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家电与3C数码产品由于标准化程度较高,成为电子商务率先拓展的品类。
根据Euromonitor数据,2011/2012/2013年中国家电及3C产品网购零售额同比增速分别为131%/83%/37%,2013年达2920亿元。
网购渠道渗透率从2008年的0.7%提升到2013年的20.4%,专业连锁渠道份额由2009年的70%下降到2013年的59%。
(2)行业集中度仍有提升空间,2013年电商双雄天猫/京东份额跻身前五
2013年中国家电零售业CR4仅为26%,明显低于美日(53%/60%)。
其中苏宁/天猫/国美/格力自建渠道/京东销售额1053/约942/约940/约748/682亿元(国美为上市+非上市合计,天猫/国美/格力数据均为中信证券研究部估算,京东根据家电GMV剔除增值税计算)分列前五(份额7.3%/6.6%/6.5%/5.2%/4.7%)。
海尔、美的自建渠道份额分别为3.4%/2.1%,主要分布在三四线市场。
其他家电零售商市场占有率均在1.2%以下,多为分散的区域百货渠道与区域连锁(多层分销的进货体系),供应链效率低。
预计未来该部分市场将是效率更高的行业巨头整合对象。
国美销售额按照上市:
非上市6:
4比例估算;
美的、格力与海尔日日顺自有渠道销售额与市场占比为估算值,假设格力约65%的收入来自自有专卖店渠道,参考终端毛利率,假设加价率为25%左右,美的约35%来自自有专营店渠道,参考终端毛利率,假设加价率为25%左右。
3、趋势展望:
“价格+服务”将是供应链演化主旋律
(1)龙头持续整合供应链,渠道加速扁平化
龙头持续整合供应链,渠道加速扁平化。
以采购→仓储物流→IT系统→前台运营为核心的供应链效率是家电零售行业核心竞争力。
以苏宁/国美为代表的连锁龙头持续整合供应链,天猫/京东崛起进一步加速渠道扁平化进程。
①采购:
苏宁/国美推进差异化商品采购力度,天猫/京东率先尝试C2B模式
随苏宁/国美崛起,家电连锁龙头凭规模优势统采直采,供应链整合较为深入。
国美电器2008年以来开始推进直营模式转型(大批量/买断/承担存货风险),2009年/2011年/2014年中差异化产品占比分别为1.2%/9.8%/32%。
苏宁差异化产品起步较晚,目前定制包销与自有品牌商品占比约15%。
家电商品差异化产品毛利率在21%~27%,明显高于代销模式下10%~14%的水平,有效提升价格竞争力与盈利能力。
天猫/京东崛起,加速供应链扁平化进程。
2013年天猫电器城与京东商城家电销售额分别约942亿元与681亿元,规模效应提升议价能力,加速供应链扁平化。
电商龙头同时基于海量数据与流量尝试C2B创新采购,例如天猫买断美的、九阳、苏泊尔等十家知名小家电品牌的12条生产线,进行“C2B定制化生产”试验,推动采购模式渐由“生产采购驱动型”转变为“以消费需求驱动型”。
②仓储物流:
苏宁/国美大件物流基础较好,京东小件能力最强
天猫以菜鸟网络+日日顺布局小件/大件物流。
截至2014年6月底,苏宁/国美在国内分别拥有连锁门店1583家/1605家,形成覆盖全国的门店网络,其支撑大家电销售的仓储/物流/安装服务体系相对成熟。
苏宁现有8个全国级枢纽中心/57个区域物流中心/352个城市中转中心,可在100个城市实现半日达,200个城市实现次日达;
国美电器在全国398个城市拥有428个仓储,目前178个城市可实现“一日三送”。
但实体连锁小件物流能力相比纯电商企业无优势,将是未来主要投入方向(例如苏宁拟在全国建12个小件商品自动拣选中心(目前已完成5个))。
