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1993-2000
(Kangetal,2002),
The“Value”EffectandtheMarketforChineseStocks
(MalkielandJun,2009),
MomentumandSeasonalityinChineseStockMarkets
(Li,Qiu,andWu,2010)
和
MomentumPhenomenonintheChineseClassAandBShareMarkets
(ChoudhryandWu,2009)
∙日本股票市场:
Eureka!
AMomentumStrategythatAlsoWorksinJapan
(Chaves,2012)
∙澳洲股票市场:
DoMomentumStrategiesWork?
:
AustraliaEvidence,(Drew,Veeraraghavan,andYe,2004)
∙瑞士股票市场:
MomentumandIndustryDependence
(Herberger,Kohlert,andOehler,2009)
∙新兴股票市场:
LocalReturnFactorsandTurnoverinEmergingStockMarkets,(Rouwenhorst,1999)
∙前沿新兴股票市场:
TheCross-SectionofStockReturnsinFrontierEmergingMarkets
(Groot,Pang,andSwinkels,2012)
∙全球股票市场:
MomentumInvestingandBusinessCycleRisk:
EvidencefromPoletoPole,(Griffinetal,2002),
InternationalMomentumStrategies
(Rouwenhoust,1998),
TheCaseforMomentum
(Berger,Isael,Moskowitz,2009)
∙外汇市场:
DoMomentumBasedStrategiesStillWorkInForeignCurrencyMarkets?
(OkunevandWhite,2003),
InteractionbetweenTechnicalCurrencyTradingandExchangeRateFluctuations
(Schulmeister,2006),
MomentuminStockMarketReturns:
ImplicationsforRiskPremiaonForeignCurrencies
(Nitschka,2010),
CurrencyMomentumStrategies
(Menkhoffetal,2011)
∙大宗商品市场:
MomentumStrategiesinCommodityFuturesMarkets
(MiffreandRallis,2007),
TheStrategicandTacticalValueofCommodityFutures
(ErbandHarvey,2006)
∙技术分析:
52-WeekHighandMomentumInvesting
(GeorgeandHwang,2004).
∙公司盈利:
MomentumStrategies
(Chanetal,2006),
Firm-specificAttributesandtheCross-sectionofMomentum
(SagiandSeasholes,2007)
∙在时间维度上:
MarketStatesandMomentum
(Cooper,GutierrezandHameed,2003),Time-VaryingMomentumProfitability
(WangandXu,2010),
TimeSeriesMomentum
(Moskowitzetal,2011),
212YearsofPriceMomentum
(Gezcy,2013),
ACenturyofEvidenceonTrendFollowing
(Hurst,Ooi,Pedersen,2012),
TwoCenturiesofTrendFollowing
(Lempé
riè
re,2014).
还有各种从价格动量
(pricemomentum)衍生出的变体,例如:
∙“新鲜”动量:
FreshMomentum
(Chen,KadanandKose,2009)
∙“残余”动量:
ResidualMomentum
(Blitz,HuijandMartens,2011)
∙CAPM/Fama-French“残余”动量:
SomeTrickstoMomentum
(SocGen,2012)
∙“双重”动量:
RiskPremiaHarvestingThroughDualMomentum
(Antonacci,2013)
∙“共同”动量:
Comomentum:
InferringArbitrageActivityfromReturnCorrelations
(LouandPolk,2012)
∙趋势因子:
TrendFactor:
ANewDeterminantofCross-SectionStockReturns
(HanandZhou,2013)
在跨多种资产的研究中,人们通常把动量因子(MomentumFactor)和价值因子(ValueFactor)放在一起研究,例如:
GlobalTacticalCross-AssetAllocation:
ApplyingValueandMomentumAcrossAssetClasses
(BlitzandVanVliet,2007),
ValueandMomentumEverywhere
(Asness,Moskowitz,andPedersen,2009),
UsingaZ-scoreApproachtoCombineValueandMomentuminTacticalAssetAllocation
(WangandKohard,2012),和Size,Value,andMomentuminInternationalStockReturns
(FamaandFrench,2011)
也有和反转(Reversal/MeanReversion)一起研究,例如:
Momentum–ReversalStrategy
(YuandChen,2011),
AnInstitutionalTheoryofMomentumandReversal
(VayanosandWoolley,2010),
MomentumandMeanReversionacrossNationalEquityMarkets
(BalversandWu,2006),
Macromomentum:
ReturnsPredictabilityinInternationalEquityIndices
(Bhojraj,2001)
至于动量因子产生的原因至今没有定论,投资者的行为偏差(behaviorbias)算是其中一个,主要体现在投资者对于自己掌握的信息过于自信,从而导致资产价格对于新信息反应不足(underreaction):
InvestorPsychologyandSecurityMarketUnder-andOver-Reactions(Daniel,Hirshleifer,Subrahmanyam,1998),
Overconfidence,Arbitrage,andEquilibriumAssetPricing
(Daniel,Hirshleifer,Subrahmanyam,2001)
其他类似的解释例如:
WhenareContrarianProfitsDuetoStockMarketOverreaction?
