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l治理层具有较强的风险操纵能力,资产风险程度低。
l招商银行制定了科学完善的鼓励和考核制度,是激发高管和员工工作踊跃性的重要手腕。
2.优秀的经营能力。
招商银行具有较强的新产品开发能力,形成了在业内必然的技术优势,一卡通和一网通是其中的代表。
l招商银行具有灵敏的市场感觉和快速的市场反映能力,对新兴业务和中间业务等把握及时,判定准确。
l公司在经营上的一个重要特点是稳健,资产结构合理,风险较小。
l招商银行具有良好的品牌经营能力,招商银行的许多产品已经在业内享有较高声誉。
l招商银行的个人银行业务已经在股分制商业银行中取得优势,为尔后储蓄了良好的客户资源。
3.要紧资产及欠债业务分析。
招商银行具有较低风险的资产结构,低风险资产占比较大,降低了公司整体经营风险。
l招商银行的资产质量较好,不良率为%,低于股分制商业银行平均水平,呆帐计提比例较高,呆帐预备覆盖率为%,处四家上市银行的中游水平。
招商银行的欠债业务很成功,不仅在结构上较丰硕,资金来源渠道多元化,而且资金的本钱明显低于同业。
l招商银行的获利能力较强,获利的真实性高,可是由于所得税率较高等缘故,其净利润率在四家上市银行中优势不太明显,尔后还应具有较大潜力。
三、获利预测及公司估值
1.获利预测。
正常情形下(不考虑呆帐计提比例调整)估量招商银行2002年和2003年的每股收益别离为元和元。
l假设将呆帐计提比例降至人行或其他上市银行标准,将可能增加公司的业绩。
2.公司估值。
依照市净率、市盈率、EBITDA等方式进行估值,招商银行股票的价值区域将在元元之间。
目前公司股价已经明显偏离了其内在价值,长线投资可重点关注。
图1:
2000年以来,恒生金融指数的走势明显强于恒生指数和美国NASDAQ指数
第一篇从头评估银行行业的投资机遇
Highlights
一.我国商业银行的竞争现状。
国有商业银行仍然占据约70%左右的市场份额,可是新兴股分制商业银行崛起的速度不可轻忽,估量这些新兴股分制商业银行将成为尔后我国金融舞台上的重要角色,具有较高的成长性。
u四大国有商业银行的经营情形较差,历史包袱繁重,而十家股分制商业银行的整体经营状况良好,尤其是招行、浦发、民生、中信等银行具有必然优势。
u单一的效劳手腕使市场竞争加重,对资源和客户的争夺加倍猛烈。
尔后各银行的相对竞争优势以后源于创新能力、风险操纵和良好的内部治理等。
二、银行业成长性。
宏观经济稳固增加是基础。
我国宏观经济维持良好进展势头和商业银行自身的不断改革,为银行效益的改善提供了良好基础。
股分制商业银行将具有最快的成长性。
以后几年银行业的成长速度将明显超过GDP的增加速度,尤其是股分制商业银行的整体成长性将维持在20%-25%之间。
个人银行业务将是尔后各商业银行竞争的热点。
我国个人银行业务潜力庞大,银行卡、个人消费贷款及个人理财业务将大幅增加,将为银行业带来可观的个人银行业务收入,这是决定尔后业内相对竞争优势的重要业务领域。
久远来看,不管是业内自身进展的需要仍是对外资开放的结果,我国金融业早晚将显现银行间的并购重组。
混业经营可能是我国银行业的进展方向,部份具有金融控股公司背景的银行将从中受益。
三、银行股在资本市场中的地位。
银行股具有流通盘大、业绩稳固、具有很强的派现能力等特点,在国内投资理念不断转变的趋势下,将受到开放式基金、保险基金、信托基金等机构投资者的青睐。
股指期货是指以股票价钱指数为商品进行期货交易的一种重要避险工具,银行板块作为我国国民经济中重要的一部份,有可能成为股指期货中的样本之一。
