资金约束下的多阶段套期保值研究PPT资料.ppt

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动态调整模型主要是通过整体考虑多期套期）。

动态调整模型主要是通过整体考虑多期套期保值期保值,给出相应的优化策略。

给出相应的优化策略。

1.11.1问题的提出问题的提出国内外套期保值失败导致巨额亏损屡见不鲜国内外套期保值失败导致巨额亏损屡见不鲜国内外套期保值失败导致巨额亏损屡见不鲜国内外套期保值失败导致巨额亏损屡见不鲜1993199319931993年，德国金属公司（年，德国金属公司（年，德国金属公司（年，德国金属公司（MGRMMGRMMGRMMGRM）损失）损失）损失）损失42424242亿美元，亿美元，亿美元，亿美元，多家银行对其进行援助，才免遭破产多家银行对其进行援助，才免遭破产多家银行对其进行援助，才免遭破产多家银行对其进行援助，才免遭破产2008200820082008年，东航套期保值损失高达年，东航套期保值损失高达年，东航套期保值损失高达年，东航套期保值损失高达62626262亿元人民币亿元人民币亿元人民币亿元人民币2008200820082008年，中国远洋套期保值浮亏高达年，中国远洋套期保值浮亏高达年，中国远洋套期保值浮亏高达年，中国远洋套期保值浮亏高达39.539.539.539.5亿元亿元亿元亿元我们总结一些套保案例失败的原因如下：

我们总结一些套保案例失败的原因如下：

期货资产的波动性较大，时常会导致保证金的期货资产的波动性较大，时常会导致保证金的期货资产的波动性较大，时常会导致保证金的期货资产的波动性较大，时常会导致保证金的不足，需要投资者及时补足保证金；

但投资主体短不足，需要投资者及时补足保证金；

但投资主体短期内却没有足够的资金来维持，最终被迫平仓，套期内却没有足够的资金来维持，最终被迫平仓，套期内却没有足够的资金来维持，最终被迫平仓，套期内却没有足够的资金来维持，最终被迫平仓，套期保值的策略也就失败了。

期保值的策略也就失败了。

1.11.1问题的提出问题的提出-MGRM公司案例公司案例1989年，德国排名第十四位的工业企业德国金属公司（MetallgesellschaftA.G.，以下简称MG公司）及其它在美国的若干关联子公司共获得了美国Castle能源公司49的股份，Castle公司原先是美国的一家石油、天然气开采企业，德国金属公司参股后，通过融资帮助Castle公司建立了石油提炼加工厂。

1.11.1问题的提出问题的提出-MGRM公司案例公司案例MGRMMGRM与与与与CastleCastle公司签订了一份长期合约，包销公司签订了一份长期合约，包销公司签订了一份长期合约，包销公司签订了一份长期合约，包销CastleCastle公公公公司所有的石油提炼产品，以最近月份的原油价格加成若干司所有的石油提炼产品，以最近月份的原油价格加成若干司所有的石油提炼产品，以最近月份的原油价格加成若干司所有的石油提炼产品，以最近月份的原油价格加成若干美元作为购买价格。

美元作为购买价格。

MRGMMRGM公司在公司在公司在公司在19921992年与客户签订了一份年与客户签订了一份年与客户签订了一份年与客户签订了一份1010年的远期供油年的远期供油年的远期供油年的远期供油合同，承诺在未来合同，承诺在未来合同，承诺在未来合同，承诺在未来1010年内以稍高于当时市价的固定价格定年内以稍高于当时市价的固定价格定年内以稍高于当时市价的固定价格定年内以稍高于当时市价的固定价格定期提供给客户总量约期提供给客户总量约期提供给客户总量约期提供给客户总量约1.61.6亿桶的石油商品。

亿桶的石油商品。

1.11.1问题的提出问题的提出-MGRM公司案例公司案例MGRMMGRM公司是以浮动的价格购入，然后以事先约定的固公司是以浮动的价格购入，然后以事先约定的固公司是以浮动的价格购入，然后以事先约定的固公司是以浮动的价格购入，然后以事先约定的固定价格销售，这种购销关系都是长期性。

因此，定价格销售，这种购销关系都是长期性。

因此，MGRMMGRM公司不得不采用期货等金融衍生品进行风险管理。

公司不得不采用期货等金融衍生品进行风险管理。

当时的当时的当时的当时的NYMEXNYMEX最远的期货合约是最远的期货合约是最远的期货合约是最远的期货合约是1818个月，但几乎没有交个月，但几乎没有交个月，但几乎没有交个月，但几乎没有交易。

易。

MGRMMGRM这么大的头寸根本无法在冷清月份上实现。

这么大的头寸根本无法在冷清月份上实现。

因此，因此，因此，因此，MGRMMGRM公司采取的就是滚动套期保值方法进行风公司采取的就是滚动套期保值方法进行风公司采取的就是滚动套期保值方法进行风公司采取的就是滚动套期保值方法进行风险管理。