电商龙头以中小件商品起家,如京东商城在7大核心城市(北京/上海/武汉/广州/成都/西安/沈阳)设有区域运营中心,以全球最快配送服务为一二线消费者提供良好体验,但其三四线物流网络仍需不断加强。
阿里巴巴筹建菜鸟网络搭建小件物流平台,并以入股海尔日日顺(现持股9.9%)加强大件物流能力。
日日顺目前拥有9个全国物流枢纽与86个区域物流中心,网络覆盖近2000个区县。
*京东商城家电销售额(包含消费电子产品)为根据公司招股说明书计算的估计值,京东预计2013年自营收入中百货类商品占比15%,电子商品占比85%;
收入结构以2013年年报为准京东商城为估算值,海尔日日顺未披露收入构成,但预计主要以大家电与生活家电为主
③IT系统:
积累迭代大数据、提升零售效率
先进IT系统可大幅提升采购、仓储物流及门店运营效率,并为线上/下融合提供底层支持。
例如苏宁2006年已上线SAP系统(国美SAP系统2011年上线,京东为自主研发系统),SCM(供应链管理系统)、CRM(客户管理系统)、WMS(物流管理系统)、TMS(运输管理系统)等IT信息系统已有多年的运营经验,连锁企业可实时更新各类商品的库存,并与供应商系统对接反馈销售数据,实现实时补货。
SAP/ERP系统为上千亿销售规模的采购、库存、多品类管理、线上线下系统整合等奠定了技术基础。
目前京东/苏宁等龙头IT系统均已开展云计算和大数据,聚合零售海量数据,向自身业务及第三方商家开放,快速迭代提升盈利能力。
天猫/淘宝目前已提供弹性云计算、数据库服务、阵列数据计算等服务,2014财年云计算收入7.7亿元人民币,同比+18.9%。
我们认为,以海量用户交易数据及信用数据为基础,未来数据聚合和迭代将极大拓展行业龙头盈利水平。
(2)趋势展望:
“价格+服务”驱动供应链整合持续深入
趋势展望:
“价格+服务”驱动供应链整合持续深入,定制包销→自有品牌→C2B为消费者提供质优价廉商品,全渠道服务+大数据应用提升消费体验。
我们认为,未来家电行业供应链整合将继续深入:
渠道龙头企业将依托规模优势持续提升定制包销/自有品牌商品占比,将节约的中间环节成本转化为毛利及消费者价值。
与此同时,C2B模式料将重塑家电供应链。
该模式通过聚合分散但数量庞大的用户群形成规模化采购优势,满足消费者提供以低价购买个性化商品的需求,同时“按需生产”降低供应商库存压力。
目前京东/苏宁均已开展C2B模式试验,预计未来将迅速推广重塑家电产业链。
全渠道服务大势所趋,大数据迭代提升消费体验。
线下门店可为家电类产品消费者提供必要消费体验及售后服务支持,同时为网购配送承担“最后一公里”物流职能,因此“线上+线下”融合可更好服务消费者。
电商龙头天猫/京东携流量/技术优势,逐渐推进与线下合作。
线下连锁巨头苏宁/国美亦明确全渠道转型战略,全面融合线上/线下采购、仓储物流系统,门店成为提供线上消费者“最后一公里”服务的关键环节。
同时,行业巨头基于大数据深度挖掘消费者需求、提升C2B采购、物流及门店服务效率料将成为趋势。
二、标杆分析:
苏宁云商
1、经营分析:
聚焦零售,双线融合
(1)商品经营:
巩固家电,凸显3C,培育母婴与超市
“巩固家电、凸显3C、培育母婴及超市”拓展品类、扩充客群。
为扩大客群、提升消费者黏性,苏宁提出“超电器化”战略,坚持“巩固家电、凸显3C、培育母婴及超市”的品类策略。
公司于2012年9月收购红孩子品类拓展至母婴领域,红孩子客群以女性为主,与苏宁易购男性客群形成互补。
2014年苏宁成立超市子公司,依托线上苏宁易购、线下苏宁门店资源进军快消品市场,2014年5月超市频道在苏宁易购上线,8月开出第一家精品超市,计划五年内开设500家互联网超市。