招商银行受到大盘及发行方式的阻碍,目前价钱明显偏低,具有专门好的长线投资价值。
一、银行业特点
1.净资产收益率较高。
净资产收益率是衡量上市公司获利能力的最重要指标之一,一样而言,净资产收益率越高,股东权益升值的潜力越大,公司的投资价值就越高。
银行业具有很高的净资产收益率,这与银行具有较高的资产欠债比率是紧密相关的。
一样而言,银行业的资产欠债率都在90%以上,较高的财务杠杆能够为股东带来较高的回报。
从以下图中能够看到,在我国1184家上市公司中,金融保险行业的净资产收益率是最高的。
2001年全数上市公司平均的净资产收益率仅为%,而金融行业的净资产收益率那么达到14%,几乎是全数上市公司平均水平的3倍。
可见相对其他行业而言,银行业具有净资产收益率高的特点,那个特点对股权投资者应当具有较大的吸引力。
图2:
国内各行业净资产收益率一览(仅限于上市公司)(%)数据来源:
国通证券研究进展中心
股息和盈利收入是国外投资者收入的最重要组成部份,而银行的派现能力超级强,应当受到机构投资者青睐
除具有较强的获利能力外,银行业通常还具有专门好的现金流量,为上市银行的派现提供了物质基础。
从我国已上市银行2001年的分派预案看,银行业的派现比例界于25%-70%之间,高于全国上市公司的平均派现水平。
以上市时刻较长的深进展为例,公司除通过送股和配股进行大规模的股本扩张外,上市以后的派现比例也较高,如公司99年派现比例高达168%,2001年的派现比例也达到%,又如招商银行估量2002年的派现比例将至少达到40%,表现出银行较强的派现能力。
从国外的情形看,银行业的派现能力加倍突出,以香港的汇丰、恒生等银行为例,他们每一年的派现率都很高(见图3),从下表中能够看到,恒生银行近五年的派现率平均为108%。
由于银行业具有稳固的现金流和较强的派现能力,在发达国家一般是机构投资者和基金青睐的对象。
从国外投资银行的收入来源看,所投资上市公司的派现收入是投资银行最为稳固的收入来源之一,通常都占到收入的40%以上,这也是国外投资银行抗风险能力较强的缘故之一。
从那个意义上讲,随着我国资本市场投资理念的改变,和愈来愈标准的投资行为,这些派现能力强的行业将愈来愈受到投资者的重视。
表1恒生银行历年派现情形
恒生银行1997年1998年1999年2000年2001年
每股盈利
每股股息
派现率71%96%189%92%93%
注:
99年派现包括中期专门股息港币
图3:
香港上市银行派现情形数据来源:
国通证券研发中心
3.经营稳固,具有必然的成长性。
银行业的进展与宏观经济联系超级紧密,从世界要紧发达国家的情形看,宏观经济的稳固增加是阻碍银行业进展及获利状况的最要紧因素,以美国为例,由于其宏观经济几十年来增加稳固,使得银行业也取得了长足进展,银行的资产规模和利息收入稳步增加(见图4-图6)。
银行的成长与宏观经济紧密相关,进展较为稳固,波动性小,可预测性强比起美国商业银行上百年的进展历史,我国商业银行的进展事实上只有十几年的时刻,业务较为单一,进展的空间仍然专门大。
由于历史的缘故,尽管银行业总资产规模随着宏观经济的不断增加而增加,可是银行业的整体效益并无同步增加。
要紧缘故是效益不佳的四大国有商业银行在国内市场份额太大,可是从十家股分制商业银行的进展趋势看,由于这十家商业银行具有较好的法人治理结构和较轻的历史负担,进展超级迅速,效益明显好于四大国有商业银行,而且在市场份额上也愈来愈大。
因此,尽管整体上看国内银行业的问题较多,可是不能排除其中部份优秀股分制商业银行的涌现。
图4:
美国商业银行总资产增加图
图5:
美国商业银行净收入增加图
数据来源:
fidc
中国人民银行
