造纸行业需求分析及投资机会Word格式.docx
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5.1万吨/年以下的化学木浆生产线;
3.4万吨/年以下的草浆生产装置、蒸球等制浆生产技术与装备,以及窄幅宽、低车速的高消耗、低水平造纸机。
近期《造纸行业"
十二五"
规划》即将发布,从中我们可以看出政府的态度。
相信其中会提出更具体的标准。
造纸行业的现状
据国家统计局统计,2010年1~11月,规模以上造纸生产企业3724家;
从业人员73.73万人;
主营业务收入5162亿元,产成品存货245.4亿元,利税总额159亿元,利润总额299.4亿元,资产总计5934亿元,负债总额3481亿元。
在统计的3724家造纸生产企业中,亏损企业有487家。
排名前五的国内造纸集团总产能近2300万吨。
其中,玖龙纸业产能近950万吨。
除2009年,原料价格大幅下降,导致进口量激增之外,我国造纸用纤维原材料的进口基本上呈现逐年增加的态势。
造纸原材料出口极少,可以忽略不计。
我国造纸行业的纤维原材料对外依存度很高,这是我国造纸行业发展的不利因素。
我国纸和纸板进口量和出口量
我国木浆和废纸进口量
2001-2010年,中国造纸行业经历了黄金十年的高速发展,总产量跃居全球第一。
十年间,产量平均增速高达11.1%。
2001-2010年纸和纸板产量与增长率
消费量平均增速为9.86%。
同时,行业结构发生了很大的变化。
箱板瓦楞纸所占比重越来越高,文化纸、新闻纸所占比重越来越低。
2001-2010各主要纸种产量占比变化
造纸原料中,木浆所占比重略有提高,非木浆占比逐年降低,废纸浆占比逐年提高。
2001-2010年造纸原料占比变化
同时造纸行业的资产负债率不断下降,
2001-2010年造纸行业资产负债率变化
行业集中度不断提高,吨纸能耗不断降低,吨纸废物排放不断减少。
总之,2001-2010年是造纸行业发展的黄金十年。
国内市场中各纸品种类的基本情况
2009年我国国内新闻纸生产量480万吨,进口新闻纸2万吨,出口21万吨,全年消费量461万吨。
根据新闻出版署提供的统计数据,2009年全国出版报纸共1937种,总印数439.11亿份,与上年同比总印数下降0.86%,总印张1969.4亿印张,与上年同比总印张增长2.01%,折合用纸量452.96万吨。
这样可以看出新闻纸几乎完全用于了报纸印刷。
所以,如果不考虑进出口因素,新闻纸的需求几乎完全受到国内报纸需求的影响。
近20年我国新闻纸产量大约翻了10倍。
但从2004年以来增速开始下降,甚至2009年以来增速开始为负值。
从2000年到2010年我国新闻纸消费量,从165万吨增加到445万吨,年均增长率10.4%。
中国新闻纸当年累计产量与其同比变化率
中国新闻纸当年累计产量季节调整(X12)后,HP滤波(14400)所得数据与该数据的变化率
中国新闻纸年产量与年产量变化率
目前我国主要新闻纸生产厂商的产能如下。
这八家厂商的产能占国内总产能的60%以上。
2010年新闻纸主要生产厂商及其产能
2001-2010未涂布印刷书写纸产量年均增速11.5%,CR10=32%
目前国内未涂布印刷书写纸原料主要为化学浆,而在国外化机浆也常作为该纸种的原料。
由于化机浆污染小、得浆率高、白度低而保护眼睛等优势,我国也在倡导原料向化机浆转变。
未涂布印刷书写纸主要用于书籍、期刊、笔记本、办公用纸、广告插页等等。
