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2、出口鼓励政策2015再加码,出口印度有望大幅增长20
3、二三季度印度进口旺季叠加国内春耕,磷肥价格有望上涨21
四、行业重点企业简况22
1、云天化23
2、六国化工24
3、湖北宜化24
4、新洋丰25
5、司尔特25
6、兴发集团26
全球磷肥2015年供给增量将非常有限。
统计新增和关停装置发现,全球磷肥2014-2015产能没有净增长。
我们判断Mosaic、PotashCorp和Phosagro的磷肥开工率目前都在85%以上的高位。
OCP名义上磷肥产能利用率不高是因为其外销的商品磷酸挤占了自己做磷肥的原料磷酸,OCP磷酸开工率高达96%,磷酸行业下游是主供非一体化磷肥,因此OCP并不对全球磷肥贡献空闲产能。
我们推断目前Maaden的开工率要在77%以上,其空闲产能仅约二三十万吨。
我国磷肥产能扩张期结束,目前行业开工率较高且库存压力可能减轻。
印度磷肥新政有望拉动进口需求底部反弹超预期。
从印度磷肥/氮肥使用比例过低和磷肥库存处于7年最低点来看,印度需求存在显著提升空间。
2009/2010年以来印度磷肥产量逐渐下降,开工率也呈下行趋势,目前开工率不足六成,大多产能仍处于现金亏损。
在2005-2008年磷肥大牛市中,印度由于成本劣势而也无法提高开工率,反而还会被进口磷肥替代市场份额,资源禀赋导致其将长期严重依赖进口。
印度2015-2016新财年磷钾肥补贴预算同比增长8.7%,2010年以来首次出现同比正增长。
由于油价暴跌、汇率趋稳以及新一届政府多次表态优化施肥结构,我们认为未来印度磷肥政策有望超预期改善,此次补贴预算提高可能只是第一步。
我们测算印度DAP进口贸易商盈利空间近年来缩减至目前30多美元/吨,印度磷肥新政有望提高企业进口积极性,进口需求有望在2015年见底大幅反弹。
我国加码鼓励磷肥出口,二季度印度进口旺季叠加国内春耕或推涨磷肥。
我国2014年之前采取保障国内供应的淡旺季磷肥出口政策,2014年开始有意鼓励出口。
2014年我国磷肥出口同比增长52%,以往运输成本劣势的巴西和美国市场都出现显著增长。
2015年我国磷肥出口政策利好加码,2015年起取消淡旺季差别化关税,统一执行100元/吨的出口关税,鼓励我国磷肥积极出口。
2015年1月DAP和MAP出口分别同比大幅增长89%和140%,实现开门红。
我国出口印度磷肥数量自2012年来大幅下降了近140万吨,我们看好今年印度引领我国磷肥出口大增,同时印度每年二到三季度是进口旺季(年占比高达近70%),再叠加国内磷肥目前正值春耕,我们认为国内磷肥或将逐渐出现供给趋紧,磷肥价格有望上涨。
磷肥是一个全球贸易商品,多个区域的供需存在不均衡,全球贸易量约占总供给的35%左右。
磷肥在经历了自2011年中至2013年底的三年熊市后,2014年上半年出现了一定的回暖,下半年至今总体横盘震荡。
磷肥短期和中长期需求总体向好。
印度近期出台了2015-2016新财政年度的化肥补贴预算,磷钾肥补贴预算同比增长8.7%,实现五年以来首次正增长。
国际主要粮食作物(小麦、玉米和大豆)价格自2012年以来总体持续下行至今,处于金融危机过后以来的历史低点,未来反弹概率高于继续下跌。
磷肥的主要原料磷矿石和硫磺价格预计仍将保持坚挺。
磷矿石由于全球资源分布失衡而被处于寡头垄断,同时国内磷矿石开采具有严格管制,磷矿石价格未来走势将保持强势。
硫磺未来两年仍将处于供给偏紧格局,供给增长缓慢,价格有望持续坚挺。
在上述背景下,我们区别于市场,从全球角度对影响磷肥供需的主要变量进行了分析,认为2015年国际磷肥行业无论从空闲产能还是新增产能上看,供给增量都非常有限;
而需求端方面,2015年印度化肥新政有望拉动印度磷肥进口底部反弹超预期,我国磷肥出口鼓励政策又再度加码,我们认为印度可能引领我国今年磷肥出口大幅增长。
二季度印度将步入进口旺季,再叠加国内春耕行情,我们认为磷肥行业可能将出现供给偏紧,推动磷肥价格上涨。
因此,我们在此时点建议关注磷肥行业板块的投资机会,按照业绩弹性,推荐的相关标的分别为云天化、六国化工、湖北宜化、新洋丰、司尔特和兴发集团。
