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在我们国家,扮演金融机构A角色的主要是国开行/进出口行/农发行等政策性银行,扮演金融机构B角色的主要是商业银行。
从一般意义上讲,过桥贷款是一种短期贷款(short-termloan),其是一种过渡性的贷款。
过桥贷款是使购买时机直接资本化的一种有效工具,回收速度快是过桥贷款的最大优点。
过桥贷款的期限较短,最长不超过一年,利率相对较高,以一些抵押品诸如房地产或存货来作抵押。
因此,过桥贷款也称为“过桥融资”(bridgefinancing)、“过渡期融资”(interimfinancing)、“缺口融资”(gapfinancing)或“回转贷款”(swingloan)。
过桥贷款在国外通常是指中介机构在安排较为复杂的中长期贷款前,为满足其服务公司正常运营的资金需要而提供的短期融资。
对我国证券公司来说,过桥贷款是专指由承销商推荐并提供担保,由银行向预上市公司或上市公司提供的流动资金贷款,也就是说,预上市公司发行新股或上市公司配股、增发的方案已得到国家有关证券监管部门批准,因募集资金尚不到位,为解决临时性的正常资金需要向银行申请并由具有法人资格的承销商提供担保的流动资金贷款。
此外,过桥贷款还可以用于满足并购方实施并购前的短期融资需求。
5、债务融资(DebtFinancing)
企业融资的重要方式有股权融资和债务融资。
债券融资是指企业通过向个人或机构投资者出售债券、票据筹集营运资金或资本开支。
个人或机构投资者借出资金,成为公司的债权人,并获得该公司还本付息的承诺。
企业的融资决策都是要考虑融资渠道和融资成本的,因此,产生了了一系列的融资理论。
债务融资可进一步细分为直接债务融资和间接债务融资两种模式。
一般来说,对于预期收益较高,能够承担较高的融资成本,而且经营风险较大,要求融资的风险较低的企业倾向于选择股权融资方式;
而对于传统企业,经营风险比较小,预期收益也较小的,一般选择融资成本较小的债务融资方式进行融资。
债务融资的特点:
相对于股权融资,它具有以下几个特点:
(1)短期性。
债务融资筹集的资金具有使用上的时间性,需到期偿还。
(2)可逆性。
企业采用债务融资方式获取资金,负有到期还本付息的义务。
(3)负担性。
企业采用债务融资方式获取资金,需支付债务利息,从而形成企业的固定负担。
(4)流通性。
债券可以在流通市场上自由转让。
股权融资所得资金属于资本金,不需要还本付息,股东的收益来自于税后盈利的分配,也就是股利;
债务融资形成的是企业的负债,需要还本付息,其支付的利息进入财务费用,可以在税前扣除。
债务融资的比例。
债务融资比例,即资金总量中债务资金的比例对公司治理产生的影响。
1、提高债务融资比例能够降低企业自由现金流,提高资金使用效率。
自由现金流表示的是公司可以自由支配的现金。
如果自由现金流丰富,则公司可以偿还债务,回购股票,增加股息支付。
当公司产生大量的自由现金流时,经理人从自身价值最大化出发,倾向于不分红或少分红,将自由现金流留在公司内使用,经理可以自由支配这些资金用于私人利益,或是进行过度投资,降低了资金的使用效率,由此产生代理成本。
首先,由于对股东的支付会减少经理控制下的资源,因而减少了经理的权利,甚至在企业必须获取资金时,又会受到资本市场的监督,因此经理人倾向于不少红或少分红;
其次,当公司内部留有大量自由现金流时.经理可以将自由现金流用于私人利益,这直接增加了经理的效用;