2009年以来公司大家电销售占比从59.2%降至2014H1的52.1%;
而3C数码及厨卫、生活电器和百货(包括母婴)占比从23.9%/13.7%升至31.0%/14.2%。
目前公司自营大家电、3C数码、母婴用品等;
“长尾”以及供应链管理难度较大的品类(如服装及部分超市品类等)将通过开放平台实现品类拓展;
我们预计公司未来有可能以并购垂直电商的方式迅速提升细分品类的经营能力。
跨境电商起步,未来有望借助苏宁海外供应链资源实现快速发展。
苏宁2014年7月开始筹备跨境电商业务,我们预计未来或以自营+平台模式推广。
苏宁于2009年先后收购日本Laox(乐购仕)及香港Citicall(镭射)两家家电连锁零售企业,二者分别拥有12/29个门店,2013年销售额12.0/65.1亿元人民币。
依托海外渠道资源,公司2014年7月在苏宁易购上线“Laox旗舰店”,率先启动日本直邮业务,为国内消费者提供海外Laox门店(日本最大规模综合免税店)销售的商品(以EMS方式邮寄入境)。
我们认为,Laox等海外采购/渠道资源将为苏宁跨境电商业务提供较优供应链基础,未来“海淘”收入快速增长值得期待。
(2)夯实后台:
供应链持续投入创新,组织调整+员工持股助力转型
①采购创新有望提升毛利率,物流IT全面融合
代销→经销→定制包销/自有品牌循序渐进,差异化商品提升公司盈利能力。
苏宁凭借在大家电领域规模优势,供应链整合持续深入。
公司采购模式分为代销、有条件包销、定制包销/自有品牌三大类型:
1)代销模式下苏宁不承担存货风险,商品售价由供应商决定,公司基于实际价格扣点与供应商结算;
2)有条件包销模式下苏宁买断供应商产品,商品终端售价由苏宁决定,但滞销商品可退还供应商;
3)定制包销/自有品牌模式下苏宁承担存货风险,通过大单采购获得优势品牌OEM/ODM支持,拥有该品牌商品的中国区独家代理,实现产品差异化。
差异化定制包销产品毛利率在21%~27%,明显高于代销/经销模式下10%~15%的水平,可有效提升公司价格竞争力与盈利能力。
目前公司已拥有包括惠而浦(冰洗)、伊莱克斯(冰洗)、三菱(空调)、先锋(彩电)、飞利浦(彩电)等一系列自有品牌商品。
大数据重塑供应链,“苏宁众包”创新C2B采购模式,预计至2016年差异化商品销售占比将提升至约25%(2014H1:
15%)。
2014年7月苏宁上线“苏宁众包”采购平台。
“苏宁众包“平台对供应链整合程度较原定制包销模式更进一步,变革行业原“以采定销”的供应链模式,基于消费者大数据深度参与产品设计、生产、渠道布局、售后服务,实现C2B的用户驱动型采购模式。
原定制包销品类主要与成熟家电/3C供应商合作,而苏宁众包则聚焦中小创新型企业,初期以3C、互联网智能硬件产品为主,后期或将拓展至母婴、百货等品类。
2013年苏宁定制包销与自有品牌商品销售占比约15%,我们预计“苏宁众包”模式推进后,至2016年差异化商品占比将继续提高至约25%,有望助力改善线上/下毛利率。
仓储物流加速投入,倾力打造“物流云”体系。
苏宁目前已形成57个区域配送中心(其中21个为第三代物流中心)、352个城市转配中心、1583个门店快递网点(另有约1000个售后服务网点及上千家合作网点)组成的自有物流体系,自建仓储及相关配套总面积达352万平方米(另有约200万平方米租赁面积),目前可实现67个城市大家电商品半日达,除新疆、西藏外基本实现次日达。
苏宁物流整体规模超过京东(7大物流中心、86个仓库、仓储物流面积150万平米,且主要为租赁)。
但公司小件物流起步较晚(2011年启用首个小件仓),目前有北京、南京、广州、上海、重庆5个小件自动化拣选仓,仅可提供10/16个城市的半日达/次日达服务。
