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而当鼎辉开始参与收购中国头号肉类加工企业双汇集团(高盛及鼎晖II共投20亿元)和华源重组(华润和鼎晖分别持有华源70%和30%股权)后,以发掘民企眼光闻名的鼎晖迎来了国企改制“躲不开的命运”,这家中国最成功的本土PE基金也接近了其综合投资平台的梦想。
老吴看过本刊《蒙牛何以选择摩根》、《双汇不是徐工》等报道。
“我无法确认,也不能多说,我们交流你会觉得我缺少诚意。
其实我不是这样的人。
鼎晖今天在媒体上说话不大合适,因为这样无法避免地涉及我们的商业运作、我们投资的企业,这样会违反我们和许多合作企业的初始约定。
今天的老吴正在淡出交易第一线,在向一个目标10亿美元量级规模的基金管理委员会主席的角色转变。
他掌控下的鼎辉也逐步从过去的传统行业成长基金(growthfund)向创投基金、收购基金甚至房地产基金延伸。
鼎晖创投基金合伙人王功权说,“老吴像兄长一样特别诚恳,他的前瞻性、驾驭事情的综合能力、为人的修养和胸怀,很感染我。
”王之前在IDGVC,他离开的很大原因在于“鼎晖想打造一个投资旗舰机构,中国No.1的投资品牌,这样大的梦想对我很有吸引力。
老吴曾在一封E-mail中说,“中国PE一定会有自己的品牌。
洋人的中国PE团队都已本土化,VC的管理公司也正在全面本土化。
鼎晖正努力成为中国的品牌。
追梦
老吴1983年毕业于麻省工理学院斯隆管理学院,接着进入华尔街。
当时美国新一波并购浪潮正在兴起,KKR、卡尔·
伊坎和米尔肯等占据舞台中央,在1980-1990年间,富有进攻意识的投资银行家、公司袭击者和股东积极主义推动的敌意接管和杠杆收购成为主流,他有了对直接投资的初步认识。
1991-1993年,老吴在世界银行所属IFC任高级投资官员,帮助印度人贷款发展工业等,就对PE“非常非常有兴趣”。
1993年,老吴试探筹资建立了一个基金——“想法比较天真”,投资了一些项目但好像都赔了。
据说当时老吴也曾找过KKR、贝恩资本、3i等取经,但做什么模式没想那么明确。
后来他到了中金,任中金直接投资部董事总经理,中金“五常委”之一。
但在中金,投行业务才是明星,直接投资部长期地位尴尬,老吴一旦有机会还是想做PE。
摩根士丹利的高管盛情邀请他加盟,老吴回答说,“我现在42岁了,我要是24岁,我就跟你做。
自1996年以来,老吴在中国最早开展直接投资业务的中金,主导投资总额达1.2亿美元,在中国移动、鹰牌陶瓷、新浪网等取得了丰厚回报,年均收益率超过30%,并培养了一支管理团队。
2001年,国家禁止证券公司从事风险投资业务,中金将其直接投资部和投资业务分拆。
2002年8月,由吴尚志、焦震、王振宇等六位前中金大将发起的鼎晖投资基金管理公司正式成立,成立初期管理的是一支总额约为1亿美元的海外基金和一支约3亿元的人民币基金。
主要基金投资人包括了新加坡政府投资公司(GIC)、苏黎士投资集团(CapitalZ)、IFC、英国3i等。
一位管理合伙人骄傲地说,“这个团队这么多年在投资人那儿建立了信誉和能力。
此后,鼎辉联手摩根士丹利、英联、高盛等境外PE,创造了中国投资史上一系列里程碑事件,包括蒙牛、李宁、南孚、永乐家电、分众传媒、双汇等。
作为一家有投行背景的投资机构,鼎晖在投资阶段及目标选择上与别家明显不同。
1999年12月,吴尚志在《金融时报》发表《中国创业投资的环境》一文,其中写道:
“先投资,再操作上市,这跟中金公司背景有关系……我们在资本市场上的品牌加企业在产品市场的品牌能够创造超额价值,将我们的利益和企业家的利益绑在一起,做上市的动力更大。