再次,企业经营者有将企业扩张到超过最优规模的动机,因为经营者的权利因他们所控制资源的增加而增大,而且与销售增加正相关的经营者的报酬也会相应增加,导致企业进行过度投资。
然而,股东的利益在于公司价值最大化和投资回报问题,规模大并不代表效益高。
因此,如何让经营者支出现金而不是投资于回报小于资本成本的项目或者浪费在组织的低效率上,这是公司治理的一项重要任务。
原本企业可以通过股票回购或发放股利的形式将现金支付给股东,从而能够降低自由现金流量的代理成本。
但是,由于使用未来现金流的控制权留给了经理,经理从自身效应最大化出发,难以保证上述行为的必然实施,也就是说,发放股利或股票回购对经营者的约束是软性的。
与此相反,企业向债权人按期还本付息是由法律和合同规定了的硬约束。
企业经营者必须在债务到期时,以一定的现金偿还债务本息,否则面临的将是诉讼与破产。
负债融资对经营者的这种威胁,促使经理有效地担负支付未来现金流的承诺。
因此,因负债而导致还本付息所产生的现金流出可以是红利分配的一个有效替代物,从而更好地降低自由现金流量的代理成本,提高资金使用效率。
2、提高债务融资比例能够优化股权结构。
最早对负债融资的股权结构效应做出分析的是Jensen&
Meckling(1976),他们研究表明,在经营者对企业的绝对投资额不变的情况下,增大投资中负债融资的比例将提高经营者股权比例,减少股东和经营者之间的目标利益的分歧,从而降低股权代理成本。
如果债权人对公司的约束是硬的,那么在股权分散,法人或管理层持股比例较小的情况下,增加负债融资,一方面能相对提高公司的股权集中度和管理者持股比例,增加大股东的监督力度和管理者与股东利益的一致性;
另一方面,使债权人特别是大债权人能更好的发挥对大股东,管理层的监督和约束的职能。
因此,在相对分散的股权结构中,负债融资一方面增加了管理层的激励,对约束经营者行为、防止经营者过度投资,降低股权代理成本、改善公司治理结构、提高公司业绩起着积极的治理效应;
另一方面,债权人的监督约束了大股东的私利行为,避免大股东对中小股东的侵害。
而当股权过于集中时,大股东利用手中的控制权通过董事会中的绝对多数来直接控制经营者。
此时,经营者为了保住自己的职位,往往会迎合大股东一起来侵占债权人、其他股东(尤其是小股东)利益。
大股东的股权集中优势越明显,这种可能性就越大。
此时外部融资的困难将会加大。
因为当债权人和其他中小股东事先预料到大股东这种利益侵占行为时,要么就拒绝融资,要么就要求提高投资收益。
从公司治理的角度看,如果外部负债融资不能到位,这种负债的监督和约束功能将无从发挥,从而影响公司治理效率。
3、提高债务融资比例可以激励经营者努力工作。
经营者与所有者有不同的风险偏好,即经营者更倾向于不冒风险,因为他们的财富同公司正常运转相联系。
就公司所有者而言,他们更关注股市的系统性风险对公司股价的影响,因为对于一个分散化投资者来讲,这种风散化的投资组合策略已大大降低了行业或单个企业所特有的非系统性风险。
相反,经营者却无法有效地分散化风险。
对于他们来说,其拥有财富的大部分都同其所在公司的绩效有关。
他们的工资收入、股票期权及人力资本的价值在很大程度上有赖于公司的正常运转。
而当公司出现问题时,经营者的财富很难在公司问转移。
从这一点上讲,他们所遭遇的风险更像是一个债权人的风险而非股东的风险。
增加上市公司的负债资本比率,提高了流动性风险和发生财务危机的可能性,提高了经营者不当决策的成本,即债务可作为一种担保机制。
债务融资的类型结构:
债务融资类型结构,即不同来源的债务比例对公司治理的影响。
企业债务主要包括以下几种类型:
商业信用、银行信贷、企业债券、租赁等。