一、全球磷肥2015年供给增量将非常有限
1、全球磷肥2014-2015无新增产能
2014年全球磷肥行业的产能变化主要来自于OCP二季度新投产一套45万吨的磷酸产能,以及下半年美国关停两套磷肥装置(合计100多万吨),2014年全球总产能基本保持不变。
在建的磷肥产能主要来自于北非中东地区的OCP和Maaden,OCP从2013年7月开建的四套100万吨磷肥装置,进度明显低于预期,可能2016年第一套装置才建成。
Maaden计划新建300万吨磷肥装置,计划于2016-2017年投产,但现有装置开工率尚有部分余量,我们预计其投产时点可能还会延后。
因此,除了OCP计划在2015年中投产规模很小的10万吨MAP之外,2015年全球磷肥产能也将基本没有增长。
2、国际磷肥开工率提升空间不大
国际上主要的磷肥生产企业有Mosaic,OCP,Phosagro,Maaden,Eurochem,PotashCorp和VALE等,产能约占世界DAP/MAP总产能的40%以上。
剔除例行检修因素,Mosaic、PotashCorp和Phosagro的磷肥开工率目前预计都在85%以上的高位。
注:
Mosaic开工率在2014Q4略有下降,主因例行装置检修
从名义上看,OCP在2014H1磷肥的开工率约为73%,有一定的空闲产能。
但由于OCP有大量的磷酸外销,对2014H1的磷酸装置开工率进行估算,发现OCP在2014H1磷肥产能利用率不高是因为外卖的商品磷酸挤占了自己做磷肥的原料磷酸,如果将公司磷肥产销量折成磷酸,再加上磷酸外销量,发现其磷酸产能的开工率高达96%。
磷酸下游主要用于非一体化的磷肥生产装置,所以OCP在2014H1其实并不存在空闲产能。
同时,OCP在2014年5月投产的新磷酸装置三周内就达到满产,另外公司2014Q3单季磷肥的名义开工率为81%,公司磷肥销量150万吨,同比增长63%,出口135万吨,同比增长45%。
2014全年OCP出口磷肥474万吨,同比增长10.2%,创历史新高。
2014下半年OCP销量势头比上半年更好,因此我们推断OCP目前的磷肥实际开工率仍保持高位满产。
Maaden的290万吨磷肥装置(主要为DAP)在2012年初投产后,开工率从2012的53%提升至2013年的63%,2014上半年公司DAP收入同比增长13.3%,市场价同比下降10%左右,那么同期产量同比增长可能为15%左右。
根据美盛预测,Maaden2014全年出口220万吨,同比增长23%,由于Maaden有少量内销DAP,因此我们推测全年产量可能达到223万吨,同比增长为22.5%,年均开工率为77%左右。
考虑到2014全年Maaden产量增速前低后高,因此我们推断近期Maaden的开工率可能还要比年均77%稍高些,因此其可能存在的空闲产能非常有限。
3、我国磷肥产能增长结束,开工率较高且库存压力可能减轻
我国磷肥产能快速扩张期在2013-2014年已经结束。
随着铁路运费提高和环保趋严,国内磷肥的中小产能和低浓度磷肥产能在逐渐退出。
根据我们了解,国内重点磷肥生产企业没有大规模的投资计划,规划新建的磷肥产能普遍进度缓慢。
我们认为,未来中短期内国内产能的净增长可能非常有限。
我国目前DAP行业开工率处于较高水平。
根据行业协会和wind数据,我国目前DAP产能为1950万吨左右,2014年我国DAP产量为1749万吨,那么产能利用率为89.6%。
根据我们调研,多个主要磷肥企业的开工率2014年也保持在满负荷运转。
库存方面,我们推断2014年末国内DAP库存同比显著下降。
我国DAP需求近年来可能已经处于稳定的平台期,因为国内磷肥行业早已进入成熟期,从2007年我国就从DAP净进口国变成净出口国。
2014年国内DAP价格前低后高,但是产量同比出现40多万吨的下降,表观消费量同比大幅降低220多万吨,在假定国内实际消费保持稳定的情况下,可能是发生了在出口的拉动下的行业库存的大幅下降。
二、印度磷肥新政有望拉动进口需求底部反弹超预期
1、印度需求存在显著潜在提升空间
印度是磷肥需求大国,约占全球需求的15%以上。