”现在环境已经比较成熟,PE基金市场逐步建立,鼎晖也确立了江湖地位。
在弘毅投资的总裁赵令欢看来,鼎晖已经在国际私人股权投资界赢得了口碑。
“国际大牌PE首选的合作伙伴肯定是鼎辉,他们在中国的运作、关系、人员、判断很强。
“过去几年中,我们以外资作为资金来源,这是一个筹资渠道,同时也是建立投资业绩、摸索投资规律的必要过程。
”老吴在一个私下场合说道。
重新平衡
老吴坦承,PE行业吸引了包括他在内的很多人,这是“一门风险和回报处于企业家和打工之间的生意”,基金管理者不用像企业家承担那么大的风险,但分享企业成功后的回报比投行都要高。
老吴说自己是个很现实、理性的人,没有创业家的激情、一往无前的勇气,PE这种趋中的职业选择他更有兴趣。
此外,投资电池、牛奶、家电等不同行业,需要知识面丰富,接触的人物都是老板级的,这也是他喜欢的一种生活方式。
中国的私人股权投资交易市场还是早期阶段,“眼下这还只是一个利基(Niche)市场”,在一段时间内,大的并购项目外资仍然处于主导,老吴认为。
目前,中国PE品牌的法律地位、与社会各阶层的连接、与银行的关系等都很脆弱,法律不清晰(基金法没有颁布,公司法需要增补有限合伙人的部分),政策应该支持和允许PE。
对于未来,鼎晖长期非常乐观,短期非常谨慎。
接近老吴的人透露,他曾这样向海外投资者说明中国经济的变化:
我家里第一台冰箱是雪花的,第一台电视是牡丹的,但现在都被新兴的品牌取代了。
中国开始创业和投资以后,“没有谁是龙头老大,市场重新瓜分,像蒙牛这种奇迹原来根本无法想象。
新浪门户,盛大游戏,分众传媒突然爆发,也创造了一个工业……中国未来的增长性是没什么可怀疑的。
中国企业向上生长的力量确实令他吃惊。
2004年4月,鼎晖联合六家机构向分众注资1250万美元,当月分众利润仅50万美元,四个月后就变成了100万美元。
今天,国外PE已经如潮水般涌入中国。
一方面是由于全球化的渗透,企业的重组进程加快,PE规模越来越大,逾100亿美元的交易已成寻常;
另一方面,最有说服力的是,中国的私人股权投资已经证明能赚钱,比如南孚、蒙牛、李宁、分众等,而这些都是鼎晖的成名项目。
相比之下,在资金、背景等方面毫无优势的鼎辉只有一项特长:
就是完全跟地面相贴的本地化能力。
它谨慎、追求质量,看得早,理解深,主动帮企业理顺一些事情。
鼎晖投资一般遵循两个原则:
一是该行业有没有持续的增长力,二是该企业能否在竞争中站住脚。
他们最青睐消费品、医药、媒体等行业的领先企业。
老吴之外,鼎晖也有一个精干的团队,执行总裁焦震是一个聪明、务实的投资家,他在地图上找不到的福建南平市发现了南孚,不喝牛奶却从超市意识到了蒙牛的潜力。
2002年底,摩根士丹利、鼎晖、英联三家2600万美元投资蒙牛,“摩根士丹利的品牌固然重要,但是仅此不够……还需要通过对中国法律与国情的深入了解,能以各种技术手段解决与公司在沟通、谈判、信任等方面的各项疑难。
”黄明教授2005年在本刊《蒙牛何以选择摩根》一文中写道,“从蒙牛团队的感觉来说,他们认为焦震在解决这些疑难的过程中起到了极其关键的作用。
在蒙牛与海外资本的对赌协议后,摩根士丹利和老搭档鼎晖又将同样的手法用在永乐家电(以5000万美元持有20%股权)。
今年4月,永乐与大中电器合并与之不无关系。
江苏雨润也跟高盛、鼎晖(合计超过10%)签下了类似协议,今年5月,高盛、鼎晖控股河南双汇(60.72%)之后,假以时日,双汇并购雨润也并不意外。
还有一个敏感因素:
中国企业经PE之手被跨国公司接盘,民族品牌消失,徐工、双汇会重蹈当年南孚电池的覆辙吗?
