可口可乐并购汇源果汁案例研究及对中国企业的启示Word下载.docx
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(Greenfield),也称新建;
另一种就是兼并与收购。
从世界范围看,20世纪90年代以来,各国企业间的并购愈演愈烈,1994年全球跨国投资中,
跨国并购首次超过了“绿地投资”。
在全球跨国投资中,收购兼并已成为是国际投资的主要方式。
可以预见,在新的世纪旱,随着全球经济一体化的发展,跨国界的外资并购将会大大改变国际投资的竞争格局。
联合国贸发会议甚至认为“跨国并购是直接投资的主要动力”。
按照并购双方的产业特征分类,可以将跨国并购分为三种类型:
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(1)横向并购(HorizontalM&A)横向并购是指具有竞争关系的、经营领域相同、生产产品相同或类似的同一产业内企业间的并购。
此类并购往往发生在成熟产业,目的主要在于获得规模经济的利益。
钢铁等黑色冶金、重型机械制造以及第三产业的银行、公共事业等行业并购,大多带有水平并购的特征。
横向并购有助于企业取得规模经济和市场优势,但其对社会的影响也是双重的:
一方面,它有助于促进效率的提高,可以是一种资源的优化配置;
另一方面它有消除竞争对手进而产生垄断的可能。
(2)纵向并购(VerticalM&A)纵向并购又称垂直并购,是指同一产业链上下游企业间的并购。
此类并购的
战略目标在于生产链上下游环节的垂直一体化。
例如石油行业的探测与开采企业,钢铁行业的开采与冶炼企业间的并购,就带有明确的垂直一体化目标。
纵向并购又分为前向并购和后向并购两种形式。
前向并购是指生产材料的企业向经营第二层次的业务扩展,或者一般制造业通过并购进而向经营流通领域等业务扩展;
后向并购是指装配或制造企业向零件或者原材料生产等业务扩展。
企业进行纵向并购有两大目的:
降低交易成本、获得垄断利润,实质上是对市场的一种替代。
(3)混合型并购(ConglomerateM&
A)混合型并购是指彼此在生产经营活动中并无多大关联的企业间的并购。
此类并购的主要目标,在于拓展企业非主营业务,提升企业核心竞争力。
如汽车制造商试图通过并购进入涉及面更广的技术领域,一般商业企业并购房地产公司等等就属于混合型并购。
企业追求混合并购的目的无非是追求组合效应或者降低经营风险。
2.3并购的动因
19
2.3.1相关理论介绍跨国并购的动因是指跨国公司实施并购行为的动机和目的。
跨国并购行为面临不同的东道国、行业和目标公司,其具体动因也存在较大的差别。
因此,跨国并购是多种动因综合推动、动态平衡的结果。
自19世纪术开始兴起企业并购以来,世界先后经历了五次大的并购浪潮,每一次并购浪潮都是由当时经济发展和企业竞争引起的,同当时的科技、金融、政治及文化等外在因素的冲击密切相关。
③世纪末20世纪初,追求规模经济引发了第一次并购浪潮;
降低交易成本和获取稳定的经营环境的需要引起了第二次并购浪潮;
第三次并购浪潮来自多样化经营动机,而到了20世纪80年代,许多企业开始并购重组,随着金融工具的创新,出现了“大鱼吃小鱼”的杠杆收购;
20世纪90年代以来的第五次全球并购浪潮主要是由于全球化,信息技术、各国普遍放松管制及产业结构的变迁等外部力量引起的。
跨国公司之所以能够在东道国获得经营收益,是因为他们拥有多种所有权优势,如管理、技术知识、品牌或商标优势等。
随着西方企业并购活动的不断发展和一次又一次并购浪潮的出现,西方经济学家试图从各个角度对跨国并购的动因做出解释,从而形成众多各具特色的企业并购理论。
根据美国学者弗雷德.威斯通
(J.FredWeston)等人的研究,比较有代表性的理论主要有交易成本理论、代理
理论、协同效应理论和市场势力理论。
锄
(1)交易成本理论起始于科斯,后又得到威廉姆斯等人的发展。
该理论认为并购就是用企业内的组织协调来代替市场协调,目的是为了降低成本。
科斯在1937年的《企业的性质》一文中指出,企业存在的理由是利用市场价格机制来进行交换需要支付的相应的成本。