为加强小件商品物流效率,公司计划2014年底小件仓将扩充至8个;
2016年底扩充至12个。
届时苏宁有望形成由12个采购枢纽、12个小件自动化拣选中心、60个大型物流基地和5000个城市配送点组成的“物流云”体系,自建仓储面积将达500万平方米,足以支撑约2500亿元销售额配送需求。
苏宁仓储物流整体规模、覆盖范围远超京东,我们认为随其IT系统及管理体系不断融合理顺,前台消费体验提升潜力较大。
5个小件商品自动分拣仓库包含在57个区域物流中心内
IT系统升级“阵痛期”已过,物流IT双线全面融合大幅提升配送效率。
2013年起公司完成线上/下两套IT系统融合,实现订单、物流、价格一体化。
2013年12月苏宁物流IT系统升级为LES系统(LogisticExecutionSystem,原为SAP系统),该系统可整合订单、仓库、运输以及财务四大模块,并支持苏宁物流向平台开放。
物流系统切换导致苏宁易购2014Q1/Q2销售受较大影响(线上销售额分别-26.7%/-18.3%)。
但LES系统升级完成后电商配送效率获得明显提升,目前苏宁线下接近4000+个配送点(包括1583个门店仓+1000余个售后服务网点+上千个代理合作网点)全面融入物流配送体系:
若门店仓有货,则优先在距消费者最近的门店仓寻源配送,否则在对应区域中心仓寻源。
门店仓基于过去2个月的销售大数据维持畅销品5-7天的库存,保证门店面积高效利用。
基于双线融合的物流系统,2014年“818”店庆期间苏宁易购快递妥投率达98%,系统转型改造已初见成效。
小件仓即小件商品自动分拣仓库,储存3C数码及全部母婴、百货品类SKU,若最近中心仓无对应百货SKU,则系统自动导入至5个小件仓之一寻源
②组织架构调整助力转型,员工持股计划彰显信心
组织架构双线融合,员工持股计划彰显转型信心。
苏宁于2014年2月对组织架构进行调整,原连锁平台经营总部与电子商务经营总部(即苏宁易购)合并,线上/线下两大平台运营、市场营销职能将全面融合。
原苏宁易购(除南京)的采销业务也将剥离并融入各地苏宁销售公司。
我们认为,本次组织架构调整与公司此前推进的物流、IT系统融合、“双线同价”相辅相成,将从管理、运营各角度加速线上/线下全面融合。
公司于2014年9月4日推出员工持股计划,该计划拟以不超过5.5亿元设立资产管理计划,通过二级市场购买等方式取得并持有苏宁云商股票(锁定期12个月)。
该计划广泛覆盖公司线上线下运营管理、商品经营、物流、IT等各体系中高层人员(总人数不超过1200人)。
公司控股股东张近东先生向员工持股计划提供借款支持,借款部分与自筹资金部分的比例为3:
1。
该员工持股计划充分体现核心团队转型发展信心,并有望以4X杠杆效应及广泛覆盖实现有效激励。
截至10月8日,公司已完成股票购买,实际认购金额5.3亿元(持股0.83%),购买均价8.63元/股。
预计组织架构调整+员工持股计划将为公司互联网转型提供组织与机制保障。
张近东直接持有26.44%上市公司股权,通过第二大股东苏宁电器集团有限公司(张近东持有其39.75%股权)持有14.73%股权、通过第三大股东苏宁控股集团有限公司(张近东持有其100%股权)持有4.20%上市公司股权
(3)转型路径:
双线融合→开放平台→变现流量
转型路径清晰:
双线融合→开放平台积累用户→中长期以金融+物流变现流量。
在采购、仓储物流、IT等后台系统不断夯实、线上/线下架构合并、员工持股计划支持下,苏宁转型路径较为清晰:
短期看,苏宁易购+实体1583家门店全渠道融合已初见成效;
同时发力构建“苏宁云台”、布局移动转售、并购PPTV获取用户、积累流量及数据,中长期有望以互联网金融、物流增值服务变现流量,建立“商业、金融、服务”生态圈闭环。