银行股具有收益稳固、派现能力强和稳固增加等特点,通常都是各国蓝筹股和成份股的组成部份,在各国的资本市场中地位超级重要,也是机构投资组合中不可轻忽的一部份。
4.资本市场中银行股的地位。
由于银行具有收益稳固、派现能力强和稳固增加等特点,通常都是各国蓝筹股和成份股的组成部份,在各国的资本市场中地位超级重要。
例如花旗银行在纽约股市的地位和汇丰控股在香港股市的阻碍力都超级大,别离是道琼斯和恒生指数的成份股之一。
从我国的情形看,开放式投资基金将是我国尔后市场上最重要的机构投资者之一,作为对流动性要求超级高的开放式基金,在其投资组合中必需选择一些流通盘大,经营比较稳固,市场形象较好的品种,以知足其对流动性特定的需求。
银行股流通盘较大,经营业绩通常较为稳固,我国大部份中小股分制商业银行还具有必然的成长性,历史包袱小,经营机制比国有商业银行灵活,具有较好的进展潜力。
因此,开放式基金在其投资组合中确信可不能轻忽对银行板块的选择。
第二我国不断扩大的保险基金投资队伍、信托业等都对银行板块组成长期利好。
《信托法》出台后,对标准信托业业务、增强信托企业内在素养的提高具有实质性的利好,信托业通过业务重组、标准经营后要紧进行投资理财效劳,其实质将类似投资基金,也是我国尔后要紧的机构投资者之一,银行板块将是他们的重点关注品种。
另外股指期货是以股票价钱指数为商品进行期货交易的一种重要避险工具,而风险的回避往往是跨期货和现货两个市场的。
在国外成熟的证券市场上,金融类上市公司因盘子大、业绩稳固、成长性好,往往是股票指数期货标的物——成份股指数的样本股,因此也成为大型投资基金重点建仓的对象。
银行作为我国国民经济中最重要的一部份,极有可能成为股指期货中的样本之一。
四大国有商业银行的市场份额不断减小,股分制商业银行进展迅速,将慢慢成为尔后国内银行的新兴力量,部份机制灵活、勇于创新的股分制商业银行将脱颖而出。
二、我国商业银行的竞争现状
1.国有商业银行市场份额不断减少。
目前四大国有商业银行占据了国内银行业绝对的主导地位,不管是在资产规模上仍是业务份额上,都占据了约70%以上的比重。
但从进展趋势上看,四大国有商业银行的份额一直在不断缩减,而其它商业银行,专门是股分制商业银行那么以更高的速度增加。
其份额已从95年的近80%缩减到了2001年的70%左右,而其它商业银行,专门是股分制商业银行的资产份额那么不断扩大。
2.股分制商业银行进展迅速。
中国人民银行统计研究报告说明,2001年,我国股分制商业银行、城市商业银行及城市信誉社在业务进展和化解金融风险方面取得了显著成效。
存款贷款业务稳步进展,市场份额增加,不良资产比例下降,经营效益提高,支付风险减少,内控水平有所改善,监管力度持续增强,市场信誉明显提高。
截止2001年末,上述三类机构资产总额为33962亿元,比上年同期增加%,占全数吸收存款类金融机构资产总额的%,比上年同期上升个百分点。
各项存款余额26407亿元,比上年同期增加%,占全数吸收存款类金融机构存款余额的%,比上年上升个百分点;
各项贷款余额17517亿元,比上年同期增加%,占全数吸收存款类金融机构贷款余额的%,比上年上升个百分点。
在80年代中期以后陆续组建的一批全国性股分制商业银行的资产、存款、贷款的增加速度均是最快的。
截止2001年末,10家股分制商业银行及烟台住房银行资产总额23858亿元,欠债总额22828亿元,所有者权益1030亿元,别离比上年同期增加28%、29%和%;
存款余额18485亿元,比上年同期增加4659亿元,增加%;
贷款余额12244亿元,比上年同期增加3038亿元,增加33%。
2001年末上述股分制商业银行平均不良贷款比率为%,比上年同期下降了个百分点,大体达到了人民银行提出的监管目标。