美国经济学威廉姆斯用交易费用理论对垂直一体化、多部门结构、跨国公司、技术转让、并购进行了比较完整的分析。
通过并购,企业将外部的市场交易行为内部化,能降低市场的部分交易费用,还可以减少交易环节,降低中介及流转费用。
(2)代理问题的产生是由于公司管理层与公司股东两者的利益不一致。
1976
年,詹森(Jensen和麦克林(Meckling)从企业所有权结构入手,提出了"
代理成本"
问题,认为在股份制公司管理权与经营权分离的情况下,管理者与股东之间存在着目标的冲突。
故懂得目标是公司财富最大化,而管理者的目标通常是更高的报酬、更多的休闲、更豪华的享受和更低的风险。
为了使管理者能为股东的利益而努力工作,公司必须付出代价,这些代价就是代理成本。
当其他制度安排不足以降低代理成本时,公司并购被看作是最后的一种外部控制机制。
(3)协同效应理论管理协同效应理论认为,企业并购的内在逻辑在于并购方企业拥有过剩的管理能力,而目标公司的管理能力相对自身发展而言较为短缺,通过并购可以将并购方的管理能力与资源运用到目标公司的管理上,提高目标公司的产出和收益。
也可以是因为收购方管理资源稀缺,而目标公司这类资源又有优势,通过并购吸收管理人才和管理团队;
财务协同效应理论则认为,如果两家公司的财务结构不完全相关,存在资金短缺或过剩、现金流过多或过少、债务过高或过低的情况,通过并购使两公司财务结构互补,获得协同效应,可以降低公司破产的可能性。
(4)市场势力理论认为,优势企业可以通过并购减少市场上的竞争对手,提高市场占有率,增强对市场的控制能力,从而增强企业的市场势力。
但市场占有率的提高,并不代表规模经济或协同效应的实现,只有在并购后经过成功的整合,才能使市场份额上升的同时又能实现规模经济或协同效应。
2.3.2企业跨国并购动因分析
(1)战略动机并购最主要的目标是整合资源,帮助企业实现某种战略目标。
首先,企业希望通过并购扩大企业规模,来实现规模经济。
所谓规模经济,是指在每个时期内,随着生产规模的扩大,产品和服务的单位成本逐步降低。
企业通过并购对资产进行补充和调整一方面达到最佳规模经济要求,另一方面在保持整体产品结构的同时,实现产品深化生产,或者运用统一的生产流程,减少生产过程的环节间隔,充分利用生产能力。
@其次,快速获取市场势力和资源。
企业通过并购进入新行业,实现战略转型。
企业混和并购是进入新的经营领域的常见方式。
例如对一个在投资上已经落后于其他竞争对手的跨国公司来说,想要快速进入我国市场,与已经存在的竞争对手争夺市场份额,并购我国企业无疑是最好的途径。
据有关资料显示,收购企业比新建企业形成一定投资规模所需要的时间要短两至三年。
就目前我国的市场状况来看,一些企业在行业中占有一定的控制甚至垄断地位,如电信、交通运输、电力等,虽然这些行业或领域将逐步对外开放,但是国家对这些领域的开放程度还会有所控制,因此这些企业的传统垄断优势在短时间内不会消失。
外资想要尽早进入这些领域,最有效的途径之一就是以并购方式参股这类企业,凭借这些企业的垄断优势,取得市场份额,打败国际竞争对手;
跨国公司通过并购我国一些企业尤其是龙头企业的存量资产和资源,还可以获得这些企业多年积累形成的品牌、声誉、营销网络等无形资产,这些无形资产的存在,可以加速其在我国本土化的进程,从而更好地实现共同效应;
同时还可以提高行业集中程度,减少市场竞争或提高自身的竞争实力。
一方面可以减少竞争者数量,增大进入壁垒,另一方面,可凭借行业垄断获取长期的超额利润。
当然,如果兼并的目的主要是为了减少市场竞争,则可能会遇到法律方面的障碍。
不过,由于企业对市场一定程度的控制与对市场的完全垄断的界限很难界定,所以政府对基于控制市场目的的这种并购行为的监管也一直存在争议。
再次,外资并购可以减少进入国外市场的风险。
虽然外资有雄厚的资金、先进的技术和品牌优势,但由于外资对国外市场环境缺乏了解,很难把握消费者的需求,再加上新品牌被消费者认知和接受需要很长的时间,甚至可能会遭到消费者的抵制。
诸如此类的原因使得外资以独资方式进入外国市场面临的风险较大。
而采用并购外方品牌的进入方式则可以回避这些风险。