——摩根士丹利、鼎晖将南孚转售给吉列,南孚虽然也实现了增值,但最终沦为棋子(见本刊2005年10月《南孚启示》)。
事实上,吴对此问心无愧。
比如鼎晖投资的二十几家企业的控股股东和管理人还都是中国人。
南孚是惟一一个例外,但它的品牌也没消失,控股权换了,管理还是原来的人。
为了消除公众的盲目恐惧,鼎晖原本想分析一下过去这些投资产生的社会正面效益(比如大量直接和间接的就业机会),还没整理成形,表述也并不容易,“我们的确为社会创造了价值,改变了公司的机制和效率,但监管机构就没作用吗?
国企就没作用吗?
”这事不宜单方面专美。
老吴在另一封E-mail中写道,“目前看来,中国PE不会是‘创造性破坏’式的,虽然都是激励和约束的重新平衡,但方式不同。
情结
今年上半年,鼎晖投资了一家上海造纸公司、一家广州保险公司,加入了华源重组——华润和鼎晖分别持有华源70%和30%的股权,17家原股东已签署股权转让协议。
鼎晖参与了华源重组的过程,并一步步走向台前,焦震担任华源管委会副主任。
华源已全部偿还了银行贷款利息约2.5亿元,华润和鼎晖替华源及所提供担保的公司支付了逾期利息。
5月,高盛、鼎晖再次以5.62亿元购双汇发展25%股权(双汇集团持有35%股权),从而实际控股双汇发展60.72%。
此次股权转让涉及外国投资者并购境内企业行为,双汇发展修改公司章程,由股份有限公司变更为外商投资股份有限公司。
据透露,鼎晖正在筹资的第三期基金规模将达3亿-5亿美元,发展收购基金、房地产基金等(老吴在世界银行时研究扶贫,了解城市化趋势)。
王功权说,鼎晖考虑多平台模式,单一基金有限。
鼎晖要做综合性多品种的基金也必须上规模台阶,否则“要做Buyout肯定不够,一个Deal就要几亿美元”。
华尔街有一个说法:
一日PE,永远PE。
老吴认为这很有道理,他也不会再做投资之外的事了。
但眼下,今年下半年,“能把双汇和华源做好就不错了”。
“鼎晖的想法只有实践了才有意义,等做了再说吧,估计也是由别人评说。
要触及鼎晖及吴尚志的性格,有一个侧面:
鼎晖投资慈济。
两年前,鼎晖向北京慈济体检机构投资3500万元,占40%的股份,今年5月底,又对上海慈铭医院管理公司追加投资,并以此资金在上海及周边地区大规模收购。
老吴表示,中国医疗市场潜力巨大,体检行业将从团体消费向高层次或多元化的个人市场转换。
对于出身医疗世家的吴尚志来说,“有一点医疗情结,有一些人脉关系”。
他的父亲吴英恺是中国著名的胸、心血管外科专家和心血管病流行学的先驱和奠基人,北京很多百姓都熟悉他,尊称他为“大医”。
遗憾的是,吴尚志兄妹三人都没学医,投资慈济也算圆了一桩心愿。
2003年12月,父亲去世后,吴尚志在《北京晚报》写了一篇纪念文章,“他这种敢于创新、敢于承担责任,甚至冒些风险的作风,对我以后人生都有很大的影响。
“直接投资是一种很当地化(Local)的业务。
我不是狭隘的民族主义者,但这个业务的确具有本地特性,你很难想像说只在纽约做决定的能够在中国不断地投好项目。
赵令欢,43岁,联想控股副总裁、弘毅投资总裁
弘毅投资是联想控股旗下的并购基金(BuyoutFund),主要做国企改制,关注四大行业:
制药、建筑材料、消费品以及媒体等,现阶段共管理两期基金,资金总额超过10亿元人民币
赵令欢举了一个形象的例子:
“你听说过加州牛肉面吗?