在冲销以前年度表内应收未收利息约33亿元的情形下,实现利润亿元,比上年增加亿元;
提取呆账预备金230亿元,核销呆账64亿元,别离比上年增加162亿元和33亿元。
截止2001年末,呆账预备金余额为304亿元,比上年同期增加171亿元。
图7:
国有商业银行与股分制商业银行的市场份额转变情形
外资银行的进展速度不如想像中快
3.外资银行进展情形。
据人民银行统计,到2001年9月底,外资银行在华共有营业机构近190家,其中分行158家,下设支行6家,大部份集中在上海、深圳、北京、广州、天津等地。
外资银行总资产440亿美元,其中贷款186亿美元,存款65亿美元。
以下图是91年以来,外资银行的规模转变情形。
能够看出,外资银行迄今为止还未真正进入一个大进展时期,其资产规模近几年来也只有一个相对缓慢的增加,而贷款余额乃至还有所下滑。
外资银行进展速度不如想像中快,要紧缘故有两方面。
一是外资银行的人民币业务开放是慢慢开放的,另一方面是由于97年亚洲金融危机造成外资企业的进出口业务受到较大阻碍,从而对银行信贷的需求也明显下降,这对以三资企业为要紧客户的外资银行造成了较大阻碍。
图8:
外资商业银行进展情形
中国人民银行。
其中缺少1996年数据。
以后我国宏观经济的稳固增加是支持银行业增加的最重要因素,估量银行业的进展远远快于GDP的增加速度。
三、我国银行业的成长性分析
咱们估量国内尔后十年仍将维持5-7%左右的经济增加速度,到2020年,中国经济总量将达到20万亿左右,较此刻翻了一番。
银行业的增加趋势应当能够在GDP的基础上继续维持,而且依照发达国家的体会,随着货币化程度进一步提高,金融资产占GDP的比重进一步增加,那么届时金融机构的总资产将达到40万亿以上,达到目前水平的三倍左右。
1.银行业与宏观经济同步成长。
中国宏观经济进入90年代以来继续维持了高速增加的趋势,其中1994到2001年的年均名义GDP增加率达到了%。
与此同时,城镇居民的可支配收入也一样维持了高速增加,2001年人都可支配收入达到元,是1994年的倍,年均增加率达到%。
个人业务将是尔后银行最重要的利润增加点
图9:
中国GDP增加情形数据来源:
图10:
城镇居民人都可支配收入
2.股分制商业银行进展速度最快。
宏观经济稳固增加和居民收入及消费能力的不断增强是银行业维持增加的重要保证。
但不同类型的银行从中受益的程度将有所不同。
咱们以为,四大国有银行由于受到历史包袱、资产质量等问题的阻碍,其增加速度将处于平均水平之下,市场份额进一步受到蚕食,而受益最大的应当是股分制商业银行,尤其是已经上市或正在预备上市的部份股分制商业银行。
另外,部份重视中国市场并已经开始在国内设点的外资银行也可能取得较快的进展速度,例如香港的汇丰银行,可是就外资银行整体而言,进展速度不必然专门快。
3.潜在业务方向国内传统的银行业务都是以公司业务为要紧利润来源,这一点在国外银行业的低级时期一样。
可是,从国外发达国家银行进展的历史轨迹和趋势看(图11-图13),个人业务尔后将是银行业务愈来愈重要的组成部份,这与随着经济愈来愈发达,货币化程度愈来愈高,和随着居民收入的不断增加,对金融需求也不断增加是分不开的。
美国1968年的个人贷款只有584亿美圆,而到2000年末,个人贷款余额那么增加到6097亿美圆,32年间增加了倍,从七十年代开始,个人贷款占GDP的比重已经达到6%以上。
从国内的情形看,经济的快速增加和居民收入水平的提高使得个人银行市场迅速形成。
目前,约有3000万的城镇居民已经步入了中等或以上收入阶级(年收入在35000元以上),因此他们将成为多种金融产品的潜在消费者。
而这一人群的规模还在迅速扩张,几乎每两年就翻一番。