由于政策导向和供给受限原因,印度一直存在磷肥消费偏低的情况,自2010年印度实行新化肥政策(NBS,Nutrition-basedSubsidy)以来,政策补贴倾向氮肥,磷肥消费被抑制的这一问题逐渐更加突出,2013年其磷肥/氮肥消费比例仅为0.35,进低于国际平均水平0.5。
根据目前印度氮肥的使用比例来看,如果印度达到磷氮肥比例的国际平均水平,那么磷肥折纯的需求需要增长280万吨左右,相当于要增加DAP消耗量600多万吨。
由于2010年以来印度磷肥补贴减少和卢比贬值,印度国内磷肥产量和进口持续减少,2013-2014年印度库存开始逐渐缩减,目前已经降至过去七年的最低点。
2、印度国内磷肥供给短缺将长期存在
目前印度磷肥产能670万吨左右,由于匮乏磷矿、硫磺和合成氨的磷肥主要原料资源,印度磷肥产能难以扩张。
印度磷肥生产企业分为有公共企业/联营企业/私营企业三种类型,其中私营企业占据主要位置,产能占比近70%。
2009/2010年以来印度磷肥产量逐渐下降,开工率也呈下行趋势,目前开工率不足六成。
由于没有原料优势,印度的磷肥生产成本过高,现金成本处于全球最高位置,按照目前国际DAP价格,其大多产能仍处于现金亏损。
在2005-2008年磷肥大牛市中,印度磷肥行业产能基本稳定,开工率还出现持续下降,而同期印度磷肥进口大幅增长,因此我们推断印度由于成本劣势而在磷肥上涨趋势中也无法提高开工率,反而还会被进口磷肥替代市场份额。
3、印度新财年磷肥补贴政策有望激发其进口显著增长
近期印度披露了2015-2016新财政年度的磷钾肥补贴预算,同比增长8.7%左右,是2010年以来首次出现同比正增长。
原油是印度进口金额最大的商品,印度国内对原油天然气也有巨额的财政补贴政策。
2014下半年国际原油价格暴跌超过50%以及卢比汇率逐步稳定,使得印度财政有能力提高磷肥财政补贴,改善目前化肥施用失衡的局面,印度政府高管的近来表态也都表示要推进政策向这个方向走。
此次印度提高了新财年的磷钾肥的补贴预算,我们认为这可能是迈出的第一步。
未来印度磷肥补贴政策存在超预期的可能性,例如可能会通过修正预算提高补贴、提高最高零售限价或提高运输补贴等。
依据印度补贴和最高零售限价,我们推断目前印度DAP进口贸易商的盈利空间近年来已经缩减至30多美元/吨的低位。
我们认为,印度磷肥新政策将导致其进口需求底部反弹,并存在超预期增长的可能性。
三、我国加码鼓励磷肥出口,二季度印度进口旺季叠加国内春耕或推涨磷肥
1、2014年我国放松磷肥出口政策已体现积极效用
2014年我国磷肥出口显著增长,DAP同比增长28%,MAP同比大增227%,磷肥总体同比增长52%。
根据CRU和Mosaic的预测,2014年全球磷肥的出货量可能仅微幅增长0.5%,总体稳定,因此我国磷肥出口的大幅增长体现出国际竞争力的增强。
我国磷肥出口竞争力还体现在出口结构中。
我国2014年中国磷肥的出口增长主要来自巴西、美国、巴基斯坦和越南。
全年出口巴西同比增长144%,占到总出口的16%;
出口美国40万吨,而2014年以前这一数字还一直是零。
过去中国磷肥在巴西和美国市场由于距离运费的劣势,出口市场并不大甚至是空白,因此2014年该国家的出口大增反映了中国磷肥国际市场竞争力的提升。
2、出口鼓励政策2015再加码,出口印度有望大幅增长
2015年我国磷肥出口政策再出重磅利好政策。
2015年起取消淡旺季差别化关税,统一执行100元/吨的出口关税,鼓励我国磷肥积极出口。
最新披露的1月份磷肥进出口数据显示,我国DAP和MAP出口分别同比大幅增长89%和140%,2015出口实现开门红。
由于印度近年来磷肥需求减少,我国出口印度磷肥数量自2012年来大幅下降了近140万吨,我们认为在出口鼓励政策利好加码、印度需求2015年有望显著反弹等因素下,我国出口印度磷肥数量有望底部大增。
3、二三季度印度进口旺季叠加国内春耕,磷肥价格有望上涨
印度每年二到四季度是进口旺季,近年来二三季度进口数量在全年占比高达近70%。
国内磷肥目前正值春耕需求高峰,我们预计国内磷肥有望逐渐出现供给偏紧局面,磷肥价格有望上涨。
四、行业重点企业简况
我们从上述全球供需角度认为磷肥价格有望中短期内上涨,建议关注磷肥板块的投资机会,按照业绩弹性,推荐的相关标的分别为云天化、六国化工、湖北宜化、新洋丰、司尔特和兴发集团。