“我在加州生活了将近十年,从来没听说过它。
可回国后最搞笑的是不时有人要请我吃加州牛肉面。
“今天,很多想做投资的人愿意用一个响亮的、特别是外国人的名字,来说明自己做的事是有抱负、有前途也很正规的,但恰恰是这些人并不了解KKR、TPG成功在哪儿,只是当作像加州牛肉面一样的牌号。
”他笑言。
“我们在做这些事(并购投资)的时候,从没把KKR、JP摩根当成偶像,而是当成榜样,研究它们的成功。
我们不会因为读了《门口的野蛮人》,就觉得这个业务真是那样子。
弘毅投资的确不需要另打旗号,其母公司是扛起中国IT业民族品牌大旗的联想;
“弘毅”两字取自柳传志的办公室墙上挂的书法,典出《论语》:
“士不可以不弘毅,任重而道远”。
作为联想系两家投资公司之一,弘毅主要的投资方向是国企改制及产业重组,属于典型的并购基金(BuyoutFound)。
脱胎于联想,赵令欢希望弘毅不仅是好的投资者、管理者,最终也能利用时代机遇创造一个品牌。
他对《中国企业家》说,“如果弘毅之于中国的PE市场能够像联想集团之于中国的PC行业的话,离梦想就很近了。
机会真实
坐在记者面前的赵令欢理性、直率,他跟目标企业的管理者见面时,也习惯开门见山,直奔主题,不大喜欢绕弯子。
弘毅的故事是从2001年下半年,他和柳传志第一次握手开始的。
毕业于美国西北大学凯洛格商学院的他多年在国外做新兴企业的管理及投融资。
2002年,赵令欢受邀在联想做了一年顾问,为联想集团的国际化及资本运作出谋划策。
一年到期后,他打算在国内做并购投资。
而“十六大”后,柳传志看到了国企改制的机会,联想投资总裁朱立南郑重推荐了他。
在柳传志的办公室里商谈直接投资事宜,赵令欢记得,“简短的见面变成了很长的谈话,最后在很多关键的问题上形成了高度的共识,比赚钱更重要是能创造一个可以传承、领先型的公司,我突然有了一种使命的感觉。
2003年初,弘毅投资开始酝酿组队,接着邀请麦肯锡做咨询,从99个行业中筛选出了适合投资的10个重点行业。
接着,弘毅前身联想控股投资事业部的人开始“撒开丫子在全国做调研,考察机会是否真实”。
弘毅今天30多人的团队,大多数是土生土长的,很多还是联想系内部“训练”出来的。
赵令欢认为直接投资是一种很Local(本地化)的业务,这直接影响到他找什么样的人。
“他们跟那些‘海归’相比,可能讲起投资的专业术语或者操作起模型来不如后者熟练。
但他们对国情的了解,对看到的事情知道怎么判断、解读、找到方法对应是‘海归’没法比的。
因为,投资归根结底是一种判断”,赵说。
2004年弘毅正式成立,一期基金3亿元全部来自联想控股。
“为什么一期全是联想自己的钱。
因为国内的钱看不上我们,宁愿在银行窝着;
国外的钱也需要我们先做出几个成功案例,这样的Record(纪录)才有说服力。
”柳传志解释称。
在赵令欢看来,联想的成功有一个重要的特点就是基于中国机会但是走出中国机会。
弘毅做PE也不例外,也要像做PC一样,有个“中国化”的过程。
在弘毅,每一步对机会的把握、模式的选择、战略的制定及团队的建设都有完整的纪录。
赵令欢说当初他们没有历史业绩,想法大胆超前,“现在弘毅人可以扳起手指给你举例子,弄不好我们还要跟别人比一比。
现身制药、玻璃、汽配等领域的弘毅,被外界惊奇地看到“联想做非IT投资了,还想看国企”。
这也是弘毅相对于那些国际私人股权投资基金最大的不同所在:
出身联想,弘毅出去打交道更容易得到支持信任,谈判的时候更容易沟通而不总是博弈打斗,到投完后有能力、实力和信誉帮助企业解决问题,“这种结合是弘毅开局不错的一个很重要原因。
弘毅逐渐发展了一份可观的交易名单:
2003年12月,接手中银集团价值约7.8亿元的
窗体顶端
窗体底端
不良资产;