另外,这些中高收入人群中约有4%,即120万人拥有80万元以上的存款,因此这部份人将成为以后零售银行业务进展的重要保证。
另外,目前国内银行的贷款利息仍是收入的最重要来源,而在发达国家,许多中间业务所制造的非利息收入占比已经愈来愈大,2000年美国商业银行非利息收入的占比平均达到了26%,传统的贷款利息收入占比那么从六十年末的67%下降到57%。
因此,国内商业银行尔后在收入结构方面也很有可能发生转变,中间业务制造的收入将愈来愈大。
fdic
外资银行对国内银行的阻碍是不均衡的。
但由于外资银行完全开展人民币业务还需人行审批,加上国外银行对国内的谨慎态度,估量近两三年其业务进展对国内银行的阻碍可不能太大。
四、WTO阻碍分析
依照我国加入WTO的有关协议,我国加入WTO后对外资银行开放市场将分为以下几个时期:
(1)正式加入时,取消外资银行办理外汇业务的地域和客户限制,外资银行能够对中资企业和境内居民开办外汇业务;
(2)慢慢取消外资银行经营人民币业务的地域限制,分步开放国内大中城市,加入后5年内取消所有地域限制;
(3)慢慢取消人民币业务客户对象限制:
加入后2年内,许诺外资银行向境内企业办理人民币业务;
加入后5年内,许诺外资银行向所有境内客户提供效劳;
(4)加入时,许诺已获准经营人民币业务的外资银行,通过审批可向其他已开放人民币业务的地域和客户办理人民币业务;
(5)发放经营许可证坚持审慎原那么。
加入后5年内,取消所有现存的对外资银行所有权、经营和设立形式(包括对分支机构和许可证发放)进行限制的非审慎性方法;
(6)关于汽车消费信贷问题,协议规定:
设立外资非银行金融机构提供消费信贷业务,可享受中资同类金融机构的一样待遇;
外资银行可在加入后5年内向境内居民个人提供汽车信贷业务。
中国加入WTO,外资银行的加入使银行业的竞争进一步加重,国内商业银行又将面临加倍严峻的挑战,具体来讲,国内商业银行面临的问题要紧有:
(1)从区域上来看,目前国内商业银行要紧利润来源于东南沿海的大中城市和内地的中心城市。
外资银行受利益驱动,极可能会第一抢占这些地域,然后再向周边地域扩展业务,从而与国内商业银行在地域上发生直接的竞争和对抗。
(2)从业务范围来看,目前国内商业银行都将较大客户的批发性存款和批发性贷款作为业务重点,而外资银行进入后,受人员、网点的限制也会第一争夺批发性银行业务。
因此,国内商业银行与外资银行将第一在批发性银行业务上展开猛烈的竞争。
另外,在中间业务、金融衍生产品交易、投资银行业务方面,新兴股分制商业银行也要面临外资银行的挑战。
(3)从经营治理机制上看,外资银行经营机制加倍灵活,营销技术更成熟,效劳理念更超前。
而国内商业银行尽管不断进行商业化改革,但未形成完全意义上的法人产权制度,受各类政府及非经济因素干与较多,与外资银行相较还存在较大差距。
(4)从业务创新能力来看,新兴股分制商业银行及国内大部份银行的业务创新要紧仍是对传统业务的完善和组合,它与外资银行以金融衍生品为要紧内容的金融创新还有必然差距。
固然,外资银行在国外能够混业经营,可是其混业产生的金融新产品可否取得人行的审批还有待人行出台相应的政策。
(5)从政策环境来看,外资银行享有一些超国民待遇。
在税收上外资银行享受所得税为15%,且享受“二免三减”的优惠政策,而中资银行所得税均为33%;
在收费上,中资银行承担很多社会责任,费用负担高。
(6)从人材的竞争力来看,外资银行将以富有生机的经营治理机制、良好的培训机制、优越的工作环境、优厚的薪水待遇、重视个人价值等条件,吸引一大量内资银行的优秀人材,国内商业银行可能会因此损失一批业务骨干。
