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2.1泡沫的定义

2.1.1泡沫经济现象的历史回顾

荷兰1634-1637年的郁金香泡沫

密西西比股市泡沫（法国）

南海泡沫

日本房地产泡沫

我国1910年的橡皮风潮、80年代长春的“君子兰”泡沫、1992年-1993年海南、北海房地产泡沫。

2.1.2泡沫的定义

概念：

泡沫是由投机导致的资产价格脱离市场基础持续上涨。

泡沫又称价格泡沫、资产泡沫（assetbubble），或投机泡沫（speculativebubble），或资产价格泡沫。

两重含义：

（1）指资产价格脱离市场基础持续急剧上涨的过程或状态；

（2）指资产价格高于由市场基础决定的合理价格的部分。

（2）

2.2实体经济、虚拟经济与泡沫经济（3）

2.2.1实体经济

实体经济是指物质产品、精神产品的生产、销售及提供相关服务的经济活动，不仅包括农业、能源、交通运输、邮电、建筑等物质生产活动，也包括了商业、教育、文化、艺术、体育等精神产品的生产和服务。

2.2.2虚拟经济

虚拟经济是指相对独立于实体经济之外的虚拟资本的持有和交易活动。

虚拟资本是市场经济中信用制度和货币资本化的产物，主要包括银行信贷信用、有价证券、产权及各种金融衍生品等。

2.2.3泡沫经济

泡沫经济是指虚拟经济过度膨胀导致的股票和房地产等长期资产价格迅速的膨胀，虚拟经济增长速度超过实体经济增长速度所形成的整个经济虚假繁荣的现象。

2.3价格波动、通货膨胀与泡沫经济

2.3.1价格波动与泡沫经济

（1）市场价格的正常波动

（2）价格波动与泡沫经济

投机需求将会使价格产生异常波动。

由投机导致的资产价格偏离其市场基础价值持续大幅度上升即形成泡沫。

在价格正常波动中，价格高于其价值，但高出部分不能算是泡沫。

只有持续的、加速的、正的偏离才是泡沫。

2.3.2通货膨胀与泡沫经济

通货膨胀是一般物价水平持续上涨的过程，它关注一般物价水平的时间序列走势。

（4）这就是说，正常的、短暂的市场价格波动不是通货膨胀。

泡沫经济只是几种资产价格的持续暴涨。

如果在泡沫经济形成过程中，货币的过度扩张引起一般商品价格也持续上涨---通货膨胀与泡沫经济并存。

恶性通货膨胀中有可能存在资产价格泡沫，因为人们为追求保值而抢购房地产、黄金、外汇等资产，可能让这些资产价格的涨速远高于通货膨胀率。

3房地产泡沫

3.1房地产泡沫的含义

房地产泡沫是泡沫的一种，是以房地产为载体的泡沫经济，是指由于投机等因素，导致地产价格无节制地持续上涨，使土地资产和房地产产品价格严重脱离市场基础而持续上涨，使价格严重背离其合理价值的过程和状态（5）。

随着市场经济的发展，房地产经济中出现了越来越多的泡沫现象，对经济发展构成极大的威胁。

房地产开发中的泡沫现象，主要是指土地和房屋价格极高，与其使用价值、市场基础价值不符，虽然账面上价值增长很高，但实际上很难得到实现，形成一种表面上的虚假繁荣。

由于房地产是由土地及其附着建筑物所构成，而建筑物是人类劳动产品，其价格是由成本、利润、税金等来确定，相对比较稳定，较易判别，因此，我们平常所说的房地产泡沫实际上是土地泡沫、地价泡沫。

按照房地产泡沫的表现形态，房地产泡沫可以分为以下几类:

（6）

a.房地产价格泡沫:

是作为类似证券市场资产泡沫的一种泡沫形式，指房地产价格脱离其基础价格而持续上涨的过程及状态。

b.房地产供给泡沫:

由于预期作用，房地产开发商对某一地区未来房地产的需求预期过于乐观，过度投资导致大量空置积压的现象。

c.房地产资金泡沫:

指房地产开发企业以少量的注册资金，通过各种方式获取土地，由建筑企业垫资开发，取得预售资格后开盘销售获取收入再投入滚动式开发。

开发商将大部分风险转嫁给银行、消费者和建筑企业，形成一定程度的虚假繁荣的现象。

d.土地价格泡沫:

指土地由于其稀缺性、区位性以及土地市场炒作等原因而价格飞涨，并带动房价上涨形成“高地价一高房价一高地价”的恶性循环，并进一步催生开发商大量投资，囤积土地加剧价格的上涨。