险管理。

1.11.1问题的提出问题的提出-MGRM公司案例公司案例在在在在19931993年后期，年后期，年后期，年后期，MGRMMGRM公司在公司在公司在公司在NYMEXNYMEX建立了相当于建立了相当于建立了相当于建立了相当于55005500万桶的德克萨斯中质原油、无铅汽油和万桶的德克萨斯中质原油、无铅汽油和万桶的德克萨斯中质原油、无铅汽油和万桶的德克萨斯中质原油、无铅汽油和22号取暖油期货合号取暖油期货合号取暖油期货合号取暖油期货合约头寸（相当于约头寸（相当于约头寸（相当于约头寸（相当于5500055000张合约）。

而当时的张合约）。

而当时的NYMEXNYMEX的无的无的无的无铅铅铅铅汽汽汽汽油油油油和和和和22号号号号取取取取暖暖暖暖油油油油的的的的每每每每日日日日交交交交易易易易量量量量平平平平均均均均在在在在15000150003000030000张张张张左右。

这些套保头寸都是多头。

左右。

19931993年底，年底，年底，年底，OPECOPEC未能在减产问题上达成协议，油价价格未能在减产问题上达成协议，油价价格未能在减产问题上达成协议，油价价格未能在减产问题上达成协议，油价价格直线下滑，从每桶直线下滑，从每桶直线下滑，从每桶直线下滑，从每桶1919美元跌至美元跌至美元跌至美元跌至1515美元，这使得美元，这使得美元，这使得美元，这使得MGRMMGRM公司公司公司公司持有的多头头寸面临庞大的保证金追缴。

而其长期供油合持有的多头头寸面临庞大的保证金追缴。

而其长期供油合约收益还未实现，所以出现了庞大的资金缺口。

约收益还未实现，所以出现了庞大的资金缺口。

1.11.1问题的提出问题的提出-MGRM公司案例公司案例紧接着，关于紧接着，关于紧接着，关于紧接着，关于MGRMMGRM公司大量亏损、资金困难的消息开公司大量亏损、资金困难的消息开公司大量亏损、资金困难的消息开公司大量亏损、资金困难的消息开始在金融市场传播，始在金融市场传播，始在金融市场传播，始在金融市场传播，NYMEXNYMEX为了防止出现违约，要求为了防止出现违约，要求为了防止出现违约，要求为了防止出现违约，要求MGRMMGRM提供提供提供提供“超级超级超级超级”保证金（保证金（保证金（保证金（SuperMarginSuperMargin），数额是平），数额是平），数额是平），数额是平常保证金的两倍。

之后，常保证金的两倍。

之后，NYMEXNYMEX宣布撤销对宣布撤销对宣布撤销对宣布撤销对MGRMMGRM公司公司公司公司头寸的套期保值豁免，这意味着头寸的套期保值豁免，这意味着头寸的套期保值豁免，这意味着头寸的套期保值豁免，这意味着MGRMMGRM不得不大量平不得不大量平不得不大量平不得不大量平仓。

而他在现货上虽然积累了大量的潜在利润，但由于难仓。

而他在现货上虽然积累了大量的潜在利润，但由于难以变现而形同虚设。

以变现而形同虚设。

MGRMMGRM在能源期货和互换交易上损失在能源期货和互换交易上损失在能源期货和互换交易上损失在能源期货和互换交易上损失1313亿美元，其后，亿美元，其后，亿美元，其后，亿美元，其后，MGMG公司又花了公司又花了公司又花了公司又花了1010亿美元解除与亿美元解除与亿美元解除与亿美元解除与CastleCastle能源公司的合约。

能源公司的合约。

150150家德国和其它国际银行对家德国和其它国际银行对家德国和其它国际银行对家德国和其它国际银行对MGMG公司采取了一个数额高公司采取了一个数额高公司采取了一个数额高公司采取了一个数额高达达达达1919亿美元的拯救行动，才使得亿美元的拯救行动，才使得亿美元的拯救行动，才使得亿美元的拯救行动，才使得MGMG公司避免了破产。

公司避免了破产。

多阶段套期保值的风险多阶段多阶段套期保套期保值风险值风险基差风险基差风险投机风险投机风险决策风险决策风险财务风险财务风险交割风险交割风险流动性风险流动性风险1.11.1问题的提出（续）问题的提出（续）以往的研究往往忽视套保的成本和资金约束。

但是在实际以往的研究往往忽视套保的成本和资金约束。

但是在实际中，资金约束是较常见的情形，特别在是多阶段的套保投中，资金约束是较常见的情形，特别在是多阶段的套保投中，资金约束是较常见的情形，特别在是多阶段的套保投中，资金约束是较常见的情形，特别在是多阶段的套保投资中：

资中：

期货浮亏，造成资金缺口：

如果决策时不考虑资金约束，当资产价格出现较大变如果决策时不考虑资金约束，当资产价格出现较大变如果决策时不考虑资金约束，当资产价格出现较大变如果决策时不考虑资金约束，当资产价格出现较大变动，出现保证金不足的状况，而此时公司的资金（融动，出现保证金不足的状况，而此时公司的资金（融动，出现保证金不足的状况，而此时公司的资金（融动，出现保证金不足的状况，而此时公司的资金（融资能力）有限，就会出现流动性不足的问题，严重者资能力）有限，就会出现流动性不足的问题，严重者资能力）有限，就会出现流动性