休闲卤制品绝味食品展望调研投资分析报告Word文件下载.docx
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图3:
中国休闲卤制品行业将加速增长
图4:
家禽类占比最高,增长最快(十亿元)
1.2.全国连锁优势明显,行业集中度有望提升
经营模式加速转型,消费升级推动品牌化经营。
休闲卤制品行业主要有3种经营模式:
小作坊、区域性连锁和全国性连锁。
小作坊经营在各地市场十分常见,约80%的企业仍属于此种模式。
但由于作坊式经营存在品种单一和安全品质难以管控等缺点,其占比正在逐渐降低。
随着我国监管部门对食品安全管控的日益严格、物流体系的进一步完善以及消费者对食品安全、品质的逐步重视,连锁品牌的经营模式将会逐渐取代作坊模式。
其中,全国性连锁品牌经营模式凭借丰富的产品品种、先进的生产工艺和全国性的品牌知名度,经营优势进一步凸显。
表1:
休闲卤制品行业经营模式中全国性连锁更占优势
线下自营及加盟店增长最快,线上销售异军突起。
休闲卤制品的销售渠道主要有超市便利店、食品店、自营及加盟店,近年来线上销售也开始兴起。
在线下渠道中,目前传统的超市便利店、食品店的规模较大,高于自营及加盟店。
但随着连锁品牌模式取代作坊模式,自营及加盟店将成为主流。
预计2015-2020年自营及加盟店的CAGR将达到26.1%,高于超市便利店(19.2%)和食品店(8.6%)的增长。
线上销售为近年新兴渠道,基数小增长高。
但由于消费者对休闲卤制品新鲜度的要求提高,适宜网上销售的长保产品将逐渐被淘汰。
线上销售更多采取O2O模式,如绝味和周黑鸭均通过线上为线下门店引流。
因此,我们判断对于新鲜度要求越来越高的休闲卤制品仍然将以线下为主流渠道,开设自营及加盟店的全国性连锁品牌更加符合行业的发展趋势。
图5:
线下自营及加盟店增长最快,线上高速增长(十亿元)
休闲卤制品行业集中度低,品牌化趋势明显。
从零售口径看,休闲卤制品行业的CR3仅17.1%,CR5仅21%,由于大量作坊式工厂的存在,行业集中度明显偏低。
乳制品行业的龙头伊利市占率就超过20%,而在相对年轻的调味品行业中,海天市占率也接近15%。
休闲卤制品作为一个处于快速成长期的行业,集中度存在大幅提升的空间。
目前,整个行业正向品牌化发展,2010-2015年品牌休闲卤制品的CAGR高达32.6%,远超非品牌10.1%的复合增速。
预计2015-2020年,品牌化的CAGR将保持在28.9%,非品牌的增速仅6.3%,到2020年品牌化休闲卤制品的市场规模将超过非品牌的两倍,促使市场集中度进一步提升。
图6:
休闲卤制品行业集中度低(零售口径)
图7:
休闲卤制品品牌化趋势明显(十亿元)
双寡头雏形已显,全国连锁品牌领先。
按出厂口径和零售终端口径来看,绝味和周黑鸭的市占率均超过行业第三的两倍,双寡头格局已显雏形。
而前五大休闲卤制品企业均为全国性或泛区域性的连锁企业。
随着行业集中度提升,全国性和泛区域性连锁企业的份额有望不断增长,而绝味和周黑鸭两大巨头将愈发领先。
表2:
中国前五大休闲卤制品企业
1.3.龙头高速增长,千亿市场谁主沉浮
龙头绝味收入稳步增长,利润增速逐年加快。
凭借加盟店模式的快速扩张,绝味2012-2016年收入的CAGR保持在13.6%,且在17H1上市后进一步加快了扩张速度,上半年收入同比增长18.8%。
利润端,绝味2012-2016年归母净利的CAGR高达25.7%,且从2014年开始逐年加速,17H1同比增长高达30.7%。
作为休闲卤制品行业的龙头,绝味收入与业绩均表现良好。
随着行业的高速发展及进一步整合,绝味未来的增长空间何在?
