固定收益证券第七讲PPT格式课件下载.ppt

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1.安全性2.流动性和市场性3.总收益率4.预期的到期期限三家发行机构：

吉利美（GinnieMae）、房利美（FannieMae）、房地美（FreddieMac）。

7.3政府国民抵押协会转手证券吉利美是住宅和城市发展部全资拥有的机构。

吉利美转手证券的本金和利息支付都有美国政府的信用完全担保。

吉利美并不直接发行转手证券，而是为他们提供信用保险。

银行或者储贷机构将抵押贷款打包成至少100万美元的集合，然后向吉利美提出担保申请。

续吉利美担保的转手证券可以出售给银行、养老基金等机构投资者。

购买的最低限额是25000美元。

吉利美只接受退伍军人管理局（VA）和联邦住宅管理局的抵押贷款。

续吉利美的抵押贷款集合的种类有GNMA一号和GNMA2号。

GNMA一号由固定利率的20年和30年的抵押贷款构成。

最低面值100万美元。

GNMA二号比GNMA一号集合的规模大，而且抵押贷款的利率和期限种类种类繁多。

此外，GNMA的种类还有很多。

抵押贷款的期限越短，集合的平均寿命（averagelife）和半寿命（halflife）就越短。

平均寿命和半寿命贷款集合的平均寿命指未清偿本金的加权平均时间。

集合中提前偿还率越高，平均寿命就越短；

而加权平均寿命越短，GNMA证券的价格波动率就越小。

半寿命是指为偿付集合中一半本金所需要的时间。

GNMA证券的复杂性这不仅因为到期的时间不确定，而且现金流的规模和时间也不确定。

GNMA提供了一些统计数据。

如，GNMA集合提前偿付的历史数据等。

但这些数据并非一成不变，经常需要修正。

GNMA证券的收益率也难以精确估计。

目前有许多方法，都是基于提前偿付的速度的快、一般、慢的不同假设而设计的。

比较GNMA证券和其他债券收益时注意的问题GNMA证券的再投资风险比其他债券大，因为转手证券是每月偿付本金和利息的，而其他债券是每年或每半年支付一次。

由于再投资风险不确定，因此很难精确计算收益率。

如果每月的本息支付用于消费而不是再投资，那么总收益率将进一步下降。

本金的提前偿付不应计入现金流，因为这只是投资者收回初始投资。

GNMA证券的利率风险利率上升时，债券价格会下降。

利率下降时，房主会提前还贷，并以更低的利率重新融资。

这会打压债券价格。

因此，利率下降时，GNMA证券价格的上升要小于其他债券价格的上升。

7.3.1.如何购买GNMA债券投资者可以通过交易商或者经纪人购买到GNMA证券。

最低数额是25000美元。

也可以购买GNMA共同基金，10002500美元就够了。

已经发行的GNMA证券可以在二级市场买卖。

二级市场购买要注意的事项报价单上的价格仅适用于机构投资者，小投资者支付的买卖价差更大。

报出的收益率是以各种提前支付假设为前提的。

与加权平均寿命相比，剩余期限和距到期日的时间并不重要。

价格至关重要。

7.3.2GNMA证券的优缺点优点：

机构投资者可以利率期货市场对冲利率风险。

GNMA证券不存在信用风险市场规模大，流动性好GNMA的收益率一般高于国债，而低于公司债券。

缺点：

在存在提前偿付时，集合的现金流难以确定。

现金流的不确定，加大了估计收益率的难度。

再投资风险高。

要缴纳联邦、州和地方税。

存在利率风险。

7.4房地美转手证券房地美是美国第二大转手证券发行人。

房地美是美国一家政府机构，12家联邦储备银行持有其股份。

房地美证券与吉利美证券的区别参与凭证集合是由传统的抵押贷款构成，参与凭证有房地美承销和购买。

房地美对利息和本金的支付提供了担保。

这种担保要弱于吉利美的美国政府担保。

参与凭证很少在二级市场交易。

参与凭证的收益率略高于吉利美证券。

7.5联邦国民抵押协会（FNMA）证券FNMA房利美是一家准私有机构，其普通股在纽约股票交易所上市。

房利美于1938年由国会依法设立，1968年由国会批准重组为一家私有公司，以促进常规抵押贷款二级市场的发展。

房利美转手证券的特点房利美保证利息和本金的及时支付。

这种担保弱于吉利美转手证券。

房利美贷款集合一般比吉利美贷款集合的规模大。

房利美证券的市场可交易性不如吉利美证券，收益率一般高于后者。

对房利美、房地美、吉利美的30年期固定利率抵押担保证券的一项研究表明：

在同等利率水平下，房利美和房地美贷款集合的提前偿还速度要快于吉利美贷款集合。

7.6担保抵押债券1983年，担保抵押债券（CollateralizedMortgageObligation,CMO）首次发行。

其主要创新在于为投资者在可预期的期限内提供了稳定的现金流。

CMO同一般的转手证券不同的是，本金和利息的支付是分开的，并按先后顺序支付给集合中不同的投资者。

续1CMO贷款集合一般分成317个组，每组的期限各不相同。

例如，典型的CMO由四组债券组成，头三组（A、B、C组）按照各自规定的息票率支付利息；

第四组类似于零息债券（常常称为Z类），其利息是累计计算的。

在CMO的安排下，集合收到的现金流首先用于支付头三组债券的利息，然后用于支付第一组的本金。

所有的提前支付都给予A组债券。

A组债券全部清偿后，提前支付款转给B组。

然后是C组。

在其他各类债券清偿之前，Z组债券没有任何本金和利息的支付。

Z组的偿付是先利息，后本金。