不同类型的债务对于约束代理成本各有其特点而多样化的债务类型结构有助于债务之间的相互配合并实现债务代理成本的降低。
1.银行信贷。
银行信贷是企业最重要的一项债务资金来源,在大多数情况下,银行也是债权人参与公司治理的主要代表,有能力对企业进行干涉和对债权资产进行保护。
但银行信贷在控制代理成本方面同样存在缺陷:
流动性低,一旦投入企业则被“套牢”;
信贷资产缺乏由充分竞争产生的市场价格,不能及时对企业实际价值的变动做出反应;
面临较大的道德风险,尤其是必须经常面对借款人发生将银行借款挪作他用或改变投资方向,以及其他转移、隐匿企业资产的行为。
债务人的道德风险由于银行不能对其债权资产及时准确地做出价值评估而难以得到有效的控制。
2.企业债券。
债券融资在约束债务代理成本方而具有银行信贷不可替代的重要作用。
首先,企业债券通常存在一个广泛交易的市场,投资者可以随时予以出售转让。
这就为债权投资人提供了充分的流动性可以降低投资的“套牢”效应,也即是降低了投资的专用性。
在这种条件下,债权人对权利的保护不再是必须通过积极的参与治理或监督,还可以通过”一走了之”的方式。
显然在这种情况下,债权人与股东之间的冲突被分散化了(至少从特定债权投资者的角度来说是如此),债权的代理成本相应降低。
这与股票的流通能带来股权资金的相对低成本使用是类似的道理。
其次,债券对债权融资代理成本的约束还通过“信号显示”得以实现。
由于债券存在一个广泛交易的市场。
其价格能对债券价值的变化做出及时的反应,并且,债券的价格变动还将反映出企业整体债权价值和企业价值的变化。
企业债券实际上起到了一个”显示器”的作用。
可以使债权人及时发现债权价值的变动。
尤其是在发生不利变动时迅速采取行动来降低损失。
显然。
债券的这种作用有利于控制债权人与股东之间的冲突——在冲突刚开始时就及时发出信号,引起债权人的重视并采取适当行动,从而防止冲突扩大或升级。
银行对贷款的质量评估也可以起到类似作用,但由市场来对企业债务定价,不仅成本要低得多,而且准确性和及时性要高得多。
债券的这种信号显示作用是其他债权融资方式所没有。
当然,与银行信贷相比,债券融资亦有不足之处,主要表现为债权人比较分散,集体行动的成本较高,而且债券投资者较大众化,未必是专业机构。
这些特点显然不利于债券投资者约束债权的代理成本。
3.商业信用。
商业信用是期限较短的一类负债,而且一般是与特定的交易行为相联系,风险在事前基本上就能被“锁定”所以它的代理成本较低。
但是,由于商业信用比较分散,单笔交易的额度一般较小,债权人对企业的影响很弱,大多处于消极被动的地位,即使企业出现滥用商业信用资金的行为,债权人也很难干涉。
4.租赁融资。
租赁融资作为一种债务融资方式,最大的特点是不会产生资产替代问题,因为租赁品的选择必须经过债权人(租赁公司)审查,而且是由债权人实施具体的购买行为,再交付到企业手中。
而且,在债务清偿之前,债权人始终拥有租赁品在法律上的所有权,对企业可能的资产转移或隐匿行为都能产生较强的约束。
从这个角度来看,租赁融资的代理成本较之其他方式的债权融资显然要低得多。
从上面的分析可以发现,各种债权融资方式在克服代理成本方面均具有各自的优势与不足。
因此在债权融资中应实现各种融资方式之间的取长补短将各种具体的债权资金搭配使用、相互配合,最大限度地降低代理成本。
而在所有可能的债权融资方式中,银行借贷与发行债券无疑是两种最为重要的债权融资方式,银行贷款与债券不仅具有替代性,更重要的是它们具有相当程度的互补性。
银行作为债权人在参与公司治理与监督方而具有显著优势。
债务融资对经理人的约束:
债务融资对经理人的约束主要表现在以下四个方面:
(1)公司的债务融资会降低公司投资能力,控制其无限的投资冲动,保护投资者利益。
当公司有较多经营盈余时,股东一般希望能将盈余资金以股息的形式返还,而经理人一般愿意用来投资。
即便在投资机会较少时,经理人也希望去兼并和收购扩张,以增加自己的控制权。
但从股东的角度看,这种支出是低效的。
在这种情况下,公司有债务负担,债务支出减少了公司的现金流量,从而降低了经理人从事无效投资的选择空间。
(2)债务约束加重了公司破产的可能。
在有些情况下,让公司破产可能更有利于投资者的利益。
但经营者一般不愿意让公司破产。
在这种情况下,如果存在硬的债务约束,债权人就可以依照破产法对公司进行破产清算。
(3)债务融资限制公司在无效投资方面的作用与公司的行业特征有关。
一般说来,处于新兴产业的公司的债务比已经处于成熟行业中的公司低,因为成熟行业的投资机会相对较少,这些公司在长期经营中又积累了较多的盈余资金,负债在限制公司无效投资方面的作用比较弱。
而对那些处于新兴行业中的公司来说,其价值主要在于未来的增长机会,近期内可能没有足够的当期收益来还本付息,在限制公司无效投资方面的作用较强。
(4)债权人很容易观察到公司过去偿还贷款的记录。
公司偿还贷款的记录越好,公司进一步获得贷款的成本就越低。
这就鼓励了公司良好经营和保持较好的还款记录。
总之,债务会迫使经理将企业现金的收入及时分配给投资者而不是自己挥霍;
债务还会迫使经理们出售不良资产及限制经理进行无效但能增加其权力的投资;
当债务人无力偿债或企业需要融资以偿还到期债务时,债权人就会根据债务合同对企业的财务状况进行调查,从而有助于提示企业的信息并更好地约束和监督经理。
6、白衣骑士
当公司成为其他企业的并购目标后(一般为恶意收购),公司的管理层为阻碍恶意接管的发生,去寻找一家“友好”公司进行合并,而这家“友好”公司被称为“白衣骑士”。
一般来说,受到管理层支持的“白衣骑士”的收购行动成功可能性很大,并且公司的管理者在取得机构投资者的支持下,甚至可以自己成为“白衣骑士”,实行管理层收购。
7、是Pre-IPO基金
Pre-IPO基金,顾名思义,是指投资于企业上市之前,或预期企业可近期上市时,其退出方式上市后,从公开资本市场出售股票退出。
同投资于种子期、初创期的风险投资不同,Pre-IPO基金的投资时点在企业规模与盈收已达可上市水平时,甚至企业已经站在股市门口。
因此,Pre-IPO基金的投资具有风险小,回收快的优点,并且在企业股票受到投资者追崇情况下,可以获得较高的投资回报。
在近几年,Pre-IPO基金发展很快。
在美国、欧洲、香港等资本市场上,已经有基金管理公司专注投资于上市前期企业。
规模较大的投资基金,如高盛、摩根士丹利等,在其投资组合中,Pre-IPO投资也是重要的组成部分。
8、杠杆收购
⑴定义:
杠杆收购(LeveragedBuy-out,LBO)是一种企业金融手段,指公司或个体利用自己的资产作为债务抵押,收购另一家公司的策略。
是一种以小博大、高风险、高收益、高技巧的企业并购方式。
LBO的突出特点是,收购方为了进行收购,大规模融资借贷去支付大部分交易费用,通常为总购价的70%甚至全部,同时,收购方以目标公司资产及未来收益作为借贷抵押。
借贷利息将通过被收购公司的未来现金流支付。
⑵来源:
LBO在20世纪80年代开始盛行,当时公开市场发展迅猛,向借贷人敞开了方便之门,允许他们借贷很大数额的现金去进行风险很高的项目,在LBO发展之初的1980年,被认为是LBO之基的四大并购项目,其累计交易额就达到了17亿美金。
