中金公司-债市宝典之ABS篇-十年经典系列专题-151026资料下载.pdf

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资产资产重组原理：

重组原理：

选择特定的能够产生未来现金流的资产进行重新配置与组合，形成资产池。

风险隔离原理：

与资产原始所有者的风险（其他资产风险、破产风险）无关，而只与证券化资产本身相关，主要以“真实销售”或“信托”方式实现。

信用增级原理：

为了吸引更多的投资者并降低发行成本，提高资产支持证券的信用等级，分为外部信用增级和内部信用增级。

流动性增强原理：

将流动性一般不佳的资产转化为资本市场流动性更好的证券产品，降低流动性溢价。

资产证券化资产证券化的的基本原理基本原理基础资产基础资产特殊特殊目的载体目的载体（SPV）资产支持证券资产支持证券风险隔离流动性增强6资产证券化的一般资产证券化的一般过程过程-以信贷资产证券化为例以信贷资产证券化为例注：

1、“”代表现金流方向；

“”代表中介机构提供服务资产证券化的一般过程资产证券化的一般过程特殊特殊目的载体目的载体（SPV）原始权益人原始权益人贷款服务机构贷款服务机构投资者投资者借款者借款者评级机构评级机构承销商承销商审计审计法律服法律服务机构务机构登记结算机构登记结算机构资金保管机构资金保管机构借款还款认购资产支持证券收购基础资产证券本息兑付还款7资产证券化资产证券化的两端：

基础资产和资产支持证券的两端：

基础资产和资产支持证券基础资产在证券化活动的初始阶段便被“真实销售”给SPV，其所有权从原始权益人变为SPV，实现资产隔离，因而基础基础资产必须能够合法地、完全地被转让。

资产必须能够合法地、完全地被转让。

基础资产的现金流产生能力是证券化项目能否运作下去的根本，因而各国一般要求基础资产必须拥有持续地现金流产生能力，基础资产必须拥有持续地现金流产生能力，且现金流可以预计。