续2Z组的债券比头三组要复杂的多。

1.Z组债券的到期时间无法估计。

而ABC组都有规定的期限。

2.Z组债券是长期债券，风险较大。

因此，Z组债券价格易大幅度波动。

CMO的信用风险取决于CMO集合的情况。

如果是吉利美和房利美担保的，则CMO的信用风险相当小。

而私人发行的CMO则信用风险较大。

现金流量型CMO现金流量型CMO是一种通过发行不同信用级别的债券并利用发行所得来购买证券化交易资产池，以资产池所产生的现金流量来支付债券投资人的结构化融资工具。

对各投资者的偿付一般是持有最高评级等级债券的投资者最为优先，依此类推，最后才是最先承担资产池损失风险且其所持有的CMO通常未经过评级的权益型投资人。

作为承担资产池最先信用损失风险的回报，权益型投资人通常可以取得资产池的大部分剩余利息，且其投资收益率可能较高。

SPV会把发行CMO的收入用于购买证券化资产和支付执行交易过程中的相关成本。

合成型CMO合成型CMO系在没有实质移转资产的情形下，利用信用衍生商品实现与现金流量型CMO同样具有转移信用风险功能的结构化工具。

在合成型CMO中，投资人的款项并不直接用于向发起人购买证券化资产，SPV只是名义上拥有证券化资产，资产实际上仍属于发起人。

SPV将就证券化资产与第三方签定信用违约互换（creditdefaultswap），由第三方向SPV购买证券化资产的信用保险，第三方定期向SPV缴交的资产信用保费，SPV将承担证券化资产的信用风险。

证券发行款项可由SPV或第三方持有，SPV持有的投资人款项应按交易规定投资于低风险的合格金融工具如国债等。

证券本息偿付来源于资产信用保费和证券发行款项的投资收入。

在SPV持有证券发行款项的情况下，当证券化资产发生信用损失时，SPV应向第三方支付证券化资产的信用损失金额，SPV应在证券化交易终止时会将其持有的剩余款项归还投资人。

若证券发行款项由第三方持有，则在证券化资产发生违约时SPV会与第三方协调并针对损失进行估价确认，由第三方在交易结束时将扣除证券化资产的信用损失后的剩余款项支付给证券投资者。

合成型CMO除了可进行债务工具的风险交易外，也可用于“捆绑（bundle）”企业或其它类型的信用风险。

合成型CMO可有不同交易结构，其基础资产既可以是实质资产也可以是衍生商品。

市值型（MarketValue）CMO市值型CMO与现金流量型CMO类似，投资人购买证券的投资金额被用于购买证券化资产。

但SPV并不是根据证券化资产面值而是根据每类资产的放贷比例（advancerate）发行证券。

由于每一类资产的放贷比例一般取决于其历史价格或报酬率波动性，相互之间并不相同，因此，证券化资产池将定期按市价进行评估。

若资产池的价值过低以至于背离其放贷比例时，则资产担保品将被出售以使资产的放贷比例回复至应有的水平，担保品出售所得现金款项将偿付给投资者。

市值型CMO证券化资产可以为传统公司债及贷款，也可以是其它金融工具如私人企业股票或避险基金股份等。

混合型（Hybrid）CMO混合型CMO得名于其资产池构成的“混合性”，该类CMO的证券化资产既有从发起人处购买的资产，也有通过信用违约交换合约指定的资产，由此决定了混合型CMO兼有上述各类型CMO特点。

7.6.1CMO的优缺点优点：

CMO中前几组债券的现金流（每季度或者每半年支付）是相当确定的。

CMO中前几组债券的期限短，且可以预测。

因此，其利率风险也比较低。

CMO中后一组债券的提前支付风险较小。

CMO集合的规模比GNMA集合大。

根据抵押担保的情况，CMO的信用风险可以非常小，甚至没有。

一些有吉利美、房利美、房地美担保的CMO集合没有任何信用风险。

根据销售CMO的经纪公司的具体情况，投资的最低限额可以低至1万美元。

Z组债券的收益高于吉利美证券，但风险也大得多。

续缺点：

同吉利美、房利美、房地美证券相比，CMO的流动性稍差，市场的交易能力也比较弱。

当市场利率变化时，Z组债券的波动可能相当大。

CMO中前几组债券的收益率一般低于吉利美证券。

从税收角度看，Z组债券比较复杂。

即便投资者在头几年没有收到实际的利息支付，累积的利息也要缴纳利息税。

7.7政府机构证券7.7.1.联邦住宅贷款银行（FHLB）系统对于储贷协会，联邦住宅贷款银行系统扮演的角色类似于联邦储备银行对商业银行的关系。

FHLB由12家地区银行构成，中央理事会设在华盛顿。

12家会员银行的所有者是私营储贷协会。

尽管是私人所有，FHLB系统依然要向国会负责。

续在公开市场上，FHLB通过发行统一的债券和短期贴现票据融通资金。

统一债券（consolidatedbonds）的期限为1年或1年以上（最高20年）。

最低销售额是10000美元。

利息每半年支付一次。

不可提前赎回。

统一贴现票据（consolidateddiscountnotes）是30360天的短期证券。

最低销售额是10万美元。

FHLB的信用非常好。

FHLB债券须缴纳联邦所得税，但可以免州和地方所得税。

7.7.2农业信贷机构农业信贷管理局监控联邦农业信贷系统，在全美国有12个农场信贷区，每区有自己的联邦土地银行、一家合作银行、一家联邦中介信贷银行。

这些银行通过纽约的一家财政机构来发债募集资金，进行借贷。

三类债券：

1.短期贴现票据。

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