⑶演变:
1988年是LBO发展的颠峰时期,当时累计交易额已达1880亿美金。
这些通过大举借贷完成的交易行为也带来了极大的风险,就是那些利率极高的“垃圾股”,往往用极高的利率去吸引股东,背后却没有强有力的后盾,所以很多项目演变成灾难,导致了借贷人的破产。
⑷优点在于:
1、对并购项目所需的资产和现金要求很低。
2、能产生协同效应,将生产经营延伸到企业之外。
3、使企业运营效率得到提高。
4、改进企业的领导力与管理。
5、产生杠杆作用,当债务比率上升时,企业收购融资的股权就会做一定程度的收缩,使得投资公司只要付出整个交易的20~40%就能购得目标公司。
杠杆收购的缺点是:
1.并购公司通过盗用第三方财富来获得目标公司的额外现金流。
2.被收购公司由于支付利息而享受了免税政策,但股东分配到的股息享受不到这样的优惠。
如果收购公司管理不善,或遇到金融危机、政策变化等不可预知的因素,通常会导致股东利益的损害。
杠杆收购在国外已被证明是一种行之有效的收购融资工具,在中国同样有广泛的适用范围。
因为中国大多数国企负债比例高,不良资产多,需要合适的融资途径来解决资本运营环节的大量资金,即使少数有条件以自有资金购并的国企,也曾考虑适度融资,以实现资本结构的最优化,降低收购资金成本。
但LBO也非万能良药,收购不成功的案例比比皆是,因此企业在选择这种方式时需要格外慎重。
9、项目融资流程
第一步:
创业者提交创业申请,VC作初步审查。
第二步:
如果VC对该项目持肯定态度,将要求创业提供完整的商业计划。
该商业计划应包括:
(1)业务简介:
风险企业的管理者简历;
过去的赢利状况;
公司的战略定位以及对投资者的退出安排。
(2)经营计划:
经营战略;
营销计划;
行业分析;
对竞争对手的分析;
资金用途分析。
(3)其它与公司的有关背景资料分析。
VC将用两周时间作出分析并对创业者所提供的资料承担保密义务,创业者所提供的资料,VC不承担归还的义务。
第三步:
尽职调查阶段。
在VC审查完创业计划并认为该项目具备较大的增值潜力之后,将与创业者用合同的形式锁定一段时期做尽职调查工作,在此期间,该创业者不能与其他投资者讨论融资问题。
我公司将派人到投资对象公司及其相关客户,供应商等个方作调查,创业者应给予必要的协助。
第四步:
价格谈判。
在VC进行尽职调查的后期或完成之后,如无发现重大隐瞒问题,将与创业者就被投资企业的价值进行谈判。
关于风险企业的价值衡量,见风险企业定价方法。
第五步:
确定投资方式、投资条款与投资条件。
在准备签署的有关文件或投资合同中,主要明确以下三个内容:
(1)双方的出资数及各自所占股份,包含对技术的定价对员工持股的安排。
(2)企业的组织结构及双方各自担任的职务。
(3)投资者的控制与保护。
VC将会选择以下几种投资方式:
1)可转换优先股;
2)参与分红优先股;
3)投资倍数回报;
4)有担保债权。
第六步:
结束谈判,资金到位,VC与创业者开始一种新的伙伴关系。
10、企业股权转让如何缴纳企业所得税
按我国现行税法规定:
企业股权投资转让所得或损失是指企业因收回、转让或是清算处置股权投资的收入减除股权投资成本后的余额。
企业股权投资转让所得应并入企业的应纳税所得,依法缴纳企业所得税。
被投资企业对投资方的分配支付额,如果超过被投资企业的累计未分配利润和累计盈余公积金而低于投资方的投资成本的,视为投资回收,应冲减投资成本;
超过投资成本的部分视为投资方企业的股权转让所得,应并入企业的应纳税所得,依法缴纳企业所得税[关于企业股权投资业务若干所得税问题的通知(国税发〔2000〕118号)]