云天化兼具高弹性和国企改革主题,六国化工业绩弹性高、估值便宜以及国企改革潜力值得关注,新洋丰复合肥品牌营销创新有望提升估值水平,兴发集团一体化磷肥产业链竞争优势突出,湖北宜化弹性较大且市净率很低。
1、云天化
中国最大的磷肥生产厂商。
2013年经过两次资产重组,将控股股东云天化集团旗下的磷矿和磷肥资产注入上市公司并剥离原有亏损的玻纤业务。
目前,公司主营板块有化肥、有机化工、磷矿开采和磷化工等,其中6.95万吨磷矿资源储量、1200万吨/年磷矿石开采、415万吨/年磷酸二铵、150万吨/年磷酸一铵、70万吨/年重钙、276万吨/年复合肥、203万吨/年尿素。
国企改革引入战略投资者,延伸磷化工产业链。
2014年12月公司拟以8.24元/股向以色列化工集团非公开发行2亿股A股股份,占增发后总股本15%。
以色列化工集团是全球领先的特种矿产公司和拥有先进精细磷化工技术。
双方主要以合资公司的方式进行合作,合资公司可以无偿使用以化的先进精细磷化工技术和发挥云天化的磷矿资源优势。
2、六国化工
公司业绩的磷肥弹性和国企改革预期值得关注。
六国拥有90万吨/年磷酸二铵和15万吨/年磷酸一铵产能,2013年投产的28万吨/年合成氨项目将大幅提高公司原料自给率,构成了初步的磷化工全产业链。
公司业绩的磷肥价格弹性位居行业第二。
同时公司大股东是铜陵化学工业集团,资产总额100亿元,同时还控股另外一家上市公司安纳达,集团是铜陵市重点化工行业公司,未来存在国企改革的潜在可能性,我们建议积极关注。
3、湖北宜化
公司是中国最大的化肥公司之一,主营尿素、PVC和磷酸二铵等产品,拥有330万吨/年尿素、132万吨/年磷酸二铵、114万吨/年PVC产能。
2014年上半年,由于行业产能过剩以及主要原材料煤炭价格下跌,尿素市场价格跌至十年来新低,公司尿素装置盈利大幅下降。
2015年随着关税政策放松,尿素行业已达到底部,价格开始小幅上涨,同时磷酸二铵未来趋于回暖,公司2015年业绩将有明显改善。
4、新洋丰
公司主营磷酸一铵和三元复合肥,拥有175万吨/年磷酸一铵和365万吨/年复合肥的产能,是国内规模居前的磷酸一铵生产企业。
2014年10月公司通过非公开增发后将新增120万吨/年新型复合肥以及60万吨/年硝基复合肥的产能。
大股东磷矿资产有望注入。
公司控股股东拥有5,8亿吨的磷矿资源储量和320万吨/年的磷矿开采能力,同时公司配套建有16万吨/年合成氨和230万吨/年硫酸装置。
通过资产注入,公司的产业链将得到延伸,更具有成本优势。
5、司尔特
搭建公司农资电商线上平台。
公司拥有92万吨/年NPK复合肥、55万吨/吨MAP、90万吨/吨硫酸产能,2015年将新增20万吨/年磷酸一铵和70万吨/年氨化造粒缓释复合肥。
公司于2014年以农资信息云为架构,以测土配方施肥研究基地的大数据为支撑,通过软硬件购置、集成及系统开发,搭建以测土配方施肥为特色的司尔特农资电商线上平台,提供农资展示交易、测土施肥决策支持等个性化、主动式服务,同时建设了4000家村级农资电商线下服务站,通过线下体验和口碑经营促进线上销售、服务水平,有望成为农资电商领头羊。
6、兴发集团
公司是中国磷化工行业的龙头企业,业务覆盖了从磷矿石开采到磷酸盐生产的全产业链,拥有2.2亿吨磷矿石储量,500万吨/年磷矿石、26万吨/年液碱、20万吨/年三聚磷酸钠、8万吨/年有机硅、7.5万吨/年黄磷、4.8万吨/年六偏磷酸钠、2万吨/年次磷酸钠的产能,2013年3月公司的60万吨/年磷酸铵装置也已试车投产。
公司2014年收购湖北泰盛化工有限公司和龙马磷业,自产类产品新增草甘膦、甘氨酸等,带来收入的增长。
公司宜都磷铵装置运作正常产能利用率大幅提升,14年磷酸一铵和磷酸二铵产量及销量都有大幅提升。
2015年,公司后坪探矿、瓦屋Ⅳ矿段探转采、20万吨/年有机硅单体一期工程正在有序推进,10万吨/年湿法磷酸精制主体工程基本建成,宜昌园区20万吨/年有机硅单体一期工程也有望建成。
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