3.2房地产泡沫的测度

在充分认识了房地产泡沫的概念和成因之后，如何对房地产泡沫进行科学的测度就成为防范房地产泡沫的一个重要依据。

只有通过科学的方法对泡沫进行度量才能够判断是否存在泡沫以及泡沫的严重程度，进而有针对的采取相应的措施和政策对泡沫进行预警和防范。

现有房地产泡沫测度方法：

3.2.1指标指示法（6）

指标指示法是根据某个指标的值来判断房地产市场是否存在泡沫，国际上通用的指标有房价上升幅度与GDP增幅之比、房价收入比、住宅空置率、租售比等（7）。

指标指示法着重关注房地产行业与宏观经济以及人民生活的协调性，强调产业的协调发展，而且指标简单明了。

1.房价上升幅度与GDP增幅之比

泡沫经济是虚拟经济与实体经济的偏离程度的反映，从宏观的角度分析，泡沫的膨胀程度取决于经济增长速度和对经济增长速度的预期。

虚拟经济的发展是以实体经济为基础的，因此用这个指标可以反映出房地产泡沫的扩张程度，是测算虚拟经济相对实体经济增长速度的动态指标，用来监测房地产泡沫化的趋势，指标值越大，房地产泡沫化程度越高

（2）。

房价增长率与GDP增长率比值一般指标值在1以内属于合理范围，1-2泡沫预警,2以上房价虚涨泡沫显现。

国家统训一局公布2007年全国70个大中城市房屋销售价格比上年上涨了7.6%涨幅提高了2.1个百分点。

2007年中国国内生产总值为246619亿元，增幅为11.4%，比2006年增长了0.3个百分点房价增长率与GDP增长率比值为0.67，处于合理范围内从我国房价增长率与GDP增长率比值的各年数据可以看到，这个指标在2000-2003年一直低于50%，而在2004年该指标为110%，2005年达到了196%，说明房地产泡沫形成并逐渐积累。

2.房价收入比

房地产泡沫的成因之一是过度的投机所造成的，房价收入比反映的是居民家庭收入对住房的支付能力，比值越大，支付能力越低。

当比值持续上涨时，表明了房地产的价格上涨超过了居民对房价实际支付能力的上涨。

当市场中的房价收入比一直处于上升状态，且没有降低的迹象时，表面房地产市场中存在投机需求的可能行较高，房地产泡沫产生的可能行较大

（2）。

对于房价是否偏离正常的价值，国际上通常采用房价收入比这一指标。

房价收入比是房屋总价与居民家庭年收入的比值。

虽然运用房价收入比的国家很多，但其合理范围却都不同。

世界银行提出发达国家正常的房价收入比一般在1.8-5.5之间，而发展中国家合理的房价收入比则在3-6之间，比值越大，说明房价越高，居民对购买房屋的能力越低，房屋价格越偏离正常的价值（8）。

附表：

各国房价收入比

3.空置率

空置率也用作衡量房地产市场相对过剩的重要指标。

空置率是指某一时刻空置房屋而积占房屋总而积的比率。

按照国际通行惯例，商品房空置率在5%-10%之间为合理区，商品房供求平衡，有利于国民经济的健康发展;

空置率在10%-20%之间为空置危险区，要采取一定措施，加大商品房销售的力度，以保证房地产市场的正常发展和国民经济的正常运行;

空置率在20%以上为商品房严重积压区（9）。

我国房屋空置率2010年已达到了多少呢?

以广州为例，2011年4月9日至6月5日将近两个月的时间里，通过对珠江新城片区、老城区及金沙洲片区、北部片区、南部片区的近三千套存量住宅进行监测统计后得出:

广州存量住房空置率高达20.24%，已超国际警戒线的一倍。

4.房屋租售比

“租售比”是指每平方米使用面积的月租金与每平方米建筑面积房价之间的比值。

是国际上常用的一个衡量房地产泡沫的重要指标，租售比是住房售价与月租赁价格的比值，主要用来判断房地产是否具有长期投资价值（10）。

通常情况下，如果房屋的价格出现持续大幅上涨，而且这个上涨是由于房屋资产的内在价值的提高造成的，那么必然会伴随着租金的增长，租金增长的速度也会加快，投资要求的回报率提高。