千亿级别的休闲卤制品市场将由谁主沉浮?
图8:
绝味食品收入稳步增长
图9:
绝味食品归母净利加速增长
2.延伸渠道广度和深度,门店数量稳步增长
绝味迅速占领饱和开店,以加盟模式快速扩张。
绝味采取的发展思路是迅速占领、饱和开店、扩张极快、重视铺货率,与其以加盟店为主的模式相匹配。
周黑鸭以自营店为主的模式由于要自负费用,开店速度远慢于绝味。
2013-2017H1,绝味的门店数量从5746家增长至8610家,平均每年增加约800家门店,而周黑鸭平均每年只增加了约133家门店。
图10:
绝味门店数量远超周黑鸭且逐年增长态势明显
绝味以加盟店为主,截至2016年第三季度末,绝味加盟店有7643家,占门店总数的98.5%。
周黑鸭以直营店门店为主,近年来直营门店占比逐年提升,加盟店的数量逐年下滑。
截至2016年第二季度末,周黑鸭有直营门店716家,占门店总数的97.5%。
对比直营,加盟模式更具自主性和灵活性,各地加盟商熟悉当地市场,且不用自负费用,有利于绝味门店的迅速扩张。
图11:
绝味以加盟门店为主
图12:
周黑鸭以直营门店为主
2.1.营销网络和供应链遍布全国,门店覆盖广度领先
2.1.1.绝味渠道覆盖全国,各地收入较为均衡
绝味门店覆盖全国大部分省份,周黑鸭集中在中部和沿海。
从已有门店覆盖范围来看,截至2017H1,绝味的直营和连锁加盟网络覆盖全国29个省、自治区和直辖市,相对周黑鸭覆盖的13个省份及直辖市范围更广。
图13:
绝味门店覆盖全国大部分地区
图14:
周黑鸭门店覆盖省份较少
绝味各地区收入均衡,外埠市场适应力强。
绝味各地区的收入分布相对均衡,华东和华中大本营收入占比在20%以上,华北、华南、西北地区也超过10%,只有西北地区体量相对较小。
而周黑鸭64%的收入均来自于华中大本营,西北地区暂未覆盖。
从单店收入来看,2016Q1-Q3绝味各地区的单店收入位于25-35万元,其产品在外埠市场同样具备良好的接受度。
2017H1周黑鸭华中的单店收入高达219万元,远超其他地区,西南地区的单店收入仅47万元。
主要系周黑鸭在华中大本营以特产概念销售,而外埠则以休闲卤制品概念销售。
绝味各地收入均衡,从单店收入来看省外接受度不低于省内;
周黑鸭过度依赖华中市场,门店在外埠的收入明显低于大本营。
我们认为绝味在华中大本营以外区域更具竞争力,全国化基因更优良。
图15:
绝味各地区收入均衡
图16:
周黑鸭收入64%来自于华中大本营市场
图17:
绝味各地区单店收入水平接近
图18:
周黑鸭华中单店收入远高于外埠
绝味工厂遍布全国,供应链网络更适合快速覆盖空白市场。
绝味在全国各地区均有工厂布局,截至2016年三季度末,绝味共有19个生产基地,覆盖所有销售大区。
绝味产品以真空装出厂,冷链物流配送经济距离350公里,在每个市场均有一条单独供应链,形成一家工厂仅对应当地门店的“一对一”供应链模式。
该供应链模式能达到当天下单、当天生产、当天配送、当天售卖的要求,保证了产品的新鲜程度,降低了物流成本。
且一对一的供应链体系可满足不同地区的口味偏好,针对性强,能更好的进行渠道下沉和区域扩张。
周黑鸭为“一对多”的供应链体系,武汉、上海2处工厂供应全国,导致物流运送距离较长且统一生产无法兼顾各地口味,渠道下沉和扩张难度较大。
图19:
绝味工厂遍布全国,周黑鸭2家工厂供应全国
2.1.2.海外布局初见成效,发力线上为线下引流
绝味进入新加坡市场,O2O首年在线销售12亿元。
绝味国内各省基本实现覆盖,2017年开启海外扩张。