2004年1月,重组江苏玻璃为中国玻璃(一年后在香港成功上市,上市后弘毅控股62.56%);
10月,投资德农种业。
该年12月,联想20周年庆典大会上,杨元庆、郭为、朱立南、陈国栋(融科智地总裁)、赵令欢五人同台亮相,开启联想“未来之门”。
2004年,弘毅发起二期基金(7.25亿元人民币,投资者包括高盛、香港新鸿基、新加坡淡马锡及Enspire等)。
2005年6月份弘毅重组济南汽配,成立济南沃德汽车零部件公司;
9月底,2.1亿元收购江苏先声药业31%的股权;
今年,又收购了中联重科(22.15,-0.89,-3.86%)的部分股权(股改前,弘毅和其他投资机构联合持有19.82%,弘毅自己持有8.9%。
股改后,联合持有16.64%,弘毅7.5%)。
赵令欢说弘毅接下来的名单还很长,“我们的项目源存在着很多让我心动的项目,有些已经培育两三年了,有些刚刚接触……目标很清晰,我们希望做成国内PE投资行业领先的企业。
价值创造,价格实现
尽管不崇拜KKR,赵令欢仍认同KKR创始人亨利·
克拉维斯的一句名言——后者习惯了KKR每次交易时受人关注,“我们买下时不要祝贺我;
等到我们卖掉时,再祝贺我吧。
”弘毅每次签约后内部会有一个低调的庆祝酒会,这时候赵令欢往往对如释重负的同事们说:
“祝贺你们,现在这个项目开始了!
在PE投资的四道环节——融、投、管、退中,联想最看重投后管理。
今年6月,柳传志在中欧国际工商学院北京论坛上说,“联想做投资有什么特点呢?
一般公司会把募集钱、选单位、退出放在重要位置,其实选拔了以后帮助人家也很重要。
我们提出投资是两个事情,一个叫价格实现,另一件叫价值创造,帮助企业做好管理和业务上的发展。
赵令欢把弘毅定位成长期的战略性投资增值服务商,“我们只关注成熟行业里的成熟企业,并选择在行业低谷时进行收购并寻求发展”。
柳传志把投资看成是一门可能非常难但又最容易的学问,联想有很多规律遵循,他要求这两个投资公司经常做“复盘”,对所投的企业像下围棋一样反复研究,要有“一眼看到底的能力”。
赵令欢坦承,“如果不是在联想,而在别处做相应的公司,我估计不会这么踏实、耐心,我们做得细一些,想得透一点,计划得周密一些,把控得稍微严谨一些,做得稍微辛苦一些。
”联想给弘毅提供的不光是品牌,最主要的是一种文化的传承,这不是照搬(赵令欢也经历了艰难的“入模子”过程),从联想把求实进取传承到弘毅是很重要的再生过程。
作为深度投资者,弘毅特别关注企业领导人,事情再好如果人不行也不会投。
玻璃原本不在弘毅重点扫描的十个行业内,但投资经理徐敏生见了江苏玻璃总经理周诚以后,极力向赵令欢推荐。
很快,赵也被周诚的敬业和能力打动了,江苏玻璃也成了弘毅目前最具代表性的投资案例——联想帮它增加新的生产线,打开海外市场,一口气收购整合7家国内玻璃企业。
赵令欢说,“我们在2003年底,2004年的系列投资基本完成,下一步目标是帮助企业通过系列增值服务,破产、上市或者收购兼并,去实现我们的基本理念,即帮助企业变成所在行业里数一数二的精英。
在国内企业界拥有“教父”般地位的柳传志也常常扮演一个价值发现者的角色。
中联重科最初就是他在参加湖南省政府组织的座谈会过程中发现,为日后收购埋下伏笔。
负责联想控股整体的战略和资源配置的柳传志,同时也是联想投资和弘毅的董事长及决策委员会的成员。
两个投资公司一些重大项目在投之前他也会“面试”被投企业的管理者。
联想投资有一个被投企业“CEO俱乐部”,柳传志亲自参加,谈战略制定执行等。
弘毅去年11月邀请先声药业、中国玻璃、济南沃德等战略合作企业召开研讨会,柳传志也专门讲话。
“所有的CEO真心真意想学到东西,他们想的事一说我都明白,我说完后他们都明白,都对上口了,这些是他们迫切需要的。
PE在中国究竟能走多远?