定量为40~100克/平方米。
2009年我国未涂布印刷书写纸用量共1497万吨,根据新闻出版署提供的统计数据,2009年,印刷用纸851.82万吨,书写用纸不详。
但根据2001-2005年中国造纸协会给出的数据,书写纸用量大约是印刷纸用量的一半,那么约400万吨。
因此,除印刷和书写之外,其他用途大约250万吨。
从2001年到2010年,10年我国未涂布印刷书写纸生产量从540万吨增加到近1600万吨,平均年增长率11.5%。
从2001年到2010年我国未涂布印刷书写纸消费量,从450万吨增加到近1600万吨,年均增长率13.5%。
未涂布印刷书写纸产量及其年增长率
涂布纸与非涂布印刷书写纸产量(万吨)
印刷用纸与书写用纸产量(万吨)
未涂布印刷书写纸净进口量
未涂布印刷书写纸消费量及其变化率
目前我国主要未涂布印刷书写纸生产厂商的产能如下。
这十家厂商的产能占国内总产能的32%。
在造纸行业的各个子行业中,未涂布印刷书写纸的产业集中度比较低。
2010年未涂布印刷书写纸主要生产厂商及其产能
2001-2010铜版纸产量年均增速18.4%,CR10大于90%
铜版纸又称涂布印刷纸,在香港等地区称为粉纸,是以原纸涂布白色涂料制成的高级印刷纸。
主要用于挂历、张贴画、封面、插图、美术图书、画册等等。
精美装潢的包装、纸质手提包、标贴、商标等也大量的使用到它。
铜版纸的主要原料是铜版原纸和涂料。
铜版原纸对质量要求较高,不能有斑点、皱纹、孔眼等问题,而且要求厚薄均匀,伸缩性小,强度较高,抗水性好。
涂布涂料是由优质的白色颜料(如高岭土、硫酸钡),胶粘剂(如聚乙烯醇、干酪素)及辅助添加剂等组成。
定量为70~250克/平方米。
中国铜板纸产量及其变化率
中国铜板纸消费量及其变化率
从2001年到2010年,10年我国铜版纸生产量从100万吨增加到540万吨,平均年增长率18.4%。
消费量从200万吨增加到470万吨,平均年增长率8.9%。
目前,铜版纸中有相当部分用于出口,而欧美等国家对铜版纸征收反倾销税,这会对铜版纸的盈利带来不利影响。
2010年铜版纸主要生产厂商及其产能
2001-2010白纸板产量年均增速15.7%,CR8略大于40%
白纸板由面层、芯板、底层组成。
生产白纸板时面层和底层使用漂白浆,芯层用机械浆、废纸浆或其他的一些未漂和半漂纸浆。
产品由3~6层,甚至更多层构成。
一般面层的漂白浆要求有一定的施胶度和印刷适应性。
白纸板主要用于销售包装。
经彩色印刷后制成各种类的纸盒、箱,起着保护商品、装潢美化商品的促销作用,也可以用于制作吊牌、衬版和吸塑包装的底版。
不同等级的白纸板在颜色、光泽度、抗张强度、耐破度等内在质量上都有所不同。
定量为200-400克/平方米。
从2001年到2010年,10年我国白纸板生产量从280万吨增加到1200万吨,平均年增长率15.7%。
消费量从384万吨增加到1205万吨,平均年增长率12.1%。
中国白纸板产量及其变化率
中国白纸板消费量及其变化率
目前我国主要白纸板生产厂商的产能如下。
这八家厂商的产能占国内总产能的40%以上。
2010年白纸板主要生产厂商及其产能
2001-2010箱板纸产量年均增速16.7%,CR10约为50%
箱板纸又称牛皮卡纸,是纸箱用纸的主要纸种之一。
国产箱板纸分为优等品、一等品、合格品三个等级。
牛皮纸的质地必须坚韧,耐破度、环压强度和撕裂度要高,此外还要具有较高的抗水性。
质量的检测项目有:
定量、厚度、紧度、耐破度、耐破指数、环压强度、横向环压指数、裂断长、撕裂度、施胶度、水分、横幅定量差、横向耐折度。
大部分进口牛皮卡纸的质量要好于国产牛皮纸,尤其以美国产牛卡的质量为最佳。
箱板纸主要与瓦楞纸芯粘合后制成瓦楞纸箱,用来包装家用电器、日用百货、针棉织物、文化用品、中西成药的外包装等。
箱纸板所用的原料有硫酸盐木浆、废麻浆、棉杆浆、废纸浆、稻麦草浆。
箱板纸的定量有下降趋势。
以前170克以上占到总量的80%,120-170克占到20%。
目前,120-170克已经占到总量的80%。
从2001年到2010年,十年我国箱板纸生产量从400万吨增加到1880万吨,平均年增长率16.7%。
消费量从384万吨增加到1205万吨,平均年增长率14.3%。
中国箱板纸产量及其变化率
中国箱板纸消费量及其变化率
瓦楞纸的情况非常类似与箱板纸,本文不单独讨论。
目前我国主要箱板瓦楞纸生产厂商的产能如下。
这十家厂商的产能占国内总产能的50%左右。
2001-2010生活用纸产量年均增速9.5%,CR4约为20%
生活用纸包括厕纸、纸巾类等等。
生活用纸生产量从2001年到2010年,十年从250万吨增加到620万吨,平均年增长率9.5%。
消费量从244万吨增加到570万吨,平均年增长率8.9%。
生活纸的白度并不表明质量。
在国外,所有的擦手纸都采用原浆,白度只有三十、四十度,因为没有加荧光粉,不污染。
在食品包装纸更是这样。
近年来,纸巾类生活用纸的消费量飞快增长,厕纸所占比重不断下降,但仍然占70%的比例,纸巾大约占30%,其中餐巾纸约占8.5%,面巾纸约占8.8%,手帕纸约占12.7%。
据统计,发达国家厕纸的消费量仅占生活用纸总量的56%,其他纸巾类生活用纸的消费量占44%,两者所占比例相差不大。
在美国、欧洲等发达国家,厕纸的消费量则比纸巾类消费量少。
上海、北京、广州等大中城市以及沿海发达城市是我国生活用纸消费最为主要的市场。
据统计,上述地区的生活用纸消费占全国消费总量的60%以上。
上海2003年的人均生活用纸消费量就达到了8公斤,已接近世界发达国家的消费水平。
中国生活纸产量及其变化率
中国生活用纸消费量及其变化率
目前我国主要生活用纸生产厂商的产能如下。
这四家厂商的产能大约占国内总产能的20%左右。
可以看出,生活用纸的产业集中度较低。
2010年生活用纸主要生产厂商及其产能
造纸行业研究的核心问题
各纸种的长期、中期、短期需求量
除被替代纸种,发达国家目前的人均需求量,可以作为我国需求的极限值。
目前,可以利用国外数据来分析需求极限。
由于数据可得性的问题,下面分别只看新闻纸、印刷书写纸、箱板和瓦楞纸、生活用纸四类纸种的情况。
虽然只讨论这四个纸种,但除特种纸外,其他纸种都可以在这四个纸种的研究中找到参考对象。
新闻纸
新闻纸的人均消费量受人均购买力、文化传统、风俗习惯等诸多因素影响。
如果其他条件不变,新闻纸的人均消费会随着收入的提高而提高。
新闻纸人均消费量与人均购买力基本上成正向关系。
正向关系不是正比关系,从美国2009年的数据看,收入越高的人群,用于阅读的钱在其总收入中的占比越小(横轴表示单位小时收入)。
近五年来在美国,随着人均购买力的提高,新闻纸消费却快速下降。
这种结果,部分来自新媒体对报纸行业的冲击,以及消费者偏好的变化。
在经济条件恶劣的情况下,这种冲击尤为强烈。
2009年,在新闻纸价格同比降低24%的情况下,销量仍然下降了27.5%。
2009年美国不同收入人群的阅读消费量
美国人均阅读消费金额