(LoandMackinlay,1990),
AModelofInvestorSentiment
(Barberis,Shleifer,Vishny,1997),
AUnifiedTheoryofUnderreaction,MomentumTradingandOverreactioninAssetMarkets
(HongandStein,1997),
PriceMomentumandTradingVolume
(LeeandSwaminathan,1998),UnderreactionsandOverreactions:
TheInfluenceofInformationReliabilityandPortfolioFormationRules
(Bloomfieldetal,1998),
RationalMomentumEffects
(Johnson,2002)
除此之外,还有从其他不同角度进行解释的,例如:
∙交易成本(TradingCost):
TheIllusoryNatureofMomentumProfits
(Lesmond,Schill,andZhou,2004),
TradingCostofAssetPricingAnomalies
(Frazzini,IsraelandMoskowitz,2012)
∙横截面预期收益(Cross-sectionalExpectedReturns):
MomentumisNotanAnomaly(Dittmaretal,2007)
∙知情交易(InformedTrading):
MomentumandInformedTrading
(Hameedetal,2008)
∙市场情绪(Sentiment):
SentimentandMomentum(Doukasetal,2010)
∙经济周期
(BusinessCycle):
Momentum,BusinessCycle,andExpectedReturns(ChordiaandShivakumar,2002)
∙文化差异
(CulturalDifference):
IndividualismandMomentumaroundtheWorld
(Chui,TitmanandWei,2009)
∙过度协方差(ExcessCovariance):
MomentumandAutocorrelationinStockReturns(Lewellen,2002)
∙避税
(TaxLossHarvesting):
PredictingStockPriceMovementsfromPastReturns:
TheRoleofConsistencyandTax-LossSelling
(GrinblattandMoskowitz,2004)
∙宏观风险溢价(MacroeconomicRiskPremium):
MomentumProfits,FactorPricingandMacroeconomicRiskFactor
(Zhang,2008)
∙前景理论(ProspectTheory):
ProspectTheory,MentalAccounting,andMomentum(GrinblattandHan,2004)
∙处置效应(DispositionEffect):
TheDispositionEffectandUnderreactiontoNews(Frazzini,2006),其中前景理论与处置效应均指投资者在处理股票时,倾向卖出赚钱的股票、继续持有赔钱的股票。
∙回报预期(ReturnExpectation):
MomentumTradingandPerformancewithWrongReturnExpectations
(GatevandRoss,2009)
∙推定预期(ExtrapolativeExpectation):
ExpectationsofReturnsandExpectedReturns(GreenwoodandShleifer,2012),ExtrapolativeExpectationsandtheEquityPremium(ChoiandMertens,2013),X-CAPM:
AnExtrapolativeCapitalAssetPricingModel(Barberis,Greenwood,Jin,Shleifer,2013),推定预期是行为金融学中专门为解释动量因子而提出的假设,即指人们往往根据最近的变化来预测未来的变化,并不断改变对未来的预期。
另外,动量因子也可以用Fama-French三因子模型来解释:
ExplainingMomentumwithinanExistingRiskFactor
(Liu,2012),或者用风险溢价来解释:
AsymmetricRisksofMomentumStrategies
(Dobrynskaya,2014),
或者用动态beta来解释:
DynamicBeta,Time-VaryingRiskPremium,andMomentum
(Zhang,2003)
虽然动量策略能够带来市场超额回报(marketexcessreturn),但要承担风险,有时候这个风险是巨大的。
这就是所谓的“动量崩盘”(MomentumCrash):
MomentumCrashes
(DanielandMoskowitz,2011),
TailRiskinMomentumStrategyReturns
(Daniel,JagannathanandKim,2012)。
如下两图所示,动量因子在市场触底反弹时的收益率最低。
学者们对此有不同的解释,有的认为是拥挤交易
(CrowdedTrades)
造成的:
CrowdedTrades,ShortCovering,andMomentumCrashes
(Yan,2014),
而有的认为是由动量因子本身的性质决定的:
MomentumHasItsMoments
(Barroso_Clara,2013)
总而言之,动量因子与价值因子是各种资本市场中普遍存在的现象,而且跑赢大盘的时机各有不同。
一些我们通常对动量因子的认知都是错误的(Fact,FictionandMomentumInvesting,AsnessandFrazzini,2014)。
在投资组合中利用这两者的负相关性,便可获得较高的风险调整后收益
(risk-adjustedreturn)
Sharpe比率。
作为投资异象(Anomaly)中的成员,动量因子与价值因子的存在(尤其是前者)是对有效市场假设(EfficientMarketHypothesis)
的一个巨大挑战。
(DissectingAnomalies,FamaandFrench,2007;
OnPersistenceofMutualFundPerformance,Carhart,1997)尽管有效市场假设支持者认为这些异象可以用风险溢价(riskpremium)来解释,但是资本市场归根到底是“人”的市场,人的本性在市场交易里暴露无遗,所以投资者的行为偏差(behaviorbias)是一个大家比较能接受的解释。
世界知名对冲基金AQR的基金经理CliffordAsness和JohnLiew(都是GeneFama的学生)用他们连续数十年稳定优异的基金收益表现告诉我们:
有效市场与投资异象共存于这个复杂的真实世界中。
有时候,投资者的非理性行为使得资产价格超过了合理模型所能解释的范围,从而打破了有效市场假设。
但并不是所有的投资异象都能始终盈利(例如动量崩盘),从而又佐证了有效市场假设。
事实上,市场有效是常态,只有少数时候才会出现极端情况。
长期来看,要想通过主动管理(activemanagement)取得稳定优异的回报是很困难的,投资过程会受到各种情况影响,稍有不慎,所有可盈利的机会都将付之东流。
(TheGreatDivideoverMarketEfficiency:
http:
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