赵令欢认为眼下仍充满不确定性,有人做先锋就会有人做先烈,但赵令欢认为国企改制属于一片前景广阔的处女地,“老虎关在笼子里有两类,一类关久了像猫,一类越关憋得越足,笼子一打开放虎归山。
”作为PE实践者之一,他很高兴看到这么多不同类型的基金在中国淘金,“运气好的时候我对他们表示祝贺,运气不好我表示同情,我也希望他们继续努力。
2.5%的管理费,20%的分红,弘毅投资的赢利模式跟国际成熟PE并无二致。
但柳传志坦承,目前弘毅的投资经理们的收入还不如国际同行。
“我们管理的基金和人数不匹配,人多钱少。
他曾经专门问过赵令欢一次,“将来他们能带领一二百人队伍的时候,将会怎么样?
”这让赵令欢大吃一惊,做投资如果有一二百人的队伍,将至少是数十亿美元的规模。
但柳传志绝不是信口开河,“这真的是一个方向。
假定按我们现在这样做,认真地去帮,认真地去选,在中国的各种基金里边能够变成一个很大的资金去向的时候,几十人肯定不行。
目前,弘毅的第三期基金已经在募集之中,柳传志的目标是2.5亿美元。
如果成功,这将是国内PE最大的一笔并购基金。
李山:
从东印度公司到西部银行
“金融是现代经济的核心,我希望金融机构也能成为三山的核心资产。
目前在国内赚钱并不难,难的是真正建立一个由中国走向全球,并被国际市场推崇的金融机构和品牌。
李山,43岁,前中银国际CEO
三山投资公司(SanShanCapitalPartners),2005年底设立,注册地在香港。
第一轮融资数亿美元,计划通过PE逐步建立一家世界级的金融机构
2004年10月,华盛顿,国际
货币基金组织暨世界银行年会。
中国人民银行行长周小川在会议间隙问同行的李山:
“你回国时向朱总理保证说要建立中国自己的世界一流投资银行,还能做到吗?
时任中银国际首席执行官的后者想了想,对这位中银国际的创始人坦率地回答道:
“我在中银国际做不到。
一年后的2005年10月,李山正式离开中银国际,和前高盛全球总裁约翰·
桑顿(JohnThornton)及另一位曾在高盛任职的美国金融家郑凯文(KevinCzinger)共同创建三山公司。
对于在中银国际奋斗了近5年的李山来说,这一步与他最初建立中国的世界一流金融机构的梦想是一脉相承的,但这次他选择了一个更加市场化、国际化的平台。
“三山”这个名字既代表公司的三位创始合伙人,也暗合了象征中国的“三山五岳”。
今年6月,李山首次在三山公司北京办公室里接受了《中国企业家》的独家专访。
他的书架上摆着两本约翰·
桑顿的《全球竞争力》,墙上篆书体的“三山”和拼音字母透着一股中西合璧的气息。
从其办公室的落地窗前俯视下去,是中国最著名的大街——长安街。
“我们公司与很多国际基金一个最大的不同之处就是深根中国,完全投资于中国市场。
”李山意气风发地说。
三山五岳
和许多人相反,李山从不推崇胡雪岩。
尽管后者创立了中国同治光绪年间最大的钱庄“阜康钱庄”,甚至满清朝廷都找他借钱。
“他的故事很精彩,但作为红顶商人的结局很悲剧。
”李山如此评价这位前辈金融家。
他反问记者:
“中国过去百年来,诞生过一个由中国走向全球,并被国际市场尊敬的金融机构和品牌吗?
他自己给出了回答:
“不只一个,有AIG(友邦保险)、香港上海汇丰银行两个。
不过,他们都是外国人创办的。
”李山叹了一口气。
让他耿耿于怀的正是其多年苦苦追求的。
他曾
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