作为国内企业,对市场环境比较熟悉,其产品在本国市场上已经有了知名度,有了品牌优势,所以外资将其作为并购对象,可以把进入外国市场的风险降到最小。
(2)财务动机收购那些价值被低估了的目标企业,可以增加收购方股东权益的价值。
在非充分有效的市场中,某些公司的股票价值可能被低估,这样的公司作为收购对象,可以为收购公司的原有股东创造价值。
在理论上,并购企业在选择目标企业时,必须权衡当时目标企业的全部重置成本与该企业股票市场价值总额的大小。
美国前著名经济学家托宾(J.Tobin)把企业的市场价值与重置成本之比称为Q:
当0>
1
时,股价偏高,并购的吸引力较小,当Q<
1时,股价相对较低,并购的吸引力较大;
通过并购也可以改善企业的经营效率,效率相对较高的获得低效公司的控制权,在通过资产重组,业务整合,将低效公司的管理提高到与高效公司相同的水平,改善营运效率,创造价值;
企业通过并购也可以起到节税的作用,比如通过杠杆收购就可以因提高公司财务杠杆而节税。
(3)投机性并购动机投机型并购包括金融资本投机和变相物业投机性并购。
金融资本投机性并购,即通常所说的“炒产权”、“炒企业”,在并购国有企业后,经包装转让或海外上市,获得高额的投机性收益。
变相物业投机性并购,是指并购地段较好的国有企业后,实施搬迁,在原厂址搞房地产开发,获得高额利润。
2.4外资在华并购新趋势
外资进入中国大约20年左右,从1980年前后最早引入外商投资一直N20世纪
90年代初,外资开始试探性进入中国,这段时间实际做的外资规模比较小,一般是6“三来一补”比较多一点。
而随着中国经济奇迹般增长,法律、市场和政策等各方面的条件也不断成熟,中国的企业对外资的吸引力R益增强。
外资并购呈现出前所未有的繁荣态势,并购数量与并购金额急剧上升。
尤其是在中国加入WTO五年
过渡期后,中国在对外引资政策、市场准入、国民待遇等方面更加开放透明,跨国公司几乎是按照中国加入WTO的承诺时间表抢占我国银行、电信、高新技术等战略产业。
尽管外商并购投资对于优化产业结构、促进技术进步、改善公司治理等发挥了积极的作用,但其带来的市场垄断、抑制创新、国有资产流失等负面效应也不容忽视。
总结近年来外资并购中国企业的大量案例,可以发现以下特点:
@
(1)产业垄断倾向明显。
最初跨国公司以企业为并购对象,跨行业并购比较普遍,目的是为了扩大经营规模和实现盈利最大化。
现在,跨国公司战略已转向对行业的关注,尤其是那些竞争力比较强、对产业结构影响深远的行业,往往是跨国公司选择并购的重点。
目前跨国公司并购主要集中在国家政策重点鼓励的产业、市场前景广阔的基础工业或垄断性较强的行业,涉及了我国战略性产业,如钢铁、石化、城市基础设施、矿产开采、装备制造、电信、汽车、信息技术、金融等行业。
当外商并购投资集中于我国关键领域的重点企业时,其意图已不完全是商业性的,而是具有明确的战略性并购特征,这集中表现在他们提出必须绝对控股、必须是龙头企业、预期收益必须超过1596的并购目标上。
此外,在销售权及财务权、品牌使用权上也提出明确的控制要求。
显然,跨国公司并购已不单是为了追求投资回报,而是要整合和控制相关产业。
(2)以消灭竞争对手为目的。
跨国公司最初的并购着眼于扩大市场份额,加快业务增长。
现在跨国公司的并购则着力保持其在市场竞争中的优势,弱化竞争对手的竞争能力,消灭潜在的竞争点。
跨国公司通常选择一个弱势行业里的龙头企业,通过并购来获得对它的控制权,控制该行业某一个地区甚或全国的生产。
这种收购方式被形象地称为“斩首行动'
这些龙头企业通常拥有较为先进的技术、良好的品牌、销售网络等核心资源。
跨国公司不遗余力、不惜血本,将龙头企业并购后,无疑占据了这一产业领域的制高点,实现对整个市场的操控。
如在工程机械行业,我国企业在某些方面已经形成了一定的竞争优势,跨国公司的并购明显地是针对着我们的优势,试图通过并购把我们的优势掌握在它们的手中,以便从根本上消除将来与之一争高低的可能。
(3)着力提高产业链控制力。
跨国公司最初对所并购企业的控制主要体现在股权、技术和设备环节上,现在则谋求从产业链和价值链上实施全面控制,即通过全球并购快速扩充产能,强化企业对市场的控制能力,同时借助庞大的产能优势加强对产业链上下游资源的控制。