那么，在这种情况下，租售比将不会大幅增高。

如果市场中的租金持续不能赶上房价的上升速度，作为一个投资市场来说就有可能出现泡沫。

3.2.2理论价格法（6）

理论价格法是通过建立数学模型来推算房地产的理论价格，然后同市场实际价格相比较来衡量是否存在房地产泡沫的一种方法。

根据推算房地产理论价格的思路不同我们可以分为两类:

一类是基于收益还原价值角度来找出价格泡沫:

另一类是从市场供求因素的角度出发，通过影响市场供需的各变量（如房价、建筑成本、税后抵押贷款利率等）建立数学模型，求出市场均衡时的住宅价格基值，以此同实际价格相比较得出泡沫程度。

1.收益还原模型检测法

收益法的本质是以房地产的预期收益能力为导向求取估价对象的现值，日本野悠纪雄所采用的计算公式为（11）:

地租房地产净收益

地价=——————房地产价格=————————

利息率利率

2.市场供求检测法

此方法主要是通过建立回归模型求得房地产价格的理论价格。

它优点是可以求出房地产商品的理论价格，与实际价格的比较就可以直接测度房地产泡沫。

但它也有不足:

首先就是模型因子的选择不确定性。

不同学者在建立回归方程时所选用的因子都不尽相同。

不同模型因子对方程回归结果的影响是不同的，这在一定程度上降低了模型法测度法测度房地产泡沫的可信度。

更重要的是，处于起步阶段的我国房地产业还存在着影响房地产价格的诸多非市场因素，如何处理好这些影响是此类方法在我国应用时必须考虑的问题。

3.2.3统计检验法

统计检验法是利用统计学原理对房地产价格的变化进行统计分析，当房地产市场上无经济泡沫时，房地产价格变化比较有规律，统计分析可以找到统计规律，而当经济泡沫存在时，由于经济泡沫使得价格大起大落，从而使得统计规律失常。

统计检验方法主要有间接检验法和直接检验法。

间接检验法基本思路是把市场价格可以用未来预期收入的理性预期贴现值来解释的情况作为零假设，这样，一旦拒绝零假设，就认为可能存在泡沫。

直接检验法则是利用实际经济运行数据，直接检验特定形式理性泡沫解得显著性，并据此判断是否存在该种形式得理性泡沫。

3.2.4市场修正法

洪开荣提出了计量泡沫地“空置率修正法”，以反映市场供求差异地物业空置率为计量基础，然后考虑宏观经济状况、房地产业状况和市场交易状况进行修正，从而估算出房地产泡沫地数值（12）。

计算公式如下:

年度泡沫系数=总空置率X上年度（（1+GDP增长率）/本年度（1+GDP增长率）X上年度（1+房地产业增长率）/本年度（1+房地产业增长率）X上年度（1+个人购房比例）/本年度（1+个人购房比例）

3.3房地产泡沫形成的可能性

房地产资产具有良好的保值增值的功能。

因此，房地产的产权就经常成为借款信用的担保。

这样，房地产的产权在宽松的金融政策支持下就具有了虚拟经济的特点。

在出现房地产价格的初始上涨后，在投资增值的愿望驱动下，部分居民以房地产抵押获得贷款，用于购买新的房地产---房地产市场就是以放大了的居民的购买力来支撑的。

房地产价格的持续上涨，又会带动更多的居民通过获得抵押贷款而加入到房地产市场……如此循环，房地产的价格不断上涨，也就是独立于房地产资产（实体经济范畴）之外的房地产产权（虚拟经济范畴）价格不断膨胀。

我国历年房地产开发投资资金来源中国内贷款数额（亿元）

附图：

我国历年房地产开发投资资金来源中国内贷款数额（亿元）数据来源:

中经网统计数库

从以上图表我们可以发现，我国房地产开发投资资金来源于中国国内贷款的数额逐年递增，从1997年的911.2亿元一直上涨到2010年的12540.0亿元，平均每年增速为23.1，其中2009年同比增速高达49.4%。

通过比较发现，房地产开发商从银行获得贷款数额的增长率与我国货币供给量增长率具有明显同步性，因此可以说我国近年较高的货币供给增长率使得房地产开发商投资资金相当充裕，从而也为我国房地产泡沫的产生埋下了隐患（13）。