2017H1公司进入新加坡市场,共开设了五家门店,分布在新加坡东部、西部、中部和北部。
公司未来有望加速推进东南亚市场开发力度并启动北美市场,抢占空白地带,以保持规模优势。
绝味致力于构建线上电商入口,强化线上销售平台为线下门店引流,其O2O数字营销体系于2016年4月上线。
截止2017年中,绝味O2O在上线一年的时间里呈现爆发式增长。
线上注册会员数突破1800万人,购买转化率达到85%,重复购买率达到58%。
从2016年4月至2017年5月约一年的时间内,绝味O2O在线销售额达到12亿。
根据调研,绝味一年的终端零售额约55亿元,超过20%的销售额均通过线上引流实现。
图20:
绝味O2O上线一年注册会员超1800万人
图21:
绝味O2O首年在线销售额12亿
2.2.渠道深耕加大门店密度,“加盟+直营”模式攻守兼备
2.2.1.守:
加盟店精耕社区和下线城市,渠道下沉优势明显
绝味加盟店门槛较低,价格亲民,渠道渗透能力强。
绝味较小的加盟店模式配合亲民的价格在一二线社区及下线城市拥有极强的渠道下沉能力。
而周黑鸭定位高端且以直营为主,开店速度较慢,社区及下线城市的客流量和消费水平也难以满足大型门店的盈亏平衡。
绝味在渠道下沉上更具优势。
截止16Q3绝味共有7758家门店,其中只有9%的门店分布在城镇人均可支配收入超过5万的省及直辖市(京沪),10%的门店分布在城镇人均可支配收入4-5万的省及直辖市(江浙),大部分门店都分布在人均可支配收入较低的省及直辖市。
周黑鸭17H1共有892家门店,除华中大本营市场外,主要分布在广东、江浙沪、京津冀等经济发达地区,经济欠发达的省份均未覆盖。
2016年底周黑鸭在北上共有直营门店121家,占直营总数的16%,远高于绝味9%的北上门店占比。
绝味在经济欠发达地区的渗透能力更强。
图22:
绝味在人均可支配收入低的省市门店多
图23:
周黑鸭门店主要集中在经济发达地区
2.2.1.1.绝味加盟店门槛低利润足,加盟商积极性高加速扩张
绝味加盟店营业面积较小,平均租赁开支低。
绝味直营店的平均面积超过35平米,周黑鸭的门店平均面积也在30平米以上,而绝味加盟店的面积通常只有15-20平米。
较小的门店更适合在社区、三四线城市及乡镇市场迅速实现密集布点。
周黑鸭主要布局在交通枢纽或商圈等人流量较大的地区,每平方米平均租赁开支约10万元/年;
绝味加盟店则多布局在社区,平均租金相对便宜。
较小的营业面积叠加较低的单位面积租金,绝味加盟店的租赁开支将远小于周黑鸭。
图24:
绝味加盟店面积较小
绝味加盟店开店成本更低。
周黑鸭新开自营店的平均资本开支在10万元以上,2016年预计达到12万元。
绝味加盟店的开店成本中加盟费4000-8000元/年,管理费4000-8000元/年,保证金3000-5000元/年,装修费3-6万元,设备费用1000-15000元,平均的单店开店成本约6.9万元,不到周黑鸭自营店资本开支的60%。
从初始投资和持续经营费用来看,绝味加盟店的门槛均远低于周黑鸭。
图25:
周黑鸭新开自营店平均资本开支(万元)
图26:
绝味加盟店开店成本较低(元)
公司调研绝味渠道利润充足,投资回收期较短,加盟商积极性高。
公司2016Q1-Q3直营模式毛利率达到68.6%,加盟模式的毛利率为27.9%。
由于同一地区终端价格相同,加盟商约有50%的毛利空间。
绝味的收支平衡期和投资回收期平均为6个月和18个月,在房租较低的社区和下线城市将会更快。