从行业分布来看,制造业是目Ij{『外资并购的重点,跨国公司融入中国制造业的力度、深度、广度都是前所未有的,其目的已不仅仅是占领中国市场,同时也试图把中国的制造业纳入其全球产业链,从而形成更强有力的控制。
2.5并购的目标选择企业并购的目的是通过并购来增强企业的核心竞争力,因而选择的目标企业与本企业在战略上就要有匹配性。
选择首先要确立一种标准,具体而言有以下几种标准可供参考:
1.技术上能互补,选择技术上能弥补自身不足的公司作为目标企业。
即如果并购方在营销方面具有明显优势,但在产品的生产技术方面比较脆弱,为了长远发展的需要,决定通过并购获得目标企业的技术弥补自身的不足。
2.销售渠道可互用,选择市场营销能力较强的公司作为目标企业。
企业如果有成熟的技术和产品,但在市场推广渠道方面还不成熟的话,则可以通过并购一家有广泛营销能力的公司迅速建立自己的网络。
3.企业文化应相融,选择与本企业文化相融的公司作为目标企业。
所谓企业文化,是指企业在长期生产经营的实践中逐步形成的具有本企业特色的共同价值体系,包括企业成员共同认可的价值观念、行为准则、传统信仰以及处理问题的方式。
并购完成后,必须对目录企业进行整合,使其与我国企业的全体战略目标相一致。
在整合过程,文化的整合是其中最困难的一部分。
戴姆勒和克莱斯勒的并购就出现由于两国员工工作态度的差别而导致在推出某种新产品问题上争论不休,无法达成一致意见。
2.6并购可行性分析方法企业并购可行性分析是在企业并购发生之前,对企业并购的坏境、风险、发展前景、并购后的效益进行预测和评估。
认真细致的可行性分析对于制定科学可行的并购战略和决策是非常重要的。
8企业并购可行性分析既要从并购主体的角度进行分析,也要从被并购的目标企业方面进行考虑。
从主体角度来说,实施收购战略的企业应该先进行自我评估,对企业目前的经营状况、发展阶段、竞争地位、行业趋势等有一个基本的认识。
通常情况下,需要做一个SWOT分析。
所谓SWOT分析就是当公司要开辟新的业务或者进行新的投资前,将企业与竞争对手的优势(Strength)、劣势(Weakness)、
机会(Opportunity)和威胁(Threat)进行比较,然后决定某项新业务或新投资是否可行.其中,优劣势分析主要是着重于企业自身的实力及其与竞争对手的比较,而机会和威胁分析重点则放在外部环境的变化及对企业的影响上。
通过分析,企业通常可以在第1象限结合自身的优势,采取恰当的策略来抓住并实现外部环境提供的机会。
(如图2)
(如图2)
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然而企业跨国并购是一种政策性、技术性、科学性很强的复杂的经济活动,
同时也涉及到政治、法律、经济和文化等社会的各个方面,风险很大。
McKinsey
和Bain公司的调研都表明,23%的并购以失败告终,56%的并购最终被实践证明是不成功的⑦。
其中一个重要原因在于并购企业不能根据自身的实际情况对目标企业进行深入系统的可行性分析,也未能充分估计并购后的整合中所遇到的问题
有关。
因此,对目标企业的可行性分析应该更加重要,具体可从以下几个方面着手:
2.6.1政治法律环境分析
主要从政治环境和法律环境角度来考察并购是否涉及垄断,是否危及产业安全。
(1)所谓政治环境分析,主要考察一个国家地区的政局是否稳定,社会治安程度,政党利益向背,政权更迭是否频繁。
中海油并购尤尼科时,美国部分人士要求布什政府立即全面调查这起并购案,宣称中海油并购威胁到美国国家安全。
虽然在经济上来讲,美国不吃亏,但是由于政治干扰,在各方压力下,中海油最终放弃了收购计划。
因此,东道国的政治舆论环境,是并购前必须要考虑的重要因素:
(2)所谓法律环境,是指东道国通过有关法制和立法所体现的对外国投资的
一般态度,积极的或消极的,特别是对外国投资者期待的利益可能给予影响。
法律环境分析包括对目标企业进行并购时所处的宏观法律环境和微观法律环境的考察。
并购的宏观法律环境包括一个国家所制定的关于并购的基本法律条款、涉及目标企业主导产业的法律法规条文、涉及目标企业管理体制及组织机构设置的法律法规条文等。