3.4房地产泡沫形成的原因

3.4.1直接原因

过度投机而导致的地价飞涨是房地产泡沫产生的最直接原因，作为市场经济中极为活跃的房地产市场，投机活动尤为严重。

土地交易制度不健全，行业管理不完善，在一定程度上助长了投机活动，产生大量投机性泡沫（13）。

房地产投资在一定程度上变成了圈地投机，投机的成分越多，泡沫形成得越快。

同时由于土地资源是稀缺的、有限的，随着经济的发展和人口的增多.以及城市化进程步伐的加快，人们对土地不断增长的需求与土地稀缺之间的矛盾越来越突出。

在这种情况下，有限的土地在反复转手交易的过程中，价格飞涨，严重脱离了其实有价值而产生地价泡沫，进而导致整个房地产业泡沫的形成。

3.4.2间接原因

1.消费者的预期

消费者的预期实质上就是对价格的预期，由于房地产不同于一般商品，当价格上升时，人们预期今后价格还要上升，需求量增加，房地产持有人惜售，供给量反而减少。

这样就进一步刺激了价格上升，促进了泡沫的产生（14）。

2.政策因素

房地产业作为国民经济的主导性产业，对国民经济发展的促进作用是举足轻重的，因此，每个政府都会下大力气对该行业进行干预，我国也不例外。

例如我国住房制度改革、土地使用制度改革，以及国家出台政策鼓励购房按揭、放宽银行信贷、建经济适用房等政策，都直接推动了我国房地产市场的高速增长。

正是这种政策的导向使房地产开发过热，导致价格虚涨，空置率上升，助长了泡沫的形成（14）。

（1）体制弊端，是导致我国房地产市场泡沫的始作俑者。

（2）土地政策失误，立法漏洞，是造成土地出让混乱局面的根本原因。

（3）积极信贷政策，导致全国性房地产投资过热，规模膨胀。

信贷政策失误是我国房地产泡沫产生的根本动因。

（4）住房保障制度缺失，导致房屋供需结构失衡，使商品住房价格不断被人为抬高。

（5）土地补偿制度不健全，导致大批失地农民“耕者无田，就业无岗，生活无保障”，使房地产开发膨胀的背后隐藏着严重的社会矛盾。

（15）

3.房地产投资的过度增长

如果一国的房地产投资的增长速度远远超过了城市化进程的速度，就容易造成市场供给与市场需求的严重不平衡，房屋闲置率高，房地产价格急剧下跌，产生泡沫。

这种现象一般发生在发展中国家，在加快城市化进程的过程中，对房地产的大量需求使众多的投资者纷纷涌人市场，房地产开发大军急剧增多，投资出现过度增长现象，使房地产泡沫不断堆积。

4.银行信贷的非理性扩张。

（16）

由于房地产业是资金密集型行业，房地产开发必须拥有雄厚的资金。

但随着房地产开发规模的不断扩大，开发商仅靠自有资金是远远不够的，其开发资金主要来源就是银行贷款。

一般来说，各国政府在对待房地产开发的贷款上都有一定的约束政策，但由于房地产的高回报，使许多银行在贷款的实际操作过程中，违反了有关规定，向开发商发放大量贷款，甚至不去验证其信用等级，大量的资金涌向房地产市场，又缺乏必要的风险控制意识和手段，从而使许多开发商拥有少量的资金就可以从事项目开发，造成过度开发，而且各种投机行为愈演愈烈，不断堆积金融风险，给泡沫的产生埋下了隐患。

5.土地稀缺性（17）

我国的土地资源相对匮乏，随着经济的发展，人口的增加，人们对稀缺的土地需求有无限扩大的趋势。

这种需求既有发展经济的客观需求又有对土地获利的需求，在土地获利需求的驱使下，把获取的土地权益作为谋利手段。

在正常的市场条件下，价格上涨、供给增大，投资者预期价格下降。

而泡沫发生的时候，市场机制失灵，人们的行为买涨不买跌，不遵循市场运行的一般规律。

当价格上涨、供给增大时，投资者预期价格讲一步上涨。

4房地产泡沫对我国的危害

房地产泡沫的存在对我国造成了很大危害，它的长期存在导致了房地产市场产品结构失衡、抑制了其他产业的发展、导致了社会结构失衡、对金融系统带来巨大的金融风险、损害了广大消费者的利益、影响了市场经济的正常秩序

（18）。

5房地产泡沫的防范

5.1抑制房地产过度投机投资，稳定房价

（1）规范土地市场秩序和行为

（2）征收土地增值税：

①对土地移转时的增值部分（资本收益）征税；

②在土地持有期间每隔一定时间评估地价，对增加的地价征税。

（3）强化土地资源管理，调节供求关系

（4）规范房地产融资行为

以房地产抵押贷款为例，金融机构发放贷款时，应根据保守、确实、安全的原则来评估抵押标的物的抵押价值，并严格审查。

（5）利用货币金融政策调控房地产市场

过热时---提高利率、紧缩信贷额、提高购房首付款比率等。

5.2落实存款保险制度，妥善处理不良资产

对于银行的不良资产，国家可以以四大行的不良资产处理方法为典范，成立金融资产管理公司，通过各个银行相对应的金融资产管理公司收购、管理和处置从各银行中剥离出来的不良资产和债权。