虽然周黑鸭的收支平衡期和投资回收期比绝味短,但依靠高客单价和高客流量快速回本的策略在社区和下线城市难以成功复制。
较高的渠道利润和一年半就可收回成本实现盈利使加盟商动力充足。
图27:
绝味加盟商渠道利润充足
图28:
绝味的投资回收期约为18个月
绝味的加盟模式扩张更快,渠道渗透能力强。
绝味的加盟门槛较低,同时充足的渠道利润及较短的投资回收期为加盟商提供了生存空间。
通过提高加盟商的积极性,公司在社区及下线城市迅速实现密集开店、渠道下沉。
而直营模式开店速度较慢,需自负成本,较高的定位和大型枢纽店的模式也难以在下线城市与社区展开。
从供应链体系来看绝味在渠道下沉上也更具优势。
周黑鸭采取一对多的供应链体系,必须通过第三方快速物流解决两个工厂供应全国的问题,因此采用“高铁+气调包装”。
若要将渠道下沉至三四线城市甚至乡镇市场,则需转运,这将大幅缩短产品在保质期内的销售时间。
而绝味在全国拥有超过20个中央工厂,基本布局所有省份,覆盖的运输半径约350公里,可实现当天下单、当天生产、当天配送、当天售卖,为渠道下沉提供了保证。
表3:
绝味供应链体系更适合渠道下沉
2.2.1.2.绝味价格更亲民,符合下线城市消费水平
绝味散装价格远低于周黑鸭锁鲜装,较低的客单价具备下沉基础。
除少数高势能门店外,绝味大部分门店仍以散装为主;
而周黑鸭已淘汰散装,以锁鲜装为主要包装。
对比主要产品的价格,周黑鸭鸭架和鸭翅超过绝味约70%,鸭脖超过绝味40%,鸭掌超过绝味25%左右。
同时,散装产品可以随意选择重量,而锁鲜装的大盒重量通常在300g左右,小盒重量也在200g左右(小盒单价更高)。
绝味由于单价较低且可选择重量,估计客单价约20元左右,可购买两类产品;
周黑鸭小盒价格在20元以上,大盒产品通常高于30元,定位对标星巴克,客单价逐年上升,至2016已达到59.24元。
绝味亲民的价格更加迎合三四线城市的消费水平,具备下沉的基础,而周黑鸭由于定价过高下沉空间明显受限。
图29:
周黑鸭单价高出绝味25%-70%(元/kg)
图30:
绝味客单价远低于周黑鸭
绝味加盟店以中小型为主,在低客单价的三四线城市生存能力强。
周黑鸭直营店单店收入在300万元以上,绝味直营店2015年平均收入也有148万元,而绝味加盟店的平均收入仅81万元。
进一步按收入规模拆分,2015年绝味收入54万元以下的加盟店占比18%,54-109万元的占39%,中小型加盟店占据了58%的比例。
大型门店难以下沉到客单价和客流量低的三四线城市,而绝味中小型的加盟店每年只需百万甚至50万的收入便可在三四线城市存活,具备优良的渠道下沉基因。
图31:
绝味和周黑鸭单店收入水平(百万元)
图32:
绝味加盟店中中小型占多数
2.2.2.攻:
直营店布局交通枢纽和商圈,高势能门店数量有望翻倍
绝味高势能门店较少,可复制周黑鸭模式。
周黑鸭对比绝味的优势区域在一二线城市的交通枢纽和核心商圈,这些地区的客流量和客单价通常较高,门店可通过提高定位来实现高单店收入和高坪效。
目前绝味的高势能门店只有180多家,占门店总数的比例仅2.1%;
周黑鸭交通枢纽店的数量达到了263家,占门店总数的29.5%。
2017上半年,绝味在新加坡一次性开设了五家直营店,全部是位于地铁站,产品均采用锁鲜装,与周黑鸭的定位类似。
虽然在国内的高铁、机场、核心商圈等特通渠道上周黑鸭占据了先发优势,但绝味仍可通过差异化口味、产品跟进,增加高势能门店数量。
图33:
绝味的高势能门店数量少