德国报纸印刷和其他印刷工业产出指数
中国在09年以前,新闻纸人均消费量一直保持正增长,但2010年,新闻纸人均消费却出现了负增长。
而且从2011年前两个月的数据看,新闻纸消费的同比和环比都呈现负增长态势。
当然,现在判断新闻纸消费进入下降通道也为时过早,因为我国还存在着很多促进新闻纸消费的因素。
比如,据我国文化部第七次全国国民阅读调查结果显示,城市人口人均报纸消费量是农村人口的4倍。
那么,随着我国城市化进程的推进,以及农民工素质的提高,新闻纸消费量有可能恢复。
一些国家的人均购买力以及新闻纸消费
印刷书写纸
在发达国家,新媒体对印刷书写纸的冲击类似于新闻纸。
涂布印刷书写纸主要用于高档印刷,随着消费升级,该纸种具有较高的弹性。
2008年发达国家人均涂布印刷纸消费量是我国的十倍多,在我国涂布印刷书写纸的需求增长效应明显大于替代效应,我国的涂布纸发展空间很大。
而且,涂布纸也是技术升级的主战场。
涂布印刷书写纸的需求量随经济波动比较剧烈。
2009年,美国、日本、德国、意大利、法国的人均消费量平均下滑了18.1%。
这个数值显著大于非涂布纸的14.4%。
我国经济增长相对稳定,在经济条件不好的2009年,涂布印刷书写纸消费量仍增长10%以上。
铜版纸是非涂布印刷书写纸中最重要的种类,但涂布纸消费量的增长却不一定等于铜版纸消费量的增长,因为其他涂布种类有替代铜版纸的可能性。
美国书籍、报刊消费金额指数(不变价)
2008-2009涂布印刷书写纸人均消费量
在我国,非涂布印刷书写纸的增长情况要好于新闻纸。
教育事业发展主要目标
根据教育部发布的《教育事业发展主要目标》,可以看出,未来5-10年内,我国各类教育人数都呈现增长态势。
所以,非涂布印刷书写纸将保持一定速度的稳步增长。
调查各个阶段的用纸消耗比例,通过这个目标测算,今后五年,目前这1000万吨消费量的年均增速大约为5%;
今后五年到十年之间,增速大约在4%。
文化部发布的《全国国民阅读调查》显示我国居民阅读率开始回升,而且这部分用纸量不到200万吨,影响不大。
办公用纸300万吨大幅缩减的可能性不大。
假设以上两部分的消费量保持恒定,我们估计未来五年内,非涂布印刷书写纸的消费量增速约为4%,未来五年到十年之间的增速为3%。
目前,在人均购买力超过30000世界元的国家中,人均消费平均大于60公斤,而我国只有16公斤。
但由于目前在发达国家中出现的衰退趋势,对于印刷书写纸需求的极限值,目前难以给出确定的回答。
一些国家新闻纸人均消费量(千克)
一些国家印刷书写纸人均消费量(千克)
一些国家的人均购买力以及印刷书写纸消费
箱板和瓦楞纸
箱板和瓦楞纸主要用于包装,笔者把"
瓦楞纸消费量/GDP"
定义为GDP包装度,其单位是:
千克/国际元。
在发达国家中,这个指标从2004年以来一直小于0.002,而在中国,这个数值保持在0.004附近。
这说明相对于发达国家,我国的经济是过度包装的。
这种情况部分因为,我国的服务行业在GDP中所占的比重较小。
如果我国经济结构不发生改变,GDP包装度将保持在0.004附近。
一些国家的人均购买力以及瓦楞和箱板纸消费
生活用纸
从2004年来,发达国家生活用纸人均消费量非常稳定。
当GDP增速放缓时,生活用纸受到的影响也相当小。
可以说,生活用纸是最具有"
刚需"
特征的纸种。
不难发现,越是人均购买力高的国家,其人均消费越高。
由于生活用纸的这种特性,发达国家的人均消费可以作为我国消费的极限值。
我国人均消费不到发达国家平均水平的三分之一,所以生活用纸还有很大的发展空间。