①实体门店调整,双线融合服务客户
一线市场关闭低效社区店、贯彻“旗舰店”战略,二三线市场加快渗透。
受电商冲击、需求放缓等因素影响,一线市场部分社区店同店显著放缓。
公司自2012年起持续关闭低效社区店(2012/13/14H1分别关店178/176/64家),在一线城市重点发展“Expo超级旗舰店”(面积>1万平方米,SKU>5万)和乐购仕生活广场,截止至2014H1公司门店数量1583家(2013年底:
1585家),旗舰店占比从2009年的17%提升至2014H1的21%。
同时公司加大二三线市场渗透力度,以“地区旗舰店”模式扩大苏宁在当地品牌影响力。
2010-2014H1二三线市场门店占比从52%提升至63%,而一线城市门店则从40%下降至31%。
线下渠道网络优化调整促进2013/14H1租赁费用额仅增长-0.7%/4.0%。
一级市场指副省级以上城市;
二级市场指一级市场以外的地级市;
三级市场指一二级市场下辖的县、县级市或远郊区;
四级市场主要指镇级城市
门店运营不断优化,双线全面融合服务客户。
随苏宁后台系统融合顺利完成,前台门店运营模式、业绩考核与线上全面并轨。
如1)考核店员主动拓展门店周边小区、学校、企业大客户数量;
2)激励员工维护苏宁CRM公众号及APP客户端,鼓励导购在微信开店;
3)赋予门店调价权(此前需由门店导购向区域中心汇报);
4)云店(全场免费WIFI、二维码墙、全网比价)模式逐步铺开,门店运营效率不断优化。
线下门店可为产品消费者提供必要消费体验及售后服务支持,同时为网购配送承担“最后一公里”职能,因此苏宁“电商+1583家门店”融合可更好服务消费者。
②开放平台集聚流量,移动转售+PPTV获取用户
“苏宁云台”启动,免佣金+全渠道为区别于对手的核心优势。
苏宁开放平台命名“苏宁云台”,并明确“双线开放、免费政策”模式招募全品类商家入驻。
截至2014年9月,苏宁云台商户数量约9000家,我们预计全年GMV25~30亿元(2014H1:
约10亿元)。
相比京东、天猫等开放平台,苏宁双线开放(商户可入驻实体门店平台进行实物展示、门店自提)、优惠招商(大部分品类达标佣金全部返还、永久免除平台技术服务年费)以及整体服务方案(物流/金融/运营)是区别于对手的核心优势。
短期看,“苏宁云台”以免费模式(预计流量变现比率仅0.7%~0.9%,远低于天猫/京东/当当平台的2.6%/7.3%/7.5%)集聚商户及用户流量,中长期有望以全渠道平台增值服务变现。
苏宁返还佣金条件为:
1,累计店铺评价量不少于200条;
2,退款纠纷率不高于1%。
”综合流量变现比率”定义为平台收入/平台净GMV(2013年数据)
上线移动转售、并购PPTV布局互联网入口、获取用户。
苏宁已获得中国联通19城市、中国电信55城市开展移动转售业务的牌照,2014年6月苏宁互联在11个城市上线预售。
苏宁依托其渠道规模/用户基础/售后服务能力开展移动转售业务更具优势,并可打通移动通信与自身会员、产品、金融服务、供应链等资源,为消费者提供围绕移动通信的一系列解决方案,为苏宁生态圈构建移动端流量入口。
2013年10月苏宁以2.5亿美元收购PPTV46.8%股权(管理层期权行权后将下降为44%)成为第一大股东。
根据易观智库数据,PPTV2014年2月PC端/移动端活跃用户分别为8346/1852万人,移动端APP下载量稳定于第五名。
我们认为PPTV将为苏宁提供继门店、网站、移动端之后的家庭智能电视入口,并与自身硬件产品形成协同。
截至2014年6月公司持有PPTV46.8%股权,假设管理层股票期权全部行权后,公司持股比例将下降至44%