5.3规范市场，调节供求

（1）调控好土地一级市场；

（2）应改善现有的住房投资结构；

（3）应盘活土地存量，提高现有资源的使用效率；

（4）要避免产业政策的过度倾斜。

5.4发展和规范房地产中介

（1）培育住房服务市场，需要大力培养各种房地产中介人才，包括律师、营销专家、财务专家、顾问公司的咨询人员、估价人员、代理入、经纪人等。

（2）实施房地产经纪人持证上岗制度，打击中介领域的坑蒙拐骗，提高中介的透明度。

6案例分析——美国次贷危机

6.1事件概念

美国次贷危机事件----从2006年春季开始逐步显现，于2007年4月爆发，2007年8月起席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场，进而演变为全球性金融危机，它致使全球主要金融市场隐约出现流动性不足危机，并由房地产市场蔓延到信贷市场。

6.1产生原理

引起美国次级抵押贷款市场风暴的直接原因是美国的利率上升和住房市场持续降温。

次级抵押贷款是指一些贷款机构向信用程度较差和收入不高的借款人提供的贷款（19）。

6.3启示

（1）加强宏观经济形势研判，密切关注宏观经济形势变动

（2）加强内控制度建设，强化审慎合规经营理念

（3）在发展住房按揭贷款的同时，高度重视住房抵押贷款背后隐藏的风险

（4）在优化信贷结构的同时，严格信贷标准和要求

（5）在加强优质大客户服务的同时，切实做好风险防范

7总结——对中国房地产泡沫的启示和预警

（1）政府观念应有所改变。

在当前经济转型的关键时刻，政府首先必须冲破GDP增长拜物教意识的禁锢，彻底舍弃通过住房市场投机炒作短期内推高GDP增长的幻想，在挤出巨大房地产泡沫同时，建立起稳定经济增长扩大内需的长效机制。

这种稳定经济增长扩大内需长效机制。

就是转变国内住房市场性质，使住房市场由投机炒作主导转向消费主导，让民众的住房消费需求释放出来。

（20）

（2）推进房产税全面征收进程。

房产税作为财产税，对调节收入和财富分配差距、组织财政收入、优化地方财政收入结构具有重要意义。

从国际上看，大多数国家和地区在保有环节征收房产税或类似税种。

征收物业税是符合国际惯例的。

如果真正实旅的话，对各方都有好处。

地价下跌，对开发商来说，成本下降，风险控制更方便；

对老百姓来说，实施物业税后，房价可能下跌，这使买房的门槛降低，有利于老百姓买房：

对政府来说，征收物业税，让政府有长期稳定收入稳定政府的财政收入，不用像现在，政府拼命卖地等于杀鸡取卵。

（3）加强我国住房体系的合理建设。

住房建设光靠市场、光靠政府都不行，需要两条腿走路。

加强对房地产市场调控的同时，我国正大规模推进保障性住房建设。

两方面最终将形成合力，共同构建我国“低端有保障，中端有支持，高端有市场”的住房体系。

（4）严控银行贷款。

目前中国经济高速发展，但是可靠的投资渠道不是很多，股市在2007年之后一蹶不振，房市就成了投资者的首选。

如果堵死了这个渠道，就大大减少了热钱对房地产泡沫的形成。

银行向房地产业的贷款要严格控制，防止房地产绑架银行，银行是风险投资的制造者，又是风险成本的受益者，因此要加强对银行资本的监管，把热钱导向生产消费领域。

（5）有效土地制度改革可降低房地产泡沫。

在中国城市化过程中，房价过高的一个根本制度原因是城市政府作为本地供地单一主体垄断供地，过少供地。

因此，解决中低收入群体，尤其是新增城市化人口住房问题的一个选择，是在政府建设少量保障性住房或提供租金补贴给少数最低收入人群使其“居有定所”的同时，逐步放开以宅基地为主体的城郊村、城中村的集体建设用地入市，让本地的农民给外来的农民工和其他城市中低收入群体盖房子。

只要不损害公共利益，符合土地利用总体规划和城镇总体规划，就应当赋予城郊村城中村集体建设用地与国有建设用地平等的权利。

参考文献

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中国发展出版社，2002：

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