但也要注意到,我国人均购买力不到以上国家平均水平的四分之一,所以生活用纸发展的平均速度,长期看会低于GDP发展平均速度。
短期看,我国目前处于消费低端,由于需求的边际递减特性,所以目前收入与生活用纸之间还会保持一种近似的线性关系。
未来五年,人均生活用纸消费量增速将略低于GDP增速。
我们估计这个值在7%附近。
一些国家箱板和瓦楞纸人均消费量(千克)
一些国家生活用纸人均消费量(千克)
纤维原料价格走势
纤维原料是造纸行业最重要的原材料
原材料价格对于纸张的供给,以及毛利率等有重要影响。
造纸行业用到的原料包括水、煤炭、电力、人工、化学品、以及纤维原料等等。
根据纸种不同,各原料在成本中的占比不同。
但纤维原料几乎都占到总成本的60%以上。
所以,造纸行业对于纤维原料价格变动非常敏感。
下表是成本组合的一个示例。
岳阳纸业轻涂纸成本构成
毛利率是行业分析的重要内容,为了预测毛利率,需要知道潜在需求、成本、以及现有产能。
在了解了各类纸种的潜在需求之后,下面研究各种原材料未来的价格以及各种纸张的未来供给情况。
首先分析纤维原料未来的价格走势。
随着纸及纸板消费的增长和现代造纸工业产能的迅猛增加,国内纤维原料供需矛盾日益突出,木质纤维原料尤其缺乏。
国际造纸工业纸浆消费总量中国产木浆比例平均为62.6%,而我国木浆消耗中国产木浆比例一直仅为7%左右。
木材是本公司造纸所需主要原材料,我国森林资源匮乏,而且随着环保力度加强,木材的砍伐将会受到更加严格的限制。
虽然金融危机影响导致纸产品需求下降、价格下跌,同时导致了木材价格的下降,但木材价格长期有上涨趋势。
在研究中,我们发现:
1、中国、美国、欧洲市场的各种纤维原料价格是同涨同跌的;
2、中国纤维原料价格由国际市场决定。
各种纤维原料价格同涨同跌
纤维原料可以分为三大类,木浆、非木浆、以及废纸浆。
我们的研究发现,无论在国内还是在国际市场,这几种原料价格之间的关系都非常密切。
国际市场中很少有非木浆,所以我们分析国际市场时,只分析木浆与废纸价格。
欧洲和北美是最重要的纤维原料产地。
我们选用其中具有代表性的指标:
欧洲市场的NBSK报价、美废3#价格、以及美国纸浆价格指数。
各种废纸价格保持一致的走势。
废纸与木浆价格走势大体相同。
这因为两者之间具有替代性。
北美市场木浆与欧洲市场木浆价格走势一致。
我国进口的各种木浆与欧洲市场木浆价格保持相同走势。
而且,国内生产的木浆和非木浆价格也同欧洲市场NBSK保持相同走势。
各种废纸价格(美元)
欧洲市场NBSK与美废价格之间的关系(美元)
展现了我国造纸纤维原料的对外依存度。
可以看出,木浆对外依存度高于50%,废纸对外依存度高于40%。
可以说到目前为止,我国纤维原料的价格是由国际市场价格决定的。
国内木浆、竹浆与欧洲NBSK价格(美元)
我国造纸纤维原料的对外依存度
我国木浆、废纸进口量与NBSK价格
2009年全球木浆和非木浆总产量1.7796亿吨,比2008年下降了7.3%。
废纸回收2.097亿吨,回收率56.6%,比2008年提高了2.6个百分点。
我国进口废纸、以及进口木浆的数量都有提升趋势。
进口废纸在我国纤维原料中所占比重有所提高,进口木浆在我国纤维原料中所占比重没有明显提升。
2011木浆走势判断
2010年全球木浆供给回升,2011年将延续这种态势。
但对于木浆的需求同时上升,国际木浆价格将高位震荡。
目前石油价格走高,如果这种高价延续半年以上,那么木浆价格也会随之上升。