并购的微观法律环境包括目标企业法律文件中限制并购的条款与反收购条款、目标企业所涉及的法律诉讼与争议等。
宏观法律环境是投资环境中最具决定性和影响力的重要因素,是外国资本能否进入一国、能否被允许进入一定行业领域进行经营或投资的前提条件,是投资者的现实和潜在利益能否受到保护的根本保证。
当企业进入法律比较健全、依法维权意识比较强的发达国家时,要关注东道国法律对外资进入证券市场的管制,以及对外资收购上市公司控制权的限制问题。
另外,东道国的劳工法、工会法、公司法等也是影响企业并购成功的重要因素。
所以,对并购目标企业的宏观法律环境进行分析就显得必不可少。
@另一方面,并购企业还应从微观入手审查目标企业章程中有关并购条款,审查关键合同及重大债务对并购行为的影响,以避免重整难度的加大,例如公司章程的限制,例如在公司章程中订立反收购条款,或规定凡任命或辞退董事、决定公司资产出售、合并、分立,均须经绝大多数股东同意方可实施;
或规定公司每年只能改选少量董事,而且辞退事由必须合理。
面对这样的规定,即使并购完成也难以迅速掌握目标公司的控制权;
深入了解目标企业过去及目前所涉及的法律诉讼与争议,避免承担由此可能导致的大量法律费用、巨额债务及其它潜在风险。
对面临多项诉讼及诉讼标的额巨大、与税务机关有巨额税务纠纷的目标企业,并购企业应暂停考虑并购事宜。
这对处于向市场经济转型、开放程度不高、并购法制尚不健全环境下的并购企业尤为重要。
2.6.2经济财务可行性分析经济财务可行性应该从两个方面来进行衡量,并购企业是否有经济实力购买和并购之后是否能获得财务收益。
@第一,购买企业有实力进行购买。
主要衡量标准是目标价格。
如果目标价格高于公司所能承受的最高收购价格,对于买方而言,收购可能性就不太大,因为这存在很大的融资风险,它要为此付出高昂的代价;
反之,收购可能性就大。
第二,应进行财务预测,表明并购是可行的。
并购之前有必要进行经济效益评估,这可以分为静态分析法与动态分析法两种。
(1)静态分析法:
包括投资回收率法、投资回收期法、追加投资回收期法等。
1•投资回收率法,指甲公司收购乙公司后取得年净收人的增加额与并购总投资之比,如果该比率大于资本市场利率,则说明该并购将是赢利的。
2•投资回收期法,是指投资(并购)项目收回投资(并购)支出所需的时间,
由于公司的资金是有限的,有成本的,所以回收期越短,资金周转越快,获利越
多。
其计算公式为:
并购总投资
年净现金凌畳
3•追加投资回收期法.又称差额投職回收期、追捌投谥返本期指标,是指用投资大的方案所节约的年经营成本來偿还其多花的追加投盜(或签夠投齋}所需娶的年隔为了从经济角世选出最优方案.就裾要使用追加投資回收期这一揩标.追加投?
L这里指不同投贽方案之何的投蜀差飆・假设有两个备选目标公司A和弘收购A公可与收购B公司的投资额不同.其魁额可看成-种追加投资.所以追加投赛回枚期的公式为:
竺
d対AC
武中:
iiT表示追加投资回收期,皿表示收购不同目标公司的投愤差额*即追加投
畫额.氐我禾收购不同目标公司的经营成本.
(2)动态分析法:
包括津现值怯、现值法和内部收益法*
1•挣现值法.净现值法是将毎年的净现金浦績増加额折算成净现值,这种分析适用于当收购某一个宦业或项冃后打算长期经营此企业或项目时的并购效益分析•如果打算收购后马上转手出骨’則车必采用此公式•净现值大于零,说明方案町廿,净现值答F零■说明投资匸好能达到市场回报率水平’也可仕挣现值小于雾”则不可th
2.现位指数法.挣现值法是将并购未来收益的净现值与井购总投资现值招比较.茸计算公式值为
若其值大于1,在经济上是有利的,若其值小于1,则在经济上不利。
3•内含报酬率。
内含报酬率法是指使并购投资净现值等于零的投资报酬率
或资本成本或贴现率。
在单独的项目并购决策中,只要内含报酬率大于资本成本,
并购就是可行的。
而在有多个互斥并购投资项目时,则应该选择内含报酬率值较
大者。
2.6.3企业整合能力分析
并购协议达成只是成功的第一步
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