且现金流可以预计。

典型的基础资产包括：

普通贷款住房、汽车抵押贷款企业应收账款不动产、基础设施的收益权显然在高度发达的海外资产证券化市场，基础资产更加五花八门。

而所谓“合成型资产证券化”常把信用衍生品（如信用违约互换）作为基础资产，但信用链条过长，带来识别困难。

目前，我国在试点阶段不目前，我国在试点阶段不考虑合成型资产证券化。

考虑合成型资产证券化。

资产支持证券是资产证券化活动最终的产品，是以资产池的现金流为还款支持的一种证券。

在我国市场，无论是投资在我国市场，无论是投资者还是发行者，都更倾向于把资产支持者还是发行者，都更倾向于把资产支持证券认为是一种特殊的债券。

证券认为是一种特殊的债券。

资产支持证券一般都采取分层结构。

在正常情况下，资产支持证券按发行说明书约定还本付息。

而在因违约等事件而产生损失的情况下，各档资产支持证券按优先级顺序得到偿付。

显然，次级档是风险最高也是期望收益最高的一个层级。

发起人还可以对同一优先级做出细化分层处理，主要目的是区分不同投资者的需求。

常见的包括同一级证券设定不同的到期时间、还本计划及利率类型。

海外市场还存在着更为复杂的方式，如IO/PO（利息层和本金层）。

基础资产基础资产资产支持证券资产支持证券8发行人和投资者如何看待信贷资产证券化？

发行人和投资者如何看待信贷资产证券化？

从发行人和投资者的角度来看资产证券化从发行人和投资者的角度来看资产证券化提升资产负债管理提升资产负债管理能力能力。

纠正资产负债期限不匹配带来的流动性风险和利率风险。

融资渠道多元化融资渠道多元化，降低融资成本降低融资成本。

通过证券化技术，发起人可以将自身持有的基础资产“真实出售”给SPV，达到融资的目的。

由于信用等风险特性进行了细分，加之证券化产品存在更好的流动性，降低融资成本。

优化资产负债表优化资产负债表，提升资产周转率和提升资产周转率和ROE。

通过资产证券化可以降低风险资产比例，银行可借此提高资本充足率。

发展信用债市场只能解决增量问题，而证券化可以解决存量问题。

风险资产表外化风险资产表外化，并规避并规避资本金约束资本金约束。

将信贷资产通过证券化技术进行剥离，可以达到提高资本充足率的目的，与发行股票、次级债相比，能够降低融资成本。

在风险自留新规出台之后，证券化产品节约资本的能力得到凸显。

获取稳定获取稳定的中间业务的中间业务收入收入。

从发行人的角度从发行人的角度从投资者的角度从投资者的角度丰富信用丰富信用产品投资品种产品投资品种，拓展投资有效边界拓展投资有效边界。

从产品特性而言，CLO收益率较高，代价是流动性偏差，现金流稳定性也参差不齐。

这对于那些偏好于持有至到期的投资者，如部分理财产品，不失为一个好选择。

此外，由于产品本身就有分层结构，投资者选择余地较大。

相对收益高相对收益高，实际信用风险小实际信用风险小，评级稳定评级稳定。

证券化产品的基础资产通常按一定的标准进行筛选，而且在发展初期选择的资产也多是较为优质的资产，再加上分层等信用增强措施，违约风险较低。

相比之下，公司债虽然大多有银行担保，但是否有足够的保护效力尚不清楚，而且公司自身治理水平仍有待提高，整体现金流的稳定性往往不如单个资产的稳定性。

9资产证券化参与人：

资产证券化参与人：

SPV特殊目的载体的实现形式特殊目的载体的实现形式特殊特殊目的公司目的公司（SPC）：

特殊目的载体是为进行该资产证券化项目而设立的公司，通过将资产转让给公司而实现资产隔离。

特殊目的信托特殊目的信托（SPT）：

为资产证券化项目而成立的信托产品，以信托产品的名义持有资产并实现风险隔离。

我国我国SPV的实现形式：

的实现形式：

我国的资产证券化主要包括人行银监会管辖的金融机构信贷资产证券化和证券化基金业协会管辖的企业资产证券化。

其中，前者的SPV有特殊目的信托担任，以信托法为法律保护。

后者目前可由券商资管计划或基金子公司资管计划担任。

本质上，这两类资产证券化都属于SPT模式。

特殊目的载体（specialpurposevehicle,SPV）特殊目的载体是证券化过程的核心机构特殊目的载体是连接投资者和发起人的纽带SPV的主要功能:

代表所有投资者拥有基础资产，并作为证券或受益凭证的发行主体隔离资产出售人和被出售资产的权利关系，达到资产隔离的目的在很多国家里，利用SPV从事证券化可以避免重复课税特殊目的载体特殊目的载体10资产证券化参与人资产证券化参与人：

发起机构发起机构发起机构实际上拥有发起机构实际上拥有多重角色多重角色委托人委托人对于SPV而言，发起机构是委托人。

在发行结束后，SPV向发起机构支付发行收入，作为入池资产的对价。

原始权益人原始权益人仍以信贷资产证券化为例，发起机构拥有借款人的债权，是入池资产的最初所有者。

最终，通过出售基础资产，发起机构实现了融资的目的。

资产资产服务机构服务机构为维持基础资产的现金产生能力，发起机构一般要为基础资产继续运行负责。

如信贷资产证券化，发起机构需承担起贷款清收的责任，因而是贷款服务机构。

企业资产证券化的资产更离不开原始权益人的运营，如收费权、融资租赁等。

发起机构一般还收取贷款服务报酬，因而即便将资产出售，发起机构也能一定程度上分享利润。

投资者投资者为防范发起机构的道德风险，一般还要求其持有一定比例的次级证券（还有可能包括其他层级）。

从这个角度看，发起机构还是投资者。

11资产证券化参与人：

承销商、托管行、登记结算机构资产证券化参与人：

承销商、托管行、登记结算机构资金保管机构登记结算机构承销商资金保管机构是保护基础资产资金安全、避免基础资产回收款与发起银行或信托公司相混同的重要参与者。

资金保管机构将开设专门账户保管信托资产回收款，并根据特殊目的信托的指令进行资金划拨，同时还承担监督、信息披露和理财的责任。

相关法规没有对资金保管机构做出特别的准入门槛要求，但对于银行间产品而言，不得为发起机构及资产服务机构。

与贷款服务机构同样地，资金保管机构也可以更换。

证券登记结算机构主要依据其与特殊目的信托之间的合同执行资产支持证券的登记和结算。

在我国实践中，银行间产品的登记结算机构为中债登或上清所，而企业ABS的登记结算结构为中证登。

由于登记结算机构掌握着资产支持证券的持有人信息，因而本息支付是由信托公司向资金保管机构发出划转指令，资金保管机构将资金转付给登记结算机构，再由登记结算机构支付给投资者的。

主承销商的工作贯穿整个资产证券化项目的始末。

其权利和义务主要规定在其与信托的主承销协议以及其与承销团的承销团协议中，主要承担组建承销团并完成资产支持证券的销售工作。

在实践操作中，由于承销商往往从一开始便参与到项目中来，因而实际上从资产池选取、产品设计，到监管沟通、联络组织其他参与人，再到最终的产品发行，承销商都扮演了重要的角色。

12资产证券化：

信用评级机构和资产证券化：

信用评级机构和增信增信信用评级机构和增信信用评级机构和增信评级机构在为资产证券化产品进行信用评级时评级机构在为资产证券化产品进行信用评级时，往往关注如下几方面因素：

往往关注如下几方面因素：

基础资产本身的品质证券化产品的交易结构各参与方的情况，如发起机构的资质以及是否有资产证券化经验法律层面，如特殊目的信托能否完全隔离原持有人的破产风险信用增级情况信用信用增级增级发行人运用各种手段与方法来保证能按时、足额地支付投资者利息和本金的过程信用增级是证券化产品区别于其他债券产品的重要特征信用增级的信用增级的