③前景展望:
互联网金融+开放物流有望变现流量
互联网金融盘活现金流:
供应链金融+委托理财+消费信贷有望成未来盈利核心增长点。
因零售业天然与现金流、物流、信息流紧密相关,苏宁依托其1.31亿会员数据/近万家供应商/238亿元巨额账面现金,拥有建立商业-金融-服务生态圈的有利条件。
公司自2011年起布局互联网金融,至今已初步形成“供应链金融+基金保险+消费信贷”的全产业链格局。
从上游看,苏宁2012年成立重庆小额贷款公司、2013年成立商业保理公司,其主要客户为苏宁产业链上游的中小微供应商,提供包括小额信贷、综合授信、票据贴现等供应链金融服务。
自成立以来业务规模不断扩大(2014H1发放贷款总额2.07亿元,较年初增长45%)。
从中游看,2013年互联网保险销售业务上线,为苏宁售后、物流等服务商提供保险计划;
基金销售业务以“零钱宝”提升客户黏性。
从下游看,“苏宁银行”筹备正在积极进行,未来有望基于苏宁客群/现金流发展消费金融业务。
账面现金收益率=(净利息收入+供应链金融收入)/平均账面现金余额
苏宁小贷有自有资金放款及银行合作放款两种模式
考虑小贷公司及消费金融8%-10%的平均收益率水平,假设2014/15/16年苏宁供应链金融规模增至4.9/8.8/12.0亿元(分别占上年货币资金余额2.0%/5.0%/6.0%),测算可贡献3192/8436/14432万元利息收入。
苏宁物流全面社会化,搭建开放物流平台,成本中心有望转型利润中心。
2014年初苏宁物流成立独立公司,公司已取得全国164个城市的国内快递业务资质以及国际快递经营资质,经营地域现已覆盖至全国34个省、市地区,预计2014Q4将上线面向平台商户的开放接口。
公司同时计划将苏宁物流打造为“第四方物流平台”,包含三层含义:
1)苏宁物流将不但向商户开放,还将承担上万家供应商的干线物流业务;
2)与其他物流企业合作共赢,承担其他物流企业的部分城市配送业务;
3)发展物流开放平台,以平台形式向消费者提供社会化物流集成服务。
2008-2013年中国快递业务量以44%CAGR高速增长,而行业集中度CR4从77.0%持续下降至55.4%,少数企业难以满足快速增长的业务需求。
苏宁物流基于全国仓储物流布局,未来凭借平台流量有望充分分享行业高景气,由成本中心转型为利润中心。
④苏宁生态圈处搭建初期,关注体验、流量、黏性
苏宁生态圈处搭建初期,未来关注体验、流量、黏性改善情况。
苏宁自2012年初以来先后上线开放平台、互联网金融、移动通信转售、开放物流体系、互联网视频入口。
公司未来有望形成以商品经营聚客、布局移动互联网流量入口,通过金融、物流等增值服务变现流量的盈利模式。
从国际经验看,基于新商业生态圈的商品、金融、数据服务是国际电商巨头主要盈利模式,例如日本电商龙头乐酷天基于商品零售构建金融、通信、服务生态圈使其会员发展到了日本网民的95%,通过巨额流量快速变现,2013年公司互联网金融实现收入/经营性利润2015亿日元/442亿日元(YoY+59%/+117%),分别占比36%/43%。
相比之下,目前苏宁生态圈仍处搭建初期,未来需关注其体验、流量、黏性改善情况。
2、财务分析:
收入增速回升,亏幅料将收窄
(1)收入端景气回升,线上有望重回快增长
门店运营优化,预计2014H2线下同店持续回升。
因家电零售2014Q1起受地产拖累出现明显放缓,叠加公司物流信息系统调整影响,2014Q1苏宁线下同店增速出现-13.4%较大下滑。
2014Q23C数码热销且信息系统切换完成,同店增速
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