图34:
绝味新加坡地铁站店和气调包装
倾斜资源抢占交通枢纽和核心商圈,180家直营旗舰店布局一二线城市。
绝味计划三年内在全国重点大中城市建设180家直营旗舰店,在以中小型加盟店渗透下线的同时,依靠大型直营旗舰店对一二线城市进行高举高打。
绝味的直营旗舰店分为交通枢纽店和核心商圈店,交通枢纽店包括100个高铁店和15个机场店,核心商圈店包括30个地铁店和35个传统商圈店。
其中第一年拟建设完成113个门店,第二年51个,第三年16个。
交通枢纽店将主要覆盖华北、华南、华中、华东等地区的20个一二线城市的机场和高铁站。
直营旗舰店的建设将极大提升绝味的品牌形象,同时使公司高势能门店数量翻倍。
图35:
绝味三年建设180个直营旗舰店
图36:
绝味新建交通枢纽店布局
2.2.3.门店数量仍具增长空间,天花板可达22000家
目前公司8610家门店已覆盖全国29个省、自治区和直辖市,未来的门店增长将来自于渠道深耕,不断增加现有区域的门店密集度,主要有两个方面:
第一,通过中小型加盟店渗透社区,下沉至三四线乃至乡镇市场;
第二,通过直营旗舰店抢占交通枢纽和核心商圈等高势能市场。
华中市场相对成熟,华南和华东重点开拓,其他大区有待开发。
华中市场作为公司的大本营市场,2012年收入规模就已接近6亿,占公司收入20%以上,2012-15维持6%的中低速增长。
华东和华南两个地区经济发达,且对辣味接受度较高,是公司现阶段的重点开拓市场。
2012-15华东的收入占比从22%提升至28%,收入的CAGR为23%,成为公司收入占比最高的大区;
华南地区收入占比从6%增长到15%,收入端CAGR高达52%,是公司增长最快的大区。
华北、西南、西北等新兴市场虽有布局,但未重点开拓,基数较低且目前增长较慢,未来还有待加码。
图37:
绝味收入主要来源于华中和华东市场
图38:
华南和华东市场增速高
省会及直辖市门店密集度仍可提升,下线城市空间广阔。
在现已覆盖的省会和直辖市中,绝味的门店密度还可加大。
根据大众点评的统计,在公司最成熟的长沙大本营市场,平均一家门店覆盖3.1万人,部分布局较早的省会门店密集度在4-5万人/家,而西南、华北等新兴市场的省会城市还有较大的提升空间。
在直辖市中,华东的上海平均每家店覆盖6.6万人,北京可进一步加大门店密度。
在三四线城市,绝味的发展空间更加广阔。
杭州占据了浙江省近70%的门店,大部分省会城市也占据了本省门店数量的40%以上。
公司可依托中小型加盟店渗透到三四线城市,迅速实现渠道下沉、门店扩张。
图39:
省会城市门店密度具备提升空间
图40:
直辖市门店密度具备提升空间
图41:
下线城市空间广阔
门店数量稳步增长,天花板可达22000家。
根据每个县域的商圈、十字路口、社区等的分布,结合卤制品门店约800米的保护距离,公司测算门店数量的天花板可达到22000家。
而17H1绝味门店数量只有8610家,还有翻倍的增长空间。
未来公司每年开店计划在800-1200家的水平,门店数量将稳步增长。
图42:
公司门店数量天花板超2万
3.产品升级叠加门店升级,单店收入有望提升
3.1.包装和品类优化,提振单店收入
3.1.1.包装休闲卤制品增长更快,绝味募投万吨包装产能
包装休闲卤制品高速增长,占比有望提升至30%。
随着包装技术的发展及卫生意识不断增强,包装休闲卤制品在过去五年经历迅速增长,目前休闲卤制品的包装技术主要为真空包装及MAP。