从以上分析看,入世对国内商业银行的阻碍超级深远,国内商业银行面临的挑战专门大,尤其是四大国有商业银行的外币业务将第一受到冲击。
可是由于我国对银行业的许诺是分地域、分业务慢慢开放,因此,外资银行对国内银行的阻碍也是不均衡的。
深圳和上海的银行受到的冲击可能会相对大一些,可是由于外资银行目前完全开展人民币业务还需时刻,加上国外银行对国内的谨慎态度,和银行业作为国民经济重要体系而受到的爱惜程度,估量近几年其业务进展对国内银行的阻碍可不能太大。
另外,由于外来压力的存在,反而会迫使我国的商业银行尽快进行内部改革,尽力创新,部份股分制商业银行通过猛烈的竞争洗礼后反而会脱颖而出。
表2银行业开放进程
时刻开放城市开放业务
入世同年上海、深圳、天津、大连开放本地三资企业*和本地企业的人民币业务。
2002年广州、青岛、南京、武汉
2003年济南、福州、成都、重庆
2004年北京、昆明、珠海、厦门
2005年汕头、宁波、沈阳、西安
2006年全国经营人民币零售业务,包括个人存贷款,同时不受股权条件限制
*三资企业指外商独资,中外合伙、中外合作企业。
图14:
我国加入WTO后各行业受冲击与爱惜程度
麦肯锡报告。
能够看出,中国银行业是一个受爱惜程度最高的行业,但可能受到的冲击程度也是最强的。
银行获利与市场利率之间的关系超级复杂,某一特定银行的资产欠债表的组成、收入组成、费用操纵等其他因素一起对银行利润形成阻碍,对利率转变的灵敏程度不同专门大。
五、利率水平与银行获利
1.利率水平和银行获利水平。
从九十年代初期开始,我国利率水平呈现了较大幅度的转变,从96年利率水平达到高点后,利率水平又慢慢下降,人们一样以为利率较高时利差也较大,而实际情形是此刻的低利率水平下,利差反而是十年来的较高水平。
银行的获利要紧受到利率水平绝对数的阻碍仍是要紧受到利差的阻碍?
这是投资者超级关切的问题之一,因为利率可能随时转变,直觉告知投资者它将阻碍银行的获利水平。
浦发和民生银行的成立时刻较短,而深进展的历史较长,应当更能说明问题。
深进展的获利水平是慢慢下降的(以ROA为指标),同时期利率水平也在逐年下降,而利差却有所增加,似乎银行获利与利差的关系不如与利率关系紧密。
可是从美国的情形看,银行ROA和利率水平似乎关系并非紧密(见下表)。
如93年美国银行业的平均ROA达到历史最高水平,而同期国库券的收益却只有3%,89年国库券利率达到历史最高水平,而同期银行的ROA却是有史以来的低点%。
通过对下表中的两个数列进行相关性分析,发觉二者存在必然的负相关(在的查验水平下二者相关性较为显著,而在的查验水平下二者没有显著相关)。
因此,银行获利与市场利率之间的关系超级复杂,除彼此之间的直接阻碍外,某一特定银行的资产欠债表的组成、收入组成、费用操纵等其他因素一起对银行利润形成阻碍,对利率转变的灵敏程度不同专门大。
利率的放开有可能造成同业之间的不良竞争,从而进一步缩小利差。
目前,利差收入仍在收入中占主导地位,因此,利率慢慢放开会使银行的获利能力和财务状况受到必然阻碍。
2.利率市场化及其阻碍。
最近几年来国家已将利率作为经济调控的重要手腕,利率市场化是大势所趋。
另外,人民银行正在稳步推动利率市场化改革的进程,慢慢成立起以中央银行利率为基础、货币市场利率为中介,由市场供求决定金融机构存贷款利率水平的利率体系。
在放松利率管制的大体步骤上采取“先外币后本币、先贷款后存款、先农村后城市、先浮动后放开”的渐进式策略。
目前人民银行已前后放开了同业拆借、证券回购利率、银行间国债、政策性金融债券利率和境内的外币贷款及大额存款利率。
利率慢慢放开
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