不足。

创新主要由体制转换和改革等外因推动。

（6）资金滞留在一级市场多，进入实体经济少。

四。

中国金融创新的制约因素

从上面的分析能够看到，我国的金融创新仍处于一个很低的阶段，在我国的经济发展中仍存有着很多制约的制约因素：

1.信用基础薄弱。

金融本身是信用高度发展的产物，市场经济本质上是信用经济。

只有在发达的信用基础上形成的股份制才能为金融创新提供良好的环境，并实现资源的最优配置。

我国的信用很大水准上是国家信用的体现，银行代表国家执行“出纳”的功能。

企业有借钱扩张、借债不还的内在动机。

近年来，一方面作为现阶段以间接融资为主的经济实体经济部门（国有企业、民营企业、个体工商业户等）资金需求旺盛，一方面作为提供间接融资的银行“惜贷”现象严重。

可见，金融创新主体信用的潺弱成为金融创新的“硬伤”。

2.政府行为错位。

一个成熟的驾驭市场经济的政府在市场中的位置应通过制度设置来健全市场，通过市场化的操作来调控市场。

我们的政府往往通过非经济的手段来干预市场。

这样，政府对金融创新的宏观动因偏重于社会稳定，忽视金融创新的市场特性，从而出现了无市场流动性、靠强制推销的政府债券及不记成本的保值储蓄等金融工具创新。

政府行为的错位也造成了金融创新的成本和政策风险增大。

3.金融创新主体内在动因缺失。

我国金融机构主体还没作到真正的自主经营、自负盈亏，优胜劣汰的竞争机制尚未形成，由此出现了通过简单的机构增设、业务扩张等内容肤浅、手段落后的创新。

4.金融人才短缺。

金融从业人员的素质是增强创新的供给水平和创新成果的模仿普及的基础。

不过因为我们起步晚，从业人员素质普遍低下，造成了投机风盛行，违规行为时有发生。

5.利率没有市场化。

利率是资金的时间价值，是资金使用的成本基准。

利率水平的国家调控使得货币市场创新直接受到抑制。

虽然，我们于今年二月份开始启动利率市场化进程，但利率市场化和市场化利率还有很长的路要走。

6.人民币不能自由兑换。

经过外汇改革我们实现了人民币经常项目下的可兑换，但对人民币的自由兑换还是遥遥无期。

人民币不能自由兑换意味着人民币没有市场价格，这就使得外汇创新受到制约。

7风险意识薄弱。

一方面金融主体缺少风险概念，使得“避险性”创新难以展开；另一方面极度厌恶风险使得创新缺乏动因，显然，任何一种创新在规避风险的同时也引入了新的风险。

8金融市场立法不完善，立法缺乏前瞻性。

最近创业板的发展就明显受到了立法方面的制肘。

9技术水平落后。

一方面，新技术的使用成本决定了金融创新的成本；另一方面，新技术的广泛使用又为金融机构的金融创新提供技术保障。

受技术水平和水平的限制使得技术创新成为我国金融创新的最薄弱环节。

五。

中国金融创新的优势

1.中国经济正处于一个由集中管制的计划金融运作向有管制下的相对自由的市场金融运作发展，这样的金融环境是创新的展开的最有利的时机。

2.多元金融机构并存，行业竞争加剧，金融创新的内因增强。

3.多年的发展培养了一批金融人才，从业人员素质提升。

4.金融业的对外开放和世界化进程加快。

WTO到来使中国在制度设置上要与国际接轨，同时，外资机构的进入加剧了竞争，中国必须通过金融创新来与之抗衡。

5.中国资本市场存量小，发展空间大，创新需求旺盛。

当前，即使银行七次降息，银行存款却高达六万多亿，加上居民和机构一万多亿的滞留现金，总共高达七万多亿的资金没有合适的流向。

6.可借鉴国外丰富的理论实践成果，发挥“后发优势”。

六。

中国金融创新的路径选择

1.坚持原创性与实体经济相结合，以满足需求、优化配置的技术主导型金融工具的创新为突破口。

因为我国市场环境与发达国家的巨大差异，使得吸纳型创新有很大的局限性。

当前，国内的学者普遍认为在创新的层次选择上应以吸纳型创新为主，认为过去在金融工具创新上的失误主要是因为吸纳创新不规范，改动了其特性，使之丧失了所具备的特性和优势。

CD（大额可转让定期存单）的基本特性是大额（如美国规定为10万美圆）和流动性强，故能成为银行大宗定期负债来源和企业各类短期流动资金停靠站而破受欢迎，认为中国在吸纳时改变了二个基本特性，面额小和转让难，使之成了银行一种高成本吸收居民储蓄的工具。

其实，我认为当时创新主体并不是没有意识到这二个基本特性，而是在考虑到国情时“吸纳”惹了祸。

能够想见，如果面额大，在中国根本就没有市场，居民没有水平，企业又有控制资金的偏好。

而面额小正好与转让难相适合，因为它成为了储蓄投资的一种工具，流动性需求减弱。

那么，这个

创新的根本失败在于市场环境不同，必须坚持独创性。

如果这个观点不转变，一旦外资机构涌入，我国金融机构将面临是一场灾难。

显然，如果走吸纳型创新的道路，外资机构有绝对的优势。

2.坚持以法制为核心的信用制度创新，以市场化为基础的金融运作制度的创新，以精密风险管理技术为基础的监管体系创新。

3.坚持以提升金融机构业务水平和运作效率为核心的技术创新。

4.坚持以提升效率为核心的金融市场创新，特别注意培育场外交易市场。

中国金融市场近年的发展颠倒了“先货币市场，后资本市场，资本市场以债券为主；先初级市场后二级市场，二级市场与场外交易市场为主”的内在顺序，造成了投机气氛浓烈，宝贵的资金资源滞留在虚拟资本市场，必须引起重视。

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