股权转让收益或损失=股权转让价-股权成本价股权转让价是指股权转让人就转让的股权所收取的包括现金、非货币资产或者权益等形式的金额;
如被持股企业有未分配利润或税后提存的各基金等股东留存收益的,股权转让人随转让股权一并转让该股东留存收益权的金额(以不超过持股企业账面分属为股权转让人的实有金额为限),属于该股权转让人的投资收益额,不计为股权转让价。
股权成本价是指股东(投资者)投资入股时向企业实际交付的出资金额,或收购该项股权时向该股权的原转让人实际支付的股权转让价金额。
实践中由于某些投资单位拥有被投资单位债权和留存收益分配权虽然股权重组一般不须经清算程序,其债权、债务关系,在股权重组后继续有效但在现实操作中按股权转让协议转让股权后不会让股权转让者再拥有股权转让前所拥有的债权和留存收益分配权那么股权转让方如何处理和操作股权转让事务如何计算缴纳企业所得税才是合法节税的呢下面以笔者工作实践举例说明:
例:
甲乙两公司均为有限责任公司,甲公司(下称甲方)向乙公司(下称乙方)实缴出资额300万元(占乙公司注册资金1200万元的33%)现甲乙双方达成股权重组意向甲方同意以1400万元价款将其在乙方的33%股权转让给乙方此时乙方当期资产负债表期末未分配利润余额560万元盈余公积金余额830万元(已按规定留存注册资金的25%后的余额)长期应付款(甲方债权)余额551万元甲方应如何处理该项股权转让业务。
第一种处理方法:
甲乙双方签订股权转让协议(出售协议已获股东会批准通过)约定股权转让价款为1400万元约定甲方放弃拥有的债权和留成收益分配权甲方股权转让后将1100万元(1400万元-300万元)视为应纳税所得额计缴企业所得税363万元。
第二种处理方法:
乙方同意在签订股权转让协议之前先期向甲方偿付及兑现甲方的债权和留成收益分配权后期再签订股权转让协议(出售协议已获股东会批准通过)约定股权转让价款为390万元。
甲方按股权转让协议在取得390万元股权转让费用之前应先期一个月收回在乙公司的债权551万元并先期分回股利185万元(未分配利润560万元X33%)盈余公积金亦按特情分得274万元(830万元X33%)总计1400万元甲方股权转让后应纳税所得额为90万元(390万元-300万元)应缴企业所得税29.7万元(90万元X33%)。
综上所述,不同的处理方法有着不同的处理结果必然产生纳税差异额第一种处理方法是草率和吃亏的从而导致企业要多缴企业所得税333.3万元从税法公平税赋角度讲显然对企业来说是不公允的因为甲方既然已退出对乙方的全部投资额那么,对甲方而言其在乙方的债权和所有者权益都属于甲方应当享有的正当免税应得利益其中的债权也可归结或视同为甲方的投资成本。
上述两种不同处理方法之所以产生纳税差异关键原因在于纳税人对税法、合同法、公司法、以及会计制度的综合理解运用有所不同,值得一提的是合同(协议)文本在本例处理上起着划分和确认应纳税所得额的书证角色,这也从一个侧面指教我们:
不断提高驾驭税法、合同法、公司法、会计制度的能力和水准是维护企业合法权益的唯一重要途径。
所谓节税就是在税法允许范围内减少不必要的税款支出和税款损失,以期争取公允纳税。
11、海外上市的一般步骤
1、提出申请:
由券商律师、公司律师和公司本身加上公司的会计师作出一些表格,向美国证监会(SEC)及上市所在州的证券管理部门抄送报表及相关信息,提出上市申请。
2、等待答复:
上述部门会在40多个工作日内给予答复,超过规
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