木浆价格还依赖于汇率走势。
最近很多信息显示,人民币升值进程有加快的迹象。
年内人民币升值3%-5%是大概率事件。
从整体上,人民币升值,进口木浆价格相对下降,利好造纸企业。
当然,也有研究者担心,随着人民币升值,木浆以及废纸的外盘价格会随之走高。
然而,我们利用2004-2008年间,人民币升值幅度与欧洲市场NBSK价格变动率月度数据做回归,发现两者之间的相关系数只有0.08。
并且,做Granger因果检验,滞后1、2、3期的结果显示,人民币升值导致纸浆变化的可能性为24%、8%、20%。
这说明,即使在人民币大幅升值的时间区间内,人民币升值并不是国际木浆价格变动的主导因素。
如果能源年平均价格与去年持平,人民币升值3%-5%,造纸行业平均毛利率将提高7.6%-9.1%,平均净利率将提高11%-19%。
2011各类纸种的毛利率差异很大
比较各纸种毛利率的方法
纸品的毛利率决定了纸品的盈利情况。
比较当前各类纸张种类的毛利率、预测毛利率走势大体有三种方法:
当前毛利率水平调研;
产能利用率情况;
或者通过纸张价格对纤维原料价格的弹性判断。
第一种方法最为直接。
但只能反映某些公司的情况,而且难以用于预测下一个阶段的毛利率。
第二种方法可以反映整个行业的情况,而且可以用于预测。
第三种方法可以作为第一种和第二种方法的佐证。
通过公司数据观察当前各纸张种类的毛利率水平
我们通过重点公司的毛利率水平平均值来研究各纸张种类的毛利率水平。
同一纸种,各公司的毛利率水平也有差别,这种差别反应了具体公司的技术、管理的不同。
如果公司的财务报表靠的住,越是高于毛利率水平的公司,越是值得我们关注的优质公司。
下面分别看2010年各纸种的毛利率水平。
上市公司各纸种毛利率
从上表可以看出:
新闻纸毛利率较低,而白卡纸、铜版纸毛利率较高。
其他纸种的毛利率差不多。
只通过当前毛利率,不能完全反应未来的情况。
为了考虑短期毛利率变化,我们还应该了解各纸张种类的产能利用率。
2011年各纸种产能利用率85.2%-93%
新闻纸:
2010年国内新闻纸产能520万吨,消费450万吨,净出口10万吨,产能利用率88.5%。
假设新闻纸的国内需求与2010年持平,为450万吨,净出口10万吨。
2011年将关停、转化落后产能20万吨,2011上半年新增南京华伦君泽纸业产能20万吨左右;
下半年,华泰40万吨新闻纸投产。
考虑投产时间,产能利用率约为85.2%,产能利用率略低于2010年。
铜版纸:
2010年国内产能580万吨,消费470万吨,净出口70万吨,产能利用率93.1%。
2011年铜版纸新增产能约200万吨,考虑投产时间,折合新增产能130万吨。
最近五年铜板纸国内消费增量平均值为9%,假设2011年铜版纸消费增速等于该值。
再假设出口与2010年持平。
这种条件下,2011年铜版纸产能利用率为81.7%。
虽然在历史上,铜版纸属于高毛利率纸种,但2011年的盈利能力不容乐观。
但考虑到铜版纸与其他涂布纸之间的替代效应,我们估计,铜板纸的2011年毛利率仍会在15%以上。
未涂布印刷书写纸:
2010年产能利用率89%。
2011年国内潜在需求增速为4%。
2010年国内消费1600万吨,净出口接近于零,2011新增产能大约120万吨。
考虑新增产能的投产时间点,2011年产能利用率88.5%。
箱纸板:
2010年国内产能206
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