2010-2015年,包装休闲卤制品零售市场规模的CAGR为28.8%,远高于非包装产品15.6%的复合增长;
预计未来五年包装产品的复合增速将提升至30%,至2020年占比有望上升至30%。
图43:
包装休闲卤制品增长更快
图44:
包装休闲卤制品占比提升
绝味扩大包装产品产能,淘汰长保产品聚焦真空装和锁鲜装。
之前受生产设备及产能限制,绝味包装产品采用委托加工模式生产,且主要为线上销售的长保类礼盒产品。
绝味历年包装产品的收入规模在2000万左右,占总收入的比不到1%。
上市后,公司新增包装产品产能项目启动,计划增加9500吨包装产品产能,并全部为锁鲜装和真空包装,摆脱当前依赖代工厂的状况。
线上销售的6个月保质期包装产品由于缺乏鲜味,将逐渐淘汰。
同时,绝味将积极推进特通门店气调包装的全面切换,并在部分市场试点立式包装。
项目落地后绝味包装产品产能占比有望达到5%,将带动单价上升,从而拉升客单价及单店收入。
图45:
绝味包装产品收入占比低
图46:
绝味募投9500吨包装产品产能(吨)
3.1.2.销售均价提升,产品结构优化
产品结构优化及多元化,提振单价与销量。
公司提价能力较强,通过直接提价及升级产品结构,2013-2015年公司休闲卤制品出厂价的CAGR为6.4%。
公司持续优化产品结构,鸭锁骨和鸭肠的毛利率相对较高,2013-2015年两个品类的复合增长也高于其他产品。
绝味以鸭脖起家,不断丰富自身产品结构,鸭脖收入占比从2013年的38.6%下降至2016Q1-Q3的34.9%。
更加多元化的品类给予消费者更多选择,可有效提升客单量。
提价及产品结构优化推动单价上升,产品多元化可提升客单量,共同拉升单店收入。
图47:
绝味卤制品吨价上升
图48:
鸭锁骨和鸭肠毛利率最高
图49:
鸭锁骨和鸭肠增长最快
图50:
绝味产品结构多元化
3.2.关低效开高效,落实四代店升级
直营门店占比将增加,提升平均单店收入。
一方面直营门店规模通常较大,另一方面直营门店不需让渡渠道利润给加盟商,因此直营门店的单店收入远高于加盟店。
2016Q1-Q3绝味直营门店单店收入为109万元,接近加盟店单店收入的4倍。
公司计划3年内在现有基础上增加180家直营旗舰店,均位于交通枢纽或核心商圈。
项目落地后,直营店数量将翻倍,总门店数量3年增长在4000家以内(不到50%),直营占比将提升从而带动平均单店收入上升。
图51:
绝味直营店单店收入远超加盟店
图52:
关闭低收入门店,增设高收入门店(万元)
“关低效开高效”,保证加盟店质量。
绝味持续对加盟店进行替换升级,2013年开始实施“关低效开高效”的门店调整策略,关闭部分效益较低的加盟店,并寻找合适区域开设高效益门店。
2013、2014、2015及2016Q1-Q3,公司新增门店的平均单店收入分别为19、19.7、22.1和15.5万元,高于关闭门店的平均单店收入11、9、7、4.6万元。
通过“关低效开高效”,公司的单店收入将持续抬升。
门店升级提高效率,改善消费者体验。
目前,绝味正推行四代店升级,注重门店生动化体验及与消费者的互动,计划2017年将完成2600+家标准店升级。
同时,公司逐步推进高势能门店形象升级、产品升级、运营标准升级,消费者体验有望进一步改善。
品牌形象的提升将是单店收入增加的又一驱动力。
另外,公司2000万终端信息化升级系统正在建设中,且预计将开放给供应商和加盟商